Рынок ценных бумаг - Галанов В.А

ГЛАВА XIX

Рейтинг

ценных бумаг и участников рынка

Рейтинг — это мнение, суждение эксперта об объектив­ ных показателях рынка относительно вероятности изменения цен, уров­ ня дивидендов, оплаты основной суммы долга и процента по ценной бу­ маге, т.е. рейтинг - это точка зрения эксперта на качество той или иной фондовой ценности.

Рейтинг не означает конкретной рекомендации по покупке или про­ даже ценных бумаг, это лишь инфор.мация, которую могут использо­ вать инвесторы в качестве критериев, осуществляя операции с ценны­ ми бумагами. В мире ценных бумаг инвестору необходимы какие-либо ориентиры, непредвзятое суждение о доходности и надежности фондо­ вых ценностей как объектов инвестирования. Рейтинг оказывается весь­ ма полезным и для эмитента — он помогает повысить ликвидность цен­ ной бумаги. Действительно, на развитом рынке, где практически все долговые обязательства имеют рейтинговую оценку, трудно продать какую-либо облигацию, если отсутствует ее рейтинг.

Цивилизованный рынок ценных бумаг вынуждает эмитента обра­ титься с заказом в известные рейтинговые агентства, уплатив опреде­ ленную сумму для того, чтобы специалисты-аналитики проверили каче­ ство ценной бумаги и дали ей рейтинговую оценку. Таким образом, на эффективном фондовом рынке только долговые обязательства, кото­ рые прошли процедуру рейтинга, могут обеспечить доступ к получе­ нию заемных средств. При этом цена займа для эмитента определяет­ ся категорией, которую присваивает рейтинговое агентство.

Рейтинг — американское изобретение, имеющее длительную, более чем 70-летнюю историю развития в этой стране. Практически все дол-

420

говые фондовые инструменты, обращающиеся на фондовом рынке США, имеют рейтинг. Трудно поверить, но 15 лет назад на европейском рынке рейтинга не было, но в последнем десятилетии ситуация изменилась, и рейтинговый процесс на еврорынке активизировался. Однако по-прежне­ му наиболее известными рейтинговыми агентствами являются «Стандард энд Пурз» — компания, ведущая свою историю с 1860 г., и опреде­ ляющая рейтинг выпускаемых ценных бумаг с 1923 г. — «Мудиз инвесторз сервис». Они дают облигациям рейтинговую оценку (табл. 19.1).

421

Итак, мы видим, что рейтинг для эмитента определяет цену займа, делает рынок выпускаемой им ценной бумаги ликвидным и в конечном итоге определяет ее место («нишу») на рынке.

Не менее важны рейтинги для посредников — они содействуют про­ даже и гарантируют размещение долговых обязательств. Исходя из по­ требностей инвестора, финансовый посредник предлагает ему ценные бумаги, которые считает для него приемлемыми.

Рейтинговые оценки включают прогнозы курса, а это поддерживает рынок, делает его более устойчивым.

Поскольку кредитный риск принимает на себя инвестор, посреднику очень важно иметь независимую оценку, на которую он может опирать­ ся, работая с инвестором.

Говоря об интересах, возникающих в связи с рейтинговым процес­ сом, нельзя не упомянуть и об органах регулирования — государствен­ ных и саморегулируемых организациях, связанных с фондовым рынком. Как известно, одним из основных направлений их деятельности являет­ ся обеспечение прозрачности рынка. Рейтинги, которые являются обоб­ щенной характеристикой финансово-экономического положения эмитен­ та, в немалой степени способствуют созданию здорового и эффектив­ ного фондового рынка. Это связано с тем, что рейтинг обеспечивает дифференциацию эмитентов, выявляя наиболее слабых из них, не га­ рантирующих погашение задолженности, создавая объективную осно­ ву для оценки кредитного риска и стандарты открытости и прозрачнос­ ти на фондовом рынке.

На молодых, формирующихся рынках, где процесс рейтинга только зарождается, может возникнуть вопрос — должно ли установление рей­ тинга быть прерогативой государственных структур? Против этого можно привести два аргумента;

•во-первых, необходимо создание системы финансирования вне бюджета.

•во-вторых, рейтинг не дает государственных гарантий.

Решение вопроса об организации рейтингового процесса тесно свя­ зано с заказчиками, т.е. теми, кто оплачивает анализ финансового и эко­ номического состояния. В связи с этим можно различать рейтинг спроса и рейтинг предложения.

Считается, что эффективный и прозрачный рынок создается тогда, когда рейтинг осуществляется под давлением инвестора. Например, компания «Мудиз инвесторз сервис» осуществляет агрессивный рейтинг, т.е. проводит рейтинг компаний без их официального разрешения. Просьба о рейтинге, как правило, исходит от эмитента.

422

Рассматривая рейтинг как результат аналитической работы, следу­ ет выделить три основных направления:

•независимый рейтинг;

•рейтинг финансовых институтов;

•рейтинг промышленных компаний.

Независимый рейтинг (рис. 19.1) оценивает возможности страны по возврату долга в национальной или иностранной валюте. При этом следует учитывать, что рейтинг — это не формула, а качественная интерпретация количественных показателей. Следовательно, выбира­ ется некая совокупность факторов, которая подвергается анализу. Ис­ следование начинается с оценки политических рисков. Рассматривает­ ся, насколько обшественная среда, существуюшая в стране, обеспечи­ вает готовность к уплате внешнего долга, т.е., во-первых, оценивается политическая система; во-вторых, изучается социальная среда (уро­ вень жизни, демографическая ситуация и т.д.); третье направление в исследовании политического риска — это сфера международных отно­ шений.

Независимый рейтинг

Рис. 19.1. Независимый рейтинг

423

Второй крупный блок независимого рейтинга — оценка экономичес­ ких рисков. В первую очередь оценивается экономический потенциал страны, ее ресурсы, капиталовложения, производство, сфера услуг, рас­ пределение созданного продукта на накопление и потребление. Во вто­ рую очередь характеризуются государственные финансы, налоговая система страны, бюджет, его издержки, размер государственного долга и т.д.

Присвоение рейтинговой оценки стране осуществляется, как прави­ ло, по просьбе ее правительства.

Рейтинг финансовых институтов — это рейтинг банков и начинает­ ся он с оценки бизнес-рисков и финансовых рисков.

Корпоративный рейтинг, базой которого является анализ финансо­ во-экономического положения эмитента, применяется при оценке обли­ гаций, векселей и других коммерческих обязательств, получении бан­ ковских кредитов, а также установлении основного кредитного рейтин­ га при операциях лизинга, гарантийных операциях и т.д.

Следует отметить, что так же, как корпоративный рейтинг не суще­ ствует вне экономической системы, так и построение рейтинга инвес­ тиционной привлекательности эмитента основывается на анализе поло­ жения экономической и отраслевой среды.

На первом этапе рейтингового процесса обосновывается набор по­ казателей, используемых для оценки деятельности акционерных ком­ паний. В странах развитого фондового рынка оценка, как правило, базируется на анализе конкурентоспособности и состояния финансов. При этом детально исследуются перспективы деятельности компании, качество управления, позиции по конкурентоспособности и т.д.

Одним словом, осуществляется качественный анализ корпорации, а затем уже переходят к рассмотрению проблем количественных оце­ нок, т.е. финансовой политики, прибыльности за максимально возмож­ ный период времени, притока наличности, структуры капитала, фи­ нансовой гибкости и т.д.

Вотечественной практике при построении рейтинга инвестиционной привлекательности эмитентов, как правило, осуществляется сравнение предприятий по конкретному набору количественных показателей. Пред­ лагается формировать пять групп оценочных показателей, которые мы далее и рассмотрим.

Впервую группу включены наиболее общие и важные показатели, характеризующие эффективность использования и доходность вложен­ ного капитала:

•норма прибыли;

•доходность (рентабельность) активов;

424

• текущая (дивидендная) и общая доходность акций;

• рыночная капитализация компании.

Данные показатели характеризуют прибыльность предприятия и ка­ чество управления его активами.

Во вторую группу включены показатели, характеризующие финан­ совое состояние компании (ее устойчивость):

•платежеспособность;

•ликвидность;

•рыночную (финансовую устойчивость) предприятия.

К третьей группе относятся показатели, характеризующие произ­ водственный потенциал предприятия, состав и структуру имущества компании и источники его финансирования. Основным показателем является доля (удельный вес) основных средств в уставном капитале компании и в активах баланса. Сюда также входят показатели, харак­ теризующие степень использования и изношенности основных средств:

•коэффициент износа основных средств;

•рентабельность основных средств;

•стоимость основных средств (по первоначальной и остаточной сто­ имости) в расчете на одну акцию.

Вчетвертую группу включены показатели, характеризующие на­ дежность и безопасность вложения средств в ценные бумаги определен­ ной корпорации:

•риск дебиторской задолженности;

•соотношение дебиторской и кредиторской задолженности;

•ликвидационная стоимость одной акции;

•риск банкротства;

•риск неликвидности акций на вторичном рынке.

Впятую группу включены показатели, отражающие перспективы роста стоимости акций. Основу составляют показатели, характеризу­ ющие перспективы отрасли, ее экспортный потенциал.

ОСНОВНЫЕ ОПРЕДЕЛЕНИЯ

Рейтинг - экспертная оценка авторитетных участников рынка цен­ ных бумаг объективных показателей состояния рынка той или иной стра­ ны и его инструментов, основанная на соответствующих количествен­ ных и качественных подходах.

425

ГЛАВА XX

Портфель ценных бумаг

2 0 . 1 . ПОНЯТИЕ ПОРТФЕЛЯ ЦЕННЫХ БУМАГ

В сложившейся мировой практике фондового рынка под инвестиционным портфелем понимается некая совокупность ценных бумаг, принадлежащих физическому или юридическому лицу, выступа­ ющая как целостный объект управления. Это означает, что при форми­ ровании портфеля и в дальнейшем изменяя его состав, структуру ме­ неджер-управляющий формирует новое инвестиционное качество с за­ данным соотношением риск/доход. Однако созданный портфель представляет собой определенный набор из корпоративных акций, об­ лигаций с различной степенью обеспечения и риска и бумаг с фиксиро­ ванным гарантированным государством доходом, т.е. с минимальным риском потерь по основной сумме и текущих поступлений — дивиден­ дов, процентов. Теоретически портфель может состоять из бумаг одно­ го вида. Его структуру можно изменить путем замещения одних бумаг другими. Вместе с тем каждая ценная бумага в отдельности не может достичь подобного результата. Смысл портфеля — у.1учшить условия инвестирования, придав совокупности ценных бумаг такие инвестици­ онные характеристики, которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги и возмож:ны только при их комбинации.

В процессе формирования портфеля достигается новое инвестицион­ ное качество с заданными характеристиками. Портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечива­ ется требуемая устойчивость дохода при минимальном риске. Доходы по портфельным инвестициям представляют собой валовую прибыль по всей совокупности бумаг, включенных в тот или иной портфель с учетом рис­ ка. Возникает проблема количественного соответствия между прибылью и риском, которая должна решаться оперативно в целях постоянного со­ вершенствования структуры уже сформированных портфелей и создания

427

НОВЫХ в соответствии с гюжеланиями инвесторов. Надо сказать, что ука­ занная проблема относится к числу тех, которые имеют общую схему решения, но которые практически не решаются до конца, С учетом инве­ стиционных качеств ценных бумаг можно сформировать различные пор­ тфели, в каждом из когорых будет собственный баланс между сушествующим риском, приемлемым для владельца портфеля, и ожидаемой им от­ дачей (доходом) в определенный период времени. Соотношение этих факторов позволяет определить тип портфеля ценных бумаг.

Тип портфеля — это его инвестиционная характеристика, осно­ ванная на соотношении дохода и риска. При этом важным признаком классификации типа портфеля является то, каким способом и за счет какого источника данный доход получен: роста курсовой стоимости или за счет текущих выплат - - дивидендов, процентов (рис. 20.1).

U- Агрессивного

Рис. 20.1. Классификация портфеля в зависимости от источника дохода

Было бы упрощенным понимание портфеля как некой однородной совокупности: несмотря на то что портфель роста, например, ориенти­ рован на акции, инвестиционной характеристикой которых является рост курсовой стоимости, в его состав могут входить и ценные бумаги с ины­ ми инвестиционными свойствами.

428

Портфель роста формируется из акций компаний, курсовая сто­ имость которых растет. Цель данного типа портфеля — рост его капи­ тальной стоимости вместе с получением дивидендов. Однако дивиденд­ ные выплаты производятся в небольшом размере. Темпы роста курсо­ вой стоимости совокупности акций, входящих в портфель, определяют виды портфелей, входящих в данную группу.

Портфель агрессивного роста нацелен на максимальный прирост капитала. В его состав входят акции молодых, быстрорастущих компа­ ний. Инвестиции в данный тип портфеля являются достаточно риско­ ванными, но вместе с тем могут приносить самый высокий доход.

Портфель консервативного роста является наименее рискованным. Состоит в основном из акций крупных, хорошо известных компаний, характеризующихся хотя и невысокими, но устойчивыми темпами рос­ та курсовой стоимости. Состав портфеля остается стабильным в тече­ ние длительного периода времени и нацелен на сохранение капитала.

Портфель среднего роста представляет собой сочетание инвести­ ционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста. В данный тип портфеля включаются наряду с надежными ценными бума­ гами, приобретаемыми на длительный срок, рискованные фондовые ин­ струменты, состав которых периодически обновляется. При этом обес­ печивается средний прирост капитала и умеренная степень риска вло­ жений. Надежность определяется ценными бумагами консервативного роста, а доходность — ценными бумагами агрессивного роста. Данный тип является наиболее распространенной моделью портфеля и пользу­ ется большой популярностью у инвесторов, не склонных к высокому риску.

Портфель дохода — данный тип портфеля ориентирован на полу­ чение высокого текущего дохода - процентных и дивидендных вып­ лат. Он составляется в основном из акций дохода, т.е. таких акций, которые характеризуются умеренным ростом курсовой стоимости и высокими дивидендами, облигаций и других ценных бумаг, инвести­ ционным свойством которых являются высокие текущие выплаты. Особешюсгью этого типа портфеля является то, что цель его создания — получение соответствующего уровня дохода, величина которого от­ вечала бы минимальной степени риска, приемлемого консерватив­ ным инвестором. Поэтому объектами портфельного инвестирования ЯВЛЯЮ1СЯ высоконадежные инструменты фондового рынка, у которых высокое соотношение стабильно выплачиваемого процента и курсо­ вой стоимости.

Портфель регулярного дохода формируется из высоконадежных цен­ ных бумаг и приносит средний доход при минимальном уровне риска.

429