Добавил:

ivanov666 Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.

Вуз:

Башкирский Государственный Аграрный Университет

Предмет:

[НЕСОРТИРОВАННОЕ]

Файл:

Современные модели процессов конкуренции предприятий сферы услуг. Монография

.pdf

Скачиваний:

Добавлен:

08.09.2026

Размер:

2 Мб

Скачать

☆

<<< < Предыдущая 1 2 34 / 104 5 6 7 8 9 10 > Следующая >>>

на ситуацию, представляется менее вероятным. Более убедителен противоположный вывод, гласящий, что слияние вызывает ухудшение показателей деятельности предприятий.

Подтверждение вышесказанному находим в работе Равенскрафта и Ше рера [142]. Они изучили 6000 приобретений, сделанных 471 корпорацией в США за период между 1950 и 1976 гг. В результате ими было установлено, во-первых, что приобретенные предприятия обычно имели прибыльность выше средней до поглощения, а во-вторых, что показатели их деятельно сти после слияния были во многих отношениях плохими. Одна третья часть приобретений была впоследствии распродана, причем, как правило, эти предприятия имели отрицательный доход в последний год до перепродажи. Прибыльность других двух третей также в среднем шла на убыль, особен но в случаях конгломератных слияний и при поглощении мелких компаний. Правда, в случае слияния близких по размерам предприятий небольшое увеличение прибыли все же имело место. Мюллер обнаружил некоторое повышение прибыли после слияния в Великобритании, в то время как Ку мар, наоборот, выявил некоторое снижение прибыльности [138]. Коулинг и соавторы, обращая особое внимание на эффективность, измеряемую потре блением факторов производства на единицу выпуска, не нашли серьезных свидетельств выигрышей в эффективности [119]. Изучая японские фирмы, Икеда и Дои обнаружили пятилетнее увеличение прибыльности почти у по ловины из рассмотренных ими слившихся фирм, хотя в течение трех лет деятельность этих фирм была менее удовлетворительной [127].

Можно также снова сослаться на исследование реальных случаев при обретений, проведенное Ньюболдом [139]. Если выигрыш в эффективности является главным мотивом слияния, можно было бы ожидать, что пред приятия проявят стремление к тщательному определению потенциального выигрыша до того, как слияние будет иметь место, и предпримут шаги для улучшения использования ресурсов или эксплуатации рынков после слияния. Из интервью с управляющими, вовлеченными в слияния, Нью болд сделал вывод, что анализ деятельности, проводимой предприятиями в период, предшествующий слиянию, часто делается поверхностно. Ни в одном из случаев поглощения не были тщательно проанализированы акти вы «жертвы» или тот вклад, который она могла бы внести в объединенное предприятие. Этот отрицательный результат хорошо согласуется с рас смотренными ранее мотивами осуществления слияний. Они редко имеют отношение к особым целям: во многих случаях у предприятий нет лучше го довода в пользу слияния, чем тот, что одновременно это делает кто-то еще. Слияния были модным видом предпринимательской деятельности. В период после слияния только половина предприятий предприняла особые шаги для создания «синергизма» или улучшения использования активов, да и в этих случаях улучшение не являлось результатом реализации систематической программы, а было эпизодическим, обусловленным слу чайными обстоятельствами. Основная зафиксированная экономия порождалась слиянием администраций и совместным использованием сети сбыта. Наибольшая частная экономия заключалась в слиянии центральных ад

министраций, которое часто включало продажу дорогих офисов в Лондоне или другом большом городе, а также уменьшение объединенного штата сотрудников.

Теперь рассмотрим работы, которые сравнивают характеристики скупщи ков и жертв поглощений. Важное исследование на эту тему было предпринято Сингхом [144,145]. Если слияния являются в основном аллокативными, то можно ожидать, что предприятия-жертвы имеют более низкую прибыль ность и более низкие оценочные коэффициенты (отношение рыночной оценки активов к их балансовой оценке). Рост может быть выше или ниже, что зависит от того, была ли неэффективность главным образом следствием поведения, максимизирующего рост, или более общего неадекватного использования ре сурсов. Сингх, используя четыре различных показателя прибыльности, темпы роста и оценочный коэффициент, установил, что по каждому отдельному показателю предприятия-жертвы в среднем имели худшие результаты, чем другие предприятия в той же отрасли. Но разброс величин как для предпри ятий-жертв, так и для остальных предприятий был настолько большим, что разница в средних величинах не была статистически значимой для любого отдельного показателя. Не выявил существенных различий и многомерный анализ, который исследует ряд показателей совместно.

В действительности наилучшей мерой отличия предприятий-жертв от остальных предприятий был их размер. Вероятность поглощения была при близительно одинаковой для малых и средних предприятий, но оказывалась намного ниже для более крупных предприятий. Вместе с тем для любого данного размерного класса предприятия в отрасли наилучшим показателем вероятности поглощения выступает прибыльность. Сингх изучал этот пока затель для периодов в два года и в шесть лет. На основе изучения прибыльности за два года им установлено, что уровень прибыльности не оказывал значительного влияния на шансы предприятия стать жертвой, за исключением предприятий из нижнего дециля прибыльности, для которых вероятность по глощения была значительно выше, а также предприятий из верхнего дециля, для которых эта вероятность была заметно ниже. Для шестилетнего периода установлено различие между предприятиями с прибыльностью выше и ниже средней: для последних — вероятность быть поглощенными в два раза боль ше, чем для первых.

В совокупности с данными Микса о том, что перед слиянием скупщики име ли прибыльность выше средней, эти результаты позволяют сделать вывод о том, что выигрыши в эффективности играют определенную роль в мотивации слияний. Но «дисциплина», налагаемая фондовым рынком, была слабой, по крайней мере, в течение выбранного для наблюдений периода. Значительные изменения прибыли не влияли на вероятность поглощения, и крупное пред приятие имело все шансы выжить, даже если было относительно неэффективным. Это, в свою очередь, создает для управляющих сильный стимул к увеличению размера своих предприятий, если они хотят повысить собствен ную безопасность, поскольку это лучшая защита, чем увеличение прибыли. До некоторой степени максимизация роста и безопасность перестают в таком случае быть различными целями и еще менее — конфликтующими целями, а

в той мере, в какой свобода от поглощения представляет интерес, оказываются взаимозависимыми. Этим дается разумное объяснение волн слияний, отмеченных в разделе 1.1. Когда наблюдается увеличение числа слияний, самой быстрой и наилучшей защитой от них является увеличение размера пред приятия путем поглощения им какого-либо другого. Это совпадает с данными Ньюболда о том, что слияния редко подвергаются тщательной оценке. Если основным мотивом слияния является увеличение размера предприятия, то не имеет большого значения, кого поглощать.

В последующем исследовании бума слияний в 1967-1970 гг. Сингх изучал те же переменные деятельности предприятий, что и в исследовании слияний в 1955-1960 гг. [144,145]. В этот период прибыльность оказалась несколько лучшим отличительным признаком, причем падение прибыльности особен но было характерно для предприятий-жертв. Однако более широкие выводы предыдущего исследования были подтверждены: фондовый рынок слабо дис циплинировал неприбыльные предприятия, а размер был основным препятствием для поглощения. Дальнейшее подтверждение вышесказанному находим в исследовании Куэна, который обратил особое внимание на оценочный коэффициент, а также на переменные финансовой и другой деятельности предприятий, которые лежат в его основе [130]. И снова хотя и имело место различие в оценочных коэффициентах между предприятиями-жертвами и остальными предприятиями, взятыми в целом, оно было слабым. Дезагре гирование по финансовым переменным: норме прибыли до вычета налогов, темпу роста активов, коэффициенту реинвестирования и коэффициенту ликвидности — дало еще более слабые результаты. Вместе с тем, похоже, что дисциплина, налагаемая фондовым рынком, за последнее время усилилась. Возможность приобретения контрольного пакета акций за счет финансового рычага, когда очень высокая доля заемных средств используется для погло щения, иногда достигая огромных масштабов, очевидно, повысила уязвимость крупных предприятий и их управляющих. Действительно, определенное со противление большей легкости поглощения в последние годы может иметь место именно потому, что высшие управляющие крупных предприятий впер вые почувствовали угрозу со стороны механизма поглощения. Третий подход к оценке слияний рассматривает движение курсов акций. Эти изучения «ис ходов» обычно предполагают, что фондовые рынки эффективны в том смысле, что курсы акций отражают фундаментальные характеристики предприятий. Любой рост совместной рыночной капитализации мишени и скупщика после слияния сигнализирует о подъеме совместной прибыльности по причине ро ста эффективности или усиления рыночной власти.

Наконец, рассмотрим данные о конгломератных слияниях. Исследование рейда позволяет сделать вывод, что деятельность конгломерата после слия ния следует функции полезности не держателей акций, а управляющих [143]. Конгломераты отличались более высоким ростом продаж, активов и заня тости, а не ростом курса акций или другими показателями прибыльности. В дискуссии с Рейдом Уэстон и Мансигхка [147] подвергли этот результат сомнению. Они сравнили показатели деятельности 63 конгломератов, образовавшихся в результате слияния предприятий с двумя контрольными группа-

ми предприятий в период 1958-1968 гг., и пришли к выводу, что конгломераты имели худшие результаты по сравнению с другими предприятиями в 1958 г. по показателям, интересующим держателей акций, например таким, как отдача на активы и отношение задолженности к чистым активам. Однако к 1968 г. эти показатели сравнялись, и различия в деятельности двух групп не были заметны. Объяснение авторов относительно конгломератных слияний состояло в том, что эти слияния предпринимались предприятиями, чьи оказы ваемые услуги относились к рынкам, приходящим в упадок; слияния, таким образом, были защитной мерой для поддержания прибыльности корпораций. Выводы авторов выглядят привлекательными, хотя и не объясняют причину популярности конгломератных слияний в 1960-х гг. Их данные не поддержи вают также утверждение, что слияния приносят выгоду держателям акций с точки зрения их доходности.

Приведенные выше данные поддерживают более общие сведения о слия ниях. Имеется относительно мало признаков выигрышей от улучшения деятельности, которые можно было бы ожидать от синергетических или аллокативных слияний, а также выигрышей от повышения оценки предприятий, ожидаемой от уменьшения риска в результате поглощения. Хотя в отдельных случаях эти выигрыши, вероятно, являются важным мотивом слияний, общие данные показывают, что более важны управленческие мотивы, связанные с ростом и безопасностью. Эти выводы согласуются с данными о том, что дер жатели акций компаний, производящих покупку, в результате поглощений если и получают выигрыш, то весьма небольшой; держатели акций предпри ятия-мишени в случае состоявшейся сделки несомненно выигрывают. Отсутствие какого-либо серьезного подтверждения значительного улучшения результатов деятельности предприятия дает основание полагать, что большая часть выигрыша является следствием более ранней недооценки предприятия на фондовом рынке. Как мы уже видели, это не обязательно совместимо с от сутствием каких-либо выигрышей от рыночной оценки в длительном периоде в случае несостоявшихся сделок.

На основании изложенного в данной главе можно сделать три основных вывода. Первый касается информационной эффективности фондового рын ка. Хотя большинство данных указывает на эффективность фондового рынка в слабой и полусильной форме, курс акций может значительно отклоняться от фундаментальной оценки. Этот вывод основывается не только на данных, противоречащих эффективности в сильной форме, но и на возмож ности чрезмерно сильной реакции курса акций, а также на том факте, что обычные тесты эффективности хотя и способны показать невозможность систематического получения сверхдоходов, все же недостаточно очевид ны для того, чтобы показать, что цены отражают фундаментальные оценки. Рассмотрение САРМ позволяет сделать вывод, что ожидания, вероятно, являются неоднородными, что инвесторы могут принимать в расчет больше факторов, чем только среднее значение и ковариация доходов, и что несо вершенства фондового рынка также оказывают определенное влияние. Поведение курса акций при слияниях также согласуется с недооценкой предприятий-мишеней.

Диаграмма 1. Динамика интеграционных процессов в Российской Федерации, $ млрд

Источник: http://www.akm.ru/rus/ma/

Таблица 1. Стоимостная классификация интеграционных процессов

Объем сделки

Более $1 млрд 3,1 0,3 67,4 33,2 $500 млн —$1 млрд 2,2 1,4 11,7 16,4 $100 млн —$500 млн 9,7 10,1 12,6 30,1 $50 млн —$100 млн 8,5 5,2 4,0 5,8 $10 млн —$50 млн 22,6 28,9 3,5 11,7 $1 млн —$10 млн 32,4 35,2 0,9 2,7 Менее $1 млн 21,4 18,8 0,1 0,1

Количественная доля, % Стоимостная доля, %

2011 2010 2011 2010

Источник: http://mergers.ru/market/

Диаграмма 2. Динамика интеграционных процессов в Российской Федерации по числу сделок.

Источник: http://www.akm.ru/rus/ma/

Второй вывод заключается в том, что управленческие цели (рост и безопасность) являются важными, если не главными, мотивами поглощений. При этом не отрицается тот факт, что значительное число поглощений являют ся синергетическими, аллокативными, стяжательными или понижающими риск, многие из них проводятся на основе комбинации мотивов. Но отсут ствие выигрышей от слияний, несмотря на обеспечение более быстрого роста, наряду с наблюдаемой схемой финансирования слияний свидетель ствует о доминировании мощных управленческих влияний. Наконец, весьма незначительное количество данных свидетельствует о том, что рынок акций действует на предприятия как сильный дисциплинирующий фактор, систе матически создает возможность передачи ресурсов от неэффективного и(или) не максимизирующего прибыль руководства в руки более эффективного. В действительности данные говорят о том, что дисциплинирующее действие фондового рынка является относительно слабым. Этот вывод согласует ся с расширяющимся теоретическим анализом, который предполагает, что рынок корпоративного контроля не действует гладко или эффективно. Се рьезные проблемы «безбилетника», наличие только частичных способов их решения, использование «осажденным» руководством многочисленных мер защиты от поглощения — все это способствует торможению задействованных механизмов.

Основные характеристики российского рынка интеграционных процессов представлены в табл. 1 и диаграммах 1 и 2.

ГЛАВА 2

МОДЕЛИРОВАНИЕ ДУОПОЛИСТИЧЕСКОЙ КОНКУРЕНЦИИ

НА ВЕРТИКАЛЬНО ИНТЕГРИРОВАННЫХ РЫНКАХ ПРЕДПРИЯТИЙ

СФЕРЫ УСЛУГ

Аутсорсинг на рынке оказания услуг широко распространен. Анализ, проведенный в этой главе, показывает, что стандартные представления (в условиях конкуренции Бертрана, как правило, возникают более низкие розничные цены, более низкая прибыль, и более высокие уровни потребительского излишка и совокупного благосостояния, чем в условиях конкуренции Курно) могут изменяться в условиях, когда предприятие, конкурирующее на рын ке оказания услуг с вертикально интегрированным исполнителем, покупает используемый ресурс у него на нижележащем рынке. Проведенный анализ показывает, что вертикально интегрированный исполнитель может уста навливать относительно более высокую цену на оказание услуги в условиях конкуренции Бертрана, чем в условиях конкуренции Курно. Более высокая цена на оказание услуги используется не для снижения конкурентоспособ ности или для устранения с рынка предприятия, конкурирующего на рынке оказания услуг с вертикально интегрированным исполнителем. Высокая цена на оказываемые услуги повышает альтернативные издержки жесткой конкуренции на рынке оказания услуг. Высокие альтернативные издержки жесткой конкуренции на рынке оказания услуг обеспечивают вертикаль но интегрированному исполнителю условия менее жесткой конкуренции на рынке оказания услуг, которая способствует росту объема оказываемых ус луг предприятия-соперника и, следовательно, ее спрос на ресурс, покупаемый у вертикально интегрированного исполнителя. Результирующая сниженная интенсивность конкуренции на рынке оказания услуг и относительно высокая цена на услуги в условиях конкуренции Бертрана приводят к более высоким розничным ценам, которые приводят к снижению потребительского излишка и совокупного относительно соответствующих конкуренции Курно.

В базовой модели структура отрасли рассматривалась как заданная. В рас ширенной модели показано, что структура отрасли в базовой модели может возникнуть естественным образом как равновесный исход простой игры. Рас писание игры следующее. Первоначально независимый нижележащий исполнитель объявляет, что интегрируется с предприятием-ритейлером, которое предложит более высокую цену за это, при условии, что эта более высокая цена превзойдет максимальную прибыль, которую нижележащий поставщик исполнитель может обеспечить в условиях вертикальной дезинтеграции. Два независимых предприятия-ритейлера объявляют одновременно цену, кото рую они готовы заплатить за слияние с нижележащим исполнителем. Если, по крайней мере, одна из объявленных цен превзойдет максимальную при быль, которую нижележащий исполнитель может обеспечить в условиях вертикальной дезинтеграции, нижележащий исполнитель принимает мак симальную цену, происходит слияние с предприятием-ритейлером, которое предлагает за это более высокую цену. Если ни одна из предложенных цен не превосходит эту прибыль, объединение не происходит. В условиях верти

кальной дезинтеграции нижележащее предприятие устанавливает прибылемаксимизирующие цены, по которым оно будет продавать используемый ресурс каждого из вышележащих предприятий. Далее два вышележащих предприятия конкурируют на потребительском рынке.

Однако, поскольку вертикальная интеграция устраняет проблему двойной маржинализации, она увеличивает совокупную прибыль объединяющихся предприятий. Следовательно, вертикальная интеграция, а не вертикальная дезинтеграция возникнет в равновесии. Реализованное равновесие, представ ляющее собой слияние между нижележащим исполнителем и наиболее эффективным ритейлером, оправдывает предположения, сделанные при формулировке экономико-математической модели в разделе 3.1. После объединения вертикально интегрированный производитель будет продавать используемый ресурс предприятию-конкуренту на рынке оказания услуг, если это предприя тие достаточно эффективно. Следовательно, аутсорсинг у более эффективного вертикально интегрированного соперника по рынку оказания услуг, который предполагается при формулировке базовой экономико-математической моде ли в разделе 3.1, возникает естественным образом как положение равновесия в игре, допускающей вертикальную интеграцию. Вертикальное объединение ни жележащего исполнителя используемого ресурса и вышележащего исполнителя конечного оказания услуг приводит к росту потребительского излишка и совокупного национального благосостояния и в условиях конкуренции Бертра на, и в условиях конкуренции Курно по двум основным причинам. Во-первых, объединенное предприятие позволяет избежать двойной маржинализации, по скольку вышележащее подразделение вертикально интегрированного исполнителя оказывает услуги по цене затрат. Во-вторых, что несколько неожиданно, вертикально интегрированный исполнитель услуг устанавливает цену для предприятия — конкурента на рынке оказания услуг ниже соответствующей цены, которая назначается для предприятия-конкурента на рынке в услови ях вертикальной дезинтеграции. Можно было бы подозревать, что вертикально интегрированный исполнитель услуг назначит для своего конкурента на выше лежащем рынке высокую цену на услуги, чтобы ограничить конкурентоспособность предприятия-соперника.

Более низкие цены на оказание услуг, с которыми сталкиваются оба ри тейлера в условиях вертикальной интеграции, приводят к росту и потребительского излишка, и совокупного национального благосостояния. Можно также показать, что слияние нижележащего исполнителя с вышележащим предприятием генерирует больший прирост совокупного национального благосостояния, чем слияние нижележащего исполнителя с вышележащим предприятием. Больший прирост потребительского излишка и совокупного национального благосостояния, возникающий в условиях конкуренции Курно, отражает два фактора. Во-первых, вертикально интегрированный исполни тель услуг назначает более высокую цену на услуги в условиях конкуренции Бертрана, чем в условиях конкуренции Курно. Как отмечалось выше, более высокая цена на оказание услуг позволяет вертикально интегрированному исполнителю услуг менее жестко конкурировать на вышележащем рынке. Эта высокая цена услуг приводит к относительно серьезной проблеме двой

ной маржинализации, что приводит к снижению совокупного национального благосостояния. Во-вторых, поскольку вертикально интегрированный испол нитель услуг имеет возможность обеспечить менее жесткую конкуренцию на вышележащем рынке, розничные цены относительно высоки в условиях кон куренции Бертрана. Результирующее снижение потребительского излишка ниже уровня, достигаемого в условиях конкуренции Курно, перевешивает соответствующее увеличение отраслевой прибыли. Следовательно, приросты потребительского излишка за счет вертикальной интеграции менее выраже ны в условиях конкуренции Бертрана, чем в условиях конкуренции Курно.

Предложенная модель распространена также на анализ ситуации, когда на нижележащем рынке имеет место конкуренция нескольких исполнителей услуг. В условиях интенсивной конкуренции на нижележащем рынке верти кально неинтегрированные предприятия не сочтут целесообразным войти в этот рынок. Однако, если издержки входа в нижележащий рынок достаточно малы, предприятие-ритейлер может принять решение войти в рынок услуг для обеспечения более дешевого доступа к оказываемым услугам. Предпри ятие-ритейлер не склонно платить за обеспечение доступа к рынку оказания услуг столько же при наличии конкуренции Бертрана, сколько при наличии конкуренции Курно в силу менее интенсивной конкуренции на рынке, кото рая имеет место в условиях конкуренции Бертрана при использовании аутсорсинга вертикально интегрированного исполнителя услуг. В результате решение предприятия-ритейлера искать альтернативных исполнителей услуг может приниматься с большей вероятностью, если цена услуги высока (как при конкуренции Бертрана), чем если она низка (как при конкуренции Кур но). Следовательно, в дополнение к снижению интенсивности конкуренции на рынке оказания услуг, конкуренция Бертрана может снижать интенсивность конкуренции на рынке оказания услуг.

2.1. Экономико-математическая модель дуополистической

конкуренции с учетом того, что одно из предприятий является

вертикально интегрированным исполнителем

Исследование проводится на основе следующей экономико-математической модели дуополистической конкуренции с учетом того, что одно из предприятий (предприятие 1) является вертикально интегрированным исполнителем. Предполагаем, что предприятие 1 является единственным поставщиком услуг, оказываемых предприятием 1. Предприятие 1 устанавливает цену w для соперничающего предприятия 2 на единицу оказываемой услуги. Затра ты на оказание услуг предприятия i составляют ci (i=1,2).

Потребительский спрос на услуги предприятия i определяется (обратной) функцией спроса

= α – qi – γqj,

где pi — цена услуги предприятия i, α — строго положительная постоянная, а qi и

— объемы оказания услуг фирм i и j, соответственно, i, j ∈ {1,2}, i≠j. Параметр

γ ∈ (0,1) характеризует степень однородности услуг. При приближении параметра γ к нулю услуги двух предприятий становятся идеально дифференцированными. При

приближении γ к единице двух предприятий совершенно однородны и представляют собой совершенные субституты.

Расписание событий модели следующее. На первой стадии предприятие 1 устанавливает цену на оказываемые услуги, назначаемую для предприятия

2. Далее, в условиях конкуренции Курно, предприятия 1 и 2 выбирают свои объемы оказания услуг одновременно и независимо. В условиях конкуренции Бертрана оба предприятия устанавливают цены на оказываемые услуги одно временно и независимо. На последней стадии конкуренции двух предприятий на рынке оказания услуг потребители принимают решения относительно полу чения услуг, и весь потребительский спрос удовлетворяется.

Прибыль предприятий 1 и 2 при условии, что объем услуг предприятия i – q цена услуги составляет p

, и цена используемого ресурса составляет w, записы-

вается соответственно в следующем виде

= wq2+(p1–c1)q1, (2.1)

= (p2–w–c2)q2. (2.2)

Первое слагаемое в правой части равенства в (2.1) описывает прибыль предприятия 1 от продажи используемого ресурса предприятию 2. Второе слагаемое в правой части равенства в (2.1) описывает прибыль предприятия 1 от от реализации услуг, а правая часть уравнения (2.2) определяет прибыль предприятия 2 от реализации услуг. Прибыль представляет собой произве дение объема оказания услуг и соответствующей маржи прибыли. Розничная маржа прибыли предприятия 1 представляет собой разность между ценой

, назначаемой им за оказываемые услуги, и затратами c1 предприятия 1 на

рынке оказания услуг. Розничная маржа прибыли предприятия 2 представ ляет собой разность между ценой p2, назначаемой им за оказываемые услуги, и суммой затрат на используемый ресурс w и затратами c

предприятия 2 на

рынке оказания услуг.

Потребительский излишек при объемах оказания услуг предприятий q

составляет

Квадратичное выражение (2.3) возникает благодаря линейной функции розничного спроса. Совокупное национальное благосостояние представляет собой сумму потребительского излишка CS и прибыли П

и П

Удобно ввести параметры

= α - с1 и α1 = α - с1.

Экономический смысл параметров α

следующий. Параметры αi представ-

ляют собой разность между точкой пересечения обратной функции спроса предприятия i с осью цены и затратами предприятия i на рынке оказания ус луг. Чем больше параметры αi, тем более эффективно работает предприятие

<<< < Предыдущая 1 2 34 / 104 5 6 7 8 9 10 > Следующая >>>

Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]