Финансовый менеджмент. Денежные потоки и основы маржинального анализа. Учебное пособие
.pdf
О.Н. Лытнев
ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ
Часть 1
ДЕНЕЖНЫЕ ПОТОКИ И ОСНОВЫ МАРЖИНАЛЬНОГО АНАЛИЗА
Калининград
2007
3
УДК 336.64(075) ББК 65.012.1я73
Л 888
Лытнев О.Н.
Л 888 Финансовый менеджмент. Ч. 1: Денежные потоки и основы маржинального анализа: Учебное пособие. — Калининград: Изд-во РГУ им. И. Канта, 2006. — 103 с.
ISBN 978-5-888-74-770-4
В части 1 пособия рассмотрены состав и структура денежных потоков, генерируемых предприятиями, сформулированы базовые принципы прогнозирования приростных денежных потоков, изложены основы маржинального анализа и методика оценки величины систематического операционного риска.
Пособиеможетбытьиспользованодляизучениякурса«Финансовыйменеджмент» студентами, обучающимисяпоспециальностям«Финансыикредит», «Менеджмент» и«Маркетинг».
УДК 336.64(075) ББК 65.012.1я73
© Лытнев О.Н., 2007
ISBN 978-5-888-74-770-4 © Издательство РГУ им. И. Канта, 2007
4
Предисловие
ОГЛАВЛЕНИЕ
1.Сущность и виды денежных потоков ...............................
2.Приростные денежные потоки ..........................................
3.Маржинальный доход и анализ безубыточности ..............
4.Операционные риски и операционный леверидж .............
Рекомендуемая литература ....................................................
5
1. СУЩНОСТЬ И ВИДЫ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ
Денежный поток представляет собой одно из наиболее простых и очевидных понятий финансового менеджмента, подразумевающее перевод (оплату или получение) денег от одного экономического субъекта другому. С позиции отдельного экономического субъекта получение денежных средств означает поло-
жительный денежный поток, или приток; соответственно денежная выплата рассматривается в качестве отрицательного денежного потока, или оттока, для данного субъекта. Сум-
марная величина однонаправленных (положительных либо отрицательных) денежных потоков данного экономического субъекта за определенный промежуток времени называется валовым денежным потоком. Например, можно сказать: «Валовой денежный приток предприятия за год составил 10 млн руб.». Это означает, что в течение года предприятие получило из всех источников (включая оплату от покупателей, полученные банковские кредиты, страховые возмещения, взысканные в пользу предприятия неустойки и т.п.) денежные средства на общую сумму10 млн руб. Предположим, чтоваловойотток денег заэтот же период составил 8 млн руб. То есть предприятие произвело в течение года денежные выплаты всем своим контрагентам (поставщикам, рабочим и служащим, фискальным органам, банкам и т.п.) наобщуюсумму8 млнруб.
Притоки денег обозначаются положительными числами, оттоки — отрицательными. С учетом алгебраических знаков валовые денежные потоки предприятия за год составили: +10 млн руб. и -8 млн руб. Алгебраическая сумма валовых притоков и оттоков за один и тот же период называется чис-
6
1. Сущность и виды денежных потоков
тым денежным потоком, который может быть как положительным (чистый приток денег), так и отрицательным (чистый отток денег). В нашем примере чистый денежный поток предприятия за год составит положительную величину +2 (10—8) млн руб., так как сумма валовых притоков превысила величину валовых оттоков. Можно сказать, что предприятие получило за год чистый денежный приток в сумме 2 млн руб., или положительный чистый денежныйпоток+2 млнруб.
Необходимым условием возникновения денежного потока является обязательное «пересечение» денежными средствами (наличными либо безналичными) некоей условной «границы» экономического субъекта, переход права собственности на них от плательщика к получателю денег. Движение денежных
средств внутри предприятия (или любого другого экономического субъекта) не является денежным потоком. На-
пример, получение предприятием наличных средств со своего расчетного счета в банке и оприходование их в кассе этого же предприятия не порождает денежного потока. Точно так же не возникает денежного потока при внесении на расчетный счет в банке выручки, полученной наличными; при возврате в банк суммы депонированной заработной платы либо при выдаче наличных денег из кассы под отчет материально-ответствен- ному сотруднику. Можно сказать, что, перекладывая деньги из одного своего кармана в другой, экономический субъект не создает денежных потоков.
Данное ограничение значительно повышает объективность информации о движении денежных средств: для того, чтобы у одного субъекта возник денежный приток, необходимо наличие оттока денег у другого самостоятельного экономического субъекта, неподконтрольного получателю платежа. В этом заключается принципиальное отличие денежных потоков от показателей бухгалтерской прибыли: рассчитывая величину чистой прибыли, предприятие получает широкие возможности (через выбор способов начисления амортизации, оценки запа-
7
сов, распределения косвенных расходов и др.) использования субъективных методов и предположений, позволяющие изменять фактическую величину данного учетного показателя в выгодном для руководства предприятия направлении. Следует помнить, что предприятие не в состоянии рассчитываться с контрагентами (например, поставщиками) своей чистой прибылью — для этого ему требуются «живые» деньги, которые либо есть, либо их нет — независимо от проявленной бухгалтерами предприятия сообразительности при расчете суммы чистой прибыли. В финансах существует древнее правило: «Прибыль это мнение, денежный поток это факт».
Фактическая информация о движении денежных средств находит отражение в специальном финансовом отчете, который так и называется — Отчет о движении денежных средств. В нем денежные потоки группируются по видам деятельности предприятия: операционной, инвестиционной и финансовой. Такая группировка позволяет пользователям финансовой отчетности лучше оценить способность предприятия (как самостоятельного экономического субъекта) генерировать денежные потоки. В то же время, при всей экономической самостоятельности предприятий, у любого из них всегда есть владельцы (акционеры) и очень часто — кредиторы, вложившие в бизнес свой капитал. Акционеры и кредиторы являются инвесторами предприятия, имеющими право на участие в распределении его будущих денежных потоков. Максимизация будущих доходов инвесторов является главной целью любого бизнеса. Применительно к данной цели в финансовом менеджменте используется несколько иная классификация денежных потоков предприятия, которая существенным образом отличается от их группировки в Отчете о движении денежных средств. Именно эта классификация и будет подробно рассмотрена в настоящем пособии. Лучшему пониманию принципов, лежащих в ее основе, поможет изучение схемы, изображенной на рисунке 1.1.
8
1. Сущность и виды денежных потоков
∆E |
Увеличениесобственногокапиталапредприятия(эмиссияакций) |
∆E– |
Уменьшение собственного капитала предприятия (выкуп |
|
предприятием своих акций у акционеров) |
∆E = ∆E+ – ∆E– |
Общее изменение собственного капитала предприятия за пери- |
|
од (∆E = E1 – E0, где E1 и E0 — величина собственного капитала |
|
предприятия соответственно на начало и конец периода) |
Div |
Выплата предприятием доходов (дивидендов) акционерам |
CFE = Div – |
Чистый денежный поток акционерам |
∆E |
|
∆D+ |
Увеличениезаемного капиталапредприятия(эмиссияоблигаций) |
∆D– |
Уменьшение заемного капитала предприятия (погашение или |
|
выкуп облигаций) |
∆D = ∆D+ – D– |
Общее изменение заемного капитала предприятия за период |
|
(∆D = D1 – D0, где D1 и D0 — величина заемного капитала |
|
предприятия соответственно на начало и конец периода) |
I |
Процентызакредит, выплачиваемыепредприятиемкредиторам |
CFD = I – ∆D |
Чистый денежный поток кредиторам |
CFC = CFE + |
Чистый денежный поток всем инвесторам |
CFD |
|
Рис. 1.1. Схема формирования денежных потоков инвесторам предприятия
9
Основное внимание на рисунке 1.1 уделено взаимоотношениям предприятия с его инвесторами (акционерами и кредиторами). Денежные потоки предприятия, не имеющие непосредственного отношения к привлечению и возврату капитала инвесторам, на схеме не отражены, так как в данном случае они рассматриваются в качестве параметров более низкого уровня, выполняющих подчиненные функции по отношению к главной цели бизнеса — увеличению богатства инвесторов. Внимание акцентируется на том, что все свободные денежные средства, заработанные предприятием (генерированные его активами) и остающиеся у него после покрытия первоочередных производственных потребностей (инвестиций в расширение активов, пополнения чистого рабочего капитала), в конечном счете возвращаются инвесторам в форме выплаты дивидендов акционерам (Div) и ссудного процента кредиторам (I). Также возврат капитала инвесторам может быть осуществлен в форме выкупа предприятием собственных акций ( E–) и возврата ранее полученных займов ( D–).
Стрелки на рисунке 1.1 отражают валовые денежные потоки: правая часть схемы показывает вложение инвесторами своих денег в собственный и заемный капитал предприятия ( E+ и D+ соответственно); стрелки в левой части относятся к валовым денежным выплатам акционерам (Div + E–) и кредиторам (I + D–). Иными словами, предоставляя ресурсы предприятию, инвесторы увеличивают его капитал (отсюда верхний индекс + в обозначениях E+ и D+). С позиций инвесторов данные денежные потоки являются отрицательными, однако для предприятия они отражают притоки денег. И наоборот: возврат капитала инвесторам ( E– и D–) для предприятия является оттоком денег, уменьшающим величину его собственных и заемных ресурсов. У инвесторов же в данном случае возникает валовой денежный приток.
Во избежание путаницы в алгебраических знаках целесообразно перейти от валовых денежных потоков к чистым, рассматривая их с позиции инвесторов. Для этого сначала вве-
10
1. Сущность и виды денежных потоков
дем новые обозначения, отражающие общую величину изменения капитала предприятия за рассматриваемый период (например, год):
Е — общее изменение собственного капитала за период, равное разнице между его конечной (Е1) и начальной (Е0) величинами ( Е = Е1 – Е0);
D — общее изменение заемного капитала за период, равное разнице между его конечной (D1) и начальной (D0) вели-
чинами ( D = D1 – D0).
Суммы этих изменений могут быть получены другим способом — путем сальдирования соответствующих денежных
потоков: |
|
|
|
Е = |
E+ – |
E–, |
(1.1) |
D = |
D+ – |
D–. |
(1.2) |
Тогда чистый денежный поток акционерам (CFE) и чистый денежный поток кредиторам (CFD) могут быть рас-
считаны по следующим формулам:
CFE = Div + ( |
E– – |
E+) = Div – E, |
(1.3) |
CFD = I + ( |
D– – |
D+) = I – D. |
(1.4) |
Сумма чистых денежных потоков акционерам и кредито-
рам называется чистым денежным потоком инвесторам и
обозначается CFC:
CFC = CFE + CFD. |
(1.5) |
Например, в течение года в результате проведенной эмиссии обыкновенных акций предприятие получило от своих акционеров 100 млн руб. Также были привлечены заемные средства в объеме 50 млн руб. Сумма процентов по кредиту за год составила 10 млн руб., акционерам были выплачены дивиденды в размере 15 млн руб. Кроме этого, в течение года были
11
возвращены ранее полученные займы (75 млн руб.) и выкуплены у акционеров акции предприятия (5 млн руб.). Используя введенные выше обозначения, получим:
E+ = 60 млн руб.;
E- = 5 млн руб.;
D+ = 50 млн руб.;
D– = 90 млн руб.;
I = 10 млн руб.;
Div = 25 млн руб.
Всоответствии с (1.1) и (1.2):
Е= 60–5 = 55 млн руб.;
D = 50–90 = – 40 млн руб.
Подставляя полученные значения в выражения (1.3—1.5), найдем:
CFE = 25–55 = –30 млн. руб. (отток);
CFD = 10 – (–40) = 50 млн руб. (приток);
CFC = -30 + 50 = 20 млн руб. (приток).
Полученные цифры показывают, что в целом в течение года предприятие возвратило инвесторам на 20 млн руб. больше, чем получило от них. Более детальный анализ позволяет обнаружить, что для отдельных категорий инвесторов результат был не столь однозначным: кредиторы оказались «в плюсе», изъяв из предприятия 50 млн руб., в то время как акционеры, наоборот, осуществили дополнительные чистые инвестиции в собственный капитал предприятия в объеме 30 млн руб.
12