Оценка бизнеса - А.Г. Грязнова
.pdfОграничивающие условия отчета
исделанные в нем допущения
1.Настоящий отчет достоверен только в полном объеме и соответствует ука занным в нем целям.
2.Оценочная компания не несет ответственности за обстоятельства юридичес кого характера, связанные с оцениваемым объектом недвижимости и исходит из того, что он не является предметом залога или объектом судебного иска.
3.Компания исходит из того, что сведения, представленные ей и содержащиеся
внастоящем отчете, получены из источников, заслуживающих доверия.
4.Компания предполагает отсутствие каких-либо скрытых факторов, влияю щих на объект оценки.
5.Все иллюстративные материалы использованы в настоящем отчете исключи тельно в целях облегчения читателю визуального восприятия.
6.Ни заказчик, ни оценщик не могут использовать отчет иначе, чем это преду смотрено договором на оценку.
7.Заказчик принимает на себя обязательство заранее освободить оценщика от всякого рода расходов и материальной ответственности, происходящих из риска третьих лиц к оценщику, вследствие легального использования результатов настоя щего отчета, кроме случаев, когда окончательным судебным порядком определено, что возникшие убытки, потери и задолженности явились результатом мошенниче ства, халатности или умышленно неправомочных действий со стороны оценщика в процессе выполнения работ по оценке.
8.От оценщика не требуется появляться в суде или свидетельствовать иным образом в связи с проведением данной оценки, они должны явиться только по офи циальному вызову суда.
9.Оценщик не предоставляет дополнительных консультаций по данному отче ту и не отвечает в суде по вопросам, связанным с объектом оценки, за исключением случаев, оговариваемых отдельными договорами.
10.Мнение оценщиков относительно стоимости объекта действительно только на дату оценки. Оценщик не принимает на себя никакой ответственности за изме нение социальных, экономических, физических факторов и изменения местного или федерального законодательства, которые могут произойти после этой даты, и, таким образом, повлиять на стоимость объекта.
11.Ни весь отчет, ни какая-либо его часть (особенно любые заключения о сто имости и данные об оценщиках, принимавших участие в работе, и фирме, в кото рой они работают) не могут быть предоставлены заказчиком для использования в целях рекламы, для мероприятий по связи с общественностью и другим мотивам без предварительного письменного разрешения оценщика.
12.Отчет об оценке содержит профессиональное мнение оценщиков относи тельно стоимости.
•Период (срок) окупаемости
•Чистая текущая стоимость доходов
•Ставка доходности проекта
Сущность, порядок расчета и особенности применения в оценочной прак тике показателей экономической эффективности инвестиционных проектов необходимо постоянно изучать. Это обусловлено, с одной стороны, тем, что инвестиционный проект выступает либо как самостоятельный объект оцен ки, либо как один из элементов собственности, выделяемых в затратном подходе наряду с машинами и оборудованием, интеллектуальной собствен ностью и т. д.
С другой стороны, если целью оценки является купля-продажа собствен ности, то потенциальный собственник предполагает инвестировать сред ства, совпадающие с итоговой величиной стоимости, определенной по со вокупности трех подходов: доходного, затратного и сравнительного. Следо вательно, процесс дисконтирования, осуществленный в доходном подходе, нуждается в корректировке.
Инвестиционный проект может быть оценен по большому числу факто ров: ситуации на рынке инвестиций, состоянию финансового рынка, про фессиональным интересам и навыкам инвестора, финансовой состоятель ности проекта, геополитическому фактору и т.д. Однако на практике существуют универсальные методы определения инвестиционной привлекательности проектов, которые дают формальный ответ: выгодно или невыгодно вкладывать деньги в данный проект; какой проект предпочесть при выборе из нескольких вариантов.
Инвестирование с позиции владельца капитала означает отказ от сию минутных выгод ради получения дохода в будущем. Проблема оценки инве стиционной привлекательности состоит в анализе предполагаемых вложе ний в проект и потока доходов от его использования. Аналитик должен оце-
265
нить: насколько предполагаемые результаты отвечают требованиям инвес тора по уровню доходности и сроку окупаемости.
Для принятия решения по инвестиционному проекту необходимо рас полагать информацией о характере полного возмещения затрат, а также о соответствии уровня дополнительно получаемого дохода степени риска нео пределенности достижения конечного результата.
Различают простые (статические) и усложненные методы оценки, осно ванные на теории изменения стоимости денег во времени.
Простые методы традиционно использовались в отечественной прак тике. В методических рекомендациях по расчету экономической эффектив ности капитальных вложений предусматривалась система показателей, от вечающая действующим в то время условиям хозяйствования. К важней шим показателям относились:
1. Коэффициент общей экономической эффективности капитальных вло жений
3. Показатель сравнительной экономической эффективности капиталь ных вложений, основанный на минимизации приведенных затрат,
Отличительной чертой инвестиционного процесса является разрыв во времени, как правило, более одного года, между вложением денег, имуще ства (имущественных прав) и получением дохода. Следовательно, основ ным недостатком ранее действовавших отечественных методик было игно рирование временной оценки затрат и доходов.
Переход к рыночным отношениям, принятие законодательных актов, касающихся инвестиционной деятельности, предоставили инвесторам сво боду выбора:
•объектов инвестирования;
•критериев оценки экономической эффективности;
•источников финансирования;
•способов использования конечных результатов.
Оценка инвестиционной привлекательности проектов должна учитывать инфляционные процессы, возможность альтернативного инвестирования, не обходимость обслуживания капитала, привлекаемого для финансирования.
Оценка проектов усложненными методами базируется на том, что по токи доходов и расходов по проекту, представленные в бизнес-плане, несо поставимы. Для объективной оценки надо сравнивать затраты по проекту с доходами, приведенными к их текущей стоимости на момент осуществле ния затрат, исходя из уровня риска по оцениваемому проекту, т.е. доходы должны быть продисконтированы.
Экономическая оценка проекта характеризует его привлекательность по сравнению с другими альтернативными инвестициями. При оценке инвес тиционных проектов с учетом временного фактора используется следую щая система показателей:
1.Срок (период) окупаемости.
2.Чистая текущая стоимость доходов.
3.Ставка доходности проекта.
4.Внутренняя ставка доходности проекта.
5.Модифицированная ставка доходности.
6.Ставка доходности финансового менеджмента.
Оценка инвестиционной привлекательности проекта предполагает ис пользование, как правило, всех показателей. Это связано с тем, что каждо му методу присущи некоторые недостатки, устраняемые в процессе расчета другого показателя. Экономическое содержание каждого показателя неоди наково. Аналитик получает информацию о различных сторонах инвестици онного проекта, поэтому только совокупность расчетов позволит принять правильное инвестиционное решение.
• 9.1. Период (срок) окупаемости проекта
Период окупаемости определяется как ожидаемое число лет, необходи мое для полного возмещения инвестиционных затрат. Период окупаемости
|
Число лет, |
Невозмещенная стоимость на |
|
_ |
|
„ |
|
начало года окупаемости |
Ток = |
предшествующих году |
|
267
Пример (условный). Рассмотрим методику расчета периода окупаемос ти. Инвестиционный проект "Уран" требует вложения 1000, прогнозируе мый поток доходов составит: первый год - 200; второй - 500; третий - 600; четвертый - 800; пятый год - 900. Ставки дисконта - 15%.
Расчеты простого (статического) метода свидетельствуют о том, что про ект окупится через два с половиной года. Однако этот срок не учитывает требуемую норму дохода на инвестиции в конкретной сфере. Более объек тивные результаты дает методика, основанная на временной оценке денеж ного потока.
Для определения срока окупаемости необходимо:
1. Рассчитать дисконтированный денежный поток доходов по проекту исходя из ставки дисконта и периода возникновения доходов.
2.Рассчитать накопленный дисконтированный денежный поток как ал гебраическую сумму затрат и потока доходов по проекту. Накопленный дис контированный денежный поток рассчитывается до получения первой по ложительной величины.
3.Определить срок окупаемости по формуле.
Рассчитаем срок окупаемости проекта "Уран":
Таким образом, период, реально необходимый для возмещения инвес тированной суммы, с учетом фактора времени на 0,6 года больше срока, определенного простым методом.
Данный показатель определяет срок, в течение которого инвестиции будут "заморожены", так как реальный доход от инвестиционного проекта начнет поступать только по истечении периода окупаемости. При отборе вариантов предпочтение отдается проектам с наименьшим сроком окупаемости.
Период окупаемости целесообразно рассчитывать по проектам, финанси руемым за счет долгосрочных обязательств. Срок окупаемости по проекту дол жен быть меньше периода пользования заемными средствами, устанавливае-
268
мого кредитором. Показатель является приоритетным в том случае, если для инвестора главное - максимально быстрый возврат инвестиций, например вы бор путей финансового оздоровления обанкротившихся предприятий.
Недостатки данного показателя заключаются в следующем:
•в расчетах игнорируются доходы, получаемые после предлагаемого срока окупаемости проекта. Следовательно, при отборе альтернативных проектов можно допустить серьезные просчеты, если ограничиваться при менением только данного показателя;
•использование его для анализа инвестиционного портфеля требует до полнительных расчетов. Период окупаемости инвестиций по портфелю в целом не может быть рассчитан как простая средняя величина.
Метод чистой текущей стоимости доходов позволяет классифицировать ин вестиционные проекты и принимать решения на основе сравнения затрат с до ходами по инвестиционному проекту, приведенными к текущей стоимости.
Для расчета показателя чистой текущей стоимости доходов (ЧТСД) требуется: 1. Определить текущую стоимость каждой суммы потока доходов исхо
дя из ставки дисконтирования периода возникновения доходов.
2.Суммировать приведенные доходы по проекту.
3.Сравнить суммарные приведенные доходы с величиной затрат по про екту и рассчитать чистую текущую стоимость доходов:
Проекты, имеющие отрицательную величину ЧТСД, инвестор отклоня ет. При рассмотрении нескольких вариантов предпочтение отдается проек ту с максимальной величиной данного показателя. Рассчитываем показа тель ЧТСД по анализируемому проекту "Уран":
269
Положительная величина ЧТСД показывает, насколько возрастет сто имость активов инвестора от реализации данного проекта. Поэтому пред почтение отдается проекту с наибольшей величиной чистой текущей сто имости доходов. Показатель ЧТСД относится к категории абсолютных, что позволяет суммировать результаты по отобранным проектам для определе ния ЧТСД по инвестиционному портфелю в целом.
Недостатки данного показателя:
•абсолютное значение ЧТСД при сравнительном анализе инвестицион ных проектов не учитывает объема вложений по каждому варианту;
•величина ЧТСД по проекту зависит не только от суммы затрат и рас пределения потока доходов во времени. На результаты существенно влияет применяемая аналитиками ставка дисконтирования. Оценка же уровня рис ка проводится достаточно субъективно.
Рассмотрим влияние ставки дисконтирования на доходность проекта "Уран" (табл. 9.1).
Таблица 9.1. Изменение ЧТСД с ростом ставки дисконта
Увеличение ставки дисконта снижает величину реального прироста ак тивов. Следовательно, один и тот же проект в разных условиях риска, оце ненный ставкой дисконта, даст различные результаты и из прибыльного может превратиться в убыточный.
• 9.3. Ставка доходности
(коэффициент рентабельности) проекта
Ставка доходности проекта позволяет сравнить инвестиционные проек ты, которые различаются по величине затрат и потокам доходов. Выбор оп тимального проекта основан на оценке эффективности единицы затрат.
Ставка доходности проекта рассчитывается двумя способами:
270
Впервом случае коэффициент эффективности измеряется в процентах
ипоказывает уровень чистого приведенного дохода на единицу затрат. Во втором случае показатель является индексом, отражающим соотношение положительных и отрицательных денежных потоков по проекту.
Рассчитаем ставку доходности по анализируемому проекту "Уран":
1.Приведенные расходы по проекту "Уран" - 1000.
2.Сумма приведенных доходов - 1851.
3.Чистая текущая стоимость доходов - 851. Ставка доходности проектов
Ставка доходности проекта показывает величину прироста активов от реализации проекта на единицу инвестиций. В данном примере индекс до ходности проекта больше единицы. Это подтверждает, что величина ЧТСД больше нуля.
При принятии инвестиционных решений аналитики отдают предпочте ние показателю СДП в том случае, если величина ЧТСД в рассматриваемых проектах одинакова. Показатель ЧТСД является абсолютным, поэтому возможна ситуация, когда проекты будут иметь равную чистую текущую стоимость доходов.
Пример. Предположим, аналитик должен выбрать один из двух предло женных проектов. Проект X требует инвестирования в сумме 900, поток доходов: первый год - 300, второй год - 400, третий год - §00. Проект У требует затрат в сумме 325 и обеспечит доходы: первый год - 100; второй год200, третий год - 300. Ставка дисконтирования, используемая для при нятия решения, составляет 10% (табл. 9.2).
Величина чистой текущей стоимости доходов по анализируемым про ектам существенно не отличается. Для отбора проекта целесообразно ис пользовать ставку доходности проекта:
271
проект X
Для инвестора более выгоден проект У, так как он имеет ставку доход ности в 2,5 раза больше.
Преимущества показателя СДП заключаются в том, что он относителен и отражает эффективность единицы инвестиций. Кроме того, в условиях ограниченности ресурсов этот показатель позволяет сформировать наибо лее эффективный инвестиционный портфель.
Основным недостатком является зависимость результатов расчета от ставки дисконта.
Внутренняя ставка доходности проекта (ВСДП) представляет собой став ку дисконтирования, приравнивающую сумму приведенных доходов от про екта к величине инвестиций (затрат). ВСДП обеспечивает нулевое значение чистой текущей стоимости доходов. Оценка инвестиционных проектов с помощью ВСДП основана на определении максимальной величины ставки дисконтирования, при которой проекты останутся безубыточными.
Расчет ВСДП без финансового калькулятора достаточно трудоемок, так как основан на использовании метода интерполяции и таблиц дисконтирования.
При расчете внутренней ставки доходности проекта:
1. Выбирается произвольная ставка дисконтирования, и на ее основе рассчитывается суммарная текущая стоимость доходов по проекту.
2.Затраты по проекту сопоставляются с полученной приведенной сум мой доходов.
3.Если первоначальная произвольная ставка дисконтирования не дает нулевой чистой текущей стоимости доходов, то выбирается вторая ставка дисконтирования по такому правилу:
если ЧТСД > О, то новая ставка дисконтирования должна быть больше первоначальной;
если ЧТСД < О, то новая ставка дисконтирования должна быть меньше первоначальной.
272