Международные инвестиции. Учебное пособие

автомобильная промышленность. На основании анализа финансовой отчетности и мнений экспертов в портфель были включены акции американских компаний AT&T и Motorola, а также японских компаний Honda Motor и Mazda Motor. В акции каждой компании было решено вложить половину средств, выделенных на каждую страну.

В день покупки акций 18 февраля 2004 г. курсы акций указанных компаний состав-

ляли: AT&T – 20,38 USD, Motorola –17,57 USD, Honda Motor – 4620 JPY, Mazda Motor – 303 JPY. Индекс DJIA на Нью-Йоркской фондовой бирже был равен 10671,99, индекс Nikkei 225 на Токийской фондовой бирже – 10753,80. Курс EUR/USD был равен 1,272,

курс EUR/JPY – 136,1.

Расчетные суммы вложений в акции составили:

вакции AT&T и Motorola: по 12500 EUR или по 12500 х 1,272 = 15 900 USD;

вакции Honda Motor и Mazda Motor: по 37500 EUR или по 37500 х 136,1 = 5 103

750 JPY.

Расчетное количество акций каждой компании, которое можно было купить на выделенную сумму, составило:

AT&T: 15 900 / 20,38 = 780; Motorola: 15 900 / 17,57 = 905; Honda Motor: 5 103 750 / 4620 = 1105;

Mazda Motor: 5 103 750 / 303 = 16845.

Поскольку акции обычно торгуются лотами по 100 штук, было решено приобрести

800 акций AT&T, 900 акций Motorola, 1100 акций Honda Motor и 16800 акций Mazda Motor. При этом фактические суммы вложений в акции составили:

а) на рынке США:

AT&T : 800 х 20,38 = 16 304 USD или 16304/1,272 = 12 817,61 EUR; Motorola: 900 х 17,57 = 15813 USD или 15813/1,272 = 12 431,60 EUR; всего: 32 117 USD или 25 249,21 EUR;

б) на рынке Японии:

Honda Motor: 1100 х 4620 = 5082000 JPY или 5082000/136,1 = 37340,19 EUR; Mazda Motor: 16800 х 303 = 5090400 JPY или 5090400/136,1 = 37401,91 EUR; всего: 10 172 400 JPY или 74 742,10 EUR.

Общая сумма вложений в акции в валюте инвестора составила:

Рн = 25 249,21 + 74 742,10 = 99991,31 EUR

31 мая 2004 г. курсы акций составили: AT&T – 16,58 USD, Motorola –19,77 USD, Honda Motor – 4800 JPY, Mazda Motor – 347 JPY. Индекс DJIA на Нью-Йоркской фондо-

вой бирже был равен 10205,20, индекс Nikkei 225 на Токийской фондовой бирже –

11236,37. Курс EUR/USD был равен 1,219, курс EUR/JPY – 133,4.

Текущая доходность портфеля акций была равна: а) на рынке США:

акций AT&T:

ввалюте инвестиций (USD) по формуле (2.13):

61

общая доходность в валюте инвестора: rт = - 18,65 + 4,35 = - 14,30 %;

акций Motorola:

общая доходность в валюте инвестора: rт = 12,52 + 4,35 = 16,87 %;

акций компаний США в целом:

Таким образом, стоимость выбранных акций США упала меньше, чем в среднем по рынку, а с учетом изменения валютного курса их стоимость в валюте инвестора выросла на 1,05 %.

б) на рынке Японии:

акций Honda Motor:

в валюте инвестиций (JPY):

за счет изменения курса валюты инвестиций к валюте инвестора:

общая доходность в валюте инвестора: rт = 3,90 + 2,02 = 5,92 %;

акций Mazda Motor:

10 172 400 rт = 9,21+ 2,02 = 11,23 %;

доходность рынка Японии по индексу Nikkei 225:

62

Таким образом, стоимость выбранных акций Японии выросла больше, чем в среднем по рынку, а с учетом изменения валютного курса их стоимость в валюте инвестора выросла на 11,23 %.

Текущая стоимость международного портфеля акций в валюте инвестора состави-

ла:

Рк = (800 х 16,58 + 900 х 19,77) / 1,219 + (1100 х 4800 + 16800 х 347) / 133,4 = = 108 757,8 EUR.

Текущая доходность в валюте инвестора составила: 108 757,8 - 99991,31

rт = -------------------------- х 100 = 8,77 %. 99991,31

Значения фондового индекса DAX в Германии на 18 февраля и 31 мая 2004 г. составляли соответственно 4095,34 и 3902,72 и, если бы инвестор вложил средства на своем национальном рынке в рыночный портфель акций, его текущая доходность составила бы

3902,72 – 4095,34

rр = -------------------------- х 100 = - 4,70%. 4095,34

Таким образом, рассмотренный пример подтверждает преимущества международных инвестиций.

Доходность проведенных операций с иностранными акциями (покупки и последующей продажи) рассчитывается с учетом понесенных расходов и налогов. Виды и особенности налогов при международных инвестициях рассмотрены в теме 1.

Расходы при инвестициях в ценные бумаги включают затраты на покупку ценных бумаг, комиссионные посредникам (бирже и брокерам), расходы на депозитарное обслуживание (хранение приобретенных ценных бумаг), налог на операции с ценными бумагами (как правило, уплачивается продавцом), проценты за кредит, полученный от брокеров и др. Фактически произведенные и документально подтвержденные расходы уменьшают налогооблагаемую базу по налогу на прирост капитала (доход от перепродажи ценных бумаг).

Пример 3.5.

Французский инвестор купил 13 ноября 2003 г. 500 акций американской компании

Coca-Cola по цене 46,63 USD за акцию при курсе EUR/USD 1,170. 5 апреля 2004 г. по ак-

циям был выплачен дивиденд в размере 0,5 доллара на акцию при курсе EUR/USD 1,200. 31 мая акции были проданы по цене 51,35 USD при курсе EUR/USD 1,217. По договору о налоговом кредите ставка налога на доход французских инвесторов в США равна 15%, ставка налога на дивиденды во Франции – 35 %, ставка налога на прибыль во Франции - 15%, налог (федеральный сбор) на операции с ценными бумагами в США – 0,02% от суммы сделки при продаже, комиссионные брокерам и бирже – 0,3% от суммы сделки. Финансовые результаты проведенной операции приведены в следующей таблице.

63

64

Тема 4. Международные инвестиции в облигации

4.1. Международный рынок облигаций

Международный рынок облигаций представляет собой совокупность национальных рынков и рынка еврооблигаций.

Национальные рынки облигаций

На национальных рынках торгуются государственные, муниципальные и корпоративные облигации, выпускаемые национальными заемщиками и номинированные, как правило, в национальной валюте. Такие облигации по своим характери-

стикам могут быть самыми разнообразными:

спостоянной и переменной процентной ставкой;

снулевым купоном (дисконтными);

индексированными, у которых размер купона или основного долга индексируется по цене золота, стоимости энергии, индексу фондового рынка и другим индексам;

с условиями досрочного погашения по цене, установленной эмитентом или держателем облигации;

возобновляемыми по истечении срока на тех же условиях; конвертируемыми в акции и др.

На некоторых национальных рынках торгуются также облигации иностранных заемщиков, номинированные в национальной валюте или в валюте страны-

эмитента. Например, на рынке Великобритании за фунты стерлингов торгуются облигации немецкой компании DaimlerChrysler и французской компании France Telecom. Рынок иностранных облигационных займов регулируется законодательством страны-эмитента, но учитывает условия национальных вторичных рынков.

На внутреннем рынке России торгуются:

государственные облигации, включающие номинированные в рублях государственные краткосрочные облигации (ГКО) и облигации федеральных займов (ОФЗ), а также номинированные в долларах США облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ);

муниципальные облигации областей, республик; корпоративные облигации компаний и банков.

Вразличных странах торговля облигациями производится на биржевом и внебиржевом рынках, причем пропорции между ними могут быть различными. В США развит внебиржевой рынок облигаций через посредничество специализированных финансовых институтов, хотя некоторые их виды, особенно иностранные облигации, номинированные

вдолларах, котируются на Нью-Йоркской фондовой бирже. В европейских странах торговля облигациями обычно осуществляется через брокеров на биржах, хотя в некоторых странах (Швейцария, Великобритания, Германия, Нидерланды.) существует внебиржевая торговля неправительственными облигациями. В Японии облигации торгуются как на внебиржевом, так и на биржевом рынке примерно в одинаковых объемах.

ВРоссии государственные облигации торгуются на ММВБ, муниципальные и корпоративные – на ММВБ, региональных биржах и внебиржевом рынке.

Рынок еврооблигаций

65

Еврооблигации (Еurobonds) представляют собой облигации, размещаемые одновременно на рынках нескольких стран и номинированные в валюте, не являющейся национальной валютой эмитента. Размещение еврооблигаций осуществляется через между-

народные финансовые институты. На рынке еврооблигаций существенно меньше, чем

на национальных рынках, регулирования и ограничений.

Примерно 50 % еврооблигаций номинированы в долларах США, остальные – в евро, швейцарских франках, японских иенах и некоторых других валютах, в том числе валютах развивающихся стран (аргентинские песо, польские злотые и др.). Большая часть еврооблигаций выпускается с фиксированными процентными ставками (Straight Bonds, Standard Fixed-Rate Security Issues), но существуют и облигации с плавающими (переменными) ставками (Floating Rate Notes -FRNs), номинированные обычно в долларах США.

Заемщиками на рынке еврооблигаций являются наднациональные организации, государства и их региональные образования, корпорации нефинансового секто-

ра и финансовые институты. При этом на рынок допускаются преимущественно наиболее надежные заемщики из развитых стран, на долю которых приходится около 80 % рынка, что эквивалентно примерно 5 трлн. долларов США. Доля развивающихся стран и стран переходной экономикой составляет менее 10% ил около 0,4 трлн. долларов США. Высокорисковые заемщики (например, некоторые страны Латинской Америки) могут получить займы на рынке еврооблигаций через посредничество наднациональных организаций, таких как Всемирный банк, Международная финансовая корпорация, региональные банки реконструкции и развития. Эти наднациональные организации занимают на международном рынке еврооблигаций и часть этих займов предоставляют от своего имени странам с высоким риском.

Следует отметить, что с введением новой европейской валюты на рынок еврооблигаций фактически вышли все правительства зоны евро: если ранее они выпускали облигации на внутренних рынках, то теперь во многих случаях такие ценные бумаги эмитируются в европейском масштабе в соответствии с процедурами и стандартами еврорынка.

Российские еврооблигации на середину 2004 г. включали 7 выпусков федеральных еврооблигаций (заемщик – Министерство Финансов РФ), муниципальные еврооблигации Москвы (2 выпуска) и Нижнего Новгорода, а также более 30 выпусков еврооблигаций корпоративных заемщиков. Все российские еврооблигации выпущены в документарной форме и их учет проводится в международных депозитарно-клиринговых системах. Сделки с еврооблигации регулируются валютным законодательством России.

Рынок еврооблигаций не имеет физического размещения, но большая часть торгуемых на нем облигаций котируется на Люксембургской фондовой бирже для выполнения требований о публичной котировке по крайней мере раз в квартал или год, хотя через эту биржу осуществляется очень мало сделок с еврооблигациями. Практически все сделки с еврооблигациями осуществляются на внебиржевом рынке круглосуточно по всему миру через финансовые институты, образовавшие Ассоциацию дилеров международных облигаций (Association of International Bond Dealers -AIBD). При этом значительная часть оборота еврооблигаций приходится на Лондон, где ежедневные объемы торгов измеряются миллиардами долларов.

Информация о торгах облигациями

Данные о торгах облигациями учитывают их особенности и принятые способы котировки. Поскольку облигации, в отличие от акций, имеют известный срок погашения, в данных о торгах приводятся значения их доходности к погашению (Yield To Maturity -

66

YTM), которая будет получена, если купленные по текущей цене облигации будут дер-

жаться до погашения. Рыночная цена (курс) облигаций, в отличие от курса акций, ука-

зывается в процентах от номинала. При сделках с долгосрочными облигациями покупатель платит, а продавец получает рыночную цену облигации и накопленный процентный (купонный) доход (Accrued Interest) – часть годового дохода, начисленную от последней даты купонных выплат на дату торгов.

В таблице 4.1 приведена форма данных по торгам долгосрочными облигациями правительства США (US Government Bonds), приводимых в газете «The Wall Street Journal Europe».

-------------------------------------------------------------------------------

Вданном случае облигации с погашением в ноябре 2006 г. (Mo/ Yr - Month/ Year)

спроцентной (купонной) ставкой (Rate) 3,5 % годовых торговались по цене спроса (Bid), равной 103 19/32 % от номинала и по такой же цене предложения. Изменение цены за день (Chg – Сhanging) составило –2/32 % по цене спроса, доходность к погашению по цене спроса по итогам дня составила 2,58 % годовых.

Втаблице 4.2 приведена форма данных об итогах торгов основными выпусками (Benchmark) правительственных облигаций на различных национальных рынках, публи-

куемых в газете «Financial Times».

Таблица 4.2. Основные выпуски правительственных облигаций

-------------------------------------------------------------------------------------------------

--

BENCHMARK GOVERNMENT BONDS

----------------------------------------------------------------------------------------------------

----------------------------------------------------------------------------------------------------

----------------------------------------------------------------------------------------------------

67

Индексы облигаций правительств европейских стран.

------------------------------------------------------------------------------------------------------------

EURO GOVERNMENT BOND INDEXES

------------------------------------------------------------------------------------------------------------

------------------------------------------------------------------------------------------------------------

За базу рассчитываемого индекса (100 пунктов) берется его значение на 31 декабря 1997 г. Из данных таблицы 4.6 следует, что общая стоимость (Index) учитываемых в индексе облигаций правительства Франции на рассматриваемую дату составила 124,875 пунктов, то есть выросла по сравнению с 31 декабря 1997 г. в 1,24875 раза. Изменение общей стоимости этих облигаций за день (1 Day %) составило -0,045%, с начала текущего месяца (MTD - Month To Date) 0,511 % и с начала текущего года (YTD - Year To Date) 1,026 %, средняя доходность к погашению (Average Yield) составляла 4,765 % годовых, доля в общеевропейском индексе (Index Weight) была равна 22,2 %, а общая рыночная стоимость на рассматриваемую дату составила 546190 млрд. евро.

Рассчитываются и публикуются также индексы корпоративных облигаций, ко-

торые имеют обычно более высокую доходность, чем облигации правительств, и, соответственно, больший риск. Например, финансовая компания Bear Stearns рассчитывает индексы облигаций высокой доходности (High Yield) публикуемые в “The Wall Street Journal Europe” по форме, приведенной в таблице 4.6.

Таблица 4.6. Индексы облигаций высокой доходности

------------------------------------------------------------------------------------------------------------

-----------------

GLOBAL HIGH YIELD BOND INDEXES

------------------------------------------------------------------------------------------------------------

70