Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Оценка и управление стоимостью бизнеса. Учебное пособие для обучающихся 1 курса очной и 2 курса заочной форм обучения образовательной программы магист.pdf
21
рынков товаров потребительского назначения. Обороты розничной торговли
являются одним из важнейших конъюнктурных показателей, которые дают
возможность оценить изменения в платежеспособном спросе населения;
показатели внешней торговли (объем и географическое распределение
экспорта и импорта, дефицит торгового баланса). Практически все
изменения, которые претерпевает экономика страны в ходе цикла
воспроизводства, находят отражение в динамике и структуре внешней
торговли. Рост промышленного производства сопровождается увеличением
внешнеторговых оборотов, а за кризисным спадом в сфере производства
следует сокращение внешней торговли;
данные, характеризующие положение в кредитно-денежной сфере
(эмиссия ценных бумаг, курс акций, учетный процент, валютный курс,
количество денег в обращении, показатели движения банковских депозитов и
т.д.);
цены (средние цены по товарным группам, индекс цен производства,
индекс потребительских цен, индекс-дефлятор). Цены являются одним из
важнейших показателей, в динамике и колебаниях которого отражаются
изменения многих других данных. Анализ движения товарных цен
необходим как для полной характеристики состояния экономики в целом, так
и при изучении положения конъюнктуры на любом товарном рынке.
5. Отчет по оценке стоимости бизнеса
Отчет по оценке стоимости бизнеса подготавливается в письменной
форме. Обычно используются одновременно две формы: полный отчет и
заключение.
Структура отчета по оценке бизнеса:
1. Титульный лист.
2. Сопроводительное письмо.
3. Оглавление.
4. Краткое изложение основных фактов и выводов, куда входят:
22
исходная информация;
результаты оценки;
основные предположения и ограничивающие условия.
5. Общая часть.
6. Описание оцениваемого предприятия.
7. Оценка финансового состояния (ретроспектива).
8. Выводы и заключения.
9. Оценка имущественного комплекса предприятия.
Согласование результатов и заключение о рыночной стоимости.
Сертификат рыночной стоимости.
Источника данных.
Литература.
Приложения.
6. Сущность управления стоимостью бизнеса
Под управляемой системой понимается совокупность финансовых
ресурсов, их оборот и воспроизводство, а также отношения, возникающие в
результате этих процессов. Большая часть времени и усилий в управляемой
системе малого предприятия отдается управлению денежными оборотами.
Управление стоимостью предприятия представляет собой процесс,
ориентированный на долгосрочную перспективу и имеющий стратегическое
значение для компании.
Оценивая рыночную стоимость предприятия, можно с достаточно
высокой степенью точности определить, насколько успешно оно в своей
деятельности. Так, например, увеличение рыночной стоимости предприятия
означает, что предприятие находится на стадии роста, развивается
производство, расширяется сбытовая сеть, предприятие осваивает новые
рынки сбыта. И напротив, снижение рыночной стоимости предприятия
является главным индикатором неблагополучного положения дел
(предкризисного состояния, банкротства). В связи с этим принятие
23
обоснованнных управленческих решений невозможно без информации о
стоимости бизнеса.
Первым шагом по повышению стоимости предприятия должна стать
разработка рыночной стратегии, которая ориентирована на это. Вторым
шагом будет являться переоценка основных средств компании, что позволит
увеличить стоимость ее активов.
Далее необходимо выявить ключевые факторы, влияющие на
стоимость компании. Их можно разделить условно на две группы: факторы
внутренние и внешние. К первым относятся показатели деятельности
предприятия: выручка, прибыль, рентабельность, качество выпускаемой
продукции, техническая оснащенность производства и т.д. Ко вторым
относятся: конкурентная среда, потенциал компании на рынке,
законодательная база, макроэкономическая и политическая ситуации в
стране и регионе. Только после этого можно принимать конкретные меры по
повышению стоимости компании.
Значимым методом, способным повысить стоимость компании,
является построение грамотной и прозрачной системы финансовой
отчетности, ведение бухгалтерского учета по международным стандартам
(МСФО). В настоящее время этими стандартами пользуются лишь в крупных
российских компаниях. Увеличить стоимость компании можно благодаря
успешному сочетанию заемных средств и собственного капитала.
Управление стоимостью требует регулировки баланса наравне с
отчетом о прибылях и убытках и поддержки разумного равновесия между
долгосрочными и краткосрочными целями деятельности. Если управление
стоимостью внедрено и организовано должным образом, корпорация
получает огромные выгоды. Такое управление, по сути, представляет собой
непрерывную реорганизацию, направленную на достижение максимальной
стоимости.
Стоимость компании определяется ее дисконтированными будущими
денежными потоками, и новая стоимость создается лишь тогда, когда
24
компании получают такую отдачу от инвестированного капитала, которая
превышает затраты на привлечение капитала. Управление стоимостью
усиливает понимание этих концепций, так как в такой системе управления
именно на них строится весь механизм принятия крупных стратегических и
оперативных решений. Эффективное управление стоимостью означает, что
все устремления компании, аналитические методы и приемы менеджмента
направлены к одной общей цели: помочь компании максимизировать свою
стоимость, строя процесс принятия управленческих решений на ключевых
факторах стоимости.
Стоимость компании является объектом стратегического управления.
Это значит, что грамотно управляемое предприятие со временем увеличивает
свою стоимость, а, следовательно, величина стоимости является не только
предметом фискальных интересов государства, но объектом стратегического
планирования, мониторинга и управления.
Концепция стоимости рекомендует отказаться от неэффективных
бухгалтерских критериев успешности функционирования компании и
принимать во внимание только один критерий, наиболее простой и понятный
для акционеров и инвесторов – вновь добавленная стоимость.
При выборе метода оценки нужно поставить перед собой вопрос –
может ли компания быть оценена, пусть приблизительно, на основе данных
отчета о прибылях и убытках и баланса, так, чтобы можно было встроить эту
оценку в обычный регулярный анализ ее деятельности. Ведь весь
фундаментальный анализ на фондовом рынке строится с использованием
внешней отчетности.
Оценка стоимости предприятия по будущим денежным потокам
применяется в случаях, когда строится обоснованный прогноз предстоящего
денежного потока, который может быть определяющим при будущей оценке
стоимости акций и других ценных бумаг предприятия. Например, при оценке
предприятия и его финансовой деятельности применяется метод венчурных
инвестиций. При покупке компании и планируемой доходностью инвестиций
25
в 30% при условии, что никаких дополнительных поступлений не
предвидится, справедливая оценка предприятия должна быть равной
стоимости предприятия на данный момент с корректировкой процентного
соотношения вкладываемых инвестиций.
В настоящее время стоит признать, что компании не могут иметь
полного представления о своей настоящей стоимости, используя только
традиционные методы отчетности. Кроме того, принятые принципы
корпоративной отчетности не способны удовлетворить постоянно
меняющиеся требования финансовых аналитиков и инвесторов к
информации.
Ключевой принцип, лежащий в основе новых подходов, заключается в
более пристальном внимании к факторам стоимости, нуждающимся в
активном управлении для роста акционерной стоимости. К ним, в частности,
относятся: корпоративная стратегия, качество управления, репутация брэнда,
способность удерживать клиентов, организация бизнес-процессов,
интеллектуальный потенциал, инновации, а так же социальная и
экологическая политика компаний.
Еще один принцип этого подхода сводится к тому, что финансовая
отчетность должна содержать важную для инвесторов информацию, должна
быть понятной и полезной для них. Третий принцип заключается в отходе от
унификации и единообразия отчетности, принятой в МСФО, ведь запросы
каждой отдельно взятой отрасли уникальны.
Следует различать два понятия – «цена капитала данной компании» и
«оценка капитала (бизнеса)». Первое понятие количественно выражается в
сложившихся в компании относительных годовых расходах по
обслуживанию своей задолженности перед собственниками и инвесторами,
т.е. это относительный показатель.
Второе понятие может характеризоваться различными показателями, в
частности, - величиной собственного капитала, стоимостью фирмы и др., т.е.
некоторыми абсолютными показателями.
26
Эти понятия взаимосвязаны не только качественно, но и
количественно. Так, если компания участвует в инвестиционном проекте,
доходность которого меньше, чем цена капитала, то ее капитализированная
стоимость по завершении этого проекта уменьшится. Таким образом, цена
капитала является ключевым элементом теории и практики принятия
решений инвестиционного характера.
7. Теоретические подходы к управлению стоимостью компании
В настоящее время существует несколько подходов к вопросам
управления стоимостью бизнеса: фундаментальный подход А. Дамодарана,
оптимизационный подход Т. Коупленда, Дж. Муррин и Т. Коллера, подход
сбалансированного роста К. Уолша, аналитический подход С.Н. Мордашова,
параметрический подход И.А.Егерева.
Фундаментальный подход А. Дамодарана
Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) позволяет
применять четыре способа создания стоимости за счет воздействия на:
текущие денежные потоки, будущий рост, продолжительность периода
аномально высокого роста, ставку дисконтирования.
Для этого необходимо снижать себестоимость продукции и
эффективную налоговую ставку компании, ликвидировать убыточные
активы, полнее использовать потенциал ранее осуществленных инвестиций,
лучше управлять запасами и проводить более жесткую кредитную политику.
Для продления периода высокого роста необходимы создание и поддержание
конкурентных преимуществ фирмы.
Не приводит к росту стоимости фирмы дробление акций и дивидендов,
а также бухгалтерские решения по составлению отчетов о прибылях и
убытков.
Оптимизационный подход Т. Коупленда, Дж. Муррин и Т. Коллера
Целесообразность реструктуризации определяется после выявления
факта превышения стоимости чистых активов по сравнению со стоимостью
27
акционерного капитала, оцененного методом ДДП, для чего используется
схема реструктуризации (табл. 1).
Таблица 1
Цикл оценки возможностей реструктуризации предприятия
Этап
Вид начально оцениваемой
стоимости
Объект оценки
Вид оцениваемой стоимости по
завершению этапа
1
Текущая рыночная
стоимость
Текущий резерв
восприятия
Фактическая стоимость
предприятия
2
Фактическая стоимость
предприятия
Стратегические
и оперативные
возможности
Потенциальная стоимость
с учетом внутренних
улучшений
3
Потенциальная стоимость
с учетом внутренних
улучшений
Возможности
расформирования или
поглощения
Потенциальная стоимость
с учетом внутренних и
внешних улучшений
4
Потенциальная стоимость
с учетом внутренних и
внешних улучшений
Возможности
финансового
конструирования
Оптимальная
реструктурированная
стоимость
5
Оптимальная
реструктурированная
стоимость
Максимальные
возможности
перестройки
Текущая рыночная
стоимость
Подход сбалансированного роста К. Уолша
Автор подхода исследовал сбалансированность прибыли, активов и их
роста. Уравнение сбалансированного роста приведено в табл. 2.
Аналитический подход С.Н.Мордашова
Концепция основана на анализе коэффициентов чувствительности
факторов стоимости компонентов бизнеса (табл. 2). Оценка стоимости
акционерного капитала (V) проводится согласно модели Гордона:
V = СДП / (r – g) (1)
где СДП – свободный денежный поток;
r – затраты на привлечение и обслуживание акционерного капитала;
g – темп роста денежного потока.
Условия оценки бизнеса:
ставка затрат на капитал оценена для долгосрочного периода;
28
основными составляющими свободного денежного потока являются
выручка (S), себестоимость (C), постоянные инвестиции сверх амортизации
(I), ставка налога на прибыль (T), прибыль до налогообложения (П);
r > g.
Таблица 2
Варианты управленческих решений, принимаемых на основе оценки бизнеса
Мультипликатор
стоимости бизнеса
R
G
Мультипликатор
стоимости бизнеса
Т
Е
Формула
Критерий
оценки бизнеса
Денежный поток,
генерируемый
бизнесом
Соотношение
Нераспределенной
прибыли и
выручки
Темп
роста
выручки
Соотношение
величины
оборотных
активов и выручки
Численное
значение
сбалансиров
анного
роста
Е=R / (G*Т)
Е = 1
Нейтральный
Е > 1
Положительный
Е < 1
Отрицательный
Решение
Купля-продажа
бизнеса
Стоимость
бизнеса
Высокая
Бизнес быстро растет и имеет
высокие прибыли
Низкая
Бизнес быстро растет и имеет
низкие прибыли
Бизнес быстро растет, имеет низкие
прибыли, большие оборотные
активы и перспективы отложенной
финансовой катастрофы
Таким образом, основными факторами стоимости являются: выручка от
продаж; себестоимость реализованной продукции, скорректированная на
процентные платежи; ставка налога на прибыль; дополнительные
постоянные инвестиции сверх амортизации; скорость роста денежного
потока; стоимость привлеченного капитала.
Чувствительность стоимости к изменению ее составляющих
оценивается как эластичность, которая показывает на сколько процентов
изменится стоимость бизнеса (Е), если исследуемый фактор изменится на
1%.
По фактору свободный денежный поток изменение стоимости бизнеса
оценивается следующим образом:
Е
сдп
= (r
WACC
– g) / (r
WACC
– g) = 1 (2)
где r
WACC
– ставка средневзвешенных затрат на капитал.
Из формулы (1.2) следует, что:
при изменении СДП на 1 % стоимость бизнеса возрастет на 1 %;
29
изменение стоимости бизнеса не зависит от скорости изменения СДП.
Стоимость бизнеса изменяется по фактору затраты на привлеченный
капитал следующим образом:
Еr = - r / (r – g) (3)
Из формулы (3) следует, что:
увеличение затрат на привлечение капитала приводит к уменьшению
стоимости бизнеса;
изменение стоимости бизнеса зависит от скорости изменения затрат на
привлечение капитала;
по фактору себестоимость изменение стоимости бизнеса оценивается
следующим образом:
Ес = - (1 – Т) / (СДП / С) (4)
Из формулы (1.4) следует, что:
увеличение себестоимости приводит к уменьшению стоимости бизнеса
пропорционально рентабельности производства, чем больше доля
себестоимости в выручке от реализации, тем сильнее ее влияние на
стоимость бизнеса;
стоимость бизнеса не зависит от характера изменяемого денежного
потока, она одинаково изменяется как при изменении растущего, так и при
изменении постоянного денежного потока.
Если дополнительные инвестиции равны нулю (I = 0), то
Ес = - 1 / (П / С) (5)
Чем ниже рентабельность производства, тем эффективнее для
увеличения стоимости бизнеса окажутся мероприятия по снижению
себестоимости.
По фактору выручка изменение стоимости бизнеса оценивается
следующим образом:
ЕS = (1 – Т) / (СДП / S) (6)
Из формулы (1.6) следует, что:
30
увеличение выручки приводит к увеличению стоимости бизнеса по
нелинейной зависимости, т.е. чем ниже рентабельность продаж, тем сильнее
влияние выручки на стоимость бизнеса;
изменение стоимости бизнеса под влиянием фактора выручки не
зависит от скорости изменения свободного денежного потока (g).
Если дополнительные инвестиции равны нулю (I = 0), то ЕS =1 / (П / S).
По фактору выручка изменение стоимости бизнеса оценивается
следующим образом:
ЕП = (1 – Т) / (СДП / П) (7)
Из формулы (1.7) следует, что:
увеличение прибыли приводит к пропорциональному росту стоимости
бизнеса;
изменение стоимости бизнеса при изменении прибыли до
налогообложения не зависит от скорости изменения свободного денежного
потока;
чувствительность стоимости бизнеса к изменению прибыли никогда не
бывает меньше единицы.
По фактору постоянная скорость роста свободного денежного потока
изменение стоимости бизнеса оценивается следующим образом:
Еg = g / (r – g) (8)
Из формулы (1.8) следует, что:
увеличение постоянной скорости роста денежного потока приводит к
росту стоимости бизнеса;
чем меньше разница между скоростью роста свободного денежного
потока (g) и затратами на капитал (r), тем больше рост стоимости бизнеса.
По фактору дополнительные инвестиции сверх амортизации (I)
изменение стоимости бизнеса оценивается следующим образом:
ЕI = (- 1) / СДП / I (9)
Из формулы (1.9) следует, что уменьшение дополнительных
инвестиций приводит к увеличению стоимости бизнеса.