Российский рынок ценных бумаг влияние фундаментальных факторов, приоритеты и механизм развития - Миркин Я.М

изагнивания капитализма в период его общего кризиса находит свое выражение, в частности, в громадном росте фиктивного капитала при медленном росте действительного капитала».79 «Распространение кредита и в особенности акционерных обществ всё более превращает капиталиста в получателя процентов

идивидендов, в то время как управление производством ведется наемными лицами: управляющими, директорами. Таким образом всё более усиливается паразитический характер капиталистической собственности».80 «Господство финансовой олигархии ведет к широкому распространению многообразных форм фиктивного капитала… «Система участий», надежно служащая интересам финансовой олигархии, основана именно на фиктивном капитале. Первостепенную роль он играет и в образовании новых монополистических объединений, о чем свидетельствуют, в частности, конгломераты, возникновение которых базируется исключительно на операциях, нередко спекулятивных, с фиктивным капиталом. Наконец, распространение фиктивного капитала в форме мелких акций было и остается одним из важнейших способов обогащения и усиления мощи финансовой олигархии».81 «Образование и рост фиктивного капитала способствовали концентрации богатства в руках монополистической буржуазии».82 «Межстрановая миграция фиктивного капитала способствует обострению противоречий капиталистической экономики… Манипулирование фиктивным капиталом стало… одним из орудий политики неоколониализма… Миграция фиктивного капитала все более принимает хаотический характер. Вследствие этого нарастает и нестабильность притока финансовых ресурсов… а это усиливает анархию капиталистической экономики».83

Иных оценок в 20 – 80-е годы и быть не могло, так как ценные бумаги являются дубликатами, выразителями прав, связанных с частной собственностью на средства производства, они – неотъемлемый элемент рыночной экономики, основанной на частной собственности. И, наоборот, ценные бумаги (прежде всего акции) не сочетаемы с экономикой, в основе

79Брегель Э.Я. Кредит и кредитная система капитализма. – М.: Госфиниздат, 1948. – С.435.

80Политическая экономия. Учебник. / Институт экономики Академии нук СССР. - М.: Государственное издательство политической литературы, 1954. – С.182.

81Политическая экономия – теоретическая основа революционной борьбы рабочего класса. М.: Мысль, 1988. – С.323-

82Политическая экономия. Учебник для высших учебных заведений. М.: Издательство политической литературы. 1988.

– С.232.

83Мусатов В.Т. Международная миграция фиктивного капитала. – М.: Международные отношения, 1983. – С.6, 99, 200.

41

которой общественная (государственная) собственность на средства производства. Неслучайно уже в декабре 1917 г. все сделки с ценными бумагами в России были запрещены (Декрет СНК от 29 декабря 1917 г.).

В 90-х годах – несмотря на изменение характера экономики России – использование в научном и деловом обороте понятия “фиктивный капитал” продолжает носить, в основном, негативный характер. “Разница между размерами фиктивного и действительного капитала составляет учредительская прибыль… один из способов ее получения – разводнение капитала – выпуск акций на сумму, значительно превышающую капитал, реально вложенный в предприятие”.84 В связи с “взаимодействием и взаимосвязью между действительным и фиктивным капиталом” указывается, что “отрыв финансового рынка от реального мира в экономике невероятен с точки зрения математической логики и логики вообще… В то время, как обеспечивается необходимая целостность экономики (которую последовательно выражает производительный капитал), она разрушается интересами отдельных атомарных групп – агентов – представителей сферы держателей всех видов ценных бумаг. Вот здесь и кроется истина”.85 “Самостоятельное движение фиктивного капитала на рынке приводит к резкому отрыву его рыночной стоимости от балансовой, к еще более значительному разрыву между реальными материальными ценностями и их относительно фиксированной стоимостью, представленной в ценных бумагах”.86 В полном объеме сохраняется критика фиктивного капитала и в экономических публикациях марксистской школы. “В то время, как требования, формируемые “фиктивным капиталом”, выросли до гигантских размеров, подпитываемые массивным приходящим потоком денег, которые не могут себе найти другого прибыльного приложения, рост реальной экономики, который призван, в конечном счете, покрыть эти требования, является наиболее медленным за весь послевоенный период”.87

Толкование понятия “фиктивный капитал”, каким оно сложилось в отечественной экономической литературе XX века, было подчинено, по нашему

84Экономическая теория / Под ред. А.Н.Добрынина, Л.С.Тарасевича. – Санкт-Петербург: Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов, Изд-во «Питер», 2000. – С.382-383.

85Богачева Г.Н. Фиктивный капитал как обучающая система реального сектора экономики // Менеджмент в России и за рубежом. – 2000. - №3.

86Общая теория денег и кредита / Под ред. Е.Ф.Жукова. – М.: ЮНИТИ, 2001. – С.48.

87Beams Nick. Fictitious capital and thr rise of the Dow. Статья опубликована в Интернет на сайте: World Socialist Web Site, www.wsws.org.

42

мнению, идеологическому требованию доказать нарастание кризиса капитализма, продемонстрировать обострение его противоречий, отторгнуть ценные бумаги (как дубликаты прав частной собственности). Кроме того, критика фиктивного капитала, предпринятая в 20-х – 80-х годах прошлого века в отечественной литературе, сводила фиктивный капитал исключительно к ценным бумагам, которым не было места в хозяйственном обороте экономики, основанной на государственной собственности на средства производства.

Во-первых, К.Маркс включал в фиктивный капитал не только ценные бумаги, но и, по существу, все «удвоенные» или «утроенные» долговые требо-

вания, в том числе вклады в банк. «С развитием капитала, приносящего проценты, и кредитной системы всякий капитал представляется удвоенным, а в некоторых случаях даже утроенным вследствие разных способов, благодаря которым один и тот же капитал или даже одно и то же долговое требование появляется под различными формами в различных руках. Бóльшая часть этого

«денежного капитала» совершенно фиктивна (курсив – Я.М.). Все вклады, за

исключением резервного фонда, представляют не что иное, как долговые обязательства банкира, и никогда не существуют в наличности. Поскольку они служат для жирооборота, они функционируют как капитал для банкиров, после того как эти последние отдадут их в ссуду. Банкиры расплачиваются друг с другом свидетельствами на несуществующие вклады, взаимно списывая со счетов эти долговые требования».88 «В этой кредитной системе все удваивается, утраивается и превращается в простой призрак».89 «Если даже предположить, что формой существования ссудного капитала является исключительно форма действительных денег, золота или серебра… то и в этом случае значительная часть этого денежного капитала будет фиктивной, то есть простым титу-

лом стоимости, чем-то вроде знаков стоимости. Поскольку… одна и та же сумма денег повторно представляет ссудный капитал, ясно, что они лишь в одном пункте существуют как металлические деньги; во всех других пунктах они су-

ществуют лишь в форме притязаний на капитал» (курсив – Я.М.).90

Относил К.Маркс к фиктивному капиталу и сумму банкнот, не покрытых металлическим запасом. «Поскольку Банк (Английский банк – Я.М.) вы-

88Маркс Карл. Капитал. Том третий. Часть вторая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С.519.

89Там же. С.521.

43

пускает банкноты без покрытия металлическим запасом, находящимся в его подвалах, он создает знаки стоимости, которые образуют не только средства обращения, но и некоторый добавочный – хотя и фиктивный – капитал для него на сумму номинальной стоимости этих непокрытых банкнот».91

Поэтому толкование «фиктивного капитала» в негативном аспекте должно было бы включать в себя в 20 - 80-е годы и банковский кредит, и безналичный оборот в банках. «Раз средства производства перестали превращаться в капитал… кредит как таковой не имеет уже никакого смысла…».92 На деле в эти годы, поскольку попытки свести денежные отношения при социализме к счетным («счетные деньги», «автоматическое кредитование» и т.п.) не увенчались успехом и поскольку кредит, деньги и банки существовали как экономические величины и в теоретическом, и в практическом отношении, центр критики

«фиктивного капитала» был искусственно смещен в сторону ценных бумаг

–экономического объекта, неизбежно отсутствующего при социализме по идеологическим соображениям и по экономическим условиям – в силу абсолютного преобладания государственной собственности на средства производства.

Неправильно в теоретическом плане относить к фиктивному капиталу только ценные бумаги. С позиций различий между капиталом и «некапиталом» не имеет значения, помещен ли ссудный капитал в форму облигации (ценной бумаги) или же в форму индивидуального долгового обязательства по кредитной сделке. И облигация, и такое долговое обязательство будут представляться внешнему наблюдателю капиталом, то есть быть фиктивным капиталом.

Во-вторых, сам термин «фиктивный капитал» предполагает лишь то, что объект, названный «фиктивным», представляясь экономическим агентам - на поверхности - в качестве капитала, таковым не является, обладает иной сущностью (это, по выражению Э.Я.Брегеля, форма помещения ссудного капитала). В этом термине противостоят друг другу его два общеупотребительных значения

–«фиктивный» как ненастоящий, вымышленный, мнимый, и «фиктивный» как «не соответствующий тому, за что принимается» (словари русского языка Даля, Ушакова). В первом значении, «фиктивный капитал» вообще не имеет права на

90Там же. С.559.

91Там же. С.594.

44

существование (так же как «фиктивный вексель», «фиктивный счет», «фиктивное богатство» и т.п.), во втором – фиктивный капитал обладает иной сущностью, хотя объекты, его составляющие, и имеют видимость капитала.

По нашему мнению, К.Маркс пользовался термином «фиктивный» во втором значении, подчеркивая разрыв между действительным капиталом и его дубликатами, которые представляются на поверхности вещей как истинный капитал, но в действительности, будучи лишь «притязаниями на производство», свидетельствами на право получения части прибавочной стоимости, формируют иную реальность, которая лишь принимается экономическими агентами по своей видимости за капитал.

Если «фиктивный счет», «фиктивный вексель», «фиктивная сделка» и т.п. мнимые объекты не имеют, в конечном счете, права на существование (таков по сути характер отечественной критики «фиктивного капитала» в 20- 80-е годы, его «разбухания» в связи с «загниванием» и «паразитизмом» капитализма), то вещь, принимаемая с внешней стороны за иную вещь, хотя бы с ней и связанную, не является вымышленной и выполняет свои собственные функции. Последнее относится и к ценным бумагам, хотя бы они и представлялись на поверхности явлений «фиктивным капиталом». Как уже указывалось, основная функция рынка ценных бумаг – мобилизация денежных средств, готовых стать капиталом, и перераспределение их на цели инвестиций в развитие экономики (ценные бумаги как форма помещения ссудного капитала). «Биржа становится самой выдающейся представительницей капиталистического производства… Ни в одной промышленной стране производство не поспевало за накоплением… Всюду с этим накоплением возрастала и масса рантье… Чтобы облегчить приложение высвободившейся таким образом массы денежного капитала, ныне повсюду, где этого не было раньше, установлены новые законодательные формы для обществ с ограниченной ответственностью и уменьшены обязательства акционеров, прежде несших неограниченную ответственность… Отсюда постепенное превращение промышленности в акционерные предприятия… То же самое относительно торговли… То же самое относительно банков и других кредитных учреждений… В области земледелия то же самое… Далее приложение

92 Там же. С.663.

45

капитала за границей – все в акциях».93 Трудно найти болеее выразительное описание процесса перераспределения денежных средств на основе размещения их в ценные бумаги – фиктивный капитал, который «в дальнейшем развитии имеет тенденци концентрировать в руках биржевиков (то есть собственников ценных бумаг – Я.М.) все производство, как промышленное, так и сельскохозяйственное, и все обращение…».94

В итоге, в исследованиях важно использовать концепцию «фиктивно-

го капитала» именно в том смысле, в каком она понималась на первых порах марксистской школой, а именно для теоретического отделения ссудного капитала от формы, в которую он помещается («фиктивный капитал») и

которая сама представляется внешнему наблюдателю капиталом. Было бы правильно проявлять осторожность в обращении к концепции «фиктивного капитала», учитывая ее идеологизированность, созданную научной практикой 20 - 80-х годов, легкость, с какой само понятие фиктивного капитала приобретает негативный оттенок.

С другой стороны, если не ставится задачи отделения капитала от формы его помещения, то в исследованиях воздействия, которое оказывает рынок ценных бумаг на экономику, при постановке проблем развития фондового рынка нет необходимости в использовании концепции «фиктивного капитала», если только отсутствует заданность его критики в связи с нарастанием кризисных явлений в капиталистическом способе производства. По аналогии, теоретические работы, в центре которых находятся кредит, денежные ресурсы, банки, легко обходятся без признания фиктивным капиталом долговых требований, в которые помещен ссудный капитал, и не являющихся ценными бумагами (ссуды, вклады и т.п.).

Рынок ценных бумаг и его функции

Рынок ценных бумаг в экономической литературе часто сводится к техническому определению рынка как совокупности институтов (см. выше) либо к характеристике его как “системы экономических отношений”. “Рынок ценных бумаг (фондовый рынок) есть система экономических отношений

93 Энгельс Фридрих. Биржа. Дополнения к третьему тому «Капитала». В кн.: Маркс Карл. Капитал. Том третий. Часть вторая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С. 990-992.

46

между теми, кто выпускает и продает ценные бумаги, и теми, кто их покупает и становится их владельцами”.95 “Рынок – это обмен, организованный по законам товарного производства и обращения, совокупность отношений товарного обмена”96 (рынок ценных бумаг – это обмен по поводу товара “ценные бумаги”).

Особенностью понятия “рынок ценных бумаг” является то, что этот рынок действительно, с одной стороны, представляет собой систему экономических отношений по поводу обмена, в центре которого находится товар “ценные бумаги”, являющийся дубликатом прав на различного рода ресурсы, прежде всего ссуженую стоимость. В частности, форма товара “ценные бумаги” является одной из форм, в которые помещен ссудный капитал, и, соответственно, обращение ценных бумаг является одной из форм движения ссудного капитала и воспроизводства экономических отношений, связанных с этим движением.

С другой стороны, в деловом обороте под рынком ценных бумаг понимается система институтов, из которых он состоит (участники обмена – эмитенты и инвесторы, брокеры – дилеры, являющиеся посредниками в обмене, институционально организованные рынки (фондовые биржи, внебиржевые торговые системы), рыночная инфраструктура (депозитарии, регистраторы, расчетно-клиринговые организации), механизм взаимодействия между ними (технологии рынка) и, наконец, сам товар – ценные бумаги (многие их виды).

Из этого следует, что если в области банковского дела понятийный аппарат исследователя включает не только “кредитный рынок” или “рынок банковских депозитов”, но и такие институциональные понятия как “банковская система”, “денежно-кредитная система”, “банковский сектор”, то в области ценных бумаг дефиниция “рынок” полностью охватывает как содержательные (“экономические отношения по поводу обмена”, “движение ссудного капитала, помещенного в форму ценных бумаг”), так и институциональные (“система институтов”) аспекты этого понятия. Аналог распространенной в зарубежной практике дефиниции “отрасль ценных бумаг” (securities industry) в отечественной литературе отсутствует.

94Там же. С.990.

95Экономическая теория (политэкономия): Учебник / Под общей ред. В.И.Видяпина, Г.П.Журавлевой. – М.: ИНФРА-

М, 1997. – С.443.

96Экономика: Учебник / Под ред. А.С.Булатова. 2-е изд. – М.: Издательство БЕК, 1999. – С.57.

47

Многоаспектность понятия «рынок ценных бумаг» открывает возможность сочетать в исследовании, посвященном развитию этого рынка, воспроизводственный (спрос на ценные бумаги и их предложение, связь с экономическими циклами, взаимодействие с другими формами движения ссудного капитала, воздействие экономических интересов, связанных со структурой собственности, и т.п.) и институциональный подходы (организация и структура рынка ценных бумаг и их воздействие на рынок). Соответственно, традиция рассматривать обращение ценных бумаг с позиций движения ссудного капитала и – его отражения – фиктивного капитала свободно может совмещаться с исследовательским подходом к рынку ценных бумаг в духе институционализма.

Понятие национального рынка ценных бумаг. Как указывалось выше,

объектом исследования в работе выступает российский рынок ценных бумаг, рассматриваемый в сопоставлении с зарубежными развитыми и формирующимися фондовыми рынками. Таким образом, в центре исследования, наряду с российским, другие национальные фондовые рынки. В 1995 г. автором было сформулировано понятие национального рынка в качестве охватывающего «торговлю резидентов между собой (ценными бумагами, выпущенными как резидентами, так и нерезидентами, с номиналами, выраженными как в иностранной, так и в национальной валюте)».97 С позиций российской практики конца 90-х годов, с учетом опыта формирующихся рынков это - узкое определение, учитывая ту роль, которую играют иностранные инвесторы в обороте акций на внутреннем рынке.

М.Ковригин, отталкиваясь от задачи анализа конкурентоспособности рынков, дает расширительное толкование понятия «страновой рынок» ценных бумаг, исключая из него лишь сферу обращения ценных бумаг, выпущенных нерезидентами в иностранной валюте, сделки по которым (между нерезидентами или между резидентами и нерезидентами) совершаются с использованием внешней инфраструктуры (иностранных торговых, депозитарных, расчетноклиринговых и регистраторских систем).98 Таким образом, оборот на иностранных рынках акций, еврооблигаций и других долговых ценных бумаг, выпущен-

97Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. – М.: Перспектива, 1995. – С. 111.

98Ковригин М. Конкурентоспособность российского рынка ценных бумаг / Рукопись диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук. – М.: Финансовая академия, 2002 – C. 23.

48

ных резидентами, является, по М.Ковригину, сегментом «странового рынка» (что действительно важно для оценки его конкурентоспособности).

Внастоящем исследовании понятие «российский рынок ценных бумаг» будет отнесено только к тому обороту ценных бумаг, выпущенных как резидентами, так и нерезидентами, с номиналами в иностранной и отечественной валюте, который происходит на базе внутренних торговых систем (при этом денежные расчеты могут осуществляться за рубежом, как это делается в Российской торговой системе). Именно этот оборот призван обеспечивать выполнение основной функции национального фондового рынка – перераспределение временно свободных денежных ресурсов на цели инвестиций в экономику.

Функциональные аспекты рынка ценных бумаг. Исследование рынка ценных бумаг и проблем его развития должно происходить прежде всего с позиций, насколько полно им в конкретной экономике (в данном случае в экономике России) осуществляются свойственные ему функции. Что и как необходимо сделать, чтобы функции рынка ценных бумаг осуществлялись наиболее результативно исходя из цели устойчивого развития экономики?

Функции есть “внешнее проявление свойств объекта в данной системе отношений”.99 Широко распространено понимание функции как “специфического проявления сущности объекта, данного в его действии”. Применительно к российской науке о кредите О.И.Лаврушиным предложено понимание функции кредита в качестве его взаимодействия как целого с внешней средой.100 При этом выделяются как функции экономической категории (кредита, денег и т.п.), так и функции институтов, посредством которых происходит движение ссуженой стоимости (банков, например).101

Вэтой связи функции рынка ценных бумаг в большей мере

соотносятся с функциями институтов, выделяемыми в теории кредита

(банков, банковской системы). Как показано выше, уже Ф.Энгельс, Р.Гильфердинг, М.Туган-Барановский обращали внимание на функцию рынка ценных бумаг (применительно к бирже) по мобилизации и перераспределению денежных ресурсов для направления их на развитие экономики. Р.Гильфердинг

99Философский словарь. – М.: Издательство политической литературы, 1986. – С.526.

100Деньги. Кредит. Банки / Под ред. О.И.Лаврушина. – М.: Финансы и статистика, 2001. – с. 188.

101Там же. С. 314 – 318.

49

указывал на информационную функцию фондового рынка, а также на функцию поддержания ликвидности.

В отечественной литературе впервые вопрос о необходимости выполнения рынком ценных бумаг своей базовой перераспределительной функции был поставлен автором в 1994–95 годах. В частности, отмечалось, что необходима “переориентация рынка ценных бумаг”, что “вместо обслуживания быстро растущих финансовых запросов государства, перераспределения крупных портфелей акций и спекулятивного бума вокруг новых торговофинансовых компаний, не имевших ранее реальных активов, - вместо выполнения этих задач, имеющих вторичное значение, рынок ценных бумаг должен быть направлен на выполнение своей главной функции - на преодоление инвестиционного кризиса, аккумуляцию свободных денежных ресурсов для направления их на цели восстановления и последующего роста производства в России».102

Понимание того, что перераспределение денежных средств на цели развитие экономики является базовой функцией фондового рынка, начало складываться в российском деловом обороте только к концу 90-х годов. Еще в 1997 г. Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг указывала, что «ключевые функции рынка ценных бумаг» - «обеспечение ликвидности, раскрытие информации, поставка ценных бумаг».103 «Главная функция фондовой биржи… заключается в том, чтобы служить вторичным рынком, т.е. рынком обращения ценных бумаг, благодаря которому они приобретают ликвидность».104 Только в конце 2000 г. регулятор фондового рынка стал рассматривать «привлечение денежных средств как важнейшую функцию рынка ценных бумаг».105

В настоящее время различные авторы создают отличающиеся версии функций рынка ценных бумаг, неизменно подчеркивая главенство перерас-

пределительной функции. «Основная функция фондового рынка заключается в мобилизации днежных средств вкладчиков для целей организации и расшире-

102Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. – М.: Перспектива, 1995. – С. 38.

103Квалификационный минимум по базовому экзамену для руководителей и специалистов организаций, осуществляющих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, утвержденный распоряжением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 28 октября 1997 г. № 1439-р.

104Экономика переходного периода / Под ред. В.В.Радаева, А.В.Бузгалина. – М.:Изд-во МГУ. 1995. – С.400.

105Квалификационный минимум по базовому экзамену для руководителей и специалистов организаций, осуществляющих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, утвержденный распоряжением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 17 ноября 2000 г. № 1008-р.

50