Российский рынок ценных бумаг влияние фундаментальных факторов, приоритеты и механизм развития - Миркин Я.М

самой экономической системой, для того, чтобы применить их в качестве факторов производства для дальнейшего изготовления потребительских и других товаров и услуг”.16 “Капитал – созданные людьми ресурсы, используемые для производства товаров и услуг”, “финансовый капитал, денежный капитал – денежные средства, которые возможно использовать для приобретения капитальных товаров”.17 “Под капиталом понимается совокупность предприятий, оборудования и других факторов производства длительного пользования”.18

По аналогии, немарксистская традиция в экономической теории часто характеризует ценные бумаги и фондовый рынок как технические институты, выполняющие функции перераспределения свободных денежных средств, опосредования движения и оценки прав собственности, перераспределения риска, информации между участниками делового оборота и т.п. Финансовый рынок – это “рынок долгосрочных свободных капиталов. Здесь собираются и концентрируются сбережения, которые направляются в отрасли, где происходит их иммобилизация на длительный срок”.19 “Финансовые рынки

– совокупность финансовых учреждений, позволяющих лицу, желающему делать сбережения, предоставить свои ресурсы непосредственному заемщику на рынке облигаций и рынке акций… Облигация – ценная бумага, определяющая обязательства заемщика перед держателем… Акция свидетельствует о доле владельца в капитале фирмы и дает право на часть получаемой ею прибыли”.20 К.Р.Макконнелл и С.Л.Брю определили рынок как "институт или механизм, сводящий вместе покупателей (предъявителей спроса) и продавцов (поставщиков) отдельных товаров и услуг"21 (определение будет верно и для фондового рынка в отношении товара «ценные бумаги»). Ряд макроэкономических курсов вообще не содержат исследования институтов рынка ценных бумаг.22 Технический подход к фондовому рынку был отчасти перенят и отечественной школой экономической теории при изменении в 90-х годах принятых в ней концепций.

16Самуэльсон Пол. Экономика. Том II. – М.: МГП «АЛГОН» ВНИИСИ, 1992. – С.203.

17McConnell Campbell R., Brue Stanley L. Economics: Principles, Problems, and Policies. 11th Edition. – USA: McGraw-Hill Publishing Company, 1990. – G-3, G-11, G-20.

18Джеффри Д.Сакс, Фелипе Ларрен Б. Макроэкономика. Глобальный подход. – М.: Дело, 1996. – С.143.

19Барр Раймон. Политическая экономия. Том 2. – М.: Международные отношения, 1995. – С.319.

20Мэнкью Н.Грегори. Принципы экономикс. - СПб.: Питер Ком, 1999. – С.538-540.

21Кэмпбелл Р.Макконнелл. Стэнли Л.Брю. Экономикс. - М.:Республика. - 1992. - С.61.

21

«Финансовый рынок (рынок ссудных капиталов) – это механизм перераспределения капитала между кредиторами и заемщиками при помощи посредников на основе спроса и предложения на капитал. На практике он представляет собой совокупность кредитных организаций (финансово-кредитных институтов), направляющих поток денежных средств от собственников к заемщикам и обратно».23

Техническое представление институтов капитала, рынка, ценных бумаг основано в немарксистской традиции на модели «экономического человека», его целей, устремлений, интересов и основывающихся на них способов деятельности, которая была разработана в рамках классической политической экономии и неоклассического экономического анализа. По мнению Я.И.Кузьминова,24 это «естественность поведения» отдельно взятого человека, свобода выбора, рациональность и индивидуализм в принятии экономических решений, оптимизация использования ограниченных ресурсов для максимального удовлетворения потребностей, конкурентность поведения.

Рассмотренный подход был подвергнут серьезной критике с позиций

исторической школы и институционализма. Так, Дуглас Норт отмечал, что

«человеческое поведение гораздо сложнее того, которое описывают экономисты в… моделях, опирающихся на функцию индивидуальной полезности… неформальные нормы, правила и механизмы принуждения к исполнению совместно определяют набор альтернатив и результаты сделанного выбора» в экономической деятельности,25 «обычаи, как и нормы, привязаны к определенной культуре», «идеи, идеологии и догмы часто играют важнейшую роль в выборе, который делает человек» в сфере экономики, «индивид принимает такие решения, которые означают отказ от богатства или дохода в пользу иных ценностей», имеющих для него значение.26

Соответственно, в рамках исторической школы и институционализма анализ экономической реальности, включая ее финансовую и, в частности, фон-

22См., например: Базелер У., Сабов З., Хайнрих Й., Кох В. Основы экономической теории: принципы, проблемы, политика. Германский опыт. – Спб.: Издательство «ПИТЕР», 2000. – 800 с. ; Агапова Т.А., Серегина С.Ф. Макроэкономика. Учебник Московского гоударственного университета. – М.: Издательство «Дело и Сервис», 2001. – 447 с.

23Экономика: Учебник / Под ред. А.С.Булатова. 2-е изд. – М.: Издательство БЕК, 1999. – С.436.

24Кузьминов Я.И. Курс лекций по институциональной экономике. Опубликован Высшей школой экономики в Интер-

нет на сайте www.hse.ru/rector_net/lectures/.

25Норт Дуглас. Институты, институциональные изменения и функционирование экономики. – М.: Фонд экономической книги «Начала», 1997. – С.37, 75.

26Там же. С. 40, 61, 64.

22

довую составляющие, строится на модели «коллективистского поведения», которое не имеет полного объяснения в «естественном поведении» отдельно взятого индивидуума, основывается на ожиданиях, обычаях, правилах, коллективных стереотипах, инстинктах и институтах, выходящих за рамки рационального поведения «экономического человека» в неоклассической модели.

В частности, ценные бумаги и фондовый рынок неизбежно будут рассматриваться как социокультурные институты в рамках исследований немарксистской традиции, развивающих идеи М. Вебера, В. Зомбарта («историческая школа», «социальная экономия как отрасль политической экономии», «со- циально-философски фундированная отрасль науки о человеческом хозяйстве»).27 Ценные бумаги, биржа, биржевая игра будут представлены в качестве отражения «спекулятивного духа», являющегося «формой проявления капиталистического предпринимательского духа»; акционерное общество как новая - капиталистическая - форма предприятия, в котором «на место страха», вместо «внешних принудительных средств» в качестве движущей силы ставится надежда, возбуждение фантазии, «могучих инстинктов» быстрого приобретения.28

Неизбежно возникает вопрос о влиянии религии на процессы функционирования капитала, в том числе форм его проявлений в финансовой сфере. С.Н.Булгаков писал об «экономическом человеке»: «Последний представляет собою, конечно, не экономический автомат, приводимый в движение одной пружиной экономического эгоизма… но конкретный духовный тип со всей сложностью и многообразием психологической мотивации. Религия, господствующее мировоззрение, кладет собою определяющую печать и на «экономического человека». В душе человека устанавливается внутренняя связь между религией и хозяйственной деятельностью, и раскрытие этой связи представляет собой одну из интереснейших страниц новейшей экономической науки».29 Продолжение этой линии – современные исследования в области «поведенческих финансов» (behavioural finance) как «синтеза экономики и психологии». Религия, национальный характер, цивилизационная принадлежность, «предпринимательский» или «капиталистический дух», по В.Зомбарту, - все эти состав-

27См. послесловие Ю.Н. Давыдова и В.В.Сапова в кн.: Зомбарт Вернер. Буржуа. – М.: Наука, 1994. – С.411.

28Зомбарт Вернер. Буржуа. – М.: Наука, 1994. – С.75-76.

29Булгаков С.Н. Православие. Очерки учения православной церкви. Киев, 1991. – С.199. Цит. по: Кульков В.М. Философия хозяйства и теория национальной экономики // Философия хозяйства. – 2001. - №4. – С.42–48.

23

ляющие общественных отношений играют определяющую роль в становлении капитала и форм его движения, включая выраженные в ценных бумагах.

Исследования, проведенные в рамках исторической школы и институ-

ционализма, показывают, что сущностный анализ капитала, ценных бумаг, определение глубинных факторов, воздействующих на их движение, могут и

должны выходить за рамки характеристики их с позиций производственных отношений, которые они выражают. В частности, религия, националь-

ный характер в той мере, в какой он объективно существует, сложившиеся в обществе ценности и традиции неизбежно должны создавать существенные отличия института ценных бумаг при использовании его различными обществами (пример – исламские финансы).

Ценные бумаги в марксистской традиции сущностного анализа экономических категорий

Категория капитала в марксистской экономической теории кроме материальных аспектов, относящихся к составу и движению капитала (“средства производства, предметная часть материального капитала”, “рабочая сила как личная форма существования… капитала”),30 характеризует капитал как сгусток производственных отношений, являющийся “суммой стоимости, выражающей капиталистическое отношение”.31 Денежный капитал суть способ существования капитала, “капитал в денежной форме”.32 “Капитал как самовозрастающая стоимость заключает в себе не только классовые отношения, не только определенный характер общества, покоящийся на том, что труд существует как наемный труд. Капитал есть движение, процесс кругооборота, проходящий различные стадии... Капитал можно понять лишь как движение, а не как вещь, пребывающую в покое.”33 “…Капитал – это не вещь, а определенное, общественное, принадлежащее определенной исторической формации общества производственное отношение, которое представлено в вещи и придает этой вещи специфический общественный характер. Капитал – это не просто сумма материальных и произведенных средств производства. Капитал – это превращенные в капитал средства производства, которые сами по

30Маркс Карл. Капитал. Том второй. – М.: Издательство политической литературы, 1984. – С.40, 44.

31Там же. С.53.

32Там же. С.56.

24

себе столь же мало являются капиталом, как золото или серебро сами по себе – деньгами”.34

Соответственно, во-первых, ценные бумаги “служат титулами собственности”, представляющими действительный капитал, его “бумажными дубликата-ми”,35 т.е. выражают производственные отношения, выраженные самим капиталом. Во-вторых, по К.Марксу, действительный капитал “не существует вдвойне, - один раз как капитальная стоимость титула собственности, акций, и другой раз, как капитал, действительно вложенный или подлежащий вложению в… предприятия”.36 Ценные бумаги являются титулом, дающим “только юридическое право на получение части прибавочной стоимости”.37 “В качестве дубликатов, которые сами могут продаваться как товары, а потому обращаются как капитальные стоимости, они иллюзорны”,38 они составляют фиктивный капитал, образуемый капитализацией дохода по ценным бумагам.39 В качестве фиктивного капитала (как капитала) ценные бумаги также выражают производственные отношения, свойственные капиталистическому способу производства. В-третьих, ценные бумаги,

включая акции, “суть сферы вложения для ссудного капитала”, “суть формы отдачи его в ссуду”.40 “Они делаются формой капитала, приносящего проценты, не только потому, что обеспечивают известный доход”, но и потому, что путем продажи за них можно получить обратно деньги как за капитальные стоимости”.41 В этих пределах движение фиктивного капитала базируется на движении ссудного капитала, выражает его. Через ценные бумаги происходит фетишизация капитала, “капитал – фетиш, капитал, несущий золотые яйца, рождающий сам из себя процент, находит свое наиболее яркое и наглядное выражение в ссудном капитале”.42

Вместе с тем К.Маркс видел в ценных бумагах не только фиктивный капитал, но и форму объединения денежных средств, на основе которой

33Там же. С.121.

34Маркс Карл. Капитал. Том третий. Часть вторая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С.886-887.

35Там же. С. 525.

36Там же. С.515.

37Там же. С.525.

38Там же. С.525.

39Там же. С.518.

40Там же. С.526–527.

41Там же. С.525.

42Туган-Барановский М.И. Основы политической экономии. – М.: «Российская политическая энциклопедия»

(РОССПЭН), 1998. – С.92.

25

происходит “образование акционерных обществ. Благодаря этому: …колоссальное расширение масштабов производства и возникновение предприятий, которые были невозможны для отдельного капитала”. Формируется “капитал непосредственно ассоциированных индивидуумов”.43 Функцию рынка ценных бумаг (биржи), заключающуюся в том, чтобы “облегчить приложение высвободившейся… массы денежного капитала”, ее растущую роль в этом качестве как “самой выдающейся представительницы капиталитического производства” отмечал Ф.Энгельс.44 Позднее М.И. ТуганБарановский писал, что “для возможности распределения огромных капиталов, ежегодно накапливающихся при капиталистической системе хозяйства, эта система нуждается в… центральном учреждении, в котором сосредоточивалось бы предложение всех этих капиталов, ищущих помещения, а также спрос на все эти капиталы… Если бы такого центрального учреждения не было, помещение капиталов встретило бы непреодолимые затруднения… Фондовая биржа выполняет… функцию, аналогичную роли банков в организации кредита. Банки размещают между отдельными предприятиями те свободные капиталы, владельцы которых ищут им только временного помещения. Для постоянного же размещения свободных капиталов существует биржа… Как банк является резервуаром, в котором скопляется капитал, ищущий временного помещения, так биржа есть резервуар, в котором концентрируется предложение капиталов, ищущих помещения постоянного. Благодаря этой концентрации и легкости биржевых сделок, постоянное перемещение капиталов приобретает выгоды временного помещения: капиталы легко могут быть вынуты из любого предприятия и перемещены в другое путем продажи соответствующих фондов и покупки новых… Только благодаря фондовой бирже стало возможно слияние многих незначительных капиталов в гигантские скопления, требуемые условиями капиталистического хозяйства».45

На «существенную функцию биржи», заключающуюся «в создании рынка для помещения денежного капитала», «мобилизации капитала», указывал Р.

43Маркс Карл. Капитал. Том III. Книга III.Часть первая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С. 478-

44Энгельс Фридрих. Биржа. Дополнения к третьему тому «Капитала». В кн.: Маркс Карл. Капитал. Том третий. Часть

вторая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С. 990-991.

45Туган-Барановский М.И. Значение биржи в современном хозяйственном строе. В кн.: Банковая Энциклопедия, том II.

– Киев: Издательство Банковой Энциклопедии, 1913. – С.38-39.

26

Гильфердинг. 46 По его мнению, центральным пунктом в обороте ценных бумаг, являются отношения собственности. «При обращении ценных бумаг дело идет о передаче собственности, обращении простых титулов собственности, не сопровождающемся одновременным перенесением потребительных стоимостей. Здесь капиталистическая собственность утратила всякую непосредственную связь с потребительной стоимостью. Биржа есть рынок для обращения собственности, взятой сама по себе».47 Гильфердингом отмечалась объективная необходимость спекуляции «для того, чтобы этот рынок всегда был готов к восприятию денежного и фиктивного капитала: только это и создает для денежного капитала… постоянную возможность превращаться в фиктивный капитал и из фиктивного капитала обратно в денежный капитал».48 Гильфердинг указывал на функцию биржи по перераспределению информации: «На бирже… идет процесс концентрации собственности... Крупные капиталисты знакомы с ходом дел в акционерных обществах, создают себе общее представление о том, к каким итогам приведет предприятие, и потому могут предусмотреть направление в движении курсов…».49

Теоретические представления о ценных бумагах в современной отечественной экономической литературе. В основном, эти представления бази-

руются на марксистской традиции. «Акции… и другие ценные бумаги, обращающиеся на… бирже, образуют фиктивный капитал. Ценные бумаги являются капиталом потому, что дают возможность своим владельцам присваивать известную часть прибавочной стоимости в виде дивидендов или процента, а также потому, что могут быть проданы. В то же время ценные бумаги – фиктивный капитал, поскольку они не имеют стоимости, хотя продаются и покупаются на бирже, их цены носят иррациональный характер. Рыночная стоимость фиктивного капитала намного превышает величину действительного или реального капитала. Являясь титулом собственности действительного капитала, функционирование которого и создает прибавочную стоимость, ценные бумаги получают

46Гильфердинг Рудольф. Финансовый капитал. Глава 8 «Фондовая биржа», параграф 2 «Функции биржи». М.: Государственное социально-экономическое издательство, 1931. – С.152-153.

47Гильфердинг Рудольф. Финансовый капитал. М.: Государственное социально-экономическое издательство, 1931. –

С.156.

48Там же. С.152.

49Там же. С.156.

27

собственные законы движения, часто независимые от движения действительного капитала».50

Теоретическая работа 90-х годов: в форме ценных бумаг представлен капитал, с их появлением происходит «как бы раздвоение капитала», «покупка ценной бумаги означает не что иное, как передачу части денежного капитала в ссуду», «в результате акта ссуды происходит отделение капитала – собственности от капитала – функции».51 «Ценная бумага – это «фиктивный капитал»… Фиктивный капитал представляет собой бумажный символ реального капитала… Источник дохода по фиктивному капиталу полностью скрыт, кажется, что ценные бумаги обладают способностью приносить доход сами по себе».52 Капитал выражен «в ценных бумагах», «покупка… бумаги означает передачу части денежного капитала в ссуду».53 Ценная бумага является особым инвестиционным товаром, его родовой чертой является способность удовлетворять потребность экономических субъектов в приращении капитала.54

Указанный анализ в литературе 90-х годов чаще всего сочетается с тем, что подчеркивается полезность выполняемой рынком ценных бумаг функции по мобилизации денежных средств на цели развития, ослаблена традиционная в марксистской школе критика фиктивного капитала.

Разрыв в разработанности онтологических проблем теории кредита и ценных бумаг. В 30-е – 80-е годы разработка вопросов сущности ценных бумаг, понятийный анализ фиктивного капитала и фондового рынка сдерживались отсутствием отечественной практики. Решение научных проблем в этой области часто было связано с идеологической интерпретацией новых явлений, возникавших на зарубежных рынках ценных бумаг. В то же время усилиями экономистов отечественной школы была детальна разработана система понятий, относящаяся к функционированию кредита как экономической категории и, соответственно, методология онтологического анализа кредита (З.С.Каценеленбаум,

50Политическая экономия. Учебник для высших учебных заведений. М.: Издательство политической литературы. 1988.

– С.232.

51Курс экономической теории / Под ред. М.Н.Чепурина, Е.Л.Киселевой. – Киров: Издательство «Аса», МГИМО МИД РФ, 1998. – С.394-396.

52Экономическая теория / Под ред. А.Н.Добрынина, Л.С.Тарасевича. – Санкт-Петербург: Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов, Изд-во «Питер», 2000. – С.382-383.

53Экономическая теория (политэкономия): Учебник / Под общей ред. В.И.Видяпина, Г.П.Журавлевой. – М.: ИНФРА-

М, 1997. – С.443.

54Карпушкина А.В. Рынок ценных бумаг в условиях переходной экономики России // Автореферат диссертации на соискание уч. ст. к.э.н. по специальности 08.00.01. – Челябинск: Челябинский филиал Института экономики Уральского отделения Российской академии наук, 1999.

28

О.И.Лаврушин, И.В.Левчук, А.Е.Мелков, М.М.Титарев, Г.А.Шварц, Ю.Е.Шенгер, М.М.Ямпольский и другие). В частности, онтология кредита, базирующаяся на анализе движения ссуженой стоимости в воспроизводственном процессе, включает такие понятия как сущность кредита, его необходимость,

структура кредита и элементы структуры, стадии его движения, основа кредита, функции кредита, формы и виды кредита, границы кредита и др.

Соответственно, актуальной является задача сущностного анализа ценных бумаг и, на этой основе, формирования онтологического аппарата, адекватного по степени разработанности тому, который был создан для кредита в качестве отражающего его сущность как экономической категории.

С другой стороны, в той мере, в какой ценные бумаги (или их часть) суть сферы вложения ссудного капитала, суть формы отдачи его в ссуду, по выражению К.Маркса (см. выше), система теоретических представлений о ценных бумагах, система взаимосвязанных понятий, в которых выражается сущность общественных отношений, связанных с ними, должны корреспондировать с онтологией кредита, проецировать результаты и ключевые понятия, полученные отечественной школой в области кредита, на ценные бумаги.

Введение в сущностный анализ ценных бумаг

Ценные бумаги как дубликаты прав на стоимость. Любая экономиче-

ская школа базируется на определенной модели хозяйствующего индивида и формирующихся между индивидами общественных отношений. Если принять, что в форме ценных бумаг выражены общественные отношения, то объектом, по поводу которого складываются эти отношения, является стоимость, находящаяся в собственности индивидов, используемая ими, имеющая различную вещественную форму. Ценные бумаги представляют права индивидов, в том числе имущественные, на эту стоимость, на вещественную форму, которую она составляет, - права, отделяемые от самой стоимости, существующие в самостоятельной вещной форме - в виде ценных бумаг или, как отмечал К.Маркс, в форме их «бумажных дубликатов». Каждой вещественной форме, в которой существует стоимость, соответствуют свои ценные бумаги, которые, в свою очередь, могут являться предметом собственности, покупаться и продаваться, быть переданными в залог и т.п.

29

*Покупка акций, закладных также рассматривалась К.Марксом как ссуда капитала, так как для приобретателей ценных бумаг покупка этих фондовых ценностей является фактически помещением ссудного капитала, с учетом возможности перепродажи акций на ликвидном рынке и высвобождения вложенного из оборота.

Сами ценные бумаги могут рассматриваться как воплощения стоимости, права на которые могут отделяться от них, приобретать самостоятельную жизнь, свой фондовый рынок, превращаться в ценные бумаги второго порядка - производные ценные бумаги:

До начала 90-х годов в отечественной литературе фьючерсы, опционы и другие срочные продукты, обращающиеся на организованных рынках, рассматривались в качестве «производных ценных бумаг». В последнее десятилетие нарастает тенденция анализировать их в качестве «срочных финансовых инструментов» или «срочных контрактов». Как будет показано ниже, с точки зрения экономиста они вполне могут охватываться понятием «ценные бумаги» или точнее «производные ценные бумаги».

При известных обстоятельствах могут возникать и ценные бумаги - права на стоимость, воплощенную в форме информации и нематериальных активов.55

55 Напомним точку зрения Л.Вальраса, который понимал «общественное богатство как совокупность материальных и нематериальных вещей, являющихся редкими», «капиталы…, на которые мы теперь подразделяем это же самое общественное богатство, сами являются либо материальными, либо нематериальными». См. в кн.: Вальрас Л. Элементы чистой политической экономии. – М.: Изограф, 2000. – С. 35, 151.

30