Учет результатов процесса реализации управленческих решений.

Термин «АУ» стал привычным применительно к финансово-несостоятельным предприятиям. Но только оценкой финансового состояния предприятия не выяснить истинной ситуации. Поэтому, в теории и практике АУ следует рассматривать многие другие факторы, связанные с всесторонней производственной деятельностью, учитывающие специфику состояния российской экономики, совокупность внешних и внутренних воздействий.

В общем виде АУ предприятием можно представить в виде схемы (рис. 1.1).

Рис. 1.1. Антикризисное управление предприятием

Антикризисное управление предприятием

Антикризисное управление предприятием включает в себя управление маркетингом, финансами, производством, персоналом и информацией. Особенностью антикризисного управления является более оперативная реакция на изменения, как вне предприятия, так и внутри него. В такой ситуации многократно возрастает потребность в анализе перспектив предприятия в целом, в выработке стратегии его дальнейшего развития. Только определившись с долгосрочными целями, выработав критерии оценки результата, можно помочь предприятию в решении его проблем.

Важной составляющей антикризисного управления является помощь команде менеджеров работающих на предприятии. Формирование и развитие таких команд так же является задачей, решаемой с помощью сотрудников компании.

Работа консультантов в сфере антикризисного управления направлена на выявление скрытого потенциала для развития предприятия. Как правило, выполнение рекомендаций консультантов сопряжено с необходимостью сбора и анализа текущей управленческой информации. В ходе консультирования специалисты компании способствуют созданию системы мониторинга и контроля на предприятии.

Маркетинг

При отсутствии спроса на свою продукцию предприятия являются нежизнеспособными. Поэтому выявление потребителей, анализ их потребности в товарах и услугах, разумно построенная стратегия продвижения — неотъемлемые составляющие антикризисного управления.

Для выработки маркетинговой стратегии специалисты компании создают систему сбора и анализа информации о потребителях и конкурентах. Такой подход позволяет гибко реагировать на изменения рыночной ситуации.

Одной из важных составляющих маркетинга является продвижение услуг. Разработка плана продвижения товара позволяет различным подразделениям предприятия предпринимать согласованные действия по информированию потребителей о товаре. Это, в свою очередь, дает возможность наладить максимально эффективное распространение продукции предприятия.

Еще одной возможностью вывода предприятия из кризиса является изменение ассортимента или разработка новой продукции, включающая планирование продвижения и сбыта. Как правило, ограничением на такие действия служат производственные возможности предприятия и наличие собственных уникальных разработок.

Производство

Понятие «производство» включает в себя недвижимость и оборудование, производственных рабочих, инженерно-технический персонал, операционные цепочки, а так же другие элементы.

Исходя из рыночных перспектив предприятия, составляются рекомендации по формированию эффективных производственных комплексов. Разрабатывается ряд мер по налаживанию производства пользующейся спросом продукции. Для этого необходимо провести анализ состава имущества предприятия, который позволяет определить недвижимость и оборудование, минимально необходимые для производства. Кроме того, в результате анализа выявляется неиспользуемое в обозримой перспективе имущество, и даются рекомендации по его дальнейшей продаже или консервации.

Специалисты компании занимаются подготовкой документов для регистрации прав на такую недвижимость, а так же сопровождением сделок с ней.

Для поддержания высокого качества выпускаемой продукции, одним из первоочередных мероприятий должен быть набор квалифицированного персонала, а в случае его отсутствия, обучение и развитие имеющегося персонала. С этой целью возможно проведение семинаров и тренингов.

Для проведения набора или массового увольнения работников могут быть разработаны различные варианты действий администрации предприятия, а так же оказана помощь во взаимоотношениях с центрами занятости.

Финансы

Финансовый анализ позволяет выявить потребность предприятия в инвестициях, а так же показывает области управления, требующие изменения. Одним из результатов такого анализа может быть выработка специалистами компании рекомендаций по управлению недвижимостью предприятия. Продажа имущества позволит, помимо экономии на налогах, привлечь дополнительный оборотный капитал, а так же снизить бремя расходов по содержанию этого имущества.

Исходя из потребностей внешнего финансирования, специалисты компании разрабатывают бизнес-планы и инвестиционные предложения по привлечению средств на предприятие. При этом учитываются возможности пополнения оборотного капитала за счет экономии собственных средств и оптимального распоряжения имуществом предприятия.

Важной составляющей работы по управлению финансами является оптимизация налоговых платежей, разработка системы учета затрат, постановка управленческого учета на предприятии. Анализ договорных отношений с точки зрения финансовой эффективности позволяет разработать оптимальную систему бухгалтерского учета для каждого конкретного предприятия.

Необходимо в итоге сформировать основные принципы антикризисного управления (и не только антикризисного, но несоблюдение этих принципов руководителями может привести к весьма плачевному положению предприятия):

1. Единство целей управления на разных уровнях иерархии .

2. Принцип адекватности – в процессе управления руководитель и члены его команды должны принимать решения, адекватные реальной ситуации, стараясь по мере необходимости согласовывать их с основными кредиторами предприятия.

3. Системный подход к решению поставленных задач – необходимо помнить. Что предприятие это большая система, состоящая из множества взаимосвязанных элементов. «Сбой» в одном элементе может повлечь за собой резкое снижение (повышение) эффективности ее работы. Для этого необходимо постоянно анализировать политические, социальные, региональные, экономические, финансовые, правовые и технические аспекты развития предприятия.

4. Целенаправленность – эффективное управление возможно только при наличии глубоко проработанного плана функционирования предприятия, который постоянно совершенствуется, исходя из меняющейся ситуации. Данный план должен базироваться на миссии предприятия, из которой вытекают локальные цели, поставленные на данный период времени.

5. Выделение в управлении ведущего звена – определение (выбор) приоритетной цели.

6. Принцип оптимальности – необходимо принимать решения так, чтобы определенные критерии оптимальности имели экстремальное значение при некоторых ограничительных условиях. Различные ограничения и их комбинации обусловливают получение различных вариантов управленческих решений.

Тема 19. Международные финансовый менеджмент. Краткосрочные инструменты международного финансового рынка.

Специфическими задачами международного финансового менеджмента являются:

• Определение характера возможного влияния международного события на финансовую деятельность корпорации;

• Принятие адекватных финансовых решений, «эксплуатирующих» последствия этого события (в случае их позитивного характера) или «изолирующих» корпорацию от этих событий (в случае их негативного характера);

• Прогнозирование такого рода событий с целью принятия превентивных финансовых решений.

Речь идет о тех событиях, которые отражают текущее состояние и будущие изменения валютного курса, процентных ставок и уровня инфляции за рубежом, а также финансовые условия деятельности корпорации, определенные законодательными и нормативно – правовыми актами страны, в которой корпорация приобретает статус «нерезидента».

Инструменты краткосрочного финансового действия можно подразделить на:

1. евровалютные, номинированные в евровалюте, что определяет альтернативный характер стоимости их покупки и продажи;

2. номинированные в национальной валюте и попадающие в сферу денежно – кредитного регулирования страны – эмитента, что отражается в конечном счете на формировании их стоимости.

Следует заметить, что развитие международной банковской жизни и прежде всего – возникновение евробанков и транснациональных банков делает указанные инструменты доступными как для резидентов, так и нерезидентов.

Целью эффективного управления оборотным капиталом в международных условиях является:

• с одной стороны, максимизация общего корпоративного дохода посредством размещения краткосрочных инвестиций и создания баланса наличности в различных валютах и по различным странам;

• с другой стороны, минимизация издержек заимствования путем проведения его в различных странах и на различных денежных рынках.

Данная цель имеет реальный смысл для корпораций, ориентированных как на внешний, так и внутренний рынок, и тем более – для транснациональных компаний. Однако, мало чем отличаясь от других корпораций по набору финансовых инструментов краткосрочного характера, ТНК имеет выбор в том, как управлять денежными потоками – централизованно или локально. Наличие равновеликих, но разнонаправленных денежных потоков в ТНК обусловливает необходимость централизованного управления.

Каждая структурная единица ТНК имеет счета поступлений и счета к оплате, а также другие источник притока и оттока денежных средств, номинированных в различных валютах. Вероятностные различия в соотношении требований и обязательств по балансу различных дочерних компаний в одной и той же валюте и с одинаковой срочностью могут вызвать (в случае раздельного управления) «лишнее» хеджирование открытой валютной позиции путем проведения специальной валютной операции, в то время как объединенное управление – неттинг предполагает исчисление общей корпоративной позиции ТНК по каждой валюте и тем самым создает условия для «естественного» (внутрифирменного) хеджирования (открытая длинная валютная позиция одной «погашается» открытой короткой валютной позицией другой дочерней компании).

Неттинг может дать следующие положительные результаты:

1. сокращение издержек по хеджированию как в случае взаимного погашения составляющих суммарную величину корпоративной валютной позиции ТНК, так и в случае их однозначного суммирования, а значит ее увеличения, если возможна при этом экономия на маштабе;

2. получение дополнительного дохода путем создания спекулятивной валютной позиции;

3. снижение налоговых выплат.

Для достижения указанных результатов технология финан­сового менеджмента предполагает применение особых прие­мов - лидинга и лэггинга. Первый связан с сознательным «опережением», а второй — с сознательным «за­паздыванием» расчетов по одной из внешнеторговых операций. Таким образом, если корпорация по одной сделке имеет обяза­тельства в определенной валюте и на определенную дату, а по другой - платежные документы с готовностью уплатить в ее пользу такое же количество указанной валюты, то финансо­вый менеджер может (если позволяют условия второй сделки): совместить дату платежа по обеим сделкам, ожидая понижение курса иностранной валюты и пытаясь застраховаться от этого события или замедлить поступления в этой валюте, ожидая по­вышение ее курса и надеясь на спекулятивный доход. Возмож­ны и другие варианты применения лидинга и лэггинга (включая варианты, обусловленные составом целого портфеля валют, оп­ределяющих денежные потоки корпорации), однако они не ме­няют принципиальную схему их использования. Более значи­мым для менеджера является знание особенностей валютного законодательства той или иной страны, существенным образом влияющее на сроки и скорость денежных потоков ТНК и внося­щее тем самым определенные коррективы в управление этими потоками.

Проводя централизованное управление (неттинг) денежны­ми потоками, выраженными в определенной валюте, можно добиться определенного экономического эффекта. Вместе с тем естественная для ТНК валютная диверсификация платежей и поступлений открывает новый аспект рассмотрения достоинств такого управления. Действительно, именно оно позволяет ис­пользовать диверсификацию в качестве естественного инстру­мента хеджирования, что можно иллюстрировать конкретным (но упрощенным с точки зрения числа валют и других условий) примером. Допустим, что некая американская промышленно-торговая компания «А» закупает во Франции хлопчатобумаж­ную ткань и реализует произведенную продукцию (джинсы) как в этой стране, так и в Англии. Денежные потоки (на одну и ту же дату) можно представить в следующем виде (см. табл. 1).

Таблица 1

Внешние денежные потоки промышленно-торговой компании «А», д. е.

Если бы компания проводила управление денежными пото­ками раздельно по странам и соответствующим валютам, то ей пришлось бы прибегать к хеджированию (закрытию открытой валютной позиции) с помощью форвардных контрактов на про­дажу 500 тыс. ф. ст. и на покупку 880 тыс. евро (2 200 000 - 1 320 000). Неттинг же предполагает управление валютным риском на ос­нове исчисления суммарной корпоративной валютной позиции путем пересчета открытой валютной позиции по каждой иност­ранной валюте в национальную (в данном примере - в дол­лары).

Если в целях данного примера принять приближенные кур­сы на 6 марта 2002 г. GВР/USD=1,4 и ЕUR/USD =0,8, то имеет место приближенный баланс требований и обязательств в 700 тыс. долл. и суммарную корпоративную позицию компании следует считать закрытой (произошло невольное, естественное хеджирование). Но поскольку вероятность изменения текущих курсов на дату исполнения контрактов компании существует, то и сложившееся хеджирование носит относительный характер. Фактическая диверсификация позволяет соизмерить ука­занные изменения по используемым валютам и тем самым их последствия, что можно выразить следующим образом:

1) если изменения в валютных курсах носят равновеликий и сопряженный характер, т. е. иностранные валюты отклоняются в стоимости по отношению к национальной валюте (в нашем примере - к доллару) в одну сторону, то они не приведут к нарушению первоначального (контрактного) баланса счетов к получению (требований) и счетов к оплате (обязательств), а зна­чит, эффект естественного хеджирования сохранит свою силу в течение всего контрактного периода;

2) если же указанные изменения носят противоположный характер, то естественное хеджирование скорее произойдет раздельно внутри совокупности счетов к получению и счетов к оплате.

Необходимо заметить, что естественное хеджирование в ус­ловиях неттинга и диверсификации не исключает полностью ва­лютный риск, а значит, и применение традиционных форм хед­жирования (например, форвардного контракта). Можно пред­положить, однако, что при наличии у компании большого чис­ла денежных потоков в различных валютах, но в малых объе­мах такая альтернатива естественному хеджированию малове­роятна из-за значительных совокупных издержек.

Эффективное управление оборотным капиталом ТНК (по­мимо рассмотренных способов и инструментов) в условиях необ­ходимости создания определенного запаса (резерва) наличности в дочерних компаниях может включать в себя и так называемый пулинг. Суть пулинга состоит в том, что текущие по­требности в наличности каждой из дочерних компаний удовлет­воряются из центрального пула. Эффект подобного управления запасами состоит в том, что размер центрального пула может быть существенно меньше суммарной величины требуемых за­пасов наличности по подразделениям ТНК в случае локального управления.

Данный эффект может быть достаточно точно измерен на основе расчета и сравнения потребности ТНК в наличности. В случае с локальным управлением использует­ся следующее выражение (с известной долей условности и уп­рощения):

(Wus + Wuk) + 1.64 (Qus + Quk), где Wus и Wuk- ожидаемые требования на оборотный капитал в целях оперативного управления, соответственно, в США и Ан­глии;

Qus и Quk - стандартные отклонения от расчетных значений потребностей в денежных средствах, соответственно, в США и Англии.

В текущей финансовой деятельности любая компания (будь-то национальная или транснациональная) сталкивается с необ­ходимостью эффективного финансирования оборотного капита­ла и инвестирования свободных денежных средств. Междуна­родный финансовый рынок располагает альтернативными источ­никами и инструментами и создает мотивы для соответствую­щих финансовых решений, максимально приближая их к опти­мальному значению.

Определенная конъюнктура мирового финансового рынка может подвергнуть сомнению необходимость обращения к бан­ковским источникам финансирования и инструментам инвести­рования, заставляя компанию принимать в этих целях иные финансовые решения. Своеобразным альтернативным источни­ком финансирования может выступить размещение на финан­совых рынках ее коммерческих бумаг (например, краткосроч­ных коммерческих векселей).

Коммерческие бумаги представляют собой необеспеченные обращающиеся обязательства (обычно простые векселя) с боль­шими номиналами (100 тыс. долл. и более). Сроки погашения по­добных обязательств колеблются в различных странах от 14 до 270 дней (чаще всего - от 30 до 90 дней). Для коммерческих бумаг со сроком погашения свыше 270 дней обычно в большин­стве стран требуется официальная регистрация в соответствую­щих органах власти, что удорожает их эмиссию, а также удли­няет срок подготовки эмиссии к выпуску.

Процентная ставка по коммерческим бумагам близка к процентной ставке по депо­зитным сертификатам как активу со сравнимым риском для профессиональных инвесторов. Эта ставка, однако, как прави­ло, ниже ставки по первоклассным кредитам, что делает фи­нансирование с использованием коммерческих бумаг более пред­почтительным, чем обычное банковское заимствование.

Обычно размещение коммерческих бумаг требует получе­ния кредитного рейтинга в одном из общепризнанных рейтинго­вых агентств, что увеличивает дополнительные издержки финанси­рования для фирм, использующих этот источник.

Банковские краткосрочные займы являются, как правило, прямыми, необеспеченными кредитами обычно на период до 90 дней. Они предоставляются для финансирования какой-либо специальной сделки и возвращаются в единой сумме (с процен­тами) в срок погашения после того, как фирма получила деньги от завершения соответствующей сделки. Кредитный договор оформляется в виде простого векселя, который подписывается заемщиком и в котором указываются условия кредита (величи­на, процентная ставка, срок, место платежа).

Регулярное краткосрочное банковское финансирование кли­ента (его постоянных и прогнозируемых потребностей в оборот­ном капитале для финансирования текущих активов) предос­тавляется обычно в виде открытия кредитной линии. Кредит­ная линия представляет собой при нормальных условиях рынка ссудных капиталов неоформленное юридическое обязательство банка, о котором фирма уведомляется заранее (например, по телефону).

В слаборазвитых или транзитных странах кредитные линии юридически оформляются. В такой форме, однако, они менее выгодны как для банка, так и для заемщика. Что касается бан­ка, то средства кредитной линии, как правило, учитываются как внебалансовые позиции банка-кредитора, требуя увеличе­ния его капитальных позиций. Заемщику это обходится ростом общей стоимости финансирования, поскольку на величину не­использованной кредитной линии банк будет начислять огово­ренные заранее комиссионные (порядка 0,5-2,0% в зависимос­ти от кредитоспособности заемщика).

В некоторых странах, где законодательство и эккаунтинговые нормы это позволяют, банки могут предоставить финанси­рование клиенту в форме овердрафта. Овердрафт - это линия кредита, против которой клиент может выписать чеки до опре­деленной максимальной суммы. Овердрафтные линии часто в практике международного кредита предоставляются из года в год, превращаясь в форму среднесрочного финансирования. При этом заемщик платит процент только по дебетовому остатку.

На развитых конкурентных кредитно-финансовых рынках банковские проценты базируются, как правило, на тех же фак­торах, что и процентные ставки по ценным бумагам сравнимых характеристик (срок объема финансирования, риск). К подоб­ным ценообразующим факторам относятся как безрисковая нор­ма дохода, так и рисковая премия, зависящая от кредитного рейтинга заемщика и состояния рынка.

Эффективная (или действительная) стоимость кредита бу­дет варьироваться в зависимости от того, какой из видов начис­ления процентной ставки используется в данном типе междуна­родного финансирования.

Кроме указанного выше фактора на эффективную стоимость кредита влияет требование о компенсационном балансе, кото­рое обязывает заемщика держать на депозитном счете (как пра­вило, процентном) в банке-кредиторе некоторую сумму денег. Банк рассматривает такую сумму по меньшей мере как обеспе­чение оплаты своих операционных расходов.

Еврорынок является одним из важнейших сегментов между­народного финансового рынка. Учитывая то, что общая харак­теристика этого рынка (включая понятие евровалюты) уже известна, считаем необходимым остановиться лишь на том, что представляет интерес с точки зрения принятия финансового ре­шения перед лицом альтернативных инструментов денежного рынка. Напоминания заслуживают только те моменты его воз­никновения и развития, которые так или иначе затрагивают его сущностные черты, а именно:

а) ограничительные законодательные меры США в сфере движения капиталов и банковской деятельности привели к по­явлению первой евровалюты - евродоллару;

б) выведение из зоны действия национального законодатель­ства ряда других конвертируемых валют (фунта стерлингов, немецкой марки, японской йены, французского франка) созда­ло особые условия формирования спроса и предложения этих денежных единиц, ставших евровалютами;

в) отсутствие минимальных резервных требований по евро­валютам спровоцировало создание сети евробанков, устойчи­вое финансовое положение и развитие которых обусловлива­лось возможностью использования ими более привлекательных для клиентов ставок привлечения и размещения.

Последнее означает, что клиент мог «продать» активы доро­же, а «купить» их дешевле в евробанке, нежели в ином банке, не являющемся таковым.

Безусловно, подобные общие суждения не могут освободить от рассмотрения более детальных и конкретных вопросов оцен­ки краткосрочных финансовых инструментов евровалютной но­минации (выраженных в евровалюте) в качестве альтернатив­ных при инвестировании и финансировании. Речь идет, прежде всего, о доходности и стоимости евровалютных инструментов. Необходимо иметь в виду, что инвестирование и заимствова­ние за рубежом с применением как евровалютных, так и обыч­ных инструментов сопряжено с издержками, не возникающими при обращении к внутреннему рынку. Эти издержки связаны с необходимыми в этих случаях валютно-обменными операциями на спот - и форвард-рынке с целью приобретения финансовых инструментов в определенной валютной номинации и избежания валютного риска. Учет этих трансакционных издержек при рас­чете доходности обусловливает такое понятие, как «покрытая доходность», являющаяся неизбежной составляющей сравни­тельного анализа финансовых инструментов иностранного про­исхождения. Расчет покрытой доходности евровалютного инст­румента для инвестора или заемщика производится по той же формуле, что и в случаях с инструментами неевровалютной

Особенности евровалютных инструментов и заключается в следующем:

1) решения о выборе среди евровалютных инструментов мож­но принимать в переговорах с одним контрагентом-евробанком, получив от него информацию о процентных ставках по инстру­ментам с различной евровалютной деноминацией (в долларах, евро, фунтах стерлингов и т. д.);

2) имеющиеся определенные различия в доходности между евровалютными инструментами и сосредоточение их в одних ру­ках - в руках евробанка создают условия для проведения эф­фективной арбитражной сделки без опасений относительно того, что полученная арбитражная прибыль уйдет на компенсацию политического риска (при конвертации дохода), как это случа­ется с вовлечением в арбитражную сделку резидентов страны происхождения валюты (т. е. в случае с неевровалютными фи­нансовыми инструментами);

3) евровалютные инструменты, как это уже подразумева­лось выше, практически ограждены от странового, политичес­кого риска. По меньшей мере он ограничен действиями прави­тельства страны базирования евробанка и в одинаковой степени воздействует на все те евровалюты, с которыми данный банк работает. К тому же более высокий уровень «разброса» (диффе­ренциации) покрытой доходности неевровалютных финансовых инструментов различной валютной деноминации свидетельству­ет о том, что на этом рынке воздействие политического риска значительнее, чем на евровалютном. Отличительные признаки обращения евровалютного инст­румента обусловливают и определенные особенности формиро­вания евровалютных процентных ставок. На межбанковском рынке евровалютных инструментов применяется ставка LIBOR, которая в операциях с клиентами явлется базисной, и стоимость клиентского кредитования с учетом кредитоспособности конк­ретного заемщика приобретает значения по форме «LIBOR плюс». LIBOR является рыночной ставкой предложения с еже­дневной котировкой ведущих лондонских банков. Можно пред­положить, что период, в котором эта ставка существенно не изменяется, может стать ориентиром для краткосрочного кре­дитования или установления протяженности ролл-оверного пе­риода в средне- и долгосрочном кредитовании, т. е. еврокредито-вании. Считается, если срок погашения кредита превышает 6 мес, то необходимо устанавливать плавающую процентную ставку на базе LIBOR,с пересчетом клиентской ставки на каж­дый последующий ролл-оверный период (т. е. период с фиксиро­ванным значением стоимости кредита). Таким образом, банковс­кий и клиентский кредитный риск, связанный с изменением ставки LIBOR, ограничивается ролл-оверным периодом, что тем самым создает условия для долгосрочного кредитования (до 10 лет) с очевидным признаком внутреннего хеджирования, присущего кредитованию с плавающей ставкой.

К евровалютным инструментам краткосрочного характера относятся банковские депозиты с такими стандартными срока­ми погашения, как 30 или 90 дней. Ставка такого депозита фик­сируется на период погашения, что и объясняет его краткос­рочный характер. По аналогии с депозитной деятельностью обыч­ного банка евробанк может выпускать и более ликвидные евро­валютные инструменты в виде депозитных сертификатов, но­минированных в различных евровалютах и обращающихся на вторичном рынке. Более высокий уровень ликвидности данного инструмента обусловлен тем, что он исключает те ограничения и финансовые потери, которые характерны для владельца сроч­ного депозита, в случае преждевременного списания с него денежных средств. Международная банковская деятельность имеет опыт открытия депозитных сертификатов, номинирован­ных в СДР (с 1981 г. некоторые банки, базирующиеся в Лондо­не, стали предлагать такой банковский продукт).

К евровалютным инструментам небанковского характера от­носят евроноты и еврокоммерческие бумаги. Евроноты являются краткосрочными векселями, номинированными в евровалюте и эмитированными корпорациями и правительствами. Евроноты выпускаются вне страны, в валюте которой они номинированы. Обычно они эмитируются на возобновляемой основе. Процент­ные ставки по евронотам изменяются каждый раз, когда они ролл-оверуются, т. е. осуществляется эмиссия их очередного транша. Еврокоммерческими бумагами называют те евроноты, которые не имеют банковской поддержки в форме кредитной линии и гарантированного размещения по согласованной цене. В целом небанковское краткосрочное международное финансиро­вание евровалютного типа имеет сильное сходство с получени­ем средств с помощью обычных коммерческих бумаг. Тем не менее между ними существуют некоторые различия по следующим признакам: а) сроки погашения евровалютных инструментов длиннее; б) евровалютные инструменты имеют развитый вто­ричный рынок; в) инвестиционная база евровалютных инстру­ментов значительно шире; г) требования к эмитентам еврова­лютных инструментов ниже.

На выбор компанией метода международного краткосроч­ного финансирования или инвестирования воздействуют такие условия финансового рынка, как относительные процентные ставки, ожидаемые изменения валютных курсов, ставки нало­гов и доступность форвардных контрактов по соответствующей валюте. Так, если для валюты, в которой та или иная компания планирует номинировать международное финансирование или инвестирование, существует рынок форвардных контрактов (т. е. данная валюта имеет форвардные котировки), то ее целью при осуществлении соответствующей операции будет в первом случае минимизация процентных выплат, а во втором - макси­мизация процентного дохода с помощью инструментов данного рынка.

При расчете стоимости конкретного инструмента заимство­вания (в целях последующего его сравнения с альтернативны­ми) финансовому менеджеру необходимо оперировать не номи­нальной, а эффективной (действительной) процентной ставкой, учитывающей издержки дополнительных условий по заимство­ванию. Подобный расчет проводится на основании учета: а) типа номинальной ставки (простой, сложный процент или дисконт­ный базис); б) размера компенсационных требований; в) разме­ра налоговых платежей; г) ожидаемых трансакционнных издер­жек по валютному обмену в период возврата кредита.

Возможность использования форвардных контрактов в схе­мах международного финансирования и инвестирования во мно­гом предопределяет обращение той или иной компании к меж­дународному денежному рынку. Форвардный контракт выпол­няет следующие функции: а) служит хеджированию валютного риска, возникающего при переводе сумм погашения при заим­ствовании и дохода при инвестировании; б) создает возможность сравнения доходности или стоимости финансовых инструментов иностранного происхождения с доходностью или стоимостью таковых отечественного происхождения.

Применение форвардной операции при финансировании и инвестировании облегчает процесс принятия финансового ре­шения относительно использования внешних источников.

Инструменты долгосрочного международного финансового рынка

Портфельные инвестиции имеют четко выраженный меж­дународный аспект. Обращаясь к международным инструмен­там долгосрочного инвестирования и финансирования, сравни­вают их доходность и степень риска относительно различных стран их происхождения, а также оценивают относительную выгоду международной диверсификации инвестиционного порт­феля, включая возможность снижения рисков.

Если отечественный инвестор изучает возможность покупать иностранные активы, то при оценке ожидаемого финансового результата следует учитывать три составляющие:

1) ожидаемый дивидендный доход;

2) ожидаемое изменение стоимости активов на локальном рынке;

3) ожидаемое изменение валютного курса. Целесообразность приобретения долгосрочного зарубежного

инструмента инвестирования выясняется, как правило, на ос­нове сравнения финансового результата от этой операции с та­ковым от аналогичной операции с инструментом отечественного происхождения. В англоязычной рекомендуемой литературе тех­нология подобного финансового решения имеет формализован­ное обоснование, конечным итогом которого при определенных упрощениях (игнорирование трансакционных издержек, опре­деленных видов риска и т. п.) является неравенство:

SR+ P_f + Ef >Pd+Ed,

где SR - ожидаемые ежегодные средние отклонения валют­ного курса;

Pf - ожидаемый средний дивидендный доход на акции оте­чественного происхождения;

E - ожидаемый средний дивидендный доход на акции ино­странного происхождения;

Pd - ожидаемые средние отклонения рыночной стоимости ак­ций отечественного происхождения;

Ed - ожидаемые средние отклонения рыночной стоимости акций иностранного происхождения.

Левая часть неравенства показывает с определенной долей приближения ожидаемый средний ежегодный финансовый ре­зультат инвестирования в акции иностранного происхождения, а правая ~ отечественного происхождения. Простое преобразо­вание данного неравенства дает более наглядную и удобную форму его использования в процессе принятия инвестиционно­го решения:

SR > (Pd - Pf) + (Ed - Ef )

Неравенство показывает, что зарубежные акции являются лучшим инструментом инвестирования даже в том случае, если они по совокупности уступают отечественным по ожидаемому среднему дивидендному доходу и по средним отклонениям в рыночной стоимости. Это тот случай, когда ожидаемые ежегод­ные средние положительные (в сторону его повышения) откло­нения курса валюты номинации зарубежных акций окажутся выше тех их значений, которые равнозначны простой компен­сации за их низкую продуктивность.

Предложенные выше неравенства дают возможность оценить финансовый результат инвестирования в различные (относитель­но страны происхождения) инструменты без учета особенностей налогообложения в странах-эмитентах. Между тем различия в обложении компонентов доходов от инвестиций, а также раз­личные ставки этого обложения в разных странах сказываются на результатах инвестирования. Это позволяет предположить, что инвестиционное решение, принятое с учетом издержек на­логообложения, является более обоснованным.

Приобретение финансовых инструментов (акций) иностран­ного происхождения ведет к явлению международной диверси­фикации финансовых активов, финансового портфеля компа­нии-инвестора. Насколько международная форма диверсифика­ции предпочтительнее отечественной. Из теории финансового портфеля известно, что чем меньше уровень корреляции внут­ри портфеля между его составляющими активами (иными сло­вами, чем выше уровень их взаимной независимости), тем боль­ше эффект диверсификации с точки зрения снижения риска. Однако если рассматривать чувствительность однородного (сфор­мированного из инструментов отечественного происхождения) портфеля к переменам в отечественной экономике, то обнару­живается влияние этих перемен на все входящие в него цен­ные бумаги без особого исключения. Это и способствует фор­мированию положительного финансового результата от между­народной диверсификации, что подтверждается данными меж­дународной статистики.

Тем не менее вышеизложенное не может быть основанием для безоговорочной ориентации на международный финансовый портфель. Принятие такого финансового решения должно учи­тывать фактор возникающего в связи с международной дивер­сификацией валютного риска. Достаточно очевидно, что поло­жительное решение относительно международной диверсифи­кации возможно в условиях такой рыночной конъюнктуры, ког­да выгода от ее осуществления перевешивает возможные поте­ри от колебаний валютных курсов. Необходимо иметь в виду, что уровень данной составляющей риска финансового портфеля зависит не только от изменчивости валютного курса, но и от того, в какой степени валютный курс и доходность ценных бу­маг (акций) зависят друг от друга и насколько широко (с точки зрения числа стран и валютной номинации) диверсифицирован портфель.