11 Модели рынка ценных бумаг

    Первичный рынок. Эмиссия ценных бумаг

    Рыночные экономики демонстрируют различные модели рынка ценных бумаг. Чем более дробной, розничной является собственность, тем ближе мы к англо-американской модели, к рисковому финансированию экономического роста через акции, к подавленной роли долговых обязательств, к крайней диверсификации финансовых инструментов и институтов, к вытеснению банков как собственников и операторов фондового рынка. И, наоборот, чем более оптовой, состоящей из крупных кусков и контрольных пакетов является в стране структура акционерных капиталов, тем большую роль, как собственники предприятий, играют банки, тем более “долговой характер” носит экономика и тем менее значимы рынок акций и небанковские финансовые посредники.

    Англо-американская модель финансирования хозяйства, основанная на раздробленных акционерных капиталах, массовости розничных инвесторов в акции и преобладании рынков акций над долговыми обязательствами в структуре финансирования во многом противоположна долговым экономикам Японии, Франции и Германии, основанным на так называемом капитализме “держателей крупных пакетов акций” и рынках долговых обязательств.

    Англо-американская модель рынка ценных бумаг. В англо - американской модели существенно выше в структуре собственности доля розничных инвесторов и представляющих их институтов коллективного инвестирования; ниже доля собственности государства и крупных корпоративных структур или банков; существенно меньшее значение в составе акционерных капиталов имеют контрольные пакеты. Обеспечивается высокая степень дробности в собственности на акционерные капиталы. Важнейшим стимулом и источником доходов для акционеров и менеджмента является повышение рыночной стоимости компаний, выявляемое на открытом рынке акций. Англо-американская модель традиционно отличается большей открытостью, меньшим провинциализмом (меньше ограничений на трансграничное движение капиталов, конвертируемость валюты, свободнее доступ иностранных эмитентов, инвесторов и финансовых посредников). При этом на либерализованных рынках возникает сильный государственный надзор, обеспечивающий честное ведение бизнеса и снижение рисков.

    Всё более высокой становится насыщенность хозяйственного оборота денежными ресурсами (монетизация). Возникает устойчивая тенденция к диверсификации структуры финансового рынка, росту его объёмов, позитивной конъюнктуре цен, снижению рисков, возникновению новых сегментов и инновационных финансовых продуктов. Рынок ценных бумаг становится массовым, ликвидным, он во всё большей мере приобретает международный характер. Фондовый рынок становится основным источником инвестиций в реальный сектор (доля банковских кредитов в финансировании сокращается). Наиболее крупным сегментом рынка ценных бумаг становится рынок акций, долговые инструменты начинают носить подчиненный характер. Начинают быстро нарастать ресурсы институтов коллективного инвестирования; всё более крупными и устойчивыми становятся банки и другие финансовые институты; доля коммерческих и сберегательных банков и традиционных банковских продуктов в финансовых активах, в структуре финансирования хозяйства быстро снижается. Финансирование венчурных проектов - новых компаний, несущих на себе высокие уровни риска - в значительной мере осуществляется через рынок акций. Характерно большее отделение коммерческих банков от рынка корпоративных ценных бумаг, страховых продуктов и др. Финансовые институты являются более специализированными в сравнении с моделью универсального банковского дела в Германии и в целом в континентальной Европе, широко используется концепция специализированных банков (например, инвестиционных банков или, что то же самое, брокерско - дилерских компаний).

    Германская модель рынка ценных бумаг. В германской модели существенно ниже в структуре собственности доля розничных инвесторов и представляющих их институтов коллективного инвестирования; выше доля собственности государства и крупных корпоративных структур; существенно большее значение в составе акционерных капиталов имеют контрольные пакеты и вертикальные участия. Соответственно, важнейшую роль начинают играть банки как крупные инвесторы в акционерные капиталы хозяйства. Повышение рыночной стоимости компании на открытом рынке не является важнейшей целью менеджмента, большее внимание отдается росту объёмов, производительности, качеству продукции.

    Несмотря на то, что все атрибуты рыночной экономики налицо, степень централизации в принятии решений, роль в этом государства и немногих крупнейших собственников, масштабы административного вмешательства и размеры государственной собственности выше, чем в англо-саксонской модели.

    Финансовое посредничество в рамках германской модели осуществляется на основе “континентального банковского дела” или, что то же самое, “универсального банковского дела”). Традиционно делаетсябольший акцент на денежные ресурсы, находящиеся внутри страны, и внутренний финансовый рынок. Высока роль банков как акционеров промышленных и других нефинансовых компаний, при этом значимая часть предприятий подконтрольна банкам или их группам.

    Финансовый рынок носит преимущественно долговой характер (банковский кредит, облигации) притом, что рынок акций имеет подчиненное значение. Инновационная функция финансового рынка - финансирование венчурных проектов - осуществляется, в основном, не через акции, а через долговые инструменты. Выше доля коммерческих банков в финансовых активах страны. Банки являютсяуниверсальными, действуя как на рынке традиционных банковских продуктов (кредиты, депозиты, расчёты), так и в качестве профессиональных участников на рынке ценных бумаг (создавая при этом часто специализированные филиалы и дочерние компании по операциям с ценными бумагами, прежде всего на центральных рынках Франкфурта и Лондона). Институты коллективного инвестирования(представляющие, в конечном счете, розничных инвесторов) играют относительно меньшую роль, чем в англо-саксонской модели. Структура финансовых продуктов проще, чем в англо-саксонской модели,финансовые рынки менее диверсифицированы и носят менее инновационный характер.

    Смешанные модели

    В реальной жизни, особенно в рамках интернационализации хозяйственной жизни, непрерывно происходит сближение рассмотренных моделей индустриальной рыночной экономики и, соответственно, становится всё существеннее схожесть или даже совпадение организации финансовых рынков. Так, и США, и Германия показывают примеры конвергенции двух систем финансирования хозяйства.

    С начала 90-х г. г. в Германии придают огромное значение расширению рынка акций и прежде всего его международной компоненты, финансированию через него венчурных компаний, усилению надзора за банками - профессиональными участниками рынка, преодолению конфликтов интересов и понижению рисков, возникающих на рынке ценных бумаг, и защите прав инвесторов. Осуществлена адаптация германского законодательства в области ценных бумаг к директивам ЕС, которые, в свою очередь, максимально учитывают опыт США в раскрытии информации, обеспечении честных торговых практик, предотвращении манипулирования и инсайдерской торговли. Постоянно растет и является самой высокой в мире доля иностранных эмитентов на Франкфуртской фондовой бирже (в 1998 г. 79% численности компаний, прошедших листинг), c1992 г. осуществляется концепция создания во Франкфурте нового мирового финансового центра (FinanzeplatzDeutschland) (в контексте конкуренции с Лондоном и Парижем) и политика слияний и объединений с другими иностранными центрами торговли финансовыми активами (проектыEUREX, Паневропейской биржи, Euronext).При этом возникает тенденция кдиверсификации профессиональных участников финансового рынка и финансовых инструментов. С конца 90-х г.г. начинается массовый переход крупных германских компаний на именные акции вместо предъявительских с тем, чтобы иметь возможность взять капиталы на самых крупных рынках капиталов в США, соответствовать привычным требованиям американских инвесторов к акциям. Осуществляется проект создания так называемых новых рынков через которые молодые компании роста могли бы привлекать средства для своего развития у международных инвесторов (обязательное ведение отчетности по международным стандартам, на английском языке) и т.д.

    С другой стороны, в США во всё большей мере с конца 70-х г.г. коммерческие банки осуществляют операции на рынке корпоративных ценных бумаг, и возникает тенденция к созданию финансовых холдингов, в которых дочерними компаниями банков станут фирмы, торгующие ценными бумагами (так называемые “корпорации с полным набором финансовых услуг”) и, наоборот, будет создан новый тип банков (так называемых “оптовых банков”), контролирующими собственниками которых станут брокерско-дилерские фирмы. Соответствующее законодательство, разрешающее финансовые холдинги, принято в США в ноябре 1999 г.

    Эта тенденция конвергенции является международной. По оценке, из более чем 30 наиболее развитых страновых рынков ценных бумаг примерно 40-45%- рынки с “китайской стеной” между коммерческим и инвестиционным банковским делом (англо-саксонская модель), 40-45%- смешанные рынки и 10-15%- носят чисто банковский характер (германская модель). Анализ более 50 формирующихся рынков показал, чтосмешанные рынки, на которых обороты банков могут доходить до 75% их объёмов, составляют 50-51% от общего их числа, брокерские рынки, на которых значительную долю занимают дочерние компании иностранных банков - 20 - 22%, брокерские рынки, на которых превалируют, по оценке, местные брокерские компании - 27 -30%.

    Российская модель рынка ценных бумаг. В начале 90-х гг. стихийно в России была выбрана смешанная модель фондового рынка. на котором одновременно и с примерно равными правами присутствуют и коммерческие банки, и небанковские брокерско - дилерские компании. Это - европейская модель универсального коммерческого банка, не предполагающая объёмных ограничений на операции с корпоративными ценными бумагами, модель банка, способного иметь крупные портфели акций нефинансовых предприятий.

    Кроме того, в 90-х г. г. российский фондовый рынок удивительным образом повторил основные черты рынка до 1917 г.: а) преобладание банков, б) долговой характер и незначительная роль акций, в) сильное влияние государства и слишком значительная доля государственных ценных бумаг, г) схожесть с германской моделью. “Исторически наши фондовые биржи являются органами банков... Самостоятельные русские эмиссии мыслимы только при непосредственном участии банков”.

    Место российского рынка в мировой иерархии фондовых рынков

    После 70-летнего перерыва российский рынок ценных бумаг смог создать развитую технологическую и регулятивную инфраструктуру, ввести в обращение значительное количество видов ценных бумаг и - по разным оценкам - занять 27 —32 место в мировой иерархии рынков, ранжированных по объёмам оборотов и стоимости массы ценных бумаг, находящихся в обращении.

Первичный рынок. Эмиссия ценных бумаг

    Согласно Закону об акционерных обществах эмиссия ценных бумаг - это выпуск в обращение акций, облигаций и других финансовых инструментов, осуществляемых акционерными обществами в процессе их учреждения, а также при увеличении уставного капитала или привлечения дополнительных финансовых ресурсов.

    Закон о рынке ценных бумаг определяет эмиссию как установленную настоящим законом последовательность действий эмитента по размещению эмиссионных ценных бумаг, причём согласно этому же Закону процедура эмиссии строго и подробно регламентируется так же, как и требования к проспекту эмиссии, условиям обращения, к информации о выпуске, которую обязан раскрывать эмитент, к отчёту эмитента и др.

 Выпуск любых эмиссионных ценных бумаг подлежит обязательной государственной регистрации

    Выпуск ценных бумаг – это совокупность бумаг одного эмитента с одинаковым объёмом предоставляемых ими прав и одинакового номинала. При государственной регистрации всем бумагам одного выпуска присваивается единый регистрационный номер. Поэтому внутри одного выпуска все бумаги абсолютно идентичны.

    Первичная эмиссия (относится только к акциям) – имеет место при учреждении акционерного общества, т.е. когда необходимо сформировать уставный капитал. Порядок проведения первичной эмиссии зависит от того, какой способ учредительства законодательно закреплён в той или иной стране. В мировой практике принято различать единовременное (симультанное) и постепенное (суксессивное) учредительство.

    Более простой формой учредительства считается единовременное. При этой форме акционерное общество считается учреждённым только после того, как все выпущенные им акции полностью оплачены.

    При постепенном учредительстве акционерное общество считается учреждённым сразу же после его государственной регистрации независимо от того, полностью или нет оплачен уставный капитал общества. Учредители в этом случае привлекают инвесторов для оплаты уставного капитала.

    В Российской федерации, согласно Закону об акционерных обществах, при учреждении общества все его акции должны быть размещены среди учредителей (что закрепляется письменным договором о создании общества), но не обязательно должны быть оплачены.

    При наличии такого документа (и при оговорённом в уставе сроках и порядке оплаты размещённых акций) общество может быть зарегистрировано. Однако, акции общества, распределённые при его учреждении, должны быть полностью оплачены в течение года с момента государственной регистрации общества (если меньший срок не предусмотрен договором о создании общества). Не менее 50 процентов акций общества, распределённых при его учреждении, должно быть оплачено в течение трех месяцев с момента государственной регистрации общества.

    Акция, принадлежащая учредителю общества, не предоставляет права голоса до момента её полной оплаты, если иное не предусмотрено уставом общества. Считается, что такой подход направлен, прежде всего, на защиту интересов контрагентов акционерного общества, поскольку оплаченный уставный капитал является гарантией исполнения обществом своих обязательств. Закон устанавливает минимальный уставный капитал для государственной регистрации: 100 минимальных размеров месячной оплаты труда для закрытых и 1000 – для открытых акционерных обществ.

    Дополнительную эмиссию (или несколько дополнительных эмиссий) акционерное общество может осуществлять только в том случае, когда в уставе есть разделение на размещённые (т.е. приобретённые акционерами) акции и те, которые общество вправе размещать дополнительно к уже размещённым акциям (объявленные акции). Устав должен содержать сведения о номинале, количестве, типе объявленных акций и правах, предоставляемых этими акциями. При отсутствии в уставе общества этих положений общество не вправе размещать дополнительные акции. Необходимым условием государственной регистрации выпуска дополнительных акций является полная оплата уставного капитала (в отличие от первичной эмиссии). Размещение, т.е. продажа дополнительных акций до их государственной регистрации запрещена законом.

    Отчёт эмитента об итогах эмиссии ценных бумаг, в котором содержатся сведения о фактических сроках, цене и объёме размещения ценных бумаг (в том числе, объёме поступивших денежных средств), также подлежит обязательной государственной регистрации. Однако, если регистрация отчёта о размещении акций при учреждении акционерного общества производится одновременно с регистрацией этих акций, то отчёт об итогах дополнительного выпуска ценных бумаг возможен только по окончании эмиссии (не позднее 30 дней).

    Дополнительные акции эмитент выпускает при недостаточности внутренних финансовых ресурсов для расширения деятельности и при увеличении уставного капитала.

    В зависимости от формы осуществления эмиссия бывает открытой и закрытой.

    Открытая (публичная) эмиссия предполагает предложение выпускаемых ценных бумаг неограниченному кругу потенциальных инвесторов и публичное объявление об эмиссии, сопровождаемое обязательством о раскрытии информации.

    Закрытая (частная, приватная) эмиссия производится среди заранее определённого, ограниченного круга инвесторов, поэтому эмитенту не требуется принимать на себя обязательства по раскрытию информации.

    Открытое акционерное общество вправе проводить как открытую, так и закрытую эмиссию акций. Закрытое же акционерное общество не может предлагать свои ценные бумаги неограниченному кругу лиц, т.е. не может осуществлять открытую эмиссию. Независимо от формы акционерного общества (ОАО или ЗАО) первичная эмиссия может осуществляться только в закрытой форме.

    Открытая эмиссия создаёт для эмитента широкие возможности для привлечения дополнительных финансовых ресурсов, т.к. число инвесторов не ограничено, и способствует повышению ликвидности выпускаемых ценных бумаг, но чревата потерей контроля над управлением компанией и возрастанием организационных издержек.

    По способу размещения выделяют три вида эмиссии:

    1) распределение среди акционеров (как при первичной, так и при дополнительной эмиссии);

    2) подписка (открытая и закрытая) – сопровождается заключением договоров купли-продажи ценных бумаг;

    3) конвертация (замена ценных бумаг одного вида на другие).

    Процедура эмиссии ценных бумаг:

    1. Подготовительный этап - определяется целесообразность выпуска ценных бумаг, их вид, необходимый объём эмиссии, примерная эмиссионная цена размещаемых бумаг; (при первичном выпуске акций определяется целесообразность учреждения АО, при дополнительном выпуске акций или выпуске облигаций оценивается эффективность конкретного вида привлечения финансовых ресурсов); подготовка к решению о выпуске ценных бумаг предполагает проведение аналитической работы по следующим направлениям:

    анализ отрасли, в которой действует или собирается действовать компания, оценивается её конкурентоспособность;

    анализ финансового положения эмитента, в том числе – в перспективе;

    анализ соответствующего сегмента фондового рынка, уровня цен на бумаги;

    как правило, составляется бизнес-план эмиссионной процедуры с предварительными расчётами предстоящих затрат и финансовых потоков средств, вырученных от размещения бумаг: сколько пойдёт на возмещение эмиссионных затрат, сколько на формирование фондов погашения и периодических выплат инвесторам, сколько на основные инвестиционные цели.

    Особое отношение – к эмитентам облигаций. Эмитент облигаций должен иметь финансовые возможности, достаточные для того, чтобы выполнить свои обязательства перед владельцами облигаций (кредиторами), т.е. регулярно выплачивать им процентный доход (обслуживать долг) и в установленный срок вернуть долг – выплатить всем владельцам номинальную стоимость облигаций. Поэтому, планируя выпуск займа, корпорация либо орган власти должны заложить в расходной части своего бюджета затраты на обслуживание займа (выплату процентов по облигациям) и на будущий возврат долга (погашение облигаций).

    2. Конструирование выпуска ценных бумаг – прежде всего, это поиск оптимального набора инвестиционных свойств ценных бумаг с учётом текущей конъюнктуры рынка и существующего положения (или возможного будущего положения) эмитента на рынке с тем, чтобы удачно сочетались, с одной стороны, интересы эмитента исходя из параметров его деятельности, а с другой – интересы потенциальных инвесторов; по существу, на этом этапе разрабатываются параметры предстоящего выпуска (доходность бумаг, в частности, процентные ставки по купонам облигаций, периодичность выплат, сроки погашения и т.п.).

    3. Разработка проспекта ценных бумаг – при открытой подписке (т.е. при размещении бумаг среди неограниченного круга инвесторов) или при закрытой подписке в том случае, когда число акционеров превышает 500; согласно Закону о рынке ценных бумаг проспект ценных бумаг должен содержать три вида информации:

• основные данные об эмитенте (юридические и организационно-структурные)

• сведения о финансовом положении эмитента (по бухгалтерским формам)

• подробные сведения о предстоящем выпуске ценных бумаг (форма и вид бумаг, объём выпуска, сроки эмиссии, место приобретения, начальные цены и порядок оплаты бумаг, сведения о профессиональных участниках рынка – организаторах процедуры размещения ценных бумаг, порядок выплаты будущего дохода по бумагам и конкретные сведения об уполномоченных на это организациях, порядок хранения бумаг и учёта прав на них, сведения об уполномоченных регистраторах и депозитариях).

    4. Регистрация проспекта ценных бумаг (при открытом размещении) или регистрация выпуска (при закрытом размещении) в уполномоченном на это федеральном органе (в настоящее время это – ФКЦБ и для займов органов власти – Минфин РФ); регистрация производится на основании соответствующего комплекта документов и после уплаты эмиссионного налога (сейчас он составляет 0,8 % от объёма эмиссии).

    5. Публикация проспекта ценных бумаг (в случае открытой эмиссии), причём по Закону о рынке ценных бумаг – в периодическом издании тиражом не менее 50 тысяч экземпляров, с обеспечением возможности доступа к раскрываемой информации любым потенциальным владельцам размещаемых бумаг, реклама выпуска, собственно размещение (продажа бумаг их первым владельцам); нередко практикуется размещение бумаг на аукционе (в частности, для безналичных бумаг – в электронной торговой системе), здесь и формируется первичный рынок размещаемой бумаги, устанавливается её реальная эмиссионная цена, которая может оказаться как выше, так и ниже первоначальной цены, назначенной эмитентом.

    Эмитент обязан закончить размещение выпускаемых бумаг в течение одного года от даты начала эмиссии. Всем инвесторам на первичном рынке эмитент должен предоставить равные возможности при покупке бумаг за исключением установленных законом случаев.

    6. Отчёт эмитента об итогах проведённой эмиссии (представляемый не позднее 30-дневного срока), где указывается цена реализации бумаг, количество размещённых бумаг, сведения о формах оплаты (по различным видам поступивших эмитенту активов), об участниках размещения и др. сведения. Закон обязывает эмитента, зарегистрировавшего проспект ценных бумаг, представлять в контролирующий орган (ФКЦБ) ежеквартальный отчёт о своей финансово-хозяйственной деятельности. В оговорённых законом случаях ФКЦБ может признать эмиссию несостоявшейся и обязать эмитента выкупить у владельцев те ценные бумаги, которые были размещены.

    Процедура эмиссии регламентируется Законом о рынке ценных бумаг, а также Стандартами эмиссии, утверждёнными Постановлениями ФКЦБ, поскольку в отличие от обычных товаров (первичный рынок которых в принципе мало отличается от вторичного) в отношении ценных бумаг как товара важно, чтобы на рынок не попали бумаги некачественные, “пустые”. Общество должно быть максимально застраховано от возможных мошеннических действий недобросовестных эмитентов.

    Соответственно разным типам эмиссии ценных бумаг (см. выше) процедура эмиссии регламентируется четырьмя видами утверждённых Стандартов:

• Стандарты первичной эмиссии акций, т.е. при учреждении акционерных обществ

• Стандарты эмиссии акций при реорганизации коммерческих организаций

• Стандарты дополнительной эмиссии ценных бумаг

• Стандарты эмиссии облигаций (в том числе, облигаций с обеспечением).

    Закон о рынке ценных бумаг придаёт особое значение форме удостоверения прав, составляющих эмиссионную ценную бумагу.

    Поскольку первейшая и незыблемая обязанность эмитента перед владельцами его бумаг – обеспечить осуществление закреплённых этими бумагами прав, то при подготовке эмиссии должна строго соблюдаться установленная законом форма удостоверения прав:

• для наличных бумаг – должен быть выпущены и зарегистрированы сертификат с набором обязательных реквизитов и Решение о выпуске,

• для безналичных бумаг – Решение о выпуске ценных бумаг – главный документ, удостоверяющий совокупность прав, закреплённых ценной бумагой; этот документ должен существовать в бумажной форме, иметь соответствующие подписи и печати.

    Акционерное общество, даже крупное, самостоятельно не может, да и не должно решать весь комплекс вопросов, связанных с выпуском и обращением своих ценных бумаг. Эмиссия весьма трудоёмка и при серьёзном подходе к процедуре – достаточно разносторонняя. Только лишь подготовительный этап эмиссии требует участия квалифицированных аналитиков-финансистов и экономистов различных специализаций, в особенности, если изучается деятельность и готовится эмиссия бумаг крупной производственной или торговой компании. Кроме того, хороший эмитент должен позаботиться о поддержке рыночных цен своих бумаг не только на первичном, но и на вторичном рынке (по меньшей мере, в течение первого года).

    Андеррайтинг при размещении ценных бумаг. Под андеррайтингом понимается оказание услуг эмитенту по размещению его ценных бумаг среди инвесторов. По своей сути андеррайтинг является финансовым посредничеством между эмитентом и инвесторами. Качественно подготовить и правильно организовать размещение выпуска ценных бумаг, а затем обеспечивать поддержание их ликвидности на вторичном рынке может только профессиональная инвестиционная компания (или банк), специализирующаяся на этой процедуре.

    В соответствии с российским законодательством оказывать услуги эмитенту по размещению эмиссионных ценных бумаг может профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий брокерскую деятельность.

    Профессиональный участник рынка ценных бумаг не может совершать сделки по размещению ценных бумаг эмитента от имени эмитента и за свой счет.

    В мировой практике присутствуют следующие виды андеррайтинга:

• андеррайтинг “с твердыми обязательствами”. В этом случае по условиям соглашения с эмитентом андеррайтер несет твёрдые обязательства по выкупу всего или части выпуска по фиксированным ценам. В первом случае, даже если часть выпуска окажется невостребованной первичными инвесторами, андеррайтер обязан её приобрести, принимая тем самым финансовые риски размещения ценных бумаг. Если же момент первичного размещения по фиксированным ценам совпадает с резким понижением курсов на вторичном рынке (как это было на международных рынках в октябре 1987 г.), то андеррайтер может понести огромные курсовые потери;

• андеррайтинг “с ожиданием”. При этой форме андеррайтинга андеррайтер обязуется выкупить для последующего размещения часть эмиссии, которая предназначалась для реализации подписных прав и осталась невыкупленной старыми акционерами или теми, кто приобрел у них подписные права;

• андеррайтинг “на базе лучших усилий”. В этом случае по условиям соглашения с эмитентом андеррайтер не несет никаких обязательств по выкупу нераспространенной части эмиссии. Тем самым финансовые риски, связанные с неразмещением части ценных бумаг, полностью ложатся на эмитента. Нераспроданная часть эмиссии возвращается эмитенту. Обязательством андеррайтера является приложение максимальных усилий для размещения ценных бумаг, однако финансовой ответственности за конечный результат андеррайтер не несет;

• андеррайтинг “все или ничего”. Действие соглашения по андеррайтингу прекращается, если андеррайтеру не удается распределить всю эмиссию;

• договорный андеррайтинг. При этой форме андеррайтинга ценовые условия эмиссии (цена выпуска акций у эмитента, спрэд между указанной ценой и ценой, по которой размещает эмиссию синдикат) устанавливаются на основе переговоров между эмитентом и единственным менеджером синдиката (см. конкурентный андеррайтинг);

• конкурентный андеррайтинг. При этом виде андеррайтинга подготовку эмиссии на конкурентных началах ведут несколько андеррайтеров (инвестиционных компаний — в российской терминологии), каждый из которых формирует свои ценовые условия, эмиссионные синдикаты и т.д. (естественно, скрытно от другого). Эмитент выбирает андеррайтера по конкурсу заявок на проведение андеррайтинга, обычно ориентируясь на лучшие ценовые и иные условия. Например, если андеррайтер А при прочих равных предлагает установить цену выкупа ценных бумаг у эмитента по 10 тыс. руб., а андеррайтер Б — по 9,5 тыс. руб., то, естественно, эмитент (обычно известное, находящееся в хорошем финансовом положении предприятие) предпочтет андеррайтера А;

• андеррайтинг на основе опциона подразумевает, что андеррайтер за определенную плату принимает на себя обязательство покупки новых выпусков акций или облигаций. Продажа опционов пут дает такой же результат, за исключением того, что продавец опциона пут может передумать покупать эти акции и решит выкупить свой опцион для аннулирования своего обязательства, в то время как это невозможно при обязательствах по этому виду андеррайтинга.

    В мировой практике временное объединение нескольких андеррайтеров в целях размещения выпуска ценных бумаг эмитента среди инвесторов называют эмиссионным синдикатом. При этом андеррайтер, входящий в эмиссионный синдикат, несет ответственность за размещение выпуска ценных бумаг в пределах своего участия в синдикате и не отвечает за другие неразмещенные ценные бумаги. Это называется принципом “раздельного счета”.

    В широком смысле функции профессионалов рынка, специализирующихся на андеррайтинге, заключаются в следующем:

1. Подготовка эмиссии – содействие в реорганизации (либо учреждении новой) компании, конструирование и оценка эмиссии совместно с эмитентом, юридическими фирмами, финансовыми и инвестиционными консультантами, приблизительное выявление стартовой рыночной цены размещаемых бумаг, установление связей между эмитентом и ключевыми инвесторами.

2. Распространение – выкуп по единой цене части или всей суммы эмиссии с последующей перепродажей размещаемых бумаг инвесторам - как дилер или реализация бумаг по договору комиссии с эмитентом - как посредник (нереализованная часть бумаг при этом возвращается эмитенту), а также поддержка курса бумаги на вторичном рынке в период первичного размещения.

3. Послерыночная поддержка (обычно в течение года), например, скупка бумаг данного эмитента на “падающем” рынке.

4. Аналитическая поддержка – контроль динамики курса (рыночной цены) ценной бумаги и факторов, на него влияющих.

    В соответствии с российским законодательством размер вознаграждения брокера, оказывающего услуги эмитенту по размещению эмиссионных ценных бумаг, не должен превышать 10% цены размещения акций.