Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Управление стоимостью бизнеса. Учебное пособие
.pdf
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ К ГЛАВЕ 4
1. Назовите традиционные подходы к оценке имущества.
2. Как затратный подход используется в оценке качества управления
предприятием?
3. Назовите основные методы затратного подхода к оценке бизнеса.
4. Дайте краткую характеристику метода чистых активов.
5. Каковы особенности определения стоимости бизнеса методом
ликвидационной стоимости?
6. В чем сущность и каковы основные методы сравнительного под-
хода к оценке бизнеса?
7. Какие выводы можно сделать на основе разницы величин стоимости, полученной сравнительным подходом, и фундаментальной стоимости бизнеса?
8. В чем сущность доходного подхода к оценке бизнеса?
9. Назовите основные методы доходного подхода к оценке бизнеса,
их преимущества, недостатки и условия применения.
10. Какой метод доходного подхода наиболее приемлем для оценки
стоимости функционирующих предприятий, ожидаемые доходы от которых существенно изменяются по годам?
11. Какой из методов доходного подхода приемлем для применения в
целях управления стоимостью бизнеса?
12. Как определить ставку дисконтирования для расчетов на основе
модели денежного потока для всего инвестированного капитала
(FCFF)?
13. Рассчитайте фактор дисконтирования для терминальной стоимости, если прогнозный период равен трем годам, а ставка дисконтирования равна 20 %.
14. Рассчитайте стоимость предприятия, среднегодовые доходы которого стабильно растут на 1 % в год, доход за прошлый год был в размере
112,5 млн руб., а ставка дисконтирования равна 22 %.
15. Что представляет собой модель Гордона? Каковы условия ее применения?
16. Ставка дисконтирования равна 23 %, рассчитайте фактор дисконтирования (DF) для второго прогнозного года в двух случаях:
1) для дисконтирования на конец года; 2) для дисконтирования на середину периода.
17. Определите стоимость бизнеса методом дисконтирования денежных потоков, если период прогнозирования составляет три года,
61
денежный поток за первый прогнозный год равен 620 тыс. руб., за второй – 690 тыс. руб., за третий – 714 тыс. руб. Денежный поток за один
год по окончании прогнозного периода равен 720 тыс. руб., ставка дисконтирования – 18 %. Предполагается, что к концу прогнозного периода
темп роста дохода стабилизируется и составит 1 % в год.
18. Как определить фундаментальную стоимость бизнеса?
19. Как используется информация о фундаментальной стоимости бизнеса при обосновании решений о приобретении/продаже акций компании?
20. Как используется информация о фундаментальной стоимости в
управлении стоимостью бизнеса?
62
5. ФАКТОРНЫЙ АНАЛИЗ В СИСТЕМЕ
УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ БИЗНЕСА
Необходимость управления стоимостью компании поставила перед
практикой и теорией бухгалтерского учета, анализа и аудита огромную
серию проблем и задач.
Первоочередными в данном списке, естественно, являются задачи
выявления основных факторов, которые влияют на стоимость компании
и определение финансово-экономических показателей, как можно более
корректно характеризующих полезность фирмы для ее акционеров.
Система основных факторов, формирующих стоимость компаний, и
ключевых показателей эффективности этих факторов приведена на рисунке 5.1.
Методика факторного анализа стоимости компании включает в себя
ряд этапов:
Этап 1. Анализ компании и отрасли.
Этап 2. Выявление факторов стоимости и принятие решений об изменении.
Этап 3. Разработка управленческих решений, включающих проработку (покупку) и внедрение бизнес-проектов в компании. Проводится
оценка стоимости компании.
Рассмотрим эти этапы.
Этап 1. Анализ компании и отрасли
Проводится анализ текущего состояния компании (оценка стоимости компании на настоящий момент, учитывая возможные денежные потоки компании) и отрасли, в которой она функционирует, определяется,
возможно ли максимизировать прибыль и стоимость компании.
63
Наличие производственно-технической
базы
Наличие экспериментально-технической
базы
Полнота информационного обеспечения
Полнота программного обеспечения
Совершенствование выпускаемой про-
дукции
Создание материальных условий
Создание психологических условий
и продуктового развития
Повышение рентабельности продаж
Факторы продуктового потенциала
Наличие необходимых финансовых ресурсов
Технический потенциал
Кадровый потенциал Производительность труда
Материальный потенциал
Управленческий потенциал Прибыль
Маркетинговый потенциал Выручка
комп ании
ста стоимости
Инвестиционный потенциал
Ресурсные факторы ро-
Рост прибыли Прибыль
Повышение рентабельно-
Факторы роста стоимости компаний
Финансовые факторы роста стоимости
компании производства нефтепродуктов
сти активов
Рост ликвидности активов
Факторы
комп ании
Рост производительности
эффективности
труда
Рост рентабельности инвестированного капитала
Снижение стоимости инвестированного капитала
Оптимизация соотношения
собственного и заемного
капитала
Рост оборачиваемости инвестированного капитала
Рост оборачиваемости дебиторской и кредиторской
добавленной стоимости
задолженности
Рост собственного оборот-
Факторы роста экономической
ного капитала
Количество освоенных новых технологий
Количество новых продуктов, внедренных в массовое
производство
Коэффициент информационного обеспечения
Коэффициент программного
обеспечения
Темп освоения новой продукции
Средняя заработная плата
персонала компании
Наличие гибких графиков
работы компании
Уровень рентабельности продаж продукции компании
Коэффициент обеспеченности финансовыми ресурсами
Оборачиваемость основных
средств
Материалоемкость продукции
Величина внутренних
и внешних источников
средств
Рентабельность активов
Коэффициент текущей лик-
видности
Производительность труда
Рентабельность инвестиро-
ванного капитала
Показатели, характеризующие факторы роста стоимости компании
Величина инвестированного
капитала
Оптимальное соотношение
собственного и заемного капитала
Оборачиваемость активов
Оборачиваемость кредитор-
ской и дебиторской задолженности
Величина собственного оборотного капитала
Рис. 5.1. Система основных факторов, формирующих стоимость компании
Стоимость компании
64
Этап 2. Выявление факторов стоимости и принятие решений об
изменении.
Содержание работ по выявлению факторов стоимости и принятию
решений об их изменении:
– выявить факторы, влияющие на денежные потоки;
– провести анализ и определить, как именно они влияют на стоимость, отрицательно или положительно, так как иногда факторы идут
неотрывно друг от друга, к примеру цена и объем продаж (при этом
важно понимать, что в процессе развития компании степень влияния
различных факторов будет изменяться и необходимо отслеживать данный процесс);
– выявить факторы стоимости с наибольшим влиянием и на их основе разрабатывать бизнес-проекты.
Этап 3. Разработка управленческих решений, включающих проработку (покупку) и внедрение бизнес-проектов в компании
На этапе разработки управленческих решений, включающих проработку (покупку) и внедрение бизнес-проектов в компании, проводится
оценка стоимости компании. Если повышается стоимость компании, то
проект и прочие управленческие решения, направленные на рост стоимости бизнеса, внедряют. Если нет, то анализ возвращается на этап выявления ключевых факторов и процесс повторяется до тех пор, пока стоимость не повышается.
В современной литературе можно увидеть большое количество разных показателей, которые предлагаются для измерения стоимости бизнеса.
Так, одна из наиболее популярных классификаций была предложена
в работе коллег консалтинговой компании «McKinsey» Т. Коупленда,
Дж. Муррина и Т. Коллера.
С их точки зрения, не существует совершенных показателей стоимости компании и, как следствие, для практических целей все же рекомендуется применять систему стоимостных показателей. Ниже на рис. 5.2
представлена данная система в общем виде.
Конечным показателем стоимости фирмы считаются котировки на
фондовом рынке ее акций. В конечном счете только от общей доходности акций напрямую зависит благосостояние всех их держателей. Помимо этого, множество существующих систем вознаграждения топ-менеджмента компаний привязаны конкретно к динамике курса акций на
фондовом рынке. В это же время нацеленность только на общую доходность для акционеров не позволяет действенно оценить какую-то динамику стоимости фирмы.
65
Рис. 5.2. Комплексная система стоимостных показателей
В данных условиях возникла необходимость поиска показателя, на
базе которого возможно было бы рассуждать о реальности оценки рынком стоимости компаний. Чаще всего данным показателем служит фундаментальная (внутренняя) стоимость компании. Ключевым преимуществом этого показателя считается его ориентация на будущие доходы
фирмы. В это же время данная направленность – это его главный недостаток, поскольку прогнозирование никогда не бывает на 100 % точным
и предполагает в себе наличие некоторых допущений, что, естественно,
отражается на результирующей величине фундаментальной стоимости
компании.
В рамках рассмотрения аспекта о фундаментальной (внутренней)
стоимости компании необходимо обращать внимание на то, за счет чего
она формируется.
Здесь можно выделить две конкурирующие между собой модели:
– первая модель – это модель мультипликатора прибыли (в свою очередь, предполагающая умножение конкретного коэффициента на дисконтированную величину будущего потока прибылей);
– второй моделью служит модель дисконтированного денежного потока (сокращенно – модель DCF).
Анализируя формулу оценки стоимости компании методом дисконтированных денежных потоков (см., например, формулу 4.2.1 из раздела 4.2 учебного пособия), возможно определить ключевые факторы,
которые влияют на ее рост. К ним относятся прибыль компании до вычета всех налогов и процентов, изменение оборотного капитала, величина капитальных издержек, а также величина рисков, которые ассоциированы с инвестициями в конкретную фирму.
Декомпозиция каждого из данных факторов и анализ их составляющих помогают вычленить факторы, к которым наиболее чувствительна стоимость какой-либо выбранной компании. Результатом
66
анализа факторов роста стоимости конкретной компании и их взаимо-
R
связей считается выявление системы факторов, которая представляется в виде иерархии (рис. 5.3).
Рис. 5.3. Иерархия факторов стоимости компании
Формирование данной иерархии с определением так называемых
уровней влияния позволяет наиболее четко определить те зоны, на которые следует обратить управленческие влияния для обеспечения роста
стоимости компании.
Иной моделью, позволяющей выявить ключевые факторы роста стоимости компании, считается модель экономической прибыли (или добавленной экономической ценности – сокращенно EVA (Economic Va lu e
Added), которая была разработана специалистами консалтинговой компании Stern Stewart & Co.
Основополагающая идея данной модели заключается в том, что во
время операционного периода фирма добавляет стоимость исключительно в той ситуации, если доходность на инвестированный капитал
значительно превышает издержки на его привлечение.
Базируясь на формуле экономической прибыли, которая характеризует стоимость, добавленную во время операционного периода, предоставляется возможным также вывести формулу для определения стоимости компании в целом (5.1):
n
EVA EVA g
VE
1
i
in
in
DR DR g DR
(1 ) ( ) (1 )
67
(1 )
, (5.1)
0
где i – номер года после даты оценки, n – количество лет прогнозного
E
E
E
R
E
E
D
периода,
– добавленная экономическая ценность i-го года прогноз-
VA
i
ного периода (формула 5.2), DR – ставка дисконтирования, g – долговременный стабильный темп прироста доходов в постпрогнозный период,
– величина собственного капитала на дату оценки.
0
Добавленная экономическая ценность i-го прогнозного года рассчитывается по формуле:
где
– доходность инвестированного капитала i-го прогнозного
OIC
i
года (формула 5.3),
()
VA ROIC WACC IC
ii i
– среднегодовое значение инвестированного
IC
сгi
, (5.2)
сг
капитала i-го прогнозного года, WACC – средневзвешенная стоимость
привлеченного капитала данной компании.
Доходность инвестированного капитала i-го прогнозного года рассчитывается по формуле:
(1 )
VA ETR DA
ii
, (5.3)
IC
сг
i
где
– прибыль до выплаты процентов и налогов i-го прогнозного
VA
i
ROIC
i
года, ETR – эффективная ставка налогообложения данной компании,
– амортизация внеоборотных активов i-го прогнозного года.
A
i
Следует сразу заметить, что итог использования модели экономический прибыли будет полностью аналогичным результату, который был
получен в процессе дисконтирования денежных потоков бизнеса, и это
доказывается математически (т. е. дисконтированный денежный поток
фирмы будет равен величине инвестированного капитала, но только
если доходность компании покрывает ее издержки на инвестированный
капитал).
В это же время применение модели экономический прибыли помогает обратить внимание на ряд ключевых факторов стоимости компании. Таким образом, проведя декомпозицию этого показателя, схема которой представлена на рис. 5.4, можно определить структуру факторов,
определяющих изменение величины стоимости компании за год.
Управление добавленной экономической ценностью состоит в должном поиске факторов, которые позволяют влиять на выявленные ключевые индикаторы деятельности компании. На рис. 5.5 представлена
68
Рис. 5.4. Декомпозиция показателя EVA
Рис. 5.5. Иерархия факторов годового прироста
стоимости компании
иерархическая схема факторов, влияющих на годовой прирост стоимости компании, позволяющая провести факторный анализ роста стоимости и выработать соответствующие управленческие решения, ориентированные на стоимость компании. Исторически сложилось, что повышение доходности состоит в обеспечении роста компании (естественно,
при соблюдении условия сохранения необходимого уровня доходности
существенно выше уровня издержек на капитал), а также снижении размера себестоимости производимой продукции. Так, управление капиталом состоит в увеличении оборачиваемости активов, а также снижении
издержек.
69
Таким образом, факторный анализ стоимости компании является основой эффективного управления стоимостью компании с целью обеспечения эффективности ее рыночного функционирования и стабильности
роста ключевых показателей.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ К ГЛАВЕ 5
1. Определите роль факторного анализа в управлении стоимостью
компании.
2. Какие основные факторы влияют на стоимость компании?
3. Какие основные факторы влияют на рост стоимости компании?
4. Какие этапы включает методика факторного анализа стоимости
компании?
5. Какую роль в факторном анализе играет экономическая прибыль?
6. В чем сущность и как определить показатель EVA?
7. Какова иерархия факторов стоимости компании?
8. Какова иерархия факторов годового прироста стоимости компа-
нии?
9. Какие показатели определяют декомпозицию добавленной эконо-
мической ценности?
10. В чем заключается управление добавленной экономической цен-
ностью?
70
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]