Добавил:

ivanov666 Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.

Вуз:

Башкирский Государственный Аграрный Университет

Предмет:

[НЕСОРТИРОВАННОЕ]

Файл:

Макроэкономика (продвинутый уровень). Учебное пособие для магистрантов направления 38.04.01 Экономика

.pdf

Скачиваний:

Добавлен:

06.09.2026

Размер:

1 Мб

Скачать

☆

<<< < Предыдущая 1 2 3 4 5 6 7 89 / 179 10 11 12 13 14 15 16 17 > Следующая >>>

COV

.06,0

2,616,34

125





= 0,2 (150 – 200) (50 – 100) + 0,1 (150 – 200) (100 – 100) +

x,y

0,3 (150 – 200)(130 – 100) + 0,1 (275 – 200)(50 – 100) + 0,1 (275 – 200) (100 – 100) + 0,2 (275 – 200) (130 – 100) = 125

Найдем коэффициент корреляции:

Данное значение показывает, что цены имеющихся активов очень

слабо коррелированы (взаимосвязаны) между собой. Динамика переменной х практически никак не отражается на поведении переменной у.

Рассмотрим формирование ставка процента в экономическом

анализе.

Типичный инвестор при расселении своих средств между различными видами рисковых и безрисковых активов ориентируется на ставку процента. Ставка процента, таким образом, играет очень важную роль в макроэкономическом анализе рынка капитала. Но какая

именно ставка процента?

Если речь идет о получении кредита, то индивида может интересовать ставка по кредитам. В случае депозитных вложений решающее значение остается за ставкой по депозитам. Оценка доходности инвестиционных проектов требует сразу две ставки: ставку дисконтирование и межвременную оценку денег. В случае включения облигаций в

портфель инвестора мы имеем дело с доходностью погашению (yield, to maturity) – ставкой процента по облигации при, условии ее сохране-

ния в портфеле до момента выкупа или погашения. Поскольку банки в качестве финансовых посредников могут предлагать временно свободные средства, а также брать кредит друг у друга, то надо учитывать

ставку межбанковского рынка (В США это ставка по федеральным фондам (federal fund rate)). Так: как все эти ставки частных финансовых

агентов зависят во многом от монетарной политики ЦБ страны, то сле-

дует обратить внимание на его ставку рефинансирования.

Кроме того, поскольку инвестиционные проекты и портфельные вложения продолжаются, как правило, достаточно длительные периоды времени, индивиды принимают во внимание, как текущую ставку

процента, так и ожидаемые ее значения, в краткосрочном и долгосроч-

ном диапазонах.

Когда стоимость денег не остается постоянной, в экономике наблюдается инфляция, участники рынка капитала ориентируются на реальную ставку процента, которая равняется номинальной за выче-

том темпа инфляции.

Номинальная ставка – величина, которая указывает в офици- альных информационных сообщениях финансового института.

Виды ставок процента в экономике:

− ставка рефинансирования ЦБ;

− ставка по федеральным фондам – federal funds rate (США);

− ставка дисконтирования;

− межвременная оценка денег;

− доходность к погашению (yield to maturity');

− ставка по кредитам;

− ставка по депозитам;

− текущая ставка процента;

− ожидаемая ставка процента;

− номинальная ставка;

− реальная ставка.

Хотя в зависимости от целей анализа релевантная ставка процента может быть разной, процентные ставки в экономике не являются независимыми друг от друга величинами. Динамика ставок процента, как правило, одинакова: либо все ставки повышаются, либо все ставки

снижаются, либо все ставки остаются стабильными. Маржа ставок –

различие между ставками по кредитам и по депозитам, различия по од-

нородным ставкам у различных финансовых институтов – также не

слишком велика вследствие конкуренции в финансовом и банковском

секторе экономики.

Такие особенности функционирования ставок процента в рыночной экономике делают возможным говорить о единой ставке процента

как особой микроэкономической категории. Под ставкой процента в

микроэкономике понимают равновесную ставку, складывающуюся на

рынке капитальных активов под действием спроса и предложения кре-

дитных ресурсов.

Что определяет ставку процента? Почему в одних странах и в одни периоды времени станки высоки, а в других странах и в другие периоды времени ставки низки? Макроэкономическая теория пока не пришла к единому мнению относительно механизма формирования ставок процента в экономике. Существуют три конкурирующие концепции, которые, однако, целесообразнее трактовать как дополняю-

щие компоненты, объясняющие динамику и высоту ставок процента.

Согласно классической теории, экономические агенты имеют

воздеть выбора между вложениями в реальный сектор экономики (ин-

вестиции) и банковскими вкладами.

Вложения в реальный сектор экономики характеризуются предельной производительностью реальных ресурсов МР

, которая равна

дополнительному продукту или дополнительному доходу, получае-

мому при увеличении объема использованного капитала на одну еди-

ницу. Спрос на капитал определяется условием равенства предельной

производительности капитальных ресурсов и реальной ставки произ-

водительности МРК = r. Если ставка банковского процента растет, то для предпринимателей предпочтительнее положить деньги на банки-

депозит, чем инвестировать в реальный сектор: риски банковского вклада обычно ниже, а инвестиционных проектов с высокой отдачей в экономике не так много. Поэтому спрос на капитал характеризуется отрицательной зависимостью между реальной ставкой процента и объ-

емом капитальных ресурсов, закупаемых фирмами.

Предложение капитальных ресурсов формируется на основе вре-

менного выбора домохозяйств и отдельных индивидов. Главную роль

здесь играет межвременная оценка денег и ставка межвременных

предпочтений потребителей.

Теория кредитных ресурсов исходит из того, что фирмы могут

фиксировать свои инвестиционные проекты как за счет кредита путем выпуска облигаций, так и за счет прямого финансирования путем выпуска акций. Поскольку акции и облигации в целом являются

заменителями друг друга, имеет смысл говорить о средневзвешенной

r = αr1+(1 – α)r2,

(2.2.4)

цене капитала для компании:

где α – доля акций в капитале фирмы;

(1 – α) – доля облигаций в капитале фирмы;

r1 – дивиденды, выплачиваемые на одну акцию процентах к цене акции);

r2 – доходность облигации к погашению. Средневзвешенная цена

капитала составляет издержки использования капитальных ресурсов.

Спрос на кредитные ресурсы со стороны фирм формирует предложение облигаций, а предложение кредитных ресурсов является

спросом на облигации.

Таким образом, в данном случае можно говорить одновременно о двух рынках или точнее о двух сторонах рынка капитала: рынке кре-

дитных ресурсов и рынке облигаций. Равновесие спроса и предло-

жения на рынке кредитных ресурсов обеспечивает равновесную ставку процента по кредитам, а равновесие спроса и предложения на рынке

облигаций одновременно – нахождение равновесной ставки доходности к погашению

Финансовые рынки играют существенную роль в развитии современной экономики. Они способствуют функционированию товародвижения в экономической системе, облегчают взаимоотношения дей-

ствующих субъектов в экономике посредством финансовых активов –

денег и ценных бумаг, а также обеспечивают средства для воспроиз-

водства самой фирмы.

Фондовый рынок выступает связующим звеном между спецификой макроэкономической ситуации в стране и взаимодействием микроэкономических агентов вплоть до ежедневной жизни людей. Изме-

нение ставок процента влияет на возможность финансировать покупку

дома или машины, изменение курсов ценных бумаг может оказать влияние на благосостояние людей. Одной из наиболее важных черт фондового рынка является его способность средствами финансовых ин-

струментов влиять на конъюнктуру товарных рынков, определяя тем самый уровень инвестиций и потребления.

Задача финансовых рынков состоит в том, чтобы эффективно передавать сбережения из рук тех экономических единиц, которые зара-

батывают больше, чем тратят (в основном домашние хозяйства), в

руки единиц, которые тратят больше, чем зарабатывают (в основном фирмы). Для финансовых рынков характерны наличие неопределенного результата, многовариантность развития событий в будущем, что ведет к возникновению риска при осуществлении деловых операций. Отношение инвестора (или принимающих решение экономических агентов) к риску играет здесь первостепенную роль при выборе аль-

тернативного варианта его функционирования.

Тенденция к развитию, характерная для современного состояния российских компаний, порождает новый спрос на инвестиционные ресурсы. Одним из основных источников финансирования в этих проектах может стать фондовый рынок, который посредством эффективного функционирования предлагает новые пути и способы предоставления

финансового капитала фирмам.

Российский финансовый рынок еще очень молод, его нынешняя

история начинается с 1991-1992 гг., а становление приходится на начало XXI в. По своим характеристикам – объему торгов, ликвидно-

сти, механизму движения цен, разнообразию финансовых инструмен-

тов, числу участников – российский рынок относится к формирую-

щимся рынкам капитала. А значит, те закономерности, которые выявлены для подобных рынков капитала, в той или иной степени могут также проявляться и в России. Знание того, чем отличаются формирующиеся фондовые рынки от развитых финансовых систем, и опыт исследования развивающихся рынков капитала позволят избежать ловушек, связанных с особенностями формирования и функционирования

финансового мира России.

В противоположность развитым рынкам формирующиеся финан-

совые рынки демонстрируют следующие основные черты.

1. Отсутствие нормального и симметричного распределения до-

ходности и цен ценных бумаг. Вследствие колебательного движения

фондовых ценностей финансовые рынки представляют собой очень скованный способ инвестирования. Этот риск может быть адекватно

учтен участниками финансового процесса в том случае, когда дина-

Страна

Асимметрия

Эксцесс

Аргентина

1,78

11,06

Бразилия

0,48

5,24

Чили

–0,11

1,22

Китай

0,94

2,90

мика цен акций и облигаций, а также движение премии за риск в цене финансовых инструментов приобретают характер нормального стандартного (симметричного) распределения. При нормальном и симметричном распределении колебания цен вверх вниз оказываются равновероятными, средняя доходность рынка приближается к нулю, и функционирование рынка подчиняется механизму случайного блуждания

(броуновского движения).

Как показывают многочисленные эмпирические исследования, развивающиеся рынки, в отличие от рынков развитых, не характеризуются нормальным и симметричным распределением доходности цен-

ных бумаг. На формирующихся рынках доминируют асимметрия (skewness) и эксцесс (kurtosis), величины которых для нормального и

симметричного распределения должны быть равны нулю. Впервые это

явление было зафиксировано в 1998 г., когда на примере рынков Юго-

Восточной Азии и Латинской Америки были убедительно продемон-

стрированы – графически и аналитически – отсутствие симметрии и резко выраженный скос вправо среднего уровня фондовых индексов.

В другом исследовании на дневных и недельных графиках цен акций фондовых рынков Чехии, Кении и Польши (всего было проанализировано 100 недель) было показано, что скошенность (асимметрия) является фундаментальной характеристикой развивающего рынка, ко-

торая, однако, представляет собой временное явление И постепенно убывает, так что, в конце концов, сходит на нет по мере развития

рынка. Поэтому чем в большей степени рынок приближается к разви-

тому, тем меньше асимметрия и эксцесс. Типичные сведения об этих параметрах формирующихся рынков указаны в табл. 2.2.2:

Таблица 2.2.2 – Характеристики индексов развивающихся рынков,

1990-2004 гг.

Страна

Асимметрия

Эксцесс

Чехия

– 0,09

1,01

Венгрия

– 0,60

2,75

Польша

0,35

1,88

Южная Корея

1,25

5,93

Турция

0,59

1,18

В среднем

0,73

1,77

Источник: Hamza О., Kortas М., L'Her J–F., Roberge М. International Equity Portfolio Selecting the Right Benchmark

Страна

Асимметрия

Эксцесс

Канада

– 0,53

2,05

Франция

– 0,14

1,30

Германия

– 0,24

1,04

Япония

0,33

0,61

Великобритания

– 0,02

1,35

США

– 0,49

2,12

В среднем по G7

– 0,53

1,32

for Emerging Markets // Emerging Markets Review. 2000.

Как очевидно из данной таблицы, на одних рынках наблюдается

скошенность среднего значения индекса вправо, а на других – влево от

нулевой отметки, но в целом преобладает положительная асимметрия. Значения эксцесса тоже отличны от нуля и довольно велики. Сравним

с показателями развитых рынков (табл. 2.2.3):

Таблица 2.2.3 – Характеристики индексов развитых рынков,

1976-2001 гг.

Мы видим, что для развитых рынков характерно более симметричное распределение, приближающееся к нормальному. Хотя скошенность и эксцесс здесь также присутствуют, но размер явлении зна-

чительно меньше.

Исследование премий за риск и доходности акций с помощью модели САРМ также показало отсутствие нормального распределения на

формирующихся рынках. Преобладание правосторонней асимметрии

распределения (характерно для развивающихся рынков) означает, что

дисперсия и стандартное отклонение цен и доходностей акций и обли-

гаций завышают риск по сравнению с ожидаемыми значениями. В

случае левосторонней скошенности (в большей степени свойственной

развитым рынкам) риск оказывается заниженным.

Подобная особенность рынков может быть объяснена тем, что инвесторы формируйся рынков предпочитают асимметричные вложения в связи убыванием абсолютной несклонности к риску. Агенты формирующихся рынков более склонны к риску (или точнее в меньшей степени рискофобы), чем участники развитых рынков. Это и понятно: вдовый рынок как экономическое явление еще не получил должного развития и наиболее осторожные инвесторы пока обходят его стороной в отличие от развитых рынков, участниками которых яв-

ляются практически все жители страны.

2. Небольшая капитализация рынка. Важный показатель дель-

ности фондового рынка – его совокупная капитализация. Ряд исследо-

ваний, включая анализ Всемирного банка показывают, что совокупная

капитализация формирующихся финансовых фондов резко отстает от капитализации развитых бирж. С деятельностью финансового рынка связано еще одно явление, которое получило название финансовый пузырь – это значительное и длительное превышение текущей цены ак-

тива над оценкой его фундаментальной стоимости, которое приводит к одномоментному резкому падению цены (финансовому краху) в

дальнейшем. Каким образом развивается это явление?

Предположим, типичный инвестор в экономике имеет возможность выбора: вкладывать средства в реальный сектор, выражаемый

объемом капитальных инвестиций k, или приобретать актив, показы-

вающий свойства спекулятивного роста, который может перейти в фи-

нансовый пузырь.

Если инвестор выбирает капитальный (неспекулятивный) актив в

период t, его доходность в следующий период (1 + t) будет равна предельной производительности капитала: 1 + f (k

), где f´ (k

t+1

) – первая

t+1

частная производная производственной функции по капиталу. Если инвестор приобретает спекулятивный актив по цене Р перепродать по цене Р

составит P

t+1/Pt

. Принцип арбитража предполагает выравнивание до-

, его доходность за этот же период времени

t+1

с тем, чтобы

t+1

ходности спекулятивного и неспекулятивного активов с течением

времени для преобладающего числа инвесторов в экономике. Поэтому

tt1

)(



(2.2.5)

( )

 



(2.2.6)

( )

bks

−

+11

(2.2.7)

получаем равенство:

Обозначим через Bt = MPt общую стоимость спекулятивных активов в экономике, М – число спекулятивных активов. Тогда, учитывая арбитражное уравнение, запишем прирост стоимости спекулятивного актива в следующий период: B

= Bt[l+f´(k

t+1

l+1

)].

Модифицируем полученное выражение таким образом, чтобы по-

лучить данные на душу населения:

где bt – стоимость спекулятивных активов в экономике на душу населения в начальный период;

– стоимость спекулятивных активов в экономике на душу

i+1;

населения в конечный период времени;

n – темп прироста населения страны.

Пузырь начинает надуваться в тот момент, когда f'(k) > n, продельная производительность капитала начинает превышать темп прироста населения. Когда в экономике присутствуют спекулятивные ак-

тивы, часть сбережений населения расходуется непроизводительно,

что сокращает накопление капитала на душу населения:

где k

– объем капитала (реальных активов) на душу населения в

t+l

конечный период времени; s(k) – функция сбережений на душу населения.

Эти два уравнения задают зависимость, которая может быть

названа «функцией финансового пузыря» (рис. 2.2.2):

Рис. 2.2.2 – Функция финансового пузыря

Развитие экономики, в принципе, возможно и без образования

финансовых пузырей (в точке, где bt = 0). Однако если пузырь начинает

формироваться, остановить его достаточно сложно, поскольку на его поддержку направляются сбережения населения, и пока весь текущий запас сбережений не будет исчерпан (или близок к исчерпанию), под-

питка пузыря будет продолжаться.

КЛЮЧЕВЫЕ ТЕРМИНЫ И ПОНЯТИЯ

Финансовый сектор. Финансовые рынки. Портфельный анализ. Модель Марковица. Финансовые активы. Доходность. Предложение финансовых активов. Равновесие на рынке финансовых активов. Формирующиеся рынки капитала. Модель финансовых «пузырей». Функ-

ции финансовых посредников.

ЗАДАНИЯ ДЛЯ КОНТРОЛЯ ЗНАНИЙ ПО ТЕМЕ

А. ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ

1. Каким образом инвестор осуществляет выбор оптимальных вло-

жений в условиях неопределенности и риска?

2. Какую роль в формировании портфеля вложений играет наличие

безрискового актива?

3. Можно ли снизить портфельный риск до нуля?

4. Почему в условиях совершенного рынка капитала существует воз-

можность формирования эффективных портфелей?

5. Какую роль играют ставки процента в макроэкономике?

<<< < Предыдущая 1 2 3 4 5 6 7 89 / 179 10 11 12 13 14 15 16 17 > Следующая >>>

Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]