Анализ хозяйственной деятельности предприятия

22.4. Оценка эффективности использования заемного капитала. Эффект финансового рычага

Сущность эффекта финансового рычага. Порядок его расчета с учетом и без учета инфляции. Факторы изме­ нения его величины. Методика расчета их влияния.

Одним из показателей, применяемых для оценки эффектив­ ности использования заемного капитала, является эффект фи­ нансового рычага (ЭФР):

ЭФР = (ROA - Ц зк) ( 1 - К н) х Щ-,

ск

где ROA — экономическая рентабельность совокупного капи­ тала до уплаты налогов (отношение суммы балансовой прибы­ ли к среднегодовой сумме всего капитала), %; Цзк — средне­ взвешенная цена заемных ресурсов (отношение расходов по об­ служиванию долговых обязательств к среднегодовой сумме заемных средств), %; Кн — коэффициент налогообложения (отношение суммы налогов из прибыли к сумме балансовой прибыли) в виде десятичной дроби; ЗК — среднегодовая сумма заемного капитала; СК — среднегодовая сумма собственного капитала.

Эффект финансового рычага показывает, на сколько процен­ тов увеличивается сумма собственного капитала за счет привле­ чения заемных средств в оборот предприятия. Положительный ЭФР возникает в тех случаях, если рентабельность совокупного капитала выше средневзвешенной цены заемных ресурсов, т.е. если ROA > Цзк. Например, рентабельность совокупного капи­ тала после уплаты налога составляет 15%, в то время как цена заемных ресурсов равна 10%. Разность между стоимостью за­ емных средств и доходностью совокупного капитала позволит увеличить рентабельность собственного капитала. При таких условиях выгодно увеличивать плечо финансового рычага, т.е. долю заемного капитала. Если ROA < СП, создается отрица­ тельный ЭФР (эффект “дубинки”), в результате чего происхо­

дит “проедание” собственного капитала и это может стать при­ чиной банкротства предприятия.

В условиях инфляции, если долги и проценты по ним не ин­ дексируются, ЭФР и рентабельность собственного капитала (ROE) увеличиваются, поскольку обслуживание долга и сам долг оплачиваются уже обесцененными деньгами.

Тогда эффект финансового рычага будет равен:

где И — темп инфляции в виде десятичной дроби.

Таким образом, в условиях инфляции эффект финансового рычага зависит от следующих факторов:

разницы между ставкой доходности всего совокупного капи­ тала и ставкой ссудного процента;

уровня налогообложения; суммы долговых обязательств; темпов инфляции.

Используя данные табл. 22.6, рассчитаем эффект финансо­ вого рычага за прошлый и отчетный годы для анализируемого нами предприятия по формуле (22.2):

ЭФР0 = (37,5 - 28,3/1,25) х (1 - 0,35) ж 18120/21880 +

+18120 х 25/21 880 = +28,7%;

ЭФРХ= (40,0 - 26,4/1,20) х (1 - 0,34) х 24025/25975 +

+24 025 х 20/25975 = +29,48%.

В нашем примере на каждый рубль вложенного капитала предприятие получило в текущем году прибыль в размере 40 коп., а за пользование заемными средствами оно уплатило реально по 22 коп. (26,4/1,2). В результате получился положительный дифференциал (40 - 22 = +18). Это значит, что с каждого руб­ ля заемного капитала, используемого в обороте, предприятие имеет прибыль 18 коп. ЭФР снижается за счет налогов (в дан­ ном случае на 34%). Кроме того, ЭФР зависит также от плеча финансового рычага.

Т а б л и ц а 22.6

Исходные данные для расчета эффекта финансового рычага

Сейчас узнаем, как он изменился за счет каждой ее состав­ ляющей. Для этого воспользуемся способом цепной подстановки:

18 120x0,25 х юо = +30,86%

21880

+ 24 025 *0,2 х шо = +29 48о/0 25975

Общее изменение ЭФР составляет: 29,48 - 28,70 = +0,78%,

Следовательно, в сложившихся условиях выгодно использо­ вать заемные средства в обороте предприятия, так как в резуль­ тате этого повышается размер собственного капитала.

Сумма собственного капитала предприятия за' счет привлече­ ния заемного капитала увеличилась на 7659 тыс. руб. (25 975 х х 29,486%). Этот же результат можно получить и так:

АСК = [ROA - Цзк/(1 + И)] х (1 - Кн) х ЗК /100 + И х ЗК =

= (40 - 26,4/1,2) х (1 - 0,34) х 24 025/100 +

+ 0,2 х 24 025 = +7659 тыс. руб.

Эффект финансового рычага можно рассчитывать не только в целом по всему заемному капиталу, но и по каждому его ис­ точнику (долгосрочным, краткосрочным кредитам банка, зай­ мам, товарным кредитам, кредиторской задолженности, беспро­ центным заемным ресурсам и т.д.). Тогда в вышеприведенную формулу нужно подставлять не средневзвешенную цену заем­ ного капитала, а цену конкретного его источника, например среднюю ставку процента за краткосрочные кредиты банка или средний процент купонных выплат по облигациям и т.д.

К примеру, используя данные табл. 22.6 и 22.7, рассчитаем ЭФР по долгосрочным кредитам банка:

ЭФР = (40,0 - 30/1,2) ж (1 - 0,34) ж 5040/25 975 +

+5040 х 20/25 975 = 5,80%.

Аналогичные расчеты сделаны и по другим заемным ресур­ сам. Полученные результаты, представленные в табл. 22.7, по­ зволяют оценить долю каждого вида заемных средств в форми­ ровании уровня ЭФР.

Таким образом, привлекая заемные ресурсы, предприятие может увеличить собственный капитал, если рентабельность инвестированного капитала окажется выше цены привлечен­ ных ресурсов. Эффект зависит также от соотношения заемного и собственного капитала.

б) мультипликатора капитала:

AROE = Дчпф х АМКх Кобгу, х Ro6^ =

= 0,66 х (1,92 - 1,828) х 1,875 х 20,0 = +2,3%.

в) оборачиваемости капитала:

AROE = Дчпф х МКф х АКоб х Еоб^ =

= 0,66 х 1,92 х (2,04 - 1,875) х 20,0 = +4,2%;

г) рентабельности продаж:

AROE = Дчпф х МКф х Кобф х ARo6 =

= 0,66 х 1,92 х 2,04 х (19,6 - 20,0) = -1,0% .

Следовательно, доходность собственного капитала повыси­ лась в основном из-за ускорения оборачиваемости капитала и увеличения доли заемного капитала. В связи со снижением

Т а б л и ц а 22.8

Исходные данные для анализа рентабельности собственного капитала

рентабельности оборота прибыль на рубль собственного капи­ тала снизилась на 1 коп.

Углубить анализ ROE можно за счет более детального изуче­ ния причин изменения каждого факторного показателя иссле­ дуемой модели. Методика анализа рентабельности оборота из­ ложена в параграфе 17.7, а оборачиваемости капитала — в па­ раграфе 22.3.

Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня доходности собственного капи­ тала производится следующим образом (табл. 22.9).

Известно, что доходность собственного капитала зависит от рентабельности активов и соотношения собственного и заемно­ го капитала. Увеличение доли заемных средств способствует повышению доходности собственного капитала при условии, что доходность активов выше реальной ставки процента по кре­ дитным ресурсам.

Как показывают приведенные данные, наивысший уровень рентабельности при заданных условиях достигается при коэф­ фициенте финансового левериджа 0,9. При росте последнего повышается ставка процента за кредит, в результате чего рен­ табельность собственного капитала снижается.