Международные инвестиции. Учебное пособие

ный инвестор, согласный на риск ради высокой доходности, может получить ее не только от быстро растущих национальных экономик и (или) отдельных иностранных компаний, но и от роста курса иностранных валют.

1.2. Принципы международного инвестирования

Принципы формирования структуры международного портфеля ценных бумаг

При международных инвестициях рассматривается совокупность различных национальных рынков ценных бумаг и еврорынка, поэтому частью (сегментом) международного портфеля ценных бумаг будет являться их совокупность, характеризуемая как видом, так и национальным рынком (еврорынком) и, соответственно, валютой, в которой номинированы инвестиционные активы (например, акции американских компаний, облигации японских компаний, еврооблигации России и др.).

Последовательности формирования структуры портфеля международных инвестиций по отдельным его сегментам могут быть следующими:

1)страны (валюты) -> виды ценных бумаг -> конкретные ценные бумаги;

2)виды ценных бумаг -> страны (валюты) -> конкретные ценные бумаги;

3)виды ценных бумаг -> конкретные ценные бумаги ->страны (валюты);

4)конкретные ценные бумаги - страны (валюты).

В первом случае инвестор может, исходя из тех или иных соображений, выбрать, например, США и Францию, определив тем самым инвестиционные активы в долларах США и евро, затем американские акции и французские облигации, после чего выбрать акции конкретных американских компаний с возможным предварительным выбором секторов (отраслей) экономики, а также конкретные выпуски облигаций на французском рынке.

Во втором случае вначале выбираются виды ценных бумаг (например, акции в целом или предприятий определенных секторов экономики и краткосрочные государственные облигации), затем для каждого вида выбираются страны (например, США для инвестиций в акции и Япония для инвестиций в краткосрочные государственные облигации), что определит состав валют портфеля инвестиций, и в завершение определяются конкретные ценные бумаги.

Третий и четвертый случаи характерны для определения структуры сегмента акций в портфеле международных инвестиций. При этом в третьем случае выбор вида ценных бумаг означает выбор секторов экономики, после чего в каждом секторе выбираются акции конкретных компаний на мировом рынке в целом, что определит совокупность стран и валют инвестирования.

Таким образом, в первом и втором случаях реализуется принцип выбора “страны (валюты) -> конкретные ценные бумаги”, который в литературе называют также принципом “сверху вниз” (Top-Down). В третьем и четвертом случаях реализуется принцип “конкретные ценные бумаги ->страны (валюты)”, называемый также принципом “снизу

вверх” (Bottom-Up).

На каждом этапе рассмотренных последовательностей формирование набора сегментов и конкретных ценных бумаг в структуре портфеля международных инвестиций зависит от целей конкретного инвестора. Такими целями могут быть:

стремление получить качество (доходность и риск), близкое к качеству рыночного портфеля;

стремление получить доходность выше доходности рыночного портфеля, соглашаясь при этом на больший риск;

11

стремление обеспечить риск ниже риска рыночного портфеля, соглашаясь на меньшую доходность. Эти цели могут ставиться как для портфеля международных инвестиций в целом, так и для отдельных его сегментов.

С точки зрения достижения первой цели считается, что существующие цены на рынке инвестиционных инструментов отражают всю имеющуюся информацию и коллективное мнение инвесторов об их будущем изменении. Поэтому наилучшим портфелем инвестиций считается рыночный портфель, структура которого соответствует рыночной капитализации (общей рыночной стоимости) соответствующих активов. Так, если на некотором региональном или национальном рынке ценных бумаг 40% общей рыночной стоимости приходится на акции, 35% на облигации компаний и 25% на государственные ценные бумаги, то в рыночном портфеле 40 % его стоимости будет вложено в акции, 35% - в облигаций компаний и 25% - в государственные ценные бумаги. Структура каждого сегмента рыночного портфеля инвестиций также должна соответствовать структуре рыночной капитализации соответствующих ценных бумаг. Подобный подход к инвестированию называется пассивным.

При достижении других указанных целей международного инвестирования необходимо выбирать конкретные страны, виды ценных бумаг и отдельные ценные бумаги с точки зрения перспектив более высокой доходности или меньшего риска. Такой подход к инвестированию называется активным.

Выбор подхода к формированию структуры портфеля международных инвестиций в целом и по отдельным его сегментам определяет информацию, необходимую для инвестора, и использование тех или иных методов ее анализа. При пассив-

ном подходе достаточно знать и отслеживать структуру капитализации соответствующих рынков и их сегментов. Сторонник активного подхода должен прогнозировать будущие курсы ценных бумаг на каждом национальном рынке и еврорынке, а также изменение курсов валют инвестиций к своей валюте (валюте инвестора).

В качестве основы для прогнозирования будущих курсов ценных бумаг можно использовать:

данные об изменении цен за прошлые периоды; теории, связывающие цены активов и влияющие на них экономические факторы;

статистические данные за прошлые периоды о корреляции изменения экономических факторов и цен активов;

данные по конкретным ситуациям на фондовых и валютных рынках и соответствующих причинно-следственных связях.;

мнения экспертов о будущих ситуациях на фондовых и валютных рынках.

На основании таких данных могут делаться качественные или количественные (с использованием методов фундаментального и технического анализа) выводы о будущем движении цен на различных национальных рынках, а также о движении курсов валют.

Принципы управления риском портфеля международных инвестиций

При любом подходе к формированию портфеля международных инвестиций существует определенный риск падения курсов приобретенных ценных бумаг на различных сегментах их мирового рынка и (или) падения курсов валют инвестиций, поэтому между-

народный инвестор должен определить принципы подхода к управлению риском своего портфеля ценных бумаг. При этом возможны следующие варианты действий:

не предпринимать никаких мер, надеясь на благоприятную ситуацию;

12

диверсифицировать инвестиции по странам, видам активов, отраслям экономики и ценным бумагам;

увеличивать долю инвестиций в безрисковые активы (например, государственные облигации);

выбирать менее рискованные активы и валюты инвестиций на основе прогноза их качества;

принимать специальные меры для защиты от неблагоприятного изменения цены активов и (или) валютного курса.

Меры по уменьшению риска могут приниматься для портфеля международных инвестиций в целом, для его сегментов, для части ценных бумаг в том или ином сегменте.

Следует учитывать, что дополнительные меры по уменьшению риска портфеля

международных инвестиций могут быть связаны с дополнительными затратами,

уменьшающими доходность портфеля, а также с невозможностью в некоторых случаях воспользоваться сложившейся благоприятной рыночной ситуацией.

Принципы организации международных инвестиций

При организации своих международных инвестиций инвестор, может действовать следующим образом:

через брокеров биржевого или внебиржевого рынка; самостоятельно через системы автоматизированного доступа к рынку ценных бу-

маг, включая Интернет;

через участие в международных инвестиционных фондах (International Investment Funds), вкладывающих привлеченные средства в ценные бумаги.

В зарубежной финансовой печати и компьютерных информационных системах приводятся следующие данные по международным инвестиционным фондам:

география инвестиций (Geografiс Focus – GF);

типы активов, в которые инвестируются средства (Asset Type – AT);

юридическое базирование (Legal Base - LB) - страна, где инвестиционный фонд юридически зарегистрирован;

дата, на которую приводятся данные по чистым активам фонда (Net Asset Value Date – NAV Date);

валюта записей (Currency of Record - CR), в которой номинированы паи или акции

фонда;

чистая стоимость активов (Net Asset Value - NAV) на одну акцию фонда;

доходность в процентах (Рercentage Total Return - % Return) с начала года (Year to Date - YTD, за последние 12 месяцев (12-Mo) и за последние два года (2-Yr).

География инвестиций международных инвестиционных фондов включает следующие регионы мира (в скобках указаны общепринятые коды, которые также используются для указания юридического базирования): Австралия (AD), Африка (AF), Андорра (AN), Аргентина (AR), Австрия (AU), Бермуды (BD), Бельгия (BF), Багамы (BH), Британские Виржинские острова (BV), Бразилия (BZ), Канада (CD), Чили (CH), острова Кука (CK), Китай (CN), Каймановы (CY) острова, Дублин (DB), Дания (DK), Германия (DM), развивающиеся рынки (DV), Восточная Европа/СНГ (EE), Европа (EU), Франция (FF), Гибралтар (GI), весь мир (GL), Гонконг (HK), Индонезия (ID), остров Мэн (IM), Индия (IN), Ирландия (IR), Италия (IT), Джерси (GE), Южная Корея (KW), Латинская Америка (LA), Люксембург (LX) Средний Восток (ME), Маврикий (MR), Малайзия/Сингапур (MS), Малайзия (MY), Мексика (MX), Нидерланды (NG), Норвегия (NK), Нидерландские Ан-

13

тильские острова (NV), Новая Зеландия (NZ), Панама (PA), Азия/Тихоокеанский регион (PB), Филиппины (PH), Южная Африка (SA), Индийский суб-континент (без Индии) (SB), Cкандинавия (SC, Сингапур (SI), Азия (без Японии) (SE), Швейцария (SF), Испания/Португалия (SP), Швеция (SW), Тайвань (TD), Таиланд (TH), Великобритания (UK), США (US), Вануату (VT), Япония (JE).

Типы активов, в которые инвестиционные фонды вкладывают средства, включают сбалансированные активы (Balanced/Multi-Asset - BL), конвертируемые облигации (Convertible Bonds - CV), акции (Equities - EQ), ценные бумаги с фиксированным доходом

(Fixed Income - FI), фьючерсы/опционы (Futures/Options – FO), гарантированные активы с фиксированным сроком и защитой капитала (Guaranteed/Capital Protected/Fixed Term -GU),

активы с левереджем и хеджированием (Leveraged/Hedge - LH), инструменты денежного и валютного рынка (Money Market & Managed Currency - MM), минералы и природные ре-

сурсы (Mineral & Natural Resources - MR), недвижимость (Real Estate - RE), варранты (Warrants – WT).

Принципы анализа доходности портфеля международных инвестиций

Доходность портфеля международных инвестиций в целом, его отдельных сегментов и их частей принято оценивать, определяя следующие показатели:

общую доходность в валюте инвестора; структуру доходности по доходу на капитал, приросту капитала и изменению курса

валют инвестиций к валюте инвестора; структуру доходности по странам (валютам), классам активов и индивидуальным

активам в данном классе; соответствие доходности планировавшимся или некоторым стандартным значени-

ям (например, мировым или региональным индексам акций и облигаций); полезность принятых мер по уменьшению (хеджированию) риска инвестиций по

сравнению с затратами на них.

Анализ доходности портфеля международных инвестиций следует проводить как за все время с момента его создания, так и за очередной интервал времени (день, неделю, месяц, год). Для проведенных операций по купле-продаже международных инвестиционных активов оценивается их чистая доходность с учетом уплаченных налогов и дополнительных издержек.

14

2. Валютный обмен при международных инвестициях

2.1. Курсы валют

При международных инвестициях необходимо обменивать национальную валюту на иностранную валюту для приобретения иностранных активов, а при переводе полученных доходов в свою страну, уплате налогов и возможном уходе с иностранного рынка совершать обратный валютный обмен.

При валютном обмене цена денежных единиц (валюты) одной страны, выраженная в денежных единицах другой страны, называется валютным курсом. Определение курса валют называется их котировкой. Полная котировка включает определение курса покупателя (bid, покупки) и курса продавца (ask, offer, продажи), в соответствии с которыми банки покупают и продают котируемую валюту.

Прямая котировка валют

Основным видом котировки валют является прямая, при которой курс котируемой валюты А к котирующей валюте В (курс А/В) выражается как стоимость единицы валюты А в единицах валюты В. При прямой котировке иностранной валюты стоимость ее единицы выражается в единицах национальной валюты. Для некоторых валют приня-

то котировать 10 единиц или количество, кратное 10.

В таблице 2.1 приведены курсы валют к рублю, установленные Центральным банком РФ на 1 октября 2004 г. («Ведомости», 4 октября 2004 г.)

В данном случае 1 евро равно 36,3203 рублям, 10 норвежских крон равны 43,5192 рублям, а 100 японских иен равны 25,5469 рублям.

При прямой котировке валюты А к валюте В сумма РA в валюте А эквивалентна следующей сумме в валюте В:

где

NА - количество котируемых единиц валюты А;

R - курс (цена NА единиц) валюты А в единицах валюты В.

15

качестве котируемой валюты, то есть иностранные валюты в США (за исключением фунта стерлингов, евро и некоторых других) имеют косвенную котировку.

При косвенной котировке валюты А к валюте В сумма РА в валюте А будет эквивалентна следующей сумме в валюте В:

а сумма РВ в валюте В будет эквивалентна следующей сумме в валюте А:

При косвенной котировке иностранной валюты курс ее покупки больше курса продажи.

Пример 2.2.

Курс доллара США к фунту стерлингов в Лондонском банке составляет: покупка - 1,77 доллара за фунт стерлингов; продажа – 1,73 доллара за фунт стерлингов. В данном случае валюта А – доллар США, валюта В – фунт стерлингов. При обмене клиентом 1000 долларов США полученная им сумма в фунтах стерлингов рассчитывается по формуле

(2.3):

PGBP 10001,77 564,97 фунтов стерлингов.

При обмене клиентом 1000 фунтов стерлингов полученная им сумма в долларах рассчитывается по формуле (2.4):

РUSD = 1000 1,73 = 1730 долларов.

Для соблюдения единого принципа «курс покупки меньше курса продажи» курс

А/В при косвенной котировке валюты А обычно рассматривается как курс В/А при прямой котировке валюты В.

Пример 2.3.

Курс доллара США к фунту стерлингов в Лондонском банке (косвенная котировка доллара США) составляет: покупка – 1,77 доллара за фунт стерлингов; продажа – 1,73 доллара за фунт стерлингов. Поскольку покупка (продажа) долларов США означает продажу (покупку) фунтов стерлингов, курс фунта стерлингов к доллару США (прямая котировка фунта стерлингов) составляет: покупка – 1,73 доллара за фунт стерлингов; продажа

– 1,75 доллара за фунт стерлингов.

Кросс-курсы валют

Обычно в каждой стране на валютных биржах или на внебиржевом межбанковском рынке непосредственно котируются на основе спроса и предложения только несколько основных иностранных валют. Так, на Московской межбанковской валютной бирже (ММВБ) в середине 2004 года проводились торги по доллару США и евро. Торги по дру-

17

гим иностранным валютам, а также по обмену одной иностранной валюты на другую в Москве не проводятся. Точно так же на валютных рынках других стран проводятся торги только по основным иностранным валютам по отношению к их национальным валютам.

Соотношения (обменные курсы) между валютами, торги по которым не проводятся, определяются расчетным путем на основе их курсов по отношению к третьей валюте. Расчетные курсы валют, получаемые таким образом, называются их кросс - курсами. Подобным образом определяются курсы иностранных валют (кроме доллара США и евро) к рублю, устанавливаемые Центральным банком РФ (см. таблицу 2.1).

Ситуации при расчете кросс-курсов валют

Ситуация 1.

При известных курсах валюты А и валюты В к одной и той же валюте С (курсы R(А/С) и R(В/С)), кросс-курс валюты А к валюте В рассчитывается следующим образом:

где

NА и NВ – количество котируемых единиц валют A и В.

Пример 2.4.

Курсы валют, объявленные ЦБ РФ на 1 октября 2004 г. и приведенные в таблице 2.1., составляли:

1 доллар США = 29,2175 рублей;

100 японских иен = 26,5469 рублей.

В данном случае валюта А – доллар США, валюта В – японская иена, валюта С – рубль, NА = 1, NВ = 100. Кросс-курс доллара США к японской иене по формуле (2.5) равен:

R USD / JPY 29,2175 100 110,06 иен за доллар США. 26,5469

При известных курсах покупки и продажи валют А и В по отношению к одной и той же валюте С кросс-курсы покупки и продажи валюты А к валюте В рассчитываются следующим образом:

R A / B покупки R A / C покупки NB , R B / C продажи NA

(2.6)

R A / B продажи R A / C продажи NB R B / C покупки NA

Пример 2.5.

Курс шведской кроны к рублю равен: покупка: 39,90 рублей за 10 крон;

18

продажа: 40,25 рублей за 10 крон. Курс японской иены к рублю равен: покупка: 25,95 рублей за 100 иен; продажа: 26,80 рублей за 100 иен.

При определении кросс-курса шведской кроны к японской иене: валюта А - шведская крона, валюта В - японская иена, валюта С – рубль, NA = 10, NB = 100. По формулам (2.6) кросс-курс покупки и продажи шведской кроны к японской иене составляет:

R SEK / JPY покупки: 39,90 100 14,89 иен за шведскую крону, 26,80 10

R SEK / JPY продажи: 40,25 100 15,51 иен за шведскую крону. 25,95 10

При обмене 25000 шведских крон будет получено 25000 14,89 = 372250 японских иен. При обмене 500000 японских иен будет получено 500000/15,51 = 32237,27 шведских крон.

Ситуация 2.

При известных курсах одной и той же валюты А к валютам В и С кросс-курс валюты В к валюте С рассчитывается следующим образом:

Пример 2.6.

Курс доллара США к канадскому доллару равен 1,3758 канадских долларов за доллар США, курс доллара США к рублю равен 28,9924 рублей за доллар. При определении кросс-курса канадского доллара к рублю: валюта А – доллар США, валюта В - канадский доллар, валюта С – рубль. По формуле (2.7) кросс-курс канадского доллара к рублю равен:

28,9924

R(CAD/RUВ) = -------------- = 21,0731 рублей за канадский доллар. 1,3758

При известных курсах покупки и продажи одной и той же валюты А к валютам В и С кросс-курсы покупки и продажи валюты В к валюте С рассчитываются следующим образом:

R (А/С) покупки

R(В /С) покупки = ------------------------

R (А/В) продажи

(2.6)

R (А/С) продажи

R(В /С) продажи = -------------------------

R (А/В) покупки

19

Пример 2.7.

Курс евро к швейцарскому франку равен: покупка: 1,532 швейцарских франков за евро; продажа: 1,538 швейцарских франков за евро. Курс евро к норвежской кроне равен: покупка: 8,252 норвежских крон за евро; продажа: 8,265 норвежских крон за евро.

При определении кросс-курса швейцарского франка к норвежской кроне: А – евро, В - швейцарский франк, С - норвежская крона. По формулам (2.8) кросс - курс покупки и продажи швейцарского франка к норвежской кроне равен:

8,252

R(CHF/NOK) покупки: ---------- = 5,365 крон за швейцарский франк; 1,538 8,265

R(CHF/NOK) продажи: ---------- = 5,395 крон за швейцарский франк. 1,532

При обмене 10000 норвежских крон будет получено 10000/5,395 = 1853,57 швейцарских франков. При обмене 1500 швейцарских франков будет получено 1500 х 5,365 = 8047,50 норвежских крон.

Ситуация 3.

При известных курсах валюты А к валюте В и валюты В к валюте С кросс-курс ва-

Пример 2.8.

Курс фунта стерлингов к норвежской кроне равен 12,26 норвежских крон за фунт стерлингов, курс норвежской кроны к японской иене равен 163,6 иен за 10 норвежских крон. При определении кросс-курса фунта стерлингов к японской иене: валюта А – фунт стерлингов, валюта В – норвежская крона, валюта С – японская иена, NA = 1, NB = 10. По формуле (2.9) кросс-курс фунта стерлингов к японской иене равен:

При известных курсах покупки и продажи валюты А к валюте В и валюты В к валюте С кросс-курсы покупки и продажи валюты А к валюте С рассчитываются следую-

Пример 2.9.

20