Рынок ценных бумаг - Галанов В.А

скую SETS систему, которая представляла собой систему электронной торговли.

Система, основанная на заявках, или мэтчинг, — «метчинг» (авто­ матическая система сверки и подбора контрагента). При такой системе каждый аккредитованный участник торговли может поставить на про­ ведение операпии свои заявки, которые затем вводятся в компьютер и исполняются автоматически, как только совпадает цена. В отличие от акцепта, система «мэтчинг» предусматривает, что брокеры должны вве­ сти в компьютер код ценной бумаги, xapaKiep сделки (покупка или про­ дажа), цену и количество ценных бумаг. Ввод заявок может происхо­ дить 24 ч в сутки, и электронная система автоматически фиксирует вре­ мя ее ввода и присваивает ей номер.

Как правшю, заявка не принимается к исполнению, если она не обес­ печена предварительно внесенными денежными средствами, необходи­ мыми для исполнения заказа на покупку или ценными бумагами в слу­ чае заказа на продажу. Так, заявка на продажу ценных бумаг принима­ ется системой торгов к исполнению при условии, если ее величина не превосходит гюзиции аккредитованного участника торговли по ценным бумагам, а заявка на покупку ценных бумаг принимается системой тор­ гов к исполнению при условии, если ее величина не превосходит пози­ ции аккредитованного участника торговли по денежным средствам. При поступлении заявки на продажу ценных бумаг значение позиции данно­ го аккредитованного участника торговли по ценным бумагам, указан­ ное в данной заявке, в системе торгов автоматически уменьшается на количество ценных бумаг, которое необходимо для полного удовлетво­ рения поданной заявки. Если получившийся результат отрицателен, то данная заявка не принимается к исполнению в системе торгов.

При поступлении заявки от аккредитованного участника торговли на покупку ценных бумаг значение денежной позиции автоматически уменьшается в системе торгов на сумму денежных средств, которые необходимы для полного удовлетворения поданной заявки (включая суммы, необходимые для уплаты комиссионного вознаграждения). Еаш получившийся результат отрицателен, то данная заявка не принимает­ ся к исгюлнению. Для определения суммы денежных средств, необходи­ мой для полного удовлетворения поданной заявки, используется:

• для рыночной заявки с сохранением в котировках — цена, указан­ ная в заявке, либо максимальная цена в заявках на продажу, находя-

370

щихся в очереди (в зависимости от того, какая из этих двух цен будет большей).

Заявка, включенная в систему электронных торгов по правилам не­ прерывного сопоставления заявок, автоматически (мгновенно) прове­ ряется на наличие допустимых встречных заявок. Встречными называ­ ются заявки, поданные на покупку и продажу одной и той же ценной бумаги. При этом заявки на покупку всегда будут встречными по отно­ шению к заявкам на продажу, и наоборот.

Допустимыми встречными заявками считаются те из них, в которых цена на продажу не выше цены, указанной в заявке на покупку, и соот­ ветственно цена на покупку в поданной заявке не ниже указанной во встречной заявке цены на продажу. При наличии допустимых встреч­ ных заявок происходит заключение сделки, которое не требует допол­ нительного согласия участника электронного торга, подавшего заявку.

Сделка заключается между поданной встречной заявкой, стоящей первой в очереди на исполнение. Очередность устанавливается, как пра­ вило, в соответствии с приоритетом цены и времени подачи заявок. Хотя допустимы и иные приоритеты очередности заявок, например, их объем. На немецких биржах соединение контрагентов друг с другом происхо­ дит по случайному признаку, и при этом рационализация повышается.

Количество ценных бумаг, указанных в поданной заявке и допусти­ мой встречной заявке, при заключении сделки уменьшается на объем последней, и это повторяется до тех пор, пока заявка не будет ncnojmeна или не останется ни одной допустимой встречной заявки. В зарубеж­ ной практике третий модуль системы — отчетность также использует­ ся для заключения сделок вне торговой системы, например, по телефо­ ну. По окончании торговой операции обе стороны обязаны ввести отчет в систему в течение 90 секунд.

Электронные торги по системе «мэтчинг» возможны лишь на рын­ ках наиболее ликвидных ценных бумаг и обычно используются для зак­ лючения крупных сделок, тогда как мелкие заказы чаше всего исполня­ ются через систему акцепта.

Преимущества системы, основанной на котировках, очевидны: бо­ лее объективно формируется цена, сужается спрэд, снижаются издерж­ ки на проведение операции, возрастает активность рынка. Система по­ зволяет обеспечивать высокую надежность сделки, быстрое ее исполне­ ние. Технологически любая из систем может быть организована и в рамках традиционной биржи, но что же привлекает в организации элек­ тронной торговли?

Прежде всего электронная торговля позволяет повысить ликвидность фондового рынка. Если на бирже рынок акций какой-либо компании

371

«делает» один специалист, то в системе электронных торгов в создании рынка участвует широкая сеть «брокеров-дилеров», которые и по су­ ществу, а в ряде стран и по названию являются «производителями рын­ ка». Название «брокеры/дилеры» (или «брокеры-дилеры») связано с тем, что на внебиржевом электронном рынке большинство фирм функциони­ рует одновременно и как брокеры, и как дилеры. Торговец, выступаю­ щий «производителем» рынка, исполняет заявки на куплю-продажу цен­ ных бумаг по своему выбору, не совмещая в одной операции функции брокера и дилера. Некоторые «брокеры-дилеры» берутся за исполнение заказов, охватывающих тысячи акций, которые по стандартам бирже­ вой торговли не могут обращаться на бирже.

Технические возможности электронной системы торгов позволяют ежедневно осуществлять сделки, включающие несколько миллионов ак­ ций. К достоинствам компьютеризированной торговли относится то, что она прекрасно подготовлена к большим торговым объемам. При расши­ рении рынка увеличить ее мощность значительно проще и дешевле.

Вторым преимуществом электронной торговли является возможность работать с индивидуальным инвестором. Подыскивая для покупки ак­ цию, агент обычно контактирует со своим брокером. Если тот не явля­ ется «производителем» рынка по данной ценной бумаге, он принимает поручение клиента, уведомляя его, что при исполнении заявки он будет действовать как брокер, и отправляет заказ другим участникам вне­ биржевого рынка путем введения информации в систему. При исполне­ нии заказа участник внебиржевого рынка, действуя как брокер, полу­ чает комиссионное вознаграждение, которое обычно не должно превы­ шать 5% суммы сделки. Если же он действует на рынке данной ценной бумаги как дилер, т.е. имеет определенный резерв по указанной в заяв­ ке ценной бумаге, то исполнение приказа клиента на покупку осуще­ ствляется за счет данного резерва и на продажу — за счет его собствен­ ных средств: исполнение заказа приводит к увеличению резерва дилера. В этом варианте исполнение заказа представляет собой обычную прин­ ципиальную сделку, вознаграждением по которой является стандарт­ ный дилерский сбор. Он, как правило, также фиксируется правилами торговли, устанавливаемыми профессиональными участниками рынка. Например, в Правилах торговли в РТС, принятых НАУФОР, было за­ фиксировано, что максимальный спрэд внутри котировок на покупку или продажу не должен превышать 10 (десяти) % от лучшей котировки на покупку или продажу. Участник торговой системы, чья котировка в торговой системе вышла за указанную границу, обязан изменить или убрать ее. Например, если лучшая котировка на покупку 10 руб., а луч­ шая котировка на продажу 14 руб., то все остальные котировки должны

372

весия, временного и относительного, но достаточного для осуществле­ ния той или иной сделки. Цена, по которой заключаются сделки и цен­ ные бумаги переходят из рук в руки, называется курсом. Вот почему биржевые курсы используются как ориентир при заключении сделок как в биржевом, так и во внебиржевом обороте. При этом естественно, что «залповый» биржевой аукцион позволяет выявить единую цену, кото­ рая будет существовать до следующего «залпа». Непрерывный — со­ отношение между текущим спросом (цена спроса ~ наивысшая цена, предлагаемая покупателем) и предложением на ценную бумагу (цена предложения - минимальная цена продажи ценной бумаги) в этом слу­ чае не фиксируется в цене, как это имеет место при двойном аукционе. На внебиржевом рынке котировки существуют либо как односторон­ нее выставление це}1Ь] (указывается лишь цена спроса), либо как дву­ стороннее (выставляется и цена спроса, и цена предложения).

Касаясь биржевой котировки, следует отмстить, что нормативные акты и законы о биржах, как правило, не фиксируют порядок определе­ ния биржевого курса ценных бумаг. Однако в зависимости от принци­ пов, положенных в основу котировки, различают:

1)метод единого курса, основанный на установлении единой (типич­ ной) цены;

2)регистрационный метод, основанный на регистрации фактичес­ ких цен сделок, спроса и предложения (цен продавцов и покупателей).

Как правило, биржевые заседания начинаются с объявления цен, ко­ торые имели место в конце предыдущего заседания. Они определяются специальной котировальной комиссией по результатам предыдущего торга (например, вчерашнего дня) и раздаются участникам биржевого торга в виде котировочного листа. На тех биржах, где применяется способ формирования единой биржевой цены, т.е. торговля осуществля­ ется с помощью залпового аукциона, эта цена «строится» таким обра­ зом, что субъективная оценка положения рынка со стороны лиц, произ­ водящих котировку, почти устранена. Проблема заключается в том, чтобы установить такую цену, которую не мог бы оспорить никто - ни покупатель, ни продавец. Прежде всего представляет интерес метод фондовой котировки, используемый на немецких биржах. В данном слу­ чае при установлении биржевых цен во внимание принимаются только сделки, заключенные при посредстве официальных, так называемых курсовых, маклеров. По каждой группе фондовых ценностей имеются специальные маклеры, принимающие заявки спроса и предложения. В конкретное время они сходятся в определенном месте биржевого зала и в присутствии всех лиц, заинтересованных в данных ценных бумагах, приступают к установлению того курса, при котором они смогли бы

374

покрыть максимальную сумму спроса и предложения. При дефиците заявок с какой-либо стороны рынка они выкрикивают в зал заказ, ко­ торый помог бы уравновесить рынок. Если данный заказ находит пОлТдержку у какого-либо свободрюго маклера и он желает его выставить, но от своего имени, то курсовой маклер вводит его заказ в компьютер, и рынок по данной ценной бумаге становится более равновесным.

Итоговые расчеты единого курса, осуществленные с помощью ком­ пьютера, можно представить следующей таблицей (табл. 16.4).

Соверщенно очевидно, что при усгановлении курса необходимо учи­ тывать определенные правила:

1) биржевой курс устанавливается на уровне, обеспечивающем наи­ большее количество сделок;

2) все заявки «продать по любому курсу», «купить по любому кур­ су» осуществляются при появлении первого предложения цены;

375

3)все заявки, в которых содержатся максимальные уровни цен при покупке и минимальные цены при продаже, должны осуществляться;

4)все заявки, в которых указываются цены, приближающиеся к мак­ симальным при покупке и минимальным при продаже, могут реализовываться частично;

5)все заявки, где указаны цены ниже искомого курса при покупке или выще при продаже, не реализуются.

Те приказы, которые поступили на покупку ценных бумаг по любой цене, могут быть исполнены и по цене 555, поэтому общее количество приказов на покупку по этой цене 150 (80+70). Аналогично желающие купить по цене 555 будут рады соверщить сделку по цене 554 и т.д.

В отнощении приказов на продажу нетрудно заметить, что их сум­ мирование осуществляется в обратном порядке от наименьшей цены в соответствии с желаниями продавцов продать дороже.

Наибольшее количество сделок, а именно 600, удовлетворяется при курсе 551. Он и фиксируется как единый. Однако может сложиться си­ туация, при которой, например, 600 сделок будут исполняться при кур­ се 550 и 551. Какими приоритетами руководствоваться в этом случае? Искусство курсового маклера состоит в том, чтобы поддерживать наи­ более ликвидный рынок, а следовательно, стимулировать увеличение заявок с той стороны рынка, где их меньше. Таким образом, если заявок на покупку меньше, чем на продажу, целесообразно установить курс 550, а если наоборот — 551.

Простому и непрерывному аукциону соответствует котировка по регистрационному методу; в биржевом бюллетене отмечаются (реги­ стрируются) действительные цены сделок, заключенных в течение дан­ ного периода времени (биржевого дня). Поскольку котировка заклю­ чается в регистрации фактических цен, под ней не следует понимать механическое фиксирование выявленных в процессе биржевого торга курсов (цен), котировка воспроизводит только показательные для оборота цены.

Анализируя данные регистрации сделок и заявки инвесторов, коти­ ровальная комиссия определяет верхний и нижний пределы цен по видам ценных бумаг, исключая при этом цены, не показательные для рыноч­ ной конъюнктуры.

Обычно в биржевых бюллетенях регистрируются не все цены сде­ лок, а лишь предельные, наиболее полно характеризующие динамику цен в процессе биржевого дня. Предельные цены берутся в вертикаль­ ном и горизонтальном разрезах: высшая и низшая в продолжении бирже­ вого дня, начальная в первые минуты и заключительная цена в конце биржевого дня.

376

Например, во Франции после каждого заседания Парижской фондо­ вой биржи Профессиональная палата Компании биржевых маклеров публикует бюллетень, в котором приводятся официальные курсы ре­ ализованных ценных бумаг. Информация проходит по разделам: кур­ сы сделок за наличные, курсы срочных сделок, курсы рынка опцио­ нов, курсы срочных сделок на дополнительном сеансе предшествую­ щего дня, а также публикуются сведения о специальных рынках. В конце курсового бюллетеня фигурируют: объявленные купоны и заим­ ствования, решения и сообщения Профессиональной палаты Компании биржевых маклеров и ежедневные сообщения но крупным отраслям экономики.

Не менее важным для обеспечения «прозрачности» рынка, а значит для создания цивилизованного и эффективного фондового рынка, явля­ ется наличие информации о ценах внебиржевого рынка. Например, в США источником информации о котировках фондовых ценностей, об­ ращающихся вне бирж, являются издания Национального котировочно­ го бюро, в частности «Бюллетень Борд» Национальной ассоциации ди­ леров фондового рынка и ежедневный справочник «Розовые страницы» (Pink Sheets). Такое название соответствует цвету бумаги, на которой они печатаются, а та часть справочника, где публикуются цены на об­ лигации, называется «Желтые страницы».

ОСНОВНЫЕ ОПРЕДЕЛЕНИЯ

Обращение ценных бумаг — заключение гражданско-правовых сде­ лок, влекущих переход права собственности на ценные бумаги.

Листинг — процедура допуска ценных бумаг на организованный рынок после соответствующей проверки и изучения финансового поло­ жения фирм —эмитентов этих ценных бумаг.

Делистинг — процедура исключения ценных бумаг из котировок со­ ответствующего организованного рынка.

Фронт-офис — торговые подразделения брокерской компании, со­ трудники которого заключают сделки с ценными бумагами по поруче­ нию клиентов.

Бэк-офис — подразделение брокерской компании, обеспечивающее исполнение сделок после их заключения и осуществляющее внутренний учет и контроль операций с ценными бумагами.

Торговые поручения — документ, выдаваемый в установленной фор­ ме клиентом брокеру, содержащий всю необходимую информацию для осуществления покупки и продажи ценных бумаг.

377