SYuF_2021_T_2

XVII.ИНВЕСТИЦИИ & ИННОВАЦИИ: ПРАВОВЫЕ РЕЖИМЫ ОСУЩЕСТВЛЕНИЯ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСКОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

Басин Д.И.

Университет имени О.Е.Кутафина (МГЮА) Студент

Проблемы правового регулирования участия физических лиц в венчурном инвестировании в РФ

Участие физических лиц в венчурном инвестировании в РФ остается актуальной темой теории и практики корпоративного права.С одной стороны,отсутствие традиции частного инвестирования,следствием чего является относительно невысокий уровень финансовой грамотности населения1,обилие недобросовестной рекламы,предлагающей сомнительные «инвестиционные» проекты подталкивает законодателя достаточно жестко ограничить участие физических лиц в венчурном инвестировании; так, согласно части 3 статьи 3 Закона об инвестицион-

ном товариществе: «Физические лица не могут являться сторонами договора инвестиционного товарищества»2. С другой стороны, законодателем не могли игнорироваться негативные последствия подобных ограничений — средства, накопившиеся у граждан, не могли вливаться в экономику государства, что отрицательно сказывалось как на экономике страны,так и на благосостоянии граждан. Описанная ситуация стала одной из причин, по которой был одобрен законопроект № 618877 7 «О внесении изменений в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг»3 и отдельные законодательные акты Российской Федерации» (в части введения регулирования категорий инвесторов — физических лиц)», направленный, согласно пояснительной записке, «на повышение уровня доверия граждан к финансовому рынку с целью дальнейшего притока частных инвестиций в экономику и в целом на повышение благосостояния граждан посредством предоставления им возможности использовать надежные и понятные инвестиционные инструменты»4.Таким образом,государство дало толчок к развитию частного инвестирования в России-института,крайне важного для развития цифровой экономики.

Но, говоря о частном инвестировании и его роли в экономике нельзя не отметить роль подобных инвесторов (бизнес-ангелов) венчурном инвестировании — приобретении акций (долей) в уставных капиталах юридических лиц, осуществляющих инновационную деятельность на ранней стадии инновационных проектов (проектная компания).Существенными признаками такой деятельности является высокорискованность и долгосрочность возврата вложений.Так как физическое лицо инвестирует за счет собственных средств,то оно не ограничено требованиям к прибыльности проекта и его рискованности, что делает участие инвестора-физического лица (частного инвестора, бизнес-ангела) крайне привлекательным для проектной компании. В России рынок частного венчурного инвестирования активно развивается, так с 2019 по 2020 е гг. Уровень инвестиций бизнес-ангелов в российские проекты вырос практически в 3 раза.Объем сделок в этом сегменте вырос за год с 1,2 млрд до 3,7млрд руб.,а количество— с 19 до 555. Но, несмотря на столь позитивную динамику, необходимо отметить, что инвестируются относительно небольшие средства (что закономерно при инвестировании физическихлиц).Следовательно,для достижения более эффективного результата, бизнес-ангелы могли бы объединять вклады, создавать собственные венчурные фонды. Но в этом заключается проблема правового регулирования участия физических лиц в венчурном инвестировании в РФ физические лица не могут быть сторонами договора инвестиционного товарищества,а инвестиционное товарищество — оптимальная с точки зрения налогообложения (а данный фактор один из ключевых в работе венчурного фонда) для создания венчурного фонда6.Ниже я приведу возможное решение данной проблемы.

1 Измерение уровня финансовой грамотности: 3 этап. Банк России, 2020 г. (Электронный ресурс). URL: https://cbr.ru/ analytics/szpp/fin_literacy/fin_ed_intro/ (дата обращения: 05.10.2021).

2 Федеральный закон от 28.11.2011 № 335 ФЗ (ред.от 02.07.2021) «Об инвестиционном товариществе».

3 Проект федерального закона № 618877 7 «О внесении изменений в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» и отдельные законодательные акты Российской Федерации» (ред.,принятая ГД ФС РФ в I чтении 29.05.2019).

4 Пояснительная записка «К проектуфедерального закона «О внесении изменений в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» и отдельные законодательные акты Российской Федерации» (в части введения регулирования категорий инвесторов— физических лиц)».

5 Венчурный рынок России в 2020 г. Inc. Russia. 2020 г. (Электронный ресурс). URL: https://incrussia.ru/understand/vc-2020/ (дата обращения: 05.10.2021).

6 Организационно-правовые формы венчурного инвестирования (ч. 2): венчурные фонды в форме товариществ (Янковский Р.М.) («Право и экономика»,2017,№ 7).

150

XVII.Инвестиции & инновации: правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности

При анализе решения данной проблемы необходимо учитывать,что законодатель в вопросах участия физических лиц в инвестиционных сделках, на финансовых рынках, жестко отстаивает публичные интересы1, ограничивая возможность участия физического лица или его компетенциями (статус квалифицированного инвестора), или вообще запрещая участвовать в инвестиционных объединениях, как в случае с инвестиционным товариществом. Следовательно, при решении проблемы участия физического лица в инвестиционном товариществе также нужно исходить из публичных интересов,что подразумевает возможность участия лишь тех лиц,что соответствуют определенным требованиям,релевантным для осуществления венчурного инвестирования.Правовой статус таких лиц уже известен отечественному законодателю: статус квалифицированного инвестора. Условия получения данного статуса подразумевают наличие у лица определенных компетенций,позволяющих ему сориентироваться на рынке венчурного инвестирования,быть достаточно осмотрительным для эффективной деятельности,защищая таким образом публичный интерес2. Поэтому, исходя из данных роста количества сделок, совершенных инвесторамифизическими лицами в сфере венчурного инвестирования, а также существования в российском правопорядке института квалифицированного инвестора, считаю полезным для гражданского оборота предусмотреть возможность участия в инвестиционном товариществе физического лица в статусе квалифицированного инвестора.Соответственно, норма части 3 статьи 3 Федерального закона «Об инвестиционном товариществе» будет излагаться следующим образом: «Сторонами договора инвестиционного товарищества могут быть коммерческие организации, физические лица, признанные квалифицированными инвесторами в порядке, установленном федеральным законодательством, а также в случаях, установленных федеральным законом, некоммерческие организации постольку, поскольку осуществление инвестиционной деятельности служит достижению целей, ради которых они созданы,и соответствует этим целям.».Данная точка зрения не является исключительно авторской,похожие тезисы имеются у других крупных исследователей и практиков, занимающихся вопросами правового регулирования венчурного инвестирования в Российской Федерации (Р.М.Янковский)3.

Варчук А.А.,Филиппов Д.И.

Университет имени О.Е.Кутафина (МГЮА) Студенты

Криптовалюта как объект инвестиций: вопросы теории и практики

Криптовалюта представляется сложным комплексным явлением, для правового регулирования которого имеют значение: цель приобретения,способ приобретения и эмитенты (операторы) криптовалют.Однако в настоящий момент в Российской Федерации не выработан единый подход к пониманию ее природы и направлению регулирования. Федеральный закон «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» от 31.07.2020 № 259 ФЗ (далее Федеральный закон «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте») предлагает наиболее общее определение цифровых финансовых активов и цифровой валюты,а также отдельные особенности ее централизованной эмиссии.

Целью работы является исследование института криптовалюты в предпринимательских правоотношениях, включающее в себя рассмотрение особенностей сущности криптовалюты,а также инвестирования в данный объект.

Потребность в определении сущности правовой природы криптовалюты обусловлена необходимостью наиболее точным образом определить ее правовой режим, что, в свою очередь, предопределяет регулирование в рамках деятельности корпораций. Однако отметим, что существующие на сегодняшний день теории и подходы весьма отличаются друг друга,это можно объяснить существованием различающихся по своей сути и назначению криптовалют,различными правовыми традициями в том или ином регионе и т.д.Рассмотрим некоторые из них.

Прежде всего отметим классификацию централизованных и децентрализованных криптовалют, в рамках которой последние отличаются отсутствием процедуры эмиссии по данномуактиву,а значит,и обязанного по немулица.

Для понимания централизованных укажем на одно из первых судебных решений США, которое затрагивало рассмотрение вопроса о возможности юридического равенства цифровой валюты, выпущенной без поддержки

1 «Квалифицированный инвестор: опыт,реальность и перспективы : монография» (Львова С.В.) («Юстицинформ»,2020).

2Проблемы признания физического лица квалифицированным инвестором (Попова А. Т.) («Конкурентное право», 2018,

№1).

3 Янковский Р. М. Правовое регулирование венчурного инвестирования : дис.... канд. юрид. наук / Р. М. Яновский. М., 2018. 227 с.

151

VIII Студенческий юридический форум

государственных органов,и денег Окружной суд Соединенных Штатов по Восточному округу Техаса сформулировал базисную правовую позицию1.В рамкахрассмотрения дела The United States Securities and Exchange Commission (далее SEC) утверждала,что ответчик (Т.Шейверс),являющийся основателем и оператором Bitcoin Savings and Trust, нарушил законодательство о ценных бумагах, сделав несколько предложений, направленных на привлечение инвестиций посредством и непосредственно в биткойны.

Суд, посчитав позицию SEC обоснованной указал, что инвестиции, приобретенные с помощью биткоинов, является инвестиционным контрактом, так как биткоины фактически использовались в качестве денег для покупки имущества, а следовательно, подпадает под понятие security согласно Securities Act of 19332 и Securities Exchange Act3

Ввиду того, что понятие security в законодательстве США несколько отличается от отечественной вариации подхода к пониманию ценных бумаг,возможность отнесения децентрализованной криптовалюты к ценным бумагам по российскому праву порождает ряд критических замечаний.

Прежде всего обратимся к выработанным в научной литературе общим признакам ценных бумаг, одними из которых являются принцип легалитета, а также строго формальный характер4. В соответствии с первым отнесение объекта к числу ценных бумаг возможно исключительно на основании нормы законодательства, а второй указывает на необходимость соответствия формы и способа фиксации прав, удостоверяемых ценной бумагой, требованиям закона.Более того,отечественное законодательство в отличие отамериканского не предусматривает открытого перечня ценных бумаг.

Следовательно, несмотря на определенное сходство централизованной криптовалюты с ценными бумагами, как в рамках возможностей инвестирования в данные объекты, так и исходя из формальных процедур, всё же исходя из позиций российского законодателя их отождествление является принципиально недопустимым.

Вконтексте децентрализованной криптовалюты отметим, что данное явление не только не соответствует указанному ранее принципу, но также и не может быть квалифицировано как бездокументарная ценная бумага, поскольку в данной конструкции отсутствует решение о выпуске,лицо,ответственное за исполнение по ней,а также требования законодательства по раскрытию информации. Между тем названные условия, являясь конститутивными признаками,предусмотрены статьями 142 и 149 ГК РФ5.

Между тем,несмотря на то,что в отечественной доктрине высказываются позиции относительно возможности рассмотрения самих бездокументарных ценных бумаг как sui generis6,что,безусловно,является предметом более детального исследования, отметим, что также и криптовалюта может быть рассмотрена как некое особое право, лишь сопоставимое с иными,однако имеющее собственную специфику и регулирование—sui generis7.

Данный подход,с одной стороны,кажется вполне обоснованным,с учетом норм отечественного законодательства, поэтому и реализован в Федеральном законе «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте». При этом, с другой, видится менее стабильным ввиду отсутствия единого подхода к регулированию криптовалюты в мировой практике. Однако указанная проблема вполне может быть решена благодаря совершенствованию упомянутого закона.Так,следует обратить внимание на следующее.

Во-первых, ввиду принципиальной разницы между централизованной и децентрализованной криптовалютой подходы к ее регулированию должны быть отличными друг от друга:

— централизованная,существо и процедура эмиссии которой довольно близки к ценным бумагам,в совокупности с невозможностью ее использования как средство платежа, должна использоваться исключительно как объект для инвестирования, находящийся за рамками цифровых валют. Более того, нормы Федераль-

вопросы теории и практики.Бизнес,менеджмент и право.2019.№ 1.С.19.

152

XVII.Инвестиции & инновации: правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности

ного закона «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте» позволяют ее рассмотрение в таком ключе,за исключением неудачной терминологии (цифровая валюта);

—в свою очередь децентрализованная криптовалюта, в большей мере соответствующая понятию цифровая валюта,имеет перспективы в будущем все-таки стать средством платежа,но в большинстве своем в цифровом секторе экономики.

Речь идет о растущем рынке цифровых услуг. Осуществление трансграничных переводов денежных средств, ведение реестров и баз данных, обеспечение безопасности различных цифровых процессов — это уже сегодня секторы, в которых компании активно принимают в качестве оплаты криптовалюту. В совокупности данная практика означает,что децентрализованная криптовалюта,вполне может стать полноценным и признанным средством платежа в цифровой реальности.

Во-вторых,учитывая высокую волатильность большинства криптовалют и,как следствие,высокорискованность данного финансового инструмента, кажется важным ограничить круг субъектов, которым предоставляя возможность заключать сделки по купли-продажи.Аналогичная юридическая практика уже принята в отношении дерива- тивов—производных финансовых инструментов,как наиболее волатильных и высокорискованных инструментов. Данная логика в целом соответствует позиции ряда представителей Центрального банка РФ1.Однако даже после введения ограничений для неквалифицированных инвесторов, они не лишаться возможности косвенно инвестировать в цифровую валюту. Несколько крупных корпораций (Tesla, MicroStrategy), акции которых доступны для покупки на Санкт-петербуржской Бирже, инвестируют значительную часть свободных денежных средств в криптовалюту,а значит,котировки данных компаний прямо коррелируют с ценами на цифровую валюту.Следовательно, необходимо обратить внимания в процессе регулирования и на компании, владеющие или добывающие криптовалюту,с целью ограничения неквалифицированных инвесторов в потенциальных убытках.Однако данный вопрос требует более детального рассмотрения.

В заключение, недостаточность нормативной базы именно в сфере инвестиционного законодательства, в том числе и в рамках не затронутых данным исследованием проблем вызывает серьезные опасения,поскольку отсутствие устойчивых правоотношений означает риск для всей экономики,особенно в связи с все большим использование криптовалюты,в том числе крупными корпорациями.

Звонарев А.А.,Заркуа Т.Д.

Университет имени О.Е.Кутафина (МГЮА) Студенты

«Поехали»: как право поможет России вернуть лидерство в космической отрасли?

Исследование и развитие космической индустрии к 2021 г.давно переросло исключительно идеалистические и экспериментальные идеи. Космическая отрасль является одной из наиболее привлекательных для инвестиций как для крупнейших инвестиционных фондов мира, так и для частных инвесторов. Более 1 32 млрд долл. инвестиций в частные космические компании было зафиксировано на с 2014 по 2020 г. Проведение первых полетов частных корпораций с экипажем на борту привело к еще большему количеству инвестиций «в космос». Около 1 9 млрд было зафиксировано только за последний год. Богатейший человек планеты, Илон Маск является основателем и крупнейшим акционером «пионера» развития космоса — SpaceX, второй богатейший человек планеты, Джефф Безос,также является основателем и крупнейшим акционером компании BlueOrigin. Очевидно, что количество инвестиций в отрасль будет только расти. Более того, если раньше целью частных космических компаний преимущественно было переселение человечества в космос, то в настоящий момент, множество компаний ориентируются на использование космоса в целях улучшения жизни человека на Земле.Так,например,стартап Varda Space Industries привлек 1 42 млн,чтобы построить в космосе завод.

К сожалению, темпы роста космической отрасли в Российской Федерации значительно ниже, чем у западных аналогов. Более того, множество основателей зарубежных стартапов родились и выросли в России. Естественно, что к переездуих склоняютболее выгодные условия для привлечения инвестиций,в том числе совершенно новые для российского правового режима инвестиционные конструкции,одной из которых являются SPAC-сделки2.

SPAC переводится как «целевая компания, предназначенная для слияния». Из названия очевидно, что операционной деятельности она не ведет и создается исключительно для проведения IPO и дальнейшего слияния с

1 РБК. ЦБ выступил против доступа неквалифицированных инвесторов к криптовалюте URL: https://www.rbc.ru/crypto/ news/614301299a7947834b2339c9 (дата обращения: 20.09.2021).

2 Special Purpose Acquisition company.

153

VIII Студенческий юридический форум

определенной компанией. На балансе у SPAC отсутствуют какие-либо активы кроме денежных средств. Создателями SPAC обычно являются крупные предприниматели,инвесторы или иные публичные личности,пользующиеся доверием,среди первичных инвесторов.Стандартная стоимостьакции SPACравна 10$.Основным преимуществом SPAC является проведение IPO сразу же после создания.При отсутствии операционной деятельности процесс IPO проходит в разы быстрее, дешевле и проще. Как уже было сказано выше, единственной целью существования SPAC компании является слияние с другими частными компаниями,которые желают стать публичными,но либо не могут,либо не хотят обременять себя процедурой IPO.SPAC позволяет небольшим,но суперперспективным стартапам миновать различные формы финансовых проверок, due diligence, маркетинговые исследования, значительное количество регистраций и проверок в госорганах. Сегодня в мире представлена 571 активная SPAC со 181 млрд долл.под управлением.Только за 2020 г.было привлечено 83,2 млрд долл.,а средний размер SPAC вырос с 230 до 335 млн долл. Наиболее известной сделкой слияния SPAC-компании является сделка M&A1 космической компании Ричарда Брэнсона Virgin Galactic со SPAC Social Hedosophia.В октябре 2019 г.,когда акции начали торговаться на NYSE,их стоимостьсоставляла 1 11.75 за бумагу.Стех пор акцииVirgin Galactic подорожали более чем в 2.5 раза, до 1 30.59. Несмотря на пандемию COVID-19 SPAC-корпорации привлекли более 1 7 млрд инвестиций для слияния с космическими стартапами.

К сожалению, в России механизм правового регулирования сделок SPAC отсутствует до сих пор, несмотря на то что его разработка обсуждается уже несколько лет. 17 мая 2021 Правительство РФ и Банк России объявили об утверждении дорожной карты по финансированию инвестиций2,где упомянули SPAC-сделки в качестве одного из инструментов, которые следует развивать на территории России, однако дальнейших новостей о развитии идеи пока что не было. Стоит отметить, что некоторые банки создают инвестиционные фонды, позволяющие косвенно инвестировать в SPAC-корпорации, как например «Тинькофф SPAC»3, но совершенно очевидно, что к развитию отрасли это не имеет никакого отношения и является лишь интересным биржевым инструментом для частных инвесторов.

Ввиду этого,представляется полезным проведение исследования правовых методов регулирования SPAC-кор- порации в месте их наибольшего сосредоточения—Соединенных Штатах Америки.Как уже было сказано,основная цель SPAC-корпораций не инвестирование,реинвестирование или трейдинг,ввиду чего они не могут попадать подАктоб инвестиционныхкомпанияхСША4.Также SPACкорпорации не могутпопадатьпод Закон о ценныхбумагах 1933 г.5, регулирующий положение,так называемых, компаний «пустых чеков» (которыми на деле и являются SPAC). Параграф 77g Закона о ценных бумагах6 определяет компании «пустых чеков», как компании на любом этапе развития с «пустыми» акциями7 без конкретного плана,которые планируют слияние с другими компаниями. Звучит очень похоже. Тем не менее пункт 4 параграфа 3(a) (51) Закона о ценных бумагах 1934 г.8 говорит о том, что акция не может считаться пустой,если ее номинальная стоимость более 5$ или последующая общая цена размещения активов будет более 1 5 млн.Более того,благодаря этому SPAC-компаниям удается избежать попадания под так называемое Правило 4199, содержащее наиболее строгие регуляторные нормы фирм-пустышек. Позже Комиссия по ценным бумагам всё же ограничила «оговорку 5$»10, однако оговорка 1 5 млн совокупных активов всё же осталась.Так чем же регулируются SPAC?

Получается, что формально ничем. Они выпадают из призмы целевого законодательства, но несмотря на это, SPAC соблюдают большинство норм Правила 419, ввиду чего Комиссия по ценным бумагам США относится к ним весьма снисходительно, особенно учитывая их роль в развитии экономики. SPAC допускают следующие отхождения от правил документа: возможность торговать акциями до момента слияния, невозможность торговли варрантами, существуют дополнительные 6 месяцев, если объявят о слиянии с компанией в течение 18, указанных в Правиле.Также SPAC иногда позволяют себе отхождение от нормы 80 %,указанной в Правиле,которое обязывает

1 Merger and Aquisition.

2 URL: https://rg.ru/2021/05/17/v-rossii-utverdili-dorozhnuiu-kartu-po-finansirovaniiu-investicij.html. 3 URL: https://www.tinkoff.ru/invest/etfs/TSPV/.

4 Section 3(a) (1) (A) of Investment CompanyAct // URL: https://www.govinfo.gov/content/pkg/COMPS-1879/pdf/COMPS-1879. pdf.

5 Securities Act of 1933 // URL: https://www.govinfo.gov/content/pkg/COMPS-1884/pdf/COMPS-1884.pdf. 6 Securities Act of 1933 // URL: https://www.govinfo.gov/content/pkg/COMPS-1884/pdf/COMPS-1884.pdf. 7 Penny stock.

8 Securities Act of 1934 // URL: https://www.nyse.com/publicdocs/nyse/regulation/nyse/sea34.pdf.

9 17 CFR § 230.419—Offerings by blank check companies // URL: https://www.law.cornell.edu/cfr/text/17/230.419.

10 Penny Stock Definition for Purposes of Blank Check Rule,Exchange Act Release No.3-7024,55 SEC Docket 722 (Oct.25,1993), 17 с.F.R.§ 240 (2007).// URL: https://www.law.cornell.edu/cfr/text/17/240.3a51 1.

154

XVII.Инвестиции & инновации: правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности

компанию «пустых чеков» потратить на сделку 80 % от максимальной стоимости. SPAC тратят 80 % от доступных на момент сделки совокупных активов.Тем не менее SPAC-сделки имеют два преимущества, делающих их более безопасными, чем нужно согласно закону. Например, совокупный капитал SPAC обычно инвестируется в облигации государственного займа с моментом экспирации до 180 дней, хотя в документе разрешаются инвестиции в любые гособлигации и фонды.Также SPAC-компании сохраняют переводят более 90 % активов на эскроу-аккаунт, хотя по закону достаточно хотя бы 90. Последним отхождением является тот факт, что согласно Правилу 419, в случае отказа инвесторов от сделки,pro rata share возвращаются им автоматически в течение 45 дней.В случае со SPAC,отказавшийся от сделки инвестор должен заявить о своем праве.Тем не менее данная норма была призвана оградить инвесторов от утаивания состояния инвестиций от вкладчиков в фирмы «нулевых чеков» в 1980 х гг.,что с развитием современных технологий невозможно в современном мире.

Резюмируя правовое регулирование SPAC-компаний,необходимо сказать,что правительство СШАпошло на значительные уступки,оставив им юридическое пространство для маневра «вне правового регулирования».Очевидно, это было сделано специально под воздействием значимости данного инструмента для развития инвестиционного климата региона и,во многом,космической отрасли.Именно космическим корпорациям сложнее всего пробиваться на публичный рынок, ввиду высоких расходных частей бюджета, нестабильной доходной части, а также отсутствия доверия частных инвесторов и сложной организационной структуры.Также следует отметить,что регистрация,проведение IPO и остальные корпоративные особенности регулируются стандартными законодательными актами США.

Какие перспективы у SPAC-корпораций в космической отрасли России? Как уже было сказано, ни в США, ни где-либо еще нет специального регулирования корпоративных особенностей SPAC. Соответственно, теоретически, зарегистрировать SPAC корпорацию можно и в России.У нас есть достаточно удобные механизмы выхода на биржу. Наше законодательство в сфере раскрытия информации о компании так же не является особенно строгимени Экономические предпосылки—прекрасные.Что же является препятствием к тому,чтобы использовать SPAC прямо сейчас?

Опыт СШАдоказывает,что даже несмотря на относительную правовую свободуSPAC-компаний,регулирование особенностей защиты инвесторов при использовании данного инструмента необходимо для того,чтобы инвесторам было выгодно вкладываться в соответствующие компании. Законодательная регламентация механизма, при прочих равных, позволит повысить доверие частных инвесторов к схеме SPAC-инвестиций.Думается, что именно этот инструмент может помочь России вернуться на рынок космических технологий, сохранить интеллектуальный потенциал российский ученых в нашей стране,а также,возможно,привлечь зарубежные инвестиции.

Лукин А.В.

Московский государственный университет имени М.В.Ломоносова (МГУ) Студент

Влияние цифровизации на правовое положение ценных бумаг и криптоактивов в контексте инвестиционной деятельности

Экономические реалии нашего мира не дают правовым системам современности оставаться безучастными к переменам.Российское право тоже,разумеется, не исключение.Факты социальной и правовой действительности раз за разом показывают как профессиональным юристам,так и простым гражданам пробелы,а иногда даже противоречия в регулировании принципиально новых правовых явлений классическими юридическими институтами и конструкциями,некоторые из которых восходят еще к римскому праву.Проблему определения правового положения некоторых современных правовых феноменов в сфере инвестиционной деятельности, а также выработки их нормативного регулирования нам предстоит сейчас рассмотреть.

Иначе говоря, нам необходимо — учитывая, конечно, небольшой объем возможных рассуждений — проанализировать два вопроса.

Во-первых, достаточно ли на концептуальном уровне системы объектов гражданских прав, описанных в подразделе 3 Гражданского кодекса РФ, для определения юридической природы тех явлений, которые появились в нашей жизни—в первую очередь экономической,—сравнительно недавно: на горизонте нескольких десятков лет.

Во-вторых, является ли достаточным то правовое регулирование, которое сегодня описано в законе, с учетом всех социально-экономических изменений,произошедших в этой сфере за последние годы.

В ходе работы мы проанализируем понятие бездокументарной ценной бумаги,а также постараемся выделить некоторые особенности, которые требуется учитывать при определении места криптоактивов в системе объектов прав и объектов инвестиций.

155

VIII Студенческий юридический форум

Бездокументарные ценные бумаги. Стоитотметить,что бездокументарные ценные бумаги представляют собой некоторый юридический оксюморон. Классическое определение ценных бумаг как раз подчеркивало их вещественный характер: цель введения подобного правового института была в том, чтобы «овеществить право», придать в целях обеспечения большей стабильности оборота обязательству полноценный статус движимой вещи с соответственно вытекающей вещной защитой и т.д.1 Однако появление в гражданском законодательстве категории бездокументарныхценныхбумагвновьвернуло права требования на не-вещественный уровень2.Изначально они предполагались не более чем исключением из общего правила, однако развитие оборота вместе с появлением соответствующих технологий вывели бездокументарные ценные бумаги на новый уровень. Как доктрина, так и практика долго не могла определиться с юридической природой этого института: стоит ли рассматривать его как некоторую «бестелесную вещь» в духе римских res incorporalis (Д. В. Мурзин), полноценную документарную ценную бумагу с фикцией вещественности (Л.Г.Ефимова) или вообще отойти от рассмотрения бездокументарной ценной бумаги как способа фиксации прав,приравняв саму бумагу к имущественному праву (Л.Р.Юлдашбаева)3.

Так или иначе, в 2013 г. законодатель в статье 128 ГК РФ определил, что бездокументарные ценные бумаги являются обязательственными правами, окончательно выведя их из вещного регулирования. Получилось так, что это некоторый объект гражданского права sui generis,который требует особого регулирования.Казалось бы,регулирование мы находим в § 3 главы 7 ГК,но у него есть существенная проблема.

Обсудим прежде несколько важных аспектов, которые касаются этого вида ценных бумаг. Свойство бездокументарных ценных бумаг существовать в виде лишь записи в реестре отражает главную их суть—эмиссионный характер.А он,в свою очередь,показывает экономическое призвание—быть объектов инвестиций.Эмиссионные ценные бумаге в литературе иногда даже так и называют инвестиционными: это еще раз подчеркивает их роль в экономическом обороте4.

Так вот регулирование ценных бумаг как инвестиционных инструментов в первую очередь осуществляется в России Федеральным законом «О рынке ценных бумаг». Более того, нормы закона являются приоритетными по отношению к нормам ГК в силу принципа lex specialis derogat generali. Однако проблема как раз в том, что у этого закона совершенно иное юридическое предназначение.Будучи законом,проведенным и принятым не без участия Минэкономразвития, он регулирует отношения в первую очередь между квалифицированными инвесторами. Его задача—юридическое закрепление основныхвопросов эмиссии и обращения эмиссионныхценныхбумаг.Иными словами,речь идет о регулировании профессиональной инвестиционной деятельности.

Здесь и кроется главная проблема, на которую я бы хотел обратить внимание. Инвестиционная деятельность перестала бытьисключительно профессиональной,за последние годы всё больше и больше приобретая массовый характер. Главная причина этого — именно цифровизация и появление у рядовых граждан возможности беспрепятственно осуществлятьвыход на биржу: достаточно лишьнесколькихкликов на телефоне.Совершенно нетипичное и новое представление об инвестициях, которое, к сожалению, мы не можем позволить себе здесь раскрыть, изменило всю структуру инвестиционной деятельности.Так,только в январе 2021 г. было открыто 626 тыс. новых брокерскихсчетов5.Нельзя не отметитьи государственную политикупо вовлечению частныхинвесторов на биржу путем создания различных программ,самая известная из которых—налоговый вычет по ИИС.Доля частных инвесторов в торговле акциями составляет более 40 %6 — и несомненно их права как миноритариев и в особенности как инвесторов в первую очередь нуждаются в защите.

В то же время вышеупомянутый закон о «Рынке ценных бумаг» не может в полной мере это обеспечить, поскольку направлен на совершенно иное. Стало быть, законодательство нуждается в реформе, которая не только определила бы грамотно и однозначно положение бездокументарных ценных бумаг в системе объектов, но и обеспечила на должном уровне права частных инвесторов как держателей акций и облигаций. Заинтересованность в этом государства подтверждается не только ссылкой на роль права как искусства добра и справедливости, но и обеспечением политики,направленной на привлечение капитала частных инвесторов на биржу.

Криптоактивы и инвестиции. Эту сферу экономических отношений отечественное законодательство не регулирует совершенно. Радовать здесь может одно: мы в проблеме не одиноки, поскольку полноценного правового регулирования ни самих криптоактивов, ни тем более их инвестиционной стороны нет пока нигде в мире. Мы не

156

XVII.Инвестиции & инновации: правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности

станем рассматривать здесь определение статуса криптовалюты: слишком многое было уже сказано по этой проблеме и слишком мало еще сделано.Остановимся лучше на криптоактивах как объекте инвестирования.

Резкое повышение интереса частных инвесторов к биржам и различным активам привел к тому,что и на крипторынках наблюдался огромный приток капитала—именно за счет непрофессиональных игроков.И если в сфере классических инвестиций права граждан всё же защищаются как нормами закона, так и сложившейся судебной практикой, то в части криптоактивов инвесторам защитить свои интересы с юридической точки зрения крайне затруднительно.Более того,стоит отметить,что криптоактивы не ограничиваются одной лишь криптовалютой: всё больше распространяются сегодня NFT (уникальные токены, которые в отличие от криптовалюты не взаимоза- меняемы),блокчейн-токены и др.

Кроме этого, перед законодателем стоит непростая задача определить, в каком случае приобретение криптоактивов приравнивается к инвестициям, а в каких — это просто покупка. Примечательно здесь дело SEC против Telegram. В кратком изложении суть спора сводится к тому, что выпускаемые токены Gram юристы мессенджера рассматривали как товар и некоторую меру стоимости, в то время как представители SEC видели в них инвестиционный продукт.И хотя в этом деле победила государственная инспекция,статус криптовалюты сохраняет двойственность: просто покупка не является сама по себе инвестицией.Специалиств этой областиА.В.Майфатговорит, что необходимо рассматривать каждый подобный кейс в отдельности1.

Заключение. Подводя итог, хотелось бы еще раз подчеркнуть, что развитие информационных технологий не только в экономической жизни,но и в юридических институтах требует обратить на себя внимание.Повсеместная цифровизация в том числе и инвестиционной деятельности — один из вызовов, стоящих перед государством в наши дни.Законодателю предстоит провести сложную работу: с одной стороны,адаптировать уже существующие институты под изменяющиеся условия, с другой же — определить статус принципиально новых объектов в инвестиционном праве. Здесь крайне важно не только учитывать интересы экономического оборота, но и защищать права и интересы частных инвесторов.Тем не менее регулирование должно быть разработано как можно скорее. Иначе в игру вступит рынок—а его жесткие решения далеко не всегда согласуются с нашими представлениями о праве и справедливости.

Нальгиева Р.М.

Университет имени О.Е.Кутафина (МГЮА) Студент

Правовая природа экспериментальных правовых режимов в сфере цифровых инноваций: теоретические и практические аспекты

На сегодняшний день стремительно развивается цифровая экономика,внедряются новые технологии,продолжается процесс автоматизации всех возможных сфер деятельности. В связи с этим законодатель не успевает осуществлять правовое регулирование соответствующих общественных отношений. На практике возникают ситуации,когда разрабатываются инновационные решения,которые могли бы повлиятьна повышениеуровня экономики России,развитие конкуренции,увеличение рабочих мест,но их апробирование и последующее внедрение на практике осложнено различными барьерами,включая законодательными.В рейтинге «Глобального инновационного индекса —2020» Россия занимает 47 е место2.

Вцелях устранения законодательных (нормативных) барьеров,препятствующих созданию и развитию цифровых инноваций, активно разрабатывается модель «прорывного» регулирования таких инноваций. В связи, с чем был принят Федеральный закон от 31.07.2020 № 258 ФЗ «Об экспериментальных правовых режимах в сфере цифровых инноваций в Российской Федерации»3 (далее—Закон об ЭПР).

Впояснительной записке к этому законопроекту значится такое определение механизма экспериментальных правовых режимов,как «регуляторные песочницы» (англ.regulatory sandbox),под которыми понимается «особый правовой режим, устанавливаемый регулятором для финтех-стартапов и иных инновационных проектов, позволяющий последним проводить эксперименты в контролируемой среде под наблюдением регулятора»4. Термин

Market» // URL: https://ec.europa.eu/%20commission/presscorner/detail/en/IP_18_1403 (дата обращения: 28.09.2021).

157

VIII Студенческий юридический форум

произошел от понятия «помещение в песочницу» (англ.sandboxing) из отрасли информационных технологий,где оно описывает помещение новых программ в изолированную среду для безопасного запуска1.

Экспериментальный правовой режим (далее—ЭПР) подразумевает установку специальных исключений и дозволений, позволяющих субъектам — участникам «регуляторной песочницы» апробировать свои инновационные продукты и услуги без риска нарушения определенных законодательных актов.

В. Б. Наумов, Я. В. Бутримович, А. А. Котов совершенно точно, на мой взгляд, определяют значение регуляторных песочниц: «Эта конструкция может быть необходима в ситуациях, когда правовая система государства имеет избыточное регулирование определенных сфер,требующее высоких экономических затрат для выполнения всех общеобязательных требований,часть которых будет неисполнимой или практически неисполнимой,в связи с чем субъект правоотношений всегда будет находиться под угрозой наступления ответственности. Основным итогом участия в «песочнице» является получение ответа на вопрос о необходимости внесения законодательных изменений,блокирующих или затрудняющих использование тех или иных технологий,т.е.в рамках «песочницы» производятся кристаллизация и апробация потенциальных источников права в материальном смысле»2.

Стоит отметить, что до принятия Закона об ЭПР в стране вовсе отсутствовал такой правовой режимени После принятия Закона об ЭПР был закреплен порядок инициирования,установления,реализации,мониторинга реализации,определения реализации результатов экспериментальныхправовыхрежимов,установленытребования к участникам экспериментального правового режима,принципы и критерии допустимости установления таких режимов.

В статье 1 Закона об ЭПР определены 8 направлений,по которым допускается установление экспериментальных правовых режимов.Таким образом, государство определило сферы, где оно готово ослабить правовое регулирование в целях развития цифровых инноваций. Субъекты предпринимательской деятельности поддержали инициативу,предложив следующие проекты,для которых впоследствии были установлены ЭПР:

—проект оказания медицинской помощи с применением телемедицинских технологий (ПАО «МТС»);

—проект дистанционного заключения договоров об оказании услуг связи с использованием биометрических технологий (ПАО «МТС»);

—проект сервиса грузовых перевозок с использованием беспилотных авиационных систем (беспилотных летательных аппаратов),обеспечивающих доставку широкого спектра грузов от 0,1 кг до 500 кг (Фонд перспективных исследований);

—проект коммерческого использования беспилотного наземного транспорта—высокоавтоматизированных транспортных средств (ООО «Яндекс»; ООО «Яндекс Беспилотные Технологии»);

—проект внедрения систем поддержки принятия врачебных решений,использующих технологии искусственного интеллекта (ассоциация «Национальная база медицинских знаний»);

—проект сервиса для малого и среднего бизнеса по подбору оптимальных сфер и мест деятельности на базе больших данных (некоммерческая организация «Ассоциация больших данных»);

—проект исследований рутинной клинической практики на основе обезличенных данных из электронных медицинских карт (ООО «Дата матрикс»).

На примере проекта, представленного ООО «Яндекс», проиллюстрирую механизм работы ЭПР. Действующим законодательством о безопасности дорожного движения не допускается эксплуатация автомобилей без водителя, что значительно ограничивают развитие проводимого в настоящее время эксперимента по внедрению высокоавтоматизированных транспортных средств,запуска беспилотных такси3.Для реализации этого проекта был установлен ЭПР,который позволяет на сегодняшний день апробацию высокихтехнологий.Это яркий пример проявления послаблений в законодательном регулировании для развития инноваций.

Механизм «регуляторных песочниц» активно применяется во многих зарубежных странах.Первая «регуляторная песочница» была создана в Великобритании в 2016 г.Позже они были успешно внедрены в 11 странах (США, Австралии,Сингапуре и тд.).

Анализируя мировой опыт,можно сделать вывод,что у ЭПР есть как положительные аспекты,так и отрицательные.Последние проявляются в том,что государство,бизнес и общество оперируют самыми различными рисками, среди которых выделяются:

—риск,связанный с единообразным применением закона,

—риск причинения вреда потребителям,

1 Wahbe R., Lucco S. E.,Anderson T. E. et al. Efficient Software-Based Fault Isolation // URL: https://cs155.stanford.edu/papers/ sfi.pdf (дата обращения: 28.09.2021).

2 Наумов В.Б.,Бутримович Я.В.,Котов А.А.Обеспечение качества правового регулирования экспериментальных правовых режимов // Российское право: образование,практика,наука.2020.№ 3.С.42.

3 Ершова И. В., Петраков А. Ю., Цимерман Ю. С. Доктрина инновационного права на службе цифрового права // Вестник Университета имени О.Е.Кутафина (МГЮА).2020.№ 11 (75).С.194.

158

XVII.Инвестиции & инновации: правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности

—риск нарушения конкуренции в силу привилегированного положения участников «регуляторной песочницы»,

—риск превращения режима «песочницы» из добровольного в де-факто обязательный.

Е.А.Громова отмечает,что установление ЭПРсвязано с регуляторными «послаблениями»,которые могутповлиять на интересы и права потенциальных потребителей инновационных услуг или сервисов1.Сэтим невозможно не согласиться. Например, на данный момент ООО «Яндекс» является единственной компанией на территории России, которая запускает наземное беспилотное такси. Возникает закономерный вопрос, как будут устанавливаться цены для потребителей,если в данной сфере отсутствует конкуренция?

Определяя правовую природу ЭПР, в науке возникает немало дискуссий о соотношении ЭПР с другими правовыми режимами осуществления предпринимательской деятельности.По мнению большинства исследователей, преференциальный правовой режим осуществления предпринимательской деятельности, равно как и ЭПР, является разновидностью специального правового режима предпринимательской деятельности2.Данный вывод обосновывается тем, что введение специального правового режима предпринимательской деятельности, как и ЭПР, обусловлено необходимостью достижения стратегически важных для России целей: привлечения инвестиций в национальную экономику и развития цифровых инноваций.

Вместе с тем основными отличиями ЭПРот специальных правовых режимов осуществления предпринимательской деятельности,действующих в границах определенных территорий,являются:

1)Специальные правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности предполагают предоставление резидентам или участникам ряда льгот и преференций (например, налоговые и таможенные льготы). Установление же ЭПР не может являться основанием для предоставления налоговых льгот в соответствии с ч. 8 ст.5 Закона об ЭПР.

2)Согласно ст. 7 Федерального закона Закона об ЭПР предполагается, что срок ЭПР не должен превышать трех лет. Специальные правовые режимы осуществления предпринимательской деятельности устанавливаются на более длительный срок либо вовсе без такового (например,особые экономические зоны создаются на 49 лет).

Подводя итог небольшому исследованию, хочется отметить, что принятие профильного закона об ЭПР, имеет большой потенциал стимулирования инновационного предпринимательства,которое,в свою очередь,может оказать положительное влияние на социально-экономическое развитие России.

Неясова В.Ю.

Университет имени О.Е.Кутафина (МГЮА) Студент

Будущее рынка устойчивого финансирования в Российской Федерации

В течение последних нескольких лет заметен значительный рост социально ответственного инвестирования. Данный фактможно объяснитьценностями поколения миллениалов,которые больше другихозабочены этической стороной бизнеса3. Стремясь сократить вредное воздействие человека на окружающую среду, они повлияли на зарождение «сознательного капитализма»4 и рост популярности ESG-инвестиций.

ESG—это форма инвестирования,при которой приоритет отдается компаниям,ведущим бизнес на принципах экологичности, социальной ответственности и высокого качества корпоративного управления. Предполагается, что положительное влияние компании может быть оценено с точки зрения трех основных факторов:

(E) Environmental — окружающая среда. Здесь потенциальный инвестор обращает внимание, насколько компания активна в сфере защиты экологии. Это может проявляться, например, в создании эффективной системы управления отходами или контроле за вредными выбросами и загрязнением воздуха;

159