2) Около 90% акций были эмитированы с нарушением закона, включая правила эмиссии и публичной ответственности. 546

3) В ряде случаев происходило принудительное акционирование, под которое попадали планово-убыточные предприятия. 546

В результате взаимодействия всех этих факторов доверие различных инвесторов к выпущенным акциям существенно снижалось, что и определило небольшой объем сделок. Кроме того, использование МЦФБ и рядом других бирж метода листинга, т. е. предпродажной проверки акций на обеспеченность активами, вызвало значительный отток акций с рынка. Так, на МЦФБ оборот акций снизился с 400 млн. руб. за первые четыре месяца 1991г. до 18 млн. руб. за соответствующий период 1992 г. В то же время этот процесс носил в определенной степени позитивный характер, поскольку имел очистительный эффект. Большое количество сомнительных акций выбыло из оборота биржи, а некоторые акционерные компании подали заявки на регистрацию своих ценных бумаг. 546

В результате всех этих противоречивых процессов операции с акциями, которые были официально зарегистрированы, составили всего 0, 04% от общего оборота на МЦФБ. 546

Основной поток выпуска акций на фондовые биржи России обеспечивали коммерческие банки, так как они раньше других юридических лиц, действующих на рынке, начали осуществлять акционирование. За коммерческими банками следовали страховые, инвестиционные и торговые компании. Однако сравнительно небольшое количество этих компаний давало довольно слабый приток ценных бумаг на биржу. Самое последнее место в обороте фондовых бирж 1992 — 1993 гг. заняли акционерные производственно-промышленные компании, что в основном определялось отставанием процесса приватизации в промышленности и на транспорте на первом этапе разгосударствления собственности. 546

Несмотря на всю противоречивость деятельности биржевого рынка ценных бумаг следует признать, что фондовая биржа уже на начальной стадии стала барометром экономической и политической жизни в стране. 547

В условиях жесткой денежно-кредитной политики в первом квартале 1992 г. предложение ценных бумаг на биржах выросло, и наоборот, обещанная правительством широкая приватизация во втором квартале 1992 г. обусловила миграцию денежных средств от ценных бумаг в банковские депозиты. Этому же способствовало ослабление денежно-кредитного регулирования. 547

Другим позитивным моментом развития рынка ценных бумаг явилось увеличение объема операций фондовых бирж и фондовых отделов товарных бирж. Так, к концу 1992 г. объем операций достиг нескольких сотен миллиардов рублей. Однако этот объем включал не только сами ценные бумаги, но и финансовые инструменты, и кредитные ресурсы. 547

Положительной стороной становления российского рынка ценных бумаг являются рост профессионализма кадров фондовых бирж и брокерских компаний, освоение новых видов ценных бумаг, а также улучшение технической оснащенности фондовых бирж, что необходимо для повышения эффективности их работы. Так, создание электронных систем на биржах позволяло следить за операциями по 14 параметрам. 547

На некоторых биржах созданы расчетно-клиринговые центры, способные хранить акиии не только в бумажной, но и безбланковой форме, в качестве запасной дискеты на ЭВМ как банк данных. 547

Большое внимание биржи уделяли оценке или листингу инвестиционных качеств ценных бумаг, повышая требования к эмиссиям и организации публичной отчетности акционерных компаний. Четыре наиболее крупные фондовые биржи — Московская центральная, Московская международная, Санкт-Петербургская и Сибирская использовали листинг, т. е. производили предпродажную проверку акций на предмет обеспеченности реальными активами. Однако критерии такого листинга пока остаются более либеральными по сравнению с аналогичными методами, которые приняты на фондовых биржах западных стран. Предполагается, что в дальнейшем по мере развития рынка ценных бумаг уровень листинга должен повышаться и в конечном итоге будет доведен до мировых стандартов. 547

Положительной стороной деятельности российского рынка ценных бумаг явилось установление контактов и кооперативных связей российских бирж с крупнейшими фондовыми биржами США, Западной Европы и Азиатско-Тихоокеанского региона. Эти связи использовались прежде всего для изучения опыта функционирования фондовых бирж этих стран. 547

Были созданы также государственные органы, регулирующие деятельность рынка ценных бумаг: Комиссия по ценным бумагам и фондовым биржам при Президенте РФ, в состав которой вошли представители фондовых бирж, специалисты ЦБР и Минфина, Антимонопольного комитета и Госкомимущества. Минфин определяет нормативы выпуска ценных бумаг, деятельность брокеров и фондовых бирж; ЦБР регулирует нормативы выпуска государственных облигаций. 547

Сами биржи создали консультативно-координационный орган — Федерацию фондовых бирж, которая объединяет фондовые биржи и фондовые отделы всех регионов Российской Федерации. 547

В России в начале 90-х гг. были сделаны первые шаги в организации рынка ценных бумаг. Постепенно возрастают операции фондовых бирж. Однако российский рынок ценных бумаг на первом этапе не превратился в важный инструмент по мобилизации капиталов, необходимый как для реорганизации экономики в целом, так и для финансирования предприятий с целью внедрения новых технологий и повышения эффективности управления производством и мотивации труда. Именно это его отличало от рынков ценных бумаг западных стран. 547

• Одной из новых особенностей становления рынка ценных бумаг в РФ явился массовый выпуск в 1992 г. нового вида ценных бумаг — государственных приватизационных чеков, рассчитанных на все 150-млн. население, с целью вложить их в акции акционируемых предприятий приватизируемой постепенно государственной собственности. Таким образом, все население согласно проекту Правительства должно было стать собственниками и в дальнейшем получать дивиденды на свои вложения в акции. Однако сам выпуск этих ценных бумаг и цели, поставленные перед ними, носили противоречивый характер. Прежде всего эти ценные бумаги не отражали полной стоимости национального имущества, так как их выпуск был осуществлен после либерализации цен, которая привела к раскручиванию инфляционной спирали. Известно, что цены были отпущены 2 января 1992 г., а приватизационные чеки (ваучеры) были эмитированы 1 октября 1992 г. Таким образом, номинальная стоимость каждого чека в размере 10 тыс. руб. уже существенно обесценилась при росте цен на многие товары и услуги со 2 января 1992 г. по 1 октября 1992 г. в несколько десятков раз. Именно это обстоятельство заставило многие слои населения РФ не вкладывать чеки в акции, а реализовать их на рынке значительно ниже номинальной стоимости. Как известно, в течение 1992 — 1993 гг. цена чеков колебалась в пределах от 3 до 7 тыс. руб., тогда как первоначально предполагалось, что они будут продаваться выше номинальной стоимости. 547

Планируемое конвертирование чеков в акции предприятий быстро не произошло, так как сама приватизация в широком смысле оказалась неподготовленной, и перед владельцами ваучеров, которые не располагали четкой информацией, стал довольно ограниченный круг акционированных промышленных предприятий. В качестве альтернативы для помещения чеков были быстро образованы инвестиционные компании (фонды), задача которых состояла в том, чтобы вложить чеки населения в будущие акционерные предприятия. Однако сами инвестиционные компании, обладая сравнительно еще маломощной финансовой базой, не могли обеспечить гарантию получения доходов на будущие акции. Кроме того, образование ряда таких компаний носило чисто мошеннический характер. Собрав чеки с населения, они продав их, либо обанкротились, либо вообще исчезли. 548

Правительство РФ не подготовило конечный этап операций с приватизационными чеками. Не были созданы гарантированные учреждения, куда могли быть направлены эти ценные бумаги. Кроме того, была явно преждевременно разрешена повсеместная свободная продажа чеков. В результате чеки за бесценок стали скупаться как различными коммерческими структурами, так и организациями сомнительного характера, что подорвало правительственную кампанию на превращение каждого в собственника. 548

Кроме того, негативной стороной рынка с точки зрения вложения чеков явился отказ акционерных коммерческих банков обменять свои акции на чеки, что существенно сузило рынок их инвестирования, поскольку наиболее акционированными в 1992 г. как раз были коммерческие банки, которых на начало 1993 г. в РФ было около 1700. В то же время коммерческие банки стали наиболее активными и крупными покупателями ваучеров. Фондовые и товарные биржи также стали посредниками в реализации чеков. 548

Ваучеры стали первоначально широко продаваться на стихийном первичном (внебиржевом), а затем и на биржевом рынках. При этом определенную роль в обесценении чеков сыграли как фондовые, так и торговые биржи, которые в 1992 г. начали осуществлять довольно масштабные аукционы по продаже ваучеров. В результате этих операций котировки стали падать до 3 тыс. руб. за каждую бумагу. Дальнейший неконтролируемый рост цен в стране создал дополнительные условия для дальнейшего падения курса чеков и в целом доверия к ним. В то же самое время определенная часть чеков была вложена населением в акционерные компании, прошедшие приватизацию. Однако в конце 1992 г. и начале 1993 г. инфляция переросла в гиперинфляцию и поэтому доходы в виде дивидендов, получаемые в ближайшем будущем даже из расчета 100% годовых, не позволяли вкладчикам чеков получить реальные дополнительные доходы. 548

Поэтому вложения акций через чеки носит не только форму получения какой-то собственности, но также и получения дохода. Но в условиях низкой номинальной стоимости чека и гиперинфляции представлять себя собственником было призрачным делом, если не иллюзорным. Скорее речь могла идти о получении дополнительного дохода. 549

Кроме того, Правительство РФ двояко обозначило этот вид ценных бумаг, назвав его одновременно в номинале государственной облигацией и чеком. Уже в названии существует противоречие, поскольку облигация — это ценная бумага, а чек — квазибумага, дающая право на приобретение ценной бумаги. Сама же облигация, например на Западе, может обмениваться на акцию, т. е. конвертироваться. Чек получил также название ваучер, что означает поручительство. Поэтому складывается определенное впечатление, что выпуск этого вида ценных бумаг готовили недостаточно компетентные лица. 549

Выпуску новых ценных бумаг, рассчитанных на 150-млн. население, должна была предшествовать серьезная подготовительно-разъяснительная работа, так как до этого в финансово-кредитном обороте не было ценных бумаг, кроме небольшого количества государственных выигрышных облигаций, олицетворяющих государственные займы. Поэтому в насыщении рынка ценных бумаг приватизационными чеками были допущены существенные недостатки, которые делали проблематичным их дальнейшее выживание. 549

19. 2. Развитие рынка ценных бумаг в 1993 - 1996 гг. 549

К настоящему времени можно считать, что рынок ценных бумаг в РФ сформировался и продолжает развиваться дальше. 549

Наиболее активное его расширение происходило в 1993— 1994 гг. и продолжалось в 1995 — 1996 гг. Новым аспектом фи нансового рынка стали появление новых видов ценных бумаг, работа новых кредитно-финансовых учреждений на рынке ценных бумаг и изменение структуры рынка ценных бумаг, а также первые крупные махинации и мошенничество. Таким образом на рынке появились четыре новых вида ценных бумаг, которые следует проанализировать и оценить их перспективы на будущее. 549

• Ряд крупных предприятий, которые прошли акционирование, стали выпускать свои облигации для финансирования целевых проектов по созданию новой конкурентной продукции. Например, Автоваз, Камаз и ряд других крупных акционерных обществ создали специальные подразделения для реализации своих облигаций. В 1993 — 1994 гг. таких предприятий и компаний, осуществляющих эмиссию, было немного. Однако позитивной стороной этого процесса стал переход от финансирования через акции к финансированию через облигации. Таким образом, для этих предприятий и акционерных компаний выпуск своих облигаций стал альтернативой дорогим кредитам, а также долгосрочному кредитованию крупных фирм и предприятий. 549

Однако, как показывает западная практика, облигационное финансирование могут делать не банки, а только страховые компании и пенсионные фонды, которые располагают долгосрочными денежными средствами. 549

• Другой ценной бумагой, которая получила дальнейшее развитие, был выпуск государственных, краткосрочных облигаций (ГКО). Состоялось уже более 120 выпусков, и они охотно приобретаются всеми юридическими лицами, особенно коммерческими банками. ГКО высоколиквидны и поэтому находят исключительно высокий спрос. Главное их назначение — покрытие дефицита федерального бюджета. Однако государство здесь получает доход один раз при первой продаже, затем их "прокручивание" на рынке приносит многократные доходы банкам и другим кредитно-финансовым учреждениям. 549

В 1993 — 1994гг. действовало только несколько видов ГКО (трех- и шестимесячные и до одного года), что, бесспорно, расширило емкость рынка государственных ценных бумаг и дало дополнительный приток средств для покрытия дефицита бюджета. 549

• Новой ценной бумагой стал золотой сертификат, содержащий 10 кг золота с пробой 0, 9999. Золотой сертификат начало выпускать в 1993 г. Министерство финансов из расчета 40% годовых в валюте. Однако его движение и развитие не были столь активными из-за высокой номинальной стоимости, поэтому для большинства юридических лиц он был недоступен. С начала октября по конец 1993 г. было продано лишь 10% эмиссии. Основными покупателями стали банки "Менатеп", "Российский кредит", "Промстройбанк", а также Автоваз. Главная цель этого сертификата — получение постоянного дохода государством и покрытие дефицита бюджета, возрастание которого объяснялось скорее либерализацией цен и шоковой терапией. Таким образом, появление новых ценных бумаг в 1993 г. означало поиск новых источников финансирования для развития предприятий и выполнения функций государства. 549

• Другим новым элементом развития рынка ценных бумаг были появление и бурное развитие инвестиционных фондов, финансово-промышленных компаний и частных пенсионных фондов. Главный приоритет среди них заняли инвестиционные фонды, аккумулировавшие приватизационные чеки на общую сумму в 500 — 700 млрд. руб. Однако перспективы их дальнейшего развития пока не ясны, так как многие отрасли находятся в состоянии либо спада, либо депрессии. А первый этап приватизации не оправдал надежды и не стал стимулятором роста экономики. Поэтому фонды могут выплачивать не столько дивиденды, сколько курсовую разницу по акциям, если рынок повысит их цену. 550

В те годы многие инвестиционные фонды разорились либо находились в плачевном состоянии, несмотря на бурную рекламу своих возможностей. Так, 1993 г. характеризовался небывалой борьбой за деньги населения. Особо отличились инвестиционные фонды, финансовые компании и коммерческие банки, а в 1994 г. к ним присоединились частные пенсионные фонды. Инвестиционные, финансовые и трастовые компании использовали неосведомленность и некомпетентность населения, давая о себе недобросовестную рекламу, а не информацию о фактическом положении дел. В результате афер и мошенничества пострадали многие слои населения. 550

Все это подрывает престиж инвестиционных фондов и других кредитно-финансовых институтов. 550

В то же время деятельность фондов позволила скоординировать проведение приватизации около 75 тыс. предприятий, но большинство фондов не определилось со своими планами на будущее при вложении средств в промышленность России. Поэтому некоторые из них через дилерские сети вложили средства в ГКО, золотые сертификаты и валютные облигации. 550

В 1994 г. произошло массовое банкротство мелких инвестиционных фондов, обещавших своим вкладчикам золотые горы. В связи с этим ряд экспертов полагает, что это положение ускорит создание финансово-промышленных групп на базе слияния различных финансовых и промышленных компаний, что по существу будет означать создание олигополии (господство нескольких) на рынках, в том числе на рынке ценных бумаг. При этом острая борьба велась на российском рынке капитала за привлечение средств как физических, так и юридических лиц. 550

По оценке западных экспертов, многие инвестиционные и финансовые компании имели спекулятивно-мошенническую направленность. Особенно они осудили деятельность таких инвестиционных фондов, как "МММинвест", который обещал превратить ваучер в золото, в результате портфель акций вырос в цене в 82, 7 раза, "Нефтьалмазинвест", обещавший ежегодные дивиденды до 750% годовых. Как считает ряд английских экономистов, инвестиционные фонды дышат на ладан и могут накопить силу через несколько лет. Если они захотят перепродать акции на рынке, то это трудно сделать, так как существует нехватка ликвидных средств. 550

Итогом этих неурядиц, мошенничества, обмана явилось заявление весной 1993 г. Министерства финансов об осторожности вложений средств населением. Однако ему следовало сразу решить эту проблему вместе с Центральным Банком, Антимонопольным комитетом по организации регулирования инвестиционной деятельности фондов, а также с Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг при Президенте. 551

Если в 1991 — 1992 гг. рынок был представлен в основном фондовыми биржами, то к концу 1994 г. сложился первичный (внебиржевой) рынок. Особенность первичного рынка состояла в реализации через метросеть, почту и непосредственно фондовые магазины выпускаемых ценных бумаг. 551

Основным видом ценных бумаг продолжают оставаться государственные ценные бумаги. Недостаток рынка состоит в том, что на нем нет юридических посредников — в лице солидных брокерских фирм или инвестиционных банков, а также его аморфности. Поэтому рынок ценных бумаг на сегодняшний день носит неполноценный характер. Основная причина — отсутствие его законодательного регулирования со стороны Правительства. 551

19. 3. Структура рынка ценных бумаг и виды ценных бумаг 551

Процесс формирования рынка ценных бумаг занял около пяти лет. 551

Структура рынка ценных бумаг: первичный и вторичный рынок. 551

На первичном рынке ценных бумаг осуществляется продажа всех существующих видов ценных бумаг, акций и облигаций предприятий и компаний, краткосрочных государственных ценных бумаг, облигаций государственного валютного займа, финансовых инструментов (различных сертификатов, выпускаемых банками, векселей). Реализация на первичном рынке осуществляется через фондовые магазины, а также действующую систему посредников: брокеров и коммерческие банки. 551

Вторичный рынок — фондовые биржи и фондовые отделы товарных бирж осуществляют перепродажу ранее выпущенных ценных бумаг. Однако вторичный биржевой рынок в России имеет специфическую особенность: в ряде случаев он продолжает частично выступать и как первичный рынок, принимая на себя новые элементы ценных бумаг. Это объясняется тем, что сам первичный рынок еще недостаточно сформировался, российские фондовые биржи обладают большим опытом. 551

На фондовых биржах России и фондовых отделах товарных бирж концентрируются для перепродаж в основном акции и финансовые инструменты (сертификаты, опционы и фьючерсы, векселя). 551

• В настоящее время в Российской Федерации функционируют и обращаются следующие виды ценных бумаг: 551

1. Акции компаний и предприятий, кредитно-финансовых институтов (именные, на предъявителя, обыкновенные (простые) и привилегированные). 551

2. Облигации компаний и предприятий, банков, которые рассчитаны на заимствование дополнительных денежных средств для финансирования целевых проектов. 551

3. Государственные краткосрочные облигации (ГКО), выпускаемые Минфином РФ для финансирования государственных расходов и покрытия дефицита федерального бюджета. 551

4. Казначейские обязательства (КО), эмитируемые Минфином РФ для урегулирования задолженностей предприятий и налоговых выплат. 552

5. Облигации валютного займа, выпускаемые Правительством РФ по линии Внешэкономбанка для выплаты валютных платежей по замороженным ранее валютным счетам физических и юридических лиц (первая выплата (первый транш) состоялась в мае 1995 г. ). 552

6. Полуценные или квазиценные бумаги (приватизационный чек, или ваучер), действовавший на рынке со 2 октября 1992 г. по 1 июля 1994 г. 552

7. Облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ), выпускаемые Правительством РФ с 1995 г. для покрытия дефицита бюджета. 552

8. Облигации федерального займа (ОФЗ), выпускаемые с 1995 г. для финансирования бюджетного дефицита. 552

10. Финансовые инструменты, выпускаемые банками: сберегательный сертификат; 552

11 инвестиционный сертификат; депозитный сертификат. 10. Финансовые инструменты фондовой биржи: 552

12 опцион — продажа права на покупку или приобретение ценных бумаг; 552

13 фьючерсы — заключение срочного контракта по ценным бумагам из расчета изменения их курса. 552

Как следует из этой классификации, существуют сравнительно разнообразные виды ценных бумаг, что свидетельствует о наличии различных сфер вложения для юридических и физических лиц. 552

Российский рынок ценных бумаг продолжает оставаться противоречивым: 552

на фондовой бирже действуют старые финансовые инструменты, кредиты, ваучеры, акции; 552

несмотря на определенное движение вперед рынок не обеспечивает финансирование экономики, так как идет продажа и перепродажа, игра на курсовой разнице; 552

инфляция продолжает обесценивать рынок в целом и сдерживает его развитие; 552

рынок не отражает состояние экономики; 552

рынок ведет к созданию новой волны обогащения: первая волна — образование коммерческих банков, вторая — развитие рынка ценных бумаг, где продолжается не мобилизационный, а спекулятивный поток; 552

развитию рынка мешают кризис платежей и разрыв хозяйственных связей, что делает проблематичным вложения в ценные бумаги как отечественного, так и иностранного капитала. 552

19. 4 Совершенствование рынка ценных бумаг в РФ 552

В настоящее время рынок ценных бумаг РФ является еще довольно аморфным. Нет пока четкого разграничения между первичным и вторичным, биржевым рынком. Представлен он в основном фондовыми и товарными биржами, которые поглощают основной поток частных ценных бумаг. 552

• Развитие первичного рынка ценных бумаг в структуре всего рынка возможно лишь при развитии следующих условий: 552

более широкой и активной приватизации предприятий, компаний и ассоциаций; 552

более широкой реализации облигаций компаний и предприятий. На Западе основная часть финансирования (70—95%) рынка ценных бумаг осуществляется за счет выпуска облигаций корпораций и компаний. Именно первичный рынок там базируется на облигациях, а главным посредником размещения являются инвестиционные банки. Такой рынок в Российской Федерации почти отсутствует; 552

главным институтом размещения облигаций на первичном рынке должны стать инвестиционные банки. Хотя в РФ в 1991 — 1992 гг. и появились инвестиционные банки, но подлинной своей сущности они не отражают. Характерная черта этих банков — функция долгосрочного кредитования, а не посредничество при размещении ценных бумаг. 552

В мировой практике сложилось два типа инвестиционных банков: специализирующиеся на размещении ценных бумаг (США, Канада, Англия, Япония); специализирующиеся на предоставлении среднесрочных и долгосрочных кредитов (страны Западной Европы и развивающиеся страны). Но в условиях интернационализации производства и капиталов многие инвестиционные банки в зависимости от специфики государственного регулирования на национальных рынках ценных бумаг осуществляют и тот, и другой вид операций. 553

Фондовые биржи имеют несколько рынков. В будущем при условии создания как крупного акционированного корпоративного сектора, так и мелкого акционированного сектора в российской экономике могут возникнуть несколько рынков внутри самих фондовых бирж. Акции мощных и крупных российских компаний и предприятий будут котироваться на основном рынке биржи, а ценные бумаги средних и мелких компаний, в зависимости от их финансового состояния, — на вторичном и третичном рынках из-за низкой конкурентоспособности этих ценных бумаг. 553

Главная причина отсутствия такой структуры фондовой биржи РФ — пока еще низкие объемы выпуска ценных бумаг, а также нехватка наличия их различных классификаций и модификаций по сравнению с ценными бумагами западных стран. Эти же причины в определенной степени определяют и отсутствие в структуре рынка ценных бумаг РФ такого внебиржевого рынка, как уличный рынок (или рынок через прилавок). 553

• Другая негативная сторона существующего рынка ценных бумаг в России — отсутствие эффективной его законодательно-правовой базы, который продолжает функционировать на основании 14 инструкций, выпущенных Минфином от имени Правительства. Практически рынок ценных бумаг действовал почти пять лет, однако полноценного закона о ценных бумагах и бирже не было. Закон о ценных бумагах был принят Государственной Думой только 20 марта 1996 г. 553

Наличие относительно рыхлого законодательного регулирования привело к серьезным мошенничествам в 1993 — 1994 гг., что вынудило преобразовать Комиссию по ценным бумагам при Президенте РФ в Федеральную комиссию по рынку ценных бумаг при Правительстве РФ. 553

Указом Президента РФ от 14 августа 1996 г. Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг преобразована в Государственный Комитет РФ по рынку ценных бумаг. 553

В 1995 — 1996 гг. на рынке ценных бумаг преобладают государственные ценные бумаги. В перспективе их значение, так же, как и займов местных органов самоуправления, должно возрасти наряду с повышением роли корпоративных ценных бумаг (акций, облигаций и других инструментов финансового рынка). 553