II концепция финансового рычага. Американская школа финансового левериджа.

Эффект финансового рычага можно трактовать как изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию, вследствие изменения балансовой прибыли.

Сила воздействия финансового рычага показывает, на сколько изменится чистая прибыль на каждую обыкновенную акцию при изменении на 1% валовой прибыли.

Эта формула важна для расчета сопряженного воздействия финансового и операционного рычагов с целью определения совокупного риска, связанного с компанией.

7.4. Дивидендная политика компании

Дивидендная политика – это составная часть общей политики управления прибылью не только акционерного общества, но и предприятий других организационно-правовых форм; только вместо терминов «дивиденд» будут употребляться «пай», «вклад», «прибыль на вклад», механизм же выплаты доходов собственникам тот же.

Выбор дивидендной политики имеет важнейшее значение для компании, так как оказывает влияние на следующие показатели:

• рыночную стоимость компании;

• благосостояние вкладчиков;

• перспективу развития компании;

• престижность компании на рынке недвижимости;

• инвестиционную привлекательность.

Чистая прибыль любого компании делится на 2 части – одна из них выплачивается в виде дивидендов, другая – реинвестируется в активы, то есть направляется на развитие.

Но с другой стороны малые дивиденды на акцию, во-первых, не способствуют привлечению дополнительных акционеров; во-вторых, «сигнализируют» о том, что у компании дела пошли «на спад»; в-третьих, снижают рыночную цену компании.

Стоимость акции обычно начисляют на основе модели Гордона.

,

где - ожидаемый дивиденд очередного периода;

- приемлемая доходность (норма дисконта);

- ожидаемый темп прироста дивиденда.

Согласно данной формуле, чем выше дивиденд и темп его прироста, тем выше рыночная стоимость акции, а, следовательно, компании.

Цель дивидендной политики заключается в установлении оптимальных пропорций между прибылью, потребляемой (направляемой на выплату дивидендов) и капитализируемой (направляемой на развитие).

Таблица 7.2

Типы дивидендной политики

Тип политики	Преимущества	Недостатки
1. Начисление дивидендов по остаточному принципу	1. Обеспечение максимально возможных темпов роста фирмы и требуемого уровня финанси­рования за счет внутренних источников	1. Нестабильность и неопределенность будущих дивидендов. 2. Негативный фактор для потенциальных инвесторов и рынка
2. Поддержание целевого норматива коэффициента дивидендных выплат PR	1. Стабильный уровень дивидендов. 2. Четко определенная и предсказуемая дивидендная политика для инвесторов	1. Снижает возможность и темп роста фирмы за счет внутренних источников. 2. Необходимость привлечения внешних источников финансирования в случае благоприятных инвестиционных возможностей. 3. Необходимость снижать уровень выплат при неблагоприятных условиях
3. Гарантированный минимум + дополни­тельные (экстра) дивиденды	1. Возможность гибко увеличивать дивиденды при росте прибыли и не сокращать их при ее снижении. 2. Поощряет заинтересо­ванность менеджмента и акционеров в повышении прибыльности компании. 3. Определяя экстра-выплаты как возможные, менеджмент сигнализирует о том, что они не являются постоянными	1. Необходимость зарабатывать некоторый минимум прибыли для выплаты гарантированных дивидендов. 2. Негативная реакция инвесторов и рынка в случае изменения дивидендной политики
4. Постоянное значение дивиденда на акцию	1. Прогнозируемый денежный поток для инвесторов. 2. Удобство планирования движения денежных средств для компании	1. Невыплата дивиденда при отсутствии или недостаточности прибыли. 2. Недополучение дохода инвесторами в случае роста прибыли

Основные теории дивидендной политики

1. Теория независимости дивидендов (авторы Ф. Модильям и М. Миллер - ММ).

Авторы утверждают, что избранная дивидендная политика не оказывает никакого влияния ни на рыночную стоимость акций, ни на благосостояние акционеров, так как доходность компании зависит не столько от величины капитализируемой прибыли, сколько от избранной инвестиционной политики. Для будущих инвесторов важна общая доходность.

2. Теория предпочтительности дивидендов («Синица в руках». Авторы М.Гордон и Д. Линтнер).

Авторы данной теории утверждают, что дивидендная политика влияет на благосостояние акционеров. Согласно этой теории максимизация дивидендных выплат предпочтительнее капитализации прибыли.

3. Сигнальная теория дивидендов.

Согласно этой теории высокие дивиденды «сигнализируют» о том, что компания на подъеме, следовательно, ожидается существенный рост прибыли, что является привлекательным для инвесторов и акционеров.

4. Теория налоговой дифференциации.

С позиций акционеров приоритетной является не дивидендная, а катализируемая доходность, так как дивиденды облагаются большим налогом, чем катализируемая прибыль, имеющая налоговую защиту. Но такой подход не устраивает многочисленных мелких акционеров с низким уровнем дохода, которые нуждаются в текущих дивидендных выплатах. Вследствие этого может упасть спрос на акции с небольшим уровнем дивидендов.

К основным факторам, влияющим на дивидендную политику, относятся следующие:

• инвестиционные возможности компании;

• стоимость привлечения дополнительного капитала;

• наличие резерва собственных средств, сформированного в предыдущем периоде;

• доступность кредитов на рынке;

• уровень налогообложения дивидендов, имущества, прибыли;

• эффект финансового рычага;

• ликвидность (недостаток денежных средств затрудняет выплату дивидендов; компания может взять кредит под выплату дивидендов, но это крайне невыгодно);

• уровень дивидендных выплат фирм-конкурентов (низкий уровень дивидендов может привести к массовому «сбросу» акций; может возникнуть риск захвата компании конкурентом).

Различные варианты дивидендной политики (Ia, IIb и IIIc) на прогнозный период.

Вариант Ia предполагает выплату фиксированного дивиденда на протяжении рассматриваемого периода.

Варианты IIb и IIIc — увеличение дивидендных выплат.

Этапы составления дивидендной политики в соответствии с выделенными этапами.

1. Разработка плана бюджета капиталовложений на планируемый период (таблица 7.3).

Таблица 7.3

Бюджет капиталовложений и денежные потоки компании

Показатели	Период					Сумма
	отчет	прогноз	прогноз	прогноз
Чистая прибыль
Скорректированная EBIT*(1-t)
Амортизация основных и нематериальных активов (Depreciation and amortization)
Инвестируемый капитал (САРЕХ)
Изменение оборотного капитала
Свободный денежный поток (FCFF)
Число акций в обращении
Прибыль на акцию (EPS)

2. Определение целевого коэффициента дивидендных выплат. Коэффициент дивидендных выплат PR определяется по формуле:

3. Анализ осуществимости и выбор оптимального варианта дивидендной политики (таблица 7.4).

Таблица 7.4

Анализ вариантов дивидендной политики

Показатель		Период
		отчет		прогноз		прогноз		прогноз		Итого
Вариант Ia
Дивиденд на акцию (DIV)
Коэффициент выплат (PR), %
Свободные денежные средства
Требуемые средства на дивиденды
Остаток денежных средств
Вариант IIb
Дивиденд на акцию (DPS)
Коэффициент выплат (PR), %
Свободные денежные средства
Требуемые средства на дивиденды
Остаток денежных средств
Вариант IIIc
Дивиденд на акцию (DPS)
Коэффициент выплат (PR), %
Свободные денежные средства
Требуемые средства на дивиденды
Остаток денежных средств

Учебные задания:

1. Рассчитайте средневзвешенную и предельную стоимость капитала компании;

2. Определите точку разрыва.

3. Определите оптимальную структуру капитала.

4. Разработайте различные варианты дивидендной политики. Обоснуйте выбор наиболее приемлемого варианта дивидендной политики.