5. Теория дивидендов

На Западе теория вопроса дивидендной политики активно исследуется и обсуждается. Среди нескольких главных проблем выделяется такая: «Что предпочтет инвестор — дивиденды или рост капитала корпорации?». По этому вопросу существует несколько теорий: теория Миллера-Модильяни, теория «синицы в руках» (авторы Гордон и Линтнер), теория налоговой дифференциации (авторы Литценбергер и Рамасави).

Теория илеревантности дивидендов Миллера-Модильяни вообще отрицает наличие связи между политикой дивидендных выплат и ростом цены акций или цены капитала. Стоимость компании, по мнению сторонников этой теории, зависит от ее способности приносить прибыль и от риска, а не от того, какая часть прибыли реинвестируется, а выплачиваемая в виде дивидендов. Когда акционерное общество принимает решение о направлении части прибыли на выплату дивидендов, оно уменьшает возможность своего самофинансирования и будет вынуждено выпустить акции на такую же сумму. В таком случае инвестор, получив дивиденды, придется потратить их на приобретение новых акций этого акционерного общества для того, чтобы сохранить размер своей доли в уставном фонде.

В то же время следует отметить, что эта теория построена на некоторых предположениях, что делают ее практическое применение нереальным. Эти предположения следующего плана: нет налогов на прибыль физических и юридических лиц; отсутствуют затраты по выпуску акций и транзакционные издержки; инвесторы имеют одинаковые вкусы как относительно дивидендов, так и по доходу от прироста капитала корпорации (это утверждение считается самым спорным моментом теории); дивидендная и инвестиционная политика независимые друг от друга; инвесторы и менеджеры располагают одинаковой информацией.

Теория «синицы в руках» отрицает тезис предыдущих исследователей о индифферентности инвесторов в выборе между дивидендами и доходами от прироста капитала. Авторы этой теории Гордон и Линтнер утверждают, что, учитывая разный уровень риска, присущий этим величинам, инвесторы предпочтут дивидендные выплаты. Реинвестиция прибыли компании — процесс, связанный с риском и неопределенностью, а выплата дивидендов является менее рискованной. В свою очередь, Миллер и Модильяни доказывают, что даже при условии выплаты дивидендов большинство инвесторов реинвестируют полученные средства или в акции этой компании, или в акции подобных акционерных обществ.

Наиболее практически приемлемой является теория налоговой дифференциации Литценбергера и Рамасави. В ее основу положены разные ставки налогообложения на дивиденды и на прирост капитала в США. Согласно этой теории для акционеров более важный капитализированный доход, чем уплаченный в виде дивидендов, поскольку дивиденды облагаются налогом по большей ставке. Акционеры, которые получают высокие дивиденды, должны требовать от компании компенсации для оплаты высокой ставки налога.

6. Модель финансового обеспечения устойчивого роста предприятия (a Model of Optimal Growth Strategy) (Джеймс Ван Хорн 1988 г., Роберт Хиггинс 1997 г.)

Модель предполагает получение сведений об объеме продаж на тех условиях (ограничениях), что величины таких переменных, как уровень расходов, используемый капитал и его источники и т. п., не изменяются, а стратегия планирования исходит из предположения, что будущее совершенно аналогично прошлому. Использование модели возможно на предприятиях, удовлетворенных достигнутыми темпами развития и уверенных в стабильном воздействии внешней экономической среды.

Сама работа над моделями помимо возможности получения более эффективного инструмента управления процессом планирования позволяет сбалансировать цели предприятия в планировании продаж и, соответственно, объемов производства, переменных затрат, вложений в основной и оборотный капитал, необходимых для достижения данного объема, рассчитать потребность во внешнем финансировании, изыскивая источники средств с учетом формирования их рациональной структуры.

Модель устойчивого роста исходит из предположения, что использование предприятием имеющихся средств (активов) должно совпадать с устоявшимся соотношением кредиторской задолженности и собственных средств как источников капитала. При планировании роста показатели, входящие в это соотношение, изменяются пропорционально. При условии оптимальности предприятие не идет по пути увеличения внешнего финансирования, а ориентируется на использование прибыли, что характеризуется ограничениями коэффициента, определяющего соотношение заемных и собственных средств (ЗС/СС). Определяя величину ограничений по соотношению ЗС/СС, исходят из задачи формирования рациональной структуры источников средств предприятия, основанной на положительной величине эффекта финансового рычага. При этом задача определения данной рациональной структуры объединяется с разумной дивидендной политикой.