2.2. Оцінка показників ефективності проекту

В системі управління реальними інвестиціями оцінка ефективності інвестиційних проектів являє собою один з найбільш відповідальних етапів. Від того, наскільки об’єктивно і всебічно проведена ця оцінка, залежать строки повернення вкладеного капіталу, варіанти альтернативного його використання, додатковий потік прибутку підприємства в майбутньому періоді. Ця об’єктивність і всебічність в значній мірі визначається використанням сучасних методів її проведення.

Розглянемо базові принципи і методичні підходи, що використовуються в сучасній практиці оцінки ефективності реальних інвестиційних проектів. Основні з таких принципів полягають у наступному:

1. Оцінка ефективності реальних інвестиційних проектів повинна здійснюватися на основі співставлення обсягу інвестованих витрат, з одного, і сум та строків повернення інвестованого капіталу, з іншого.

Стосовно до інвестиційної діяльності даний принцип реалізується шляхом співставлення прямого і зворотного потоків інвестованого капіталу.

2. Оцінка обсягу інвестиційних витрат повинна охоплювати всю сукупність ресурсів, що використовуються і пов’язані з реалізацією проекту.

В процесі оцінки повинні бути враховані всі прямі і непрямі витрати грошових коштів (власних і залучених), матеріальних і нематеріальних активів, трудових та інших видів ресурсів.

2. Оцінка повернення інвестованого капіталу повинна здійснюватися на основі показника “чистого грошового потоку”.

Цей показник формується за рахунок сум чистого прибутку та амортизаційних відрахувань в процесі експлуатації інвестиційного проекту. При проведенні різних видів оцінки цей показник може розглядатися як середньорічний, так і диференційований по окремим періодам експлуатації інвестиційного проекту.

2. В процесі оцінки суми інвестиційних витрат і чистого грошового потоку повинні бути приведені до поточної (сучасної) вартості.

3. Вибір дисконтної ставки в процесі приведення окремих показників до сучасної вартості повинен бути диференційований для різних інвестиційних проектів [1; с.232].

Методичні рекомендації по оцінці інвестиційних проектів та їх відбору для фінансування, методика ЮНИДО (Організації Об’єднаних Націй по Промисловому розвитку) та інші вітчизняні і зарубіжні праці по оцінці ефективності інвестицій пропонують розрізняти прийнятні для цієї мети методи:

А) основані на облікових оцінках;

Б) основані на дисконтова них оцінках.

В другому випадку до уваги приймається фактор часу, тому дисконтні методи розрахунку передбачають обов’язкове дисконтування інвестиційних витрат і доходів по окремим інтервалам періоду, що розглядаються. В першому випадку фактор часу до уваги не приймається, і методи, основані на облікових оцінках, передбачають використання в розрахунках бухгалтерських даних про інвестиційні витрати і доходи без їх дисконтування.

До методів, щоосновані на облікових оцінкахвідносять:

• строк окупності інвестицій (Payback Period, PP);

• облікова норма прибутку (Accounting Rate of Returr, ARR).

До методів,що основані на дисконтова них оцінках, відносять:

• чистий приведений дохід (Net Present Value, NPV);

• індекс рентабельності інвестицій (Ppofitability Index, PI);

• внутрішня норма прибутку (Internal Rate of Return, IRR);

• дисконтова ний строк окупності інвестицій (Discounted Payback Period, DPP).

В сучасній інвестиційній практиці показники оцінки ефективності реальних проектів, що основані на використанні дисконтних методів розрахунку, є переважаючими.

Вони обов’язково повинні розраховуватися по всім середнім і великим реальним інвестиційним проектам, реалізація яких носить довгостроковий характер. Показники, що основані на облікових методах оцінки, як правило, використовуються в процесі здійснення аналізу ефективності невеликих короткострокових реальних проектів.

Розглянемо зміст названих методів більш детально.

Простий бездисконтний метод окупності проекту основанй на тому, що визначається кількість років (місяців), необхідних для повного відшкодування початкових капітальних витрат. Іншими словами, визначається момент, коли грошовий потік доходів від проекту зрівняється із загальною сумою витрат по даному проекту. За допомогою даного методу розраховується саме та точка в прогнозному життєвому циклі інвестицій, коли початкове вкладення повністю окупається із суми, яка зменшується, буде отриманий дохід, що відповідає критерію ставки доходності, тобто період, починаючи з якого проект стає економічно привабливим. Показник допомагає визначити частину життєвого циклу, що залишилася як надбавку за ризик, відображає приблизний час роботи проекту після проходження точки окупності.

Якщо дохід розподілений по рокам рівномірно, то строк окупності визначається співвідношенням одноразових витрат до величини різного доходу, обумовленого ними. Якщо прибуток розподілений нерівномірно, то строк окупності розраховується прямим підрахунком чиста років, протягом яких інвестиція буде погашена кумулятивним доходом. Загальна формула розрахунку показника РР має вид:

, при якому ,

де P_k– розмір річних доходів протягом n років;

IC – розмір інвестицій.

Як правило, обираються проекти з мінімальними строками окупності капітальних вкладень. Даний метод дозволяє оцінити ліквідність і ризикованість проекту. Цей метод не враховує грошові надходження після закінчення строку окупності проекту, можливості реінвестування отриманих від проекту доходів та вартість вкладених в нього грошових коштів. Тому проекти з однаковими строками окупності капітальних витрат, але різною часовою структурою доходів визначаються рівноцінними.

Деякі спеціалісти при розрахунку показника “строк окупності” все ж таки рекомендують враховувати часовий аспект. В цьому випадку дисконтованів грошові потоки доходів порівнюються з дисконтова ними грошовими потоками капітальних витрат, тобто формула розрахунку дисконтованого строку окупності(DPP)має вид:

, при якому ,

де r – коефіцієнт дисконтування.

Очевидно, що у випадку дисконтування строк окупності збільшується, тобто DPP>PP. Іншими словами, проект, прийнятний по критерію РР, може бути неприйнятний по критерію DPP.

Необхідно відзначити, що в оцінці інвестиційних проектів критерії РР і DPP можуть використовуватися двояко: а) проект приймається до реалізації, якщо окупність має місце; б) проект приймається тільки в тому випадку, якщо строк окупності не перевищує встановленого в компанії певного ліміту.

Існує ряд ситуацій, при яких застосування методу, основаного на розрахунку строку окупності витрат, є доцільним. Зокрема, це ситуація, коли керівництво підприємства в більшому ступені зацікавлено вирішенням проблеми ліквідності, а не прибутковості проекту – головне, щоб інвестиції окупилися якомога скоріше. Метод використовують і в ситуації, коли інвестиції характеризуються високим ступенем ризику, тому чим коротший строк окупності, тим менш ризиковим є проект. Таким чином, за допомогою критерія РР можливе отримання (хоча і приблизної) інформації про ліквідність і ризикованість проекту. Поняття ліквідності проекту в даному випадку умовне: вважається, що з двох проектів більш ліквідним є той, у якого строк окупності менше. Що стосується порівняльної оцінки ризикованості проектів за допомогою критерія РР, то логіка міркувань така: грошові надходження, що віддалені від початку реалізації проекту важко прогнозувати, тобто вони є більш ризикованими в порівнянні з надходженнями перших років; тому з двох проектів менш ризикованим є той, у якого менший строк окупності [5; 6; 7].

Метод облікової (простої) норми прибуткузастосовується для оцінки проектів з коротким періодом окупності капітальних витрат (до 1 року). Проста норма прибутку –відношення прибутку, отриманого від реалізації проекту, до вихідних інвестицій. Для розрахунку рентабельності інвестиційного проекту приймається чистий прибуток (після оподаткування), до якої часто додаються амортизаційні відрахування, що генеруються проектом. В останньому випадку враховується весь грошовий потік від проекту, а його рентабельність підвищується. Розрахунок здійснюється за формулою:

або

,

де ЧП – чистий прибуток від проекту;

А – амортизаційні відрахування.

Для реалізації обирається проект з найбільшим розміром норм прибутку. Даний метод ігнорує:

а) доходи від ліквідації колишніх активів, що замінюються новими;

б) можливість реінвестування отриманих доходів в інші прибуткові матеріальні та фізичні активи;

в) пере важність вибору одного з проектів, що мають однакову норму прибутку, але різні обсяги інвестування [8; с.197].

В основі метода чистого приведеного доходу (NPN) закладенепрямуванняосновній цільовій настанові, яка визначається власниками компаній, - підвищення цінності фірми, кількісною оцінкою якої виступає її ринкова вартість.

Даний метод дозволяє отримати найбільш узагальнену характеристику результату інвестування, тобто його кінцевий ефект в абсолютній сумі. Під чистим приведеним доходомрозуміють різницю між приведеною до сучасної вартості сумою чистого грошового потоку за період експлуатації інвестиційного проекту і сумою інвестиційних витрат на його реалізацію.

Припустимо прогнозується, що інвестиції (ІС) будуть генерувати протягом “n” років річні доходи в розмірі Р₁, Р₂, Р₃... Р_n. Тоді загальна накопичена величина дисконтованих доходів (PV) та чистий приведений дохід (NPN) при одноразовому здійсненні інвестиційних витрат відповідно розраховуються за формулами:

;

.

Якщо інвестиційні витрати, пов’язані з реалізацією інвестиційного, здійснюється в декілька етапів, розрахунок показника чистого приведеного доходу здійснюється за наступною формулою:

характеризуючи показник “чистий приведений дохід”, слід відмітити, що він може бути використаний не тільки для порівняння оцінки ефективності реальних інвестиційних проектів, але й як критерії доцільності їх реалізації. Незалежний інвестиційний проект, по якому показник чистого приведеного доходу є від’ємною величиною або дорівнює нулю, не повинен бути прийнятий до реалізації, оскільки він не принесе підприємству додатковий дохід на вкладений капітал. Незалежні інвестиційні проекти з позитивним значення показника чистого приведеного доходу дозволяють збільшити капітал підприємства і його ринкову вартість. Із системи взаємовиключених інвестиційних проектів приймається той, по якому значення показника чистого приведеного доходу є найвищим [1; с. 35-237].

Метод розрахунку індексу рентабельності інвестицій (РІ) є по суті наслідком розрахунку показника NPN. Індекс рентабельності розраховується за формулою:

Очевидно, що якщо: РІ>1, то проект приймається до реалізації;

РІ<1, то проект не приймається до реалізації;

РІ=1, то проект вважається і не прибутковим, і не збитковим.

На відміну від чистого приведеного доходу індекс рентабельності є відносним показником: він характеризує рівень доходу на одиницю витрат, тобто ефективність вкладень – чим більше значення цього показника, тим вище віддача кожної грошової одиниці, інвестованої в проект. Завдяки цьому критерії РІ активно використовують при виборі одного проекту з ряду альтернативних, які мають майже однакові значення NPV (зокрема, якщо два проекти мають однакові значення NPV, але різний обсяг необхідних інвестицій, то обирають той з них, який забезпечує більшу ефективність вкладень), або при комплектуванні портфелю інвестицій з метою максимізації сумарного значення NPV. Цьому критерію надають перевагу при комплектуванні портфеля інвестиційних проектів, коли обсяг джерел фінансування має певні обмеження. Незалежні проекти обирають по мірі зменшення РІ.

Метод розрахунку внутрішньої норми прибутку інвестицій (IRR)

Під внутрішньою нормою прибутку інвестиції регулюються значення коефіцієнту дисконтування r, при якому NPV проекту дорівнює нуля, тобто:

, при якому

Економічна сутність цього коефіцієнту при аналізі ефективності запланованих інвестицій полягає в наступному: IRR відображає максимально допустимий відносний рівень витрат, які можуть бути асоційовані з даним проектом. Наприклад, якщо проект повністю фінансується за рахунок позики комерційного банку, то значення IRR відображає межу допустимого рівня банківської відсоткової ставки, перевищення якого робить проект збитковим.

На практиці будь-яке підприємство фінансує свою діяльність, в тому числі і інвестиційному, з різних джерел. В якості плати за користування авансованими в діяльність підприємства фінансовими ресурсами воно сплачує відсотки, дивіденди, винагороди тощо, тобто несе певні обґрунтовані витрати на підтримання свого економічного потенціалу. Показник, що характеризує відносний рівень цих доходів, називають ціною авансованого капіталу(СС). Цей показник відображає складений на підприємстві мінімум повернення на вкладений в його діяльність капітал, його рентабельність і розраховується за формулою середньої арифметичної зваженої.

Економічний зміст цього показника полягає в наступному: підприємство може приймати будь-які рішення інвестиційного характеру, рівень рентабельності яких не нижче поточного значення показника СС. Саме з ним порівнюється показник IRR, розрахований для кожного проекту, при цьому зв’язок між ними наступний:

Якщо IRR>СС, то проект слід прийняти;

IRR<СС, то проект не приймається;

IRR= СС, то проект є і не прибутковим, і не збитковим

Практичне застосування даного методу полягає в послідовних ітераціях з використанням табульованих значень дисконтованих множників. Для цього за допомогою таблиць обираються два значення коефіцієнта дисконтування r₁<r₂таким чином, щоб в інтервалі (r_1;r₂) функція NPV=f(r) змінювала своє значення з “+” на “-” або з “-” на “+”. Далі використовується формулу:

,

де r₁ – значення табульованого коефіцієнту дисконтування, при якому f(r₁)>0, (f(r₁)<0);

r₂ – значення табульованого коефіцієнту дисконтування, при якому f(r₂)<0, (f(r₂)>0);

точність розрахунків обернено пропорційна довжині інтервалу (r_1;r₂), а найбільше точне значення IRR отримують, коли довжина інтервалу мінімальна (дорівнює 1 %), тобто r₁ і r₂ - ближчі один до одного значення коефіцієнту дисконтування, які задовольняють умову зміни знака функції з “+” на “-”.

Множинність критеріїв природно породжує їх вибору та пріоритетності використання. Очевидно, що аналізований проект не обов’язково буде прийнятним з позиції всіх критеріїв одночасно. Вважається, що в цьому випадку слід орієнтуватися на критерій NPV. Даної думки притримуються вчені, які виходять з основної цільової настанови – максимізація добробуту власників. Однак, на практиці дана рекомендація не є домінуючою. Зокрема, результати дослідження, проведеного а США, показали, що менеджери американських компаній надають перевагу критерію IRR замість критерію IRR замість критерію NPV в співвідношенні 3:1 [5; с.445].Це обумовлено тим, що, по-перше, серед практиків існує розповсюджена думка, що рішення в галузі інвестицій лише приймати, ґрунтуючись на відносинах, а не на абсолютних оцінках. По-друге, практики вважають, що критерій IRR дає можливість отримати більш швидку оцінку ступеня ризикованості того чи іншого проекту.

На практиці в більшості компаній розраховуються декілька критеріїв, при цьому їх значення використовуються в якості лише одного з формалізованих аргументів при прийнятті рішень відносно інвестиційних проектів.

3. Аналіз невизначеності і ризику інвестиційних проектів

Інвестиційний проект розробляється, базуючись на певних припущеннях відносно капітальних і поточних витрат, обсягів реалізації виробленої продукції, цін на товари, часових обмежень проекту. Не залежно від якості і обґрунтованості цих припущень майбутній розвиток подій, пов’язаних з реалізацією проекту, завжди неоднозначний. В цьому зв’язку практика інвестиційного проектування розглядає, в числі інших, аспекти невизначеності і ризику.

Під невизначеністюрозуміють стан неоднозначності розвитку певних подій в майбутньому, а також неможливості точного визначення величин основних показників розвитку діяльності підприємства, в тому числі реалізації інвестиційного проекту [4; с. 502]. Невизначеність – це об’єктивне явище, яке властиве будь-якій сфері підприємницької діяльності. Повне виключення невизначеності, тобто створення однозначних умов протікання бізнесу – неможливо, томуголовною задачеюінвестора є переведення ситуації невизначеності в ситуацію, коли можна вказати ймовірний розподіл можливих результатів. Тобто дана процедура дозволяє здійснити обґрунтоване визначення ефективності інвестиційного проекту на основі розгляду різних значень (рівнів) окремих показників з урахуванням ймовірності цих значень.

Розглянемо один з ймовірних підходів до визначення очікуваного значення доходу від інвестицій в перспективні періоди, що розглядаються.

Цей підхід оснований на завданні можливих рівнів майбутніх обсягів виробництва в натуральному вираженні по рокам періоду віддачі інвестицій та оцінки розподілу ймовірностей цих рівнів. Оскільки більшість показників пов’язані з обсягом виробництва і продажу продукції, слід проаналізувати також розподіл умовних ймовірностей цих показників.

Припустимо, що в інвестиційному проекті наведені певні рівні обсягів виробництва продукції (q), можливість досягнення яких характеризується відповідною ймовірністю (i_q) (табл.. 1). У зв2язку з тим, що досягнення певними показниками тих чи інших рівнів пов’язано з досягненням іншими показниками відповідних величин, обираємо показник, який безпосередньо залежить від обсягів виробництва. Виходячи з теорії про точку беззбитковості, там показником є, перш за все, ціна одиниці продукції, залежність якої від даного об’ємного показника описується наступним алгоритмом:

,

де p – ціна одиниці виробу;

q – цількість одиниць виробленого товару;

Z_c - постійні витрати;

Z_v– змінні витрати.

З наведеної форми видно, що між ціною (р) і обсягом виробництва (q), існує зворотній зв’язок. Тобто, якщо обсяги виробництва продукції збільшуються, ціна знижується.

Розглянемо приклад умовної ймовірності ціни при умові досягнення певного значення обсягу виробництва. Умовна ймовірність – ймовірність певної події при умові здійснення іншої події із заданою ймовірністю.

Таблиця 1.

Рівні обсягів виробництва, q, один.	Ймовірність досягнення обсягу виробництва, iq	Рівні обсягу виробництва, зважені по ймовірності q * iq	Ціна одиниці продукції, Р, г.о.	Умовна ймовірність ціни, ір	Розрахункова ймовірність ціни, ір * iq	Ціна, зважена по розрахунко-вій ймовірності Р*(ір* iq)
5000 7000 9000	0,3 0,5 0,2	1500 3500 1800	85 80 75 80 75 70 75 70 65	0,3 0,6 0,1 0,3 0,6 0,1 0,3 0,6 0,1	0,09 0,18 0,03 0,15 0,3 0,05 0,06 0,12 0,02	7,65 14,4 2,25 12,0 22,5 3,5 4,5 8,4 1,3
Всього	1	6800	*	*	1	76,5

Дані таблиці дозволяють визначити очікуваний обсяг виробництва, який розраховується за формулою:

його розмір в даному прикладі дорівнює 6800 одиниць продукції.

Для розрахунку очікуваної ціни спочатку визначити розрахункову ймовірність появи кожного з рівнів ціни:

Тоді очікувана ціна одиниці продукції складе:

В даному прикладі прогнозна ціна продукції складає 76,5 г.о.

Виходячи з розміру очікуваного обсягу продукції і ціни, можна розрахувати очікуваний вартісний обсяг продукції:

За даними розрахунків обсяг виробництва продукції у варіантному вимірі очікується здійснити на рівні 520200 г.о. (76,5 * 6800).

Використовуючи аналогічний підхід, можна визначити очікувані витрати і прибуток.

Слід зауважити, що мірою невизначеності в досягненні системною заданої мети при обраному способі її досягнення є ризик.

У цілому, ризик є складною для розуміння категорією, до визначення якої існує притаманні два підходи – у термінах втрат і збитків та в термінах невизначеності.

У термінах втрат ризиквизначається як ймовірність того, що збитки перевищать певне значення. Існує також визначення ризику як математичного очікування втрат чи збитків.

В інвестиційному і фінансовому менеджментів під ризикомрозуміють міру невизначеності в одержанні очікуваних доходів від вкладених інвестицій.

Очевидно, що для загального визначення ризику слід виходити з того, за яких умов він виникає.

Система потрапляє в поле дії фактора ризику за наявності трьох умов:

• система прагне до певної мети (в якості якої для інвестиційного проекту виступає одержання очікуваного рівня доходу);

• система має вибір шляху її здійснення (реалізація інвестиційного проекту може здійснюватися на старій (новій) технічній основі з використанням власного (залученого) капіталу);

• вибір здійснюється в умовах невизначеності, коли розмір основних показників проекту є ймовірною величиною.

Таким чином, враховуючи вищесказане, під ризиком реальною інвестиційного проекту розуміють ймовірність виникнення несприятливих фінансових наслідків у формі втрат очікуваного інвестиційного доходу в ситуації невизначеності умов його здійснення [1; с.244].

До несприятливих умов, які повинні підлягати першочерговому обліку, на наш погляд, необхідно віднести:

• зростання вартості основних фондів, необхідних для реалізації проекту, внаслідок підвищення цін і тарифів (наприклад, зростання орендної плати за землю, виробничу площу, обладнання, збільшення будівельно-монтажних робіт) або переоцінки вартості основних фондів. Підвищення вартості проекту може призвести до збільшення періоду спорудження і запуску відповідного об’єкту і, як наслідок, вплинути на всі наступні стадії і результат реалізації проекту;

• підвищення вартості виробничих ресурсів, експлуатаційних витрат та видатків на сплату праці в період реалізації проекту. Це призводить, в першу чергу, до зменшення прибутку і, як наслідок, - до зменшення коштів, які мають бути повернені інвесторам. Строк окупності і період досягнення заданих характеристик фінансової діяльності збільшується;

• зменшення ринкової ціни на продукцію, що виготовляється, в процесі її реалізації. Це знижує очікувану фінансову віддачу і, в результаті, також збільшує тривалість терміну окупності проекту і періоду досягнення запланованих фінансових результатів¹;

• інфляційні фактори;

• зміни в державній політиці щодо оподаткування;

• зміни в державній кредитній політиці;

• зміни економічних механізмів управління в економічній і соціальній політиці;

• інші фактори, включаючи екстремальні ситуації.

Ризик реального інвестиційного проекту є одним з найбільш складних понять, пов2язаних з інвестиційною діяльністю підприємства, що має наступні особливості:

• об’єктивність прояву;

• інтегрований характер;

• високий рівень зв’язку з комерційним ризиком;

• висока залежність від тривалості життєвого циклу проекту;

• суб’єктивність оцінки тощо [1; с. 245-246]

Проектні ризики підприємства характеризуються великою різноманітністю і з метою здійснення ефективного управління класифікуються за наступними ознаками:

1. За видами.Ця класифікація ознака проектних ризиків є основним параметром їх диференціації в процесі управління. Характеристика конкретного виду ризику одночасно надає уявлення про фактор, що його генерує, а це дозволяє виявити залежність ступеня ймовірності виникнення і розміру можливих фінансових втрат по даному виду проектного ризику від динаміки відповідного фактору.

У сучасних умовах до числа основних видів проектного ризику відносять:

а) ризик зниження фінансової стійкості підприємствавиникає внаслідок недосконалої структури інвестованого капталу, в складі якого частка залучених коштів перевищує свій гранично допустимий рівень;

б) ризик платоспроможності підприємства, який виникає внаслідок зниження рівня ліквідності поточних активів;

в) маркетинговий ризик, який передбачає можливість суттєвого зниження передбаченого інвестиційним проектом обсягу реалізації, рівня цін та іншими факторами, що призводять до зменшення обсягу операційного доходу і прибутку на стадії експлуатації проекту;

г) ризик фінансового проекту. Цей вид ризику пов’язаний з недостатнім загальним обсягом інвестиційних ресурсів, необхідних для реалізації проекту; не своєчасним надходженням інвестиційних ресурсів з окремих джерел; підвищенням середньозваженої вартості капіталу.

2. За статними здійснення проекту виділяють наступні групи проектних ризиків:

а) проектні ризики передінвестиційного етапупов’язані з вибором інвестиційної ідеї, підготовкою бізнес-планів, обґрунтованістю оцінки основних результативних показників проекту;

б) проекті ризики інвестиційного етапу. До складу ціни групи входять несвоєчасного здійснення будівельно-монтажних робі; несвоєчасний контроль за якістю цих робіт; неефективне фінансування стадії будівництва; низьке ресурсне забезпечення;

в) проектні ризики постінвестиційного (експлуатаційного) етапу.Ця група ризиків пов’язана з несвоєчасним виходом виробництва на передбачувану потужність; недостатнім забезпеченням виробництва необхідними матеріалами, сировиною: неритмічною поставкою сировини, матеріалів; низькою кваліфікацією операційного персоналу.

2. За джерелами виникненнявиділяють наступні групи проектних ризиків:

а) зовнішній або ринковий ризик,який виникає при зміні окремих стадій економічного циклу, зміні кон’юнктури інвестиційного ринку, а також в ряді інших аналогічних ситуацій, на які підприємство в процесі своєї діяльності вплинути не може;

б) внутрішній ризикможе бути пов’язаний з неефективним інвестиційним менеджментом, неефективною структурою активів і капіталу, недооцінкою господарських партнерів та іншими аналогічними факторами, негативні наслідки яких в значній мірі можна запобігти за рахунок ефективного управління проектними ризиками.

2. За фінансовими наслідкамивсі ризики поділяються на:

а) ризик, який спричиняє економічні втрати;

б) ризик, який спричиняє втрачену вигоду;

в) ризик, який спричиняє як економічну втрату, так і додаткові доходи.

2. За характером прояву в часівиділяють дві групи проектних ризиків;

а) постійний проектний ризикхарактерний для всього періоду здійснення інвестиційної операції і пов’язаний з дією постійних факторів;

б) тимчасовий практичний ризик. Він характеризує лише той ризик, який виникає на окремих етапах здійснення інвестиційного проекту.

2. За рівнем фінансових втратпроектні ризики поділяються на:

а) допустимий проектний ризик, фінансові втрати по якому не перевищують розрахункової суми прибутку;

б) критичні проектний ризик, фінансові втрати по якому не перевищують розрахункової суми валового доходу;

в) катастрофічний проектний ризик, фінансові втрати по якому визначаються частковою або повною втратою власного капіталу.

2. По можливості передбаченняпроектні ризики поділяються на:

а) прогнозовані;

б) непрогнозовані.

2. За можливістю страхування проектні ризики поділяються на:

а) проектні ризики, що страхуються. До них відносяться ризики, які можуть бути надані в порядку зовнішнього страхування відповідним страховим організаціям;

б) проектні ризики, що не страхуються. До них відносяться ті їх види, по яким відсутня пропозиція відповідних страхових продуктів на страховому ринку[1; с. 246-253].

Слід зауважити, що метою аналізу проектних ринків є надання оцінки всім видам ризиків проекту, а також визначення:

а) можливих шляхів зниження ризиків;

б) за наявного рівня ризику та способів його зниження.

Аналіз проектних ризиків передбачає вирішення таких завдань:

• виявлення ризиків проекту;

• оцінка ризику проекту;

• визначення чинників, що впливають на ризик;

• пошук шляхів скорочення ризику;

• врахування ризику при оцінці доцільності реалізації проекту;

• врахування ризику при оцінці доцільності реалізації способу фінансування проекту [9; с. 93].

Всю різноманітність методів оцінки інвестиційних ризиків поділяють на дві групи:

1. формалізовані (кількісні) методи оцінки проектних ризиків;

2. неформалізовані методи.

Причому, до найбільш розповсюджених кількісних методівоцінки ризику реальних інвестиційних проектів відносять:

• статистичний;

• метод експертних оцінок;

• метод “дерева рішень”;

• метод доцільності витрат;

• метод використання аналогів;

• метод зміни грошового потоку.

Серед неформалізованих методів, які широко використовуються в проектному аналізі, найбільш популярними (з боку їх практичного застосування) стали:

• аналіз чутливості;

• аналіз сценаріїв проекту;

• метод імітаційного моделювання;

• метод поправки на ризик коефіцієнту дисконтування.

Зупинимося на більш детальному розгляді кожного з них.

Зміст статистичного методуоцінки ризиків інвестиційного проекту полягає в дослідженні доходів і втрат від вкладення капіталу та встановлення частоти їх виникнення. На основі отриманих даних здійснюється прогноз на майбутнє.

В процесі застосування даного методу вихідні дані розглядаються як очікувані значення певних випадкових величин з відомими законами ймовірності розподілу.

Законом розподілу випадкової величини називається закон відповідності між можливими значеннями випадкової величини та їх ймовірностями.

Припустимо. Що є інвестиційний проект, по якому розглядаються п’ять варіантів отримання доходу за перший рік реалізації проекту, кожний з яких характеризується певною ймовірністю (див. таблицю 2).

Таблиця 2

Розподіл доходу проекту за ймовірністю одержання

Номер варіанта	Розмір очікуваного доходу, г.о. (D)	Імовірність одержання доходу (id)
1 2 3 4 5	68850 123165 254745 353430 467415	0,1 0,2 0,4 0,2 0,1
Всього:	*	1

Випадкова величина, яка набуває певних окремих значень, називається дискретною.

Дані таблиці є прикладом розподілу дискретної випадкової величини.

Закон розподілу характеризується кількома показниками, зокрема математичним очікуванням, дисперсією, середньоквадратичним відхиленням, коефіцієнтом варіації.

Математичним очікуванням або середнім очікуваним значенням випадкової величиниD, називається число, яке дорівнює сумі добутків значень величиниDна відповідні ймовірностіi_d:

Даний показник виражає зміни оцінки ознаки при переході від одного випадку (варіанта) до іншого.

Для даного прикладу математичне очікуванні доходу дорівнюватиме 250843,5 г.о.:

М = 68850 * 0,1 + 123165 * 0,2 + 254745 * 0,4 + 353430 * 0,2 + 467415 * *0,1 = 250843,5 (г.о.)

Якщо розмір інвестицій, необхідних для реалізації проекту складає 188250 г.о., а норма дисконту r= 12% 1/ (1+0.12) = 0.893 , то розмір очікуваного чистого приведеного доходу дорівнюватиме 35753,24 г.о.:

Виходячи з результатів розрахунків, визначимо абсолютні показники ризику, до яких відносяться дисперсія та середньоквадратичне відхилення

; = 115644,8

Остаточно маємо:

- величина абсолютного ризику для чистого приведеного доходу.

Відносний показник ризику, до якого відносяться коефіцієнт варіації (V), для проекту, що розглядається, складатиме

Для оцінки ризику при виборі варіанта інвестування можна застосовувати метод експертних оцінок. Даний метод оснований на анкетуванні спеціалістів-експертів, які оцінюють ризик на різних фазах проекту.

При аналізі ризиків у передінвестиційній фазіоцінюють фінансово-економічну життєздатність проекту, організаційно-технічний потенціал, функції та завдання основних учасників, виконувані роботи і рівень гарантів по інвестиціях та кредитах.

В інвестиційній фазіоцінюють структуру управління проектом, процес реалізації проекту і якість виконання проектних робіт.

В експлуатаційній фазі оцінці піднімають фактори, які негативно впливають на реалізацію проекту. Це затримка будівництва, перевищення витрат, непогодженість щодо фінансування, неспроможність контрагентів, втручання держави, виникнення збитків, підвищення цін на сировину та енергоносії.

По кожній фазі проекту складають вичерпний перелік факторів ризику. При цьому кожен фактор характеризується показниками пріоритету, питомої ваги, середньої оцінки. Причому, значення пріоритетів і питомої ваги визначається експортним шляхом.

У наведеному нижче прикладі (дивіться таблицю № 3) виділено три пріоритети. Вони встановлюються у відповідності з важливістю того чи іншого фактору для успішної реалізації проекту.

Якщо виходити з того, що сума вас, що відповідають першому і третьому пріоритетам, дорівнює “10”, а всі фактори ризику в третьому пріоритеті відповідають “х”, то їх значення в першому пріоритеті становитиме “10х”. Вага фактора ризику в другому пріоритеті становитиме (10х+х)/2=5,5х. Виходячи з кількості досліджуваних факторів ризику, визначається розмір ваги. В наведеному прикладі враховано 25 факторів, в зв”язку з чим питома вага фактора ризику в третьому пріоритеті дорівнює 0,4; в другому – 2,2; в першому – 4.

Таблиця 3

Оцінка ризику в різних фазах проекту

Фактори ризику	Пріоритет	Середня оцінка	Вага	Імовірність (гр.2*гр.3)
А	1	2	3	4
1. Передінвестиційна фаза
Розробка концепції проекту (правильна, помилкова) Ефективність інвестиції (ефект є, ефекту немає) Місце розташування об’єкту (доступне, важкодоступне) Ставлення місцевої вклади (конструктивне, деструктивне) Прийняття рішення щодо інвестування (витрати мінімальні, вигоди максимальні)	3 3 2 1 3	5 6 7 4 5	0,4 0,4 2,2 4 0,4	2 2,4 15,4 16 2
Разом	*	*	*	37,8
2. Інвестиційна фаза
Платоспроможність фірми (стабільна, нестабільна) Зміна в технічному і робочому проектах (немає змін, істотні зміни) Зрив строків будівництва (ризику немає, значний ризик) Зрив строків поставок сировини, матеріалів (ризику немає, значний ризик) Кваліфікація персоналу (висока, низька) Підвищення цін на сировину, енергію, комплектуючі через інфляцію (понад 5%, понад 100%) Підвищення вартості обладнання внаслідок валютних ризиків (понад 5%, понад 10%) Невиконання контрактів партнерами (ризику немає, ризик значний) Підвищення витрат на заробітку плату (понад 5%, понад 100%)	1 3 3 2 3 3 3 3 3	3 6 9 8 3 4 3 6 4	4 0,4 0,4 2,2 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4	12 2,4 3,6 17,6 1,2 1,6 1,2 2,4 1,6
А	1	2	3	4
10. Підвищення витрат у зв’язку з несподіваними державними заходами податкового і митного регулювання (ризику немає, ризик значний)	3	8	0,4	3,2
Разом	*	*	*	46,8
3. Експлуатаційна фаза
Забезпеченість обіговими коштами (висока, низька) Поява альтернативного продукту (конкурентоспроможність висока, низька) Рівень інфляції (низький, високий) Зміна цін на сировину, матеріали, перевезення (падіння до 10%, зростання на 10%) Надійність технології (достатня, недостатня) Неплатоспроможність споживачів (незначний час, тривалий час) Щомісячне зростання ставки рефінансування (до 5%, понад 5%) Недостатній рівень заробітної плати (зростання на кожен процент інфляції, зниження при зростанні інфляції) Загроза забруднення довкілля (немає, є) Ставлення до проекту населення і влади (позитивне, негативне)	3 2 3 3 3 2 2 2 3 3	6 5 7 7 4 8 7 7 3 2	0,4 2,2 0,4 0,4 0,4 2,2 2,2 2,2 0,4 0,4	2,4 11 2,8 2,8 1,6 17,6 15,4 15,4 0,8 1,2
Разом	*	*	*	71
Всього n	*	*	*	155,6

В наведеному прикладі експерти ставили оцінку по кожному з факторів з ранжуванням від кращих – “1” до гірших “10”

Наприкінці аналізу ризиків проекту експертним методом одержані в процесі експертизи бали підсумовуються і складається узагальнена оцінка ризиків.

Якщо узагальнена оцінка ризику дорівнює від 25 до 100, проект відноситься до малоризикованих, від 100 до 160 – до середньоризикованих, від 160 до 250 – до високоризикованих. У наведеному прикладі узагальнена оцінка ризику дорівнює 155,6. Отже, проект належить до середньоризикованих. [9; с. 97-100].

Метод “дерева рішень”дозволяє найбільш комплексно враховувати ризики реального інвестиційного проекту по окремим послідовним етапам його здійснення. Експертні оцінки можливих сценаріїв варіації вихідних параметрів проекту при використанні цього методу є більш обгрунтованми, оскільки в цьому випадку вони визначаються не по проекту в цілому, а в розрізі окремих етапів його реалізації та з врахуваннім періоду часу кожного з етапів. Імовірність несприятливого результату в досягненні заданих кінцевих показників ефективності проекту і буде характеризувати ступінь його ризику[1; с. 257].

Метод доцільності витраторієнтований на виявлення потенційних зон ризику. Перевитрати затрат можуть бути викликані наступними факторами:

• початковою недооцінкою вартості проекту;

• зміною границь проектування;

• відмінностями в ефективності проектів (доходності, окупності, безпечності і таке інше);

• збільшенням початкової вартості проекту в процесі його реалізації і т.д.

Ці ключові фактори можуть бути деталізовані з метою визначення ризику капітальних витрат.

Метод використання аналогівполягає в пошуку та використанні схожості, подоби явищ, проектів та їх співставленні з іншими аналогічними об’єктами. Для даного методу, як і для методу експертних оцінок, характерний певний суб’єктивізм, оскільки вирішальне значення при оцінці об’єктів має інтуїція, досвід та знання експертів, аналітиків[8, с. 214-215].

На відміну від попередніх методика зміни грошового потоку дозволяє оцінити появлення заданої величини грошових надходжень по інвестиційному проекту для кожного року. Після цього складається повний проект на основі відкоригованих за допомогоюзнижувальногокоефіцієнтів грошових потоків і для них розраховуєтьсяNPV. (Знижувальний коефіцієнт являє собою ймовірність появи грошових надходжень). Перевага надається проекту, відкоригований грошовий потік якого має найбільшийNPV; цей проект вважається менш ризикованим[10; с.283].

Приклад:Необхідно пробути аналіз двох проектів А і Б, які мають однакову тривалість реалізації (5 років) і ціну капіталу 12%. Необхідні інвестиції: для проекту А – 400 г.о., для проекту Б – 420 г.о. Грошові потоки і результати розрахунків наведені в таблиці № 4.

Таблиця 4.

Аналіз проектів в умовах ризику

Рік	Проект А			Проект Б
	Грошовий потік	Знижувальний потік	Відкоригований потік	Грошовий потік	Знижувальний коефіцієнт	Відкоригований потік (гр)
1	2	3	4	5	6	7
1 2 3 4 5 ІС NPV	100 110 180 180 140 - 400 99	0,60 0,75 0,80 0,80 0,75	60 82,5 144 144 105 -400 - 27	80 130 200 165 125 - 420 73,3	0,80 0,85 0,85 0,90 0,95	64 110,5 170 148,5 118,75 - 420 8,0

Слід вказати, що знижувальний коефіцієнти визначаються експертним шляхом. Так, для проекту А надходження грошових коштів в першому році склало 199 г.о. з ймовірністю 0,60, тому зараховується для відкоригованого потоку величина 60 г.о. (100*0,6).

Результати розрахунків свідчать, що проект А є більш привабливішим, оскільки має більше, ніж проект Б, значення NPV. Однак, якщо враховувати ризик, пов’язаний з реалізацією проектів, то доцільно надати перевагу проекту Б, який є менш ризикованим.

В формуванні організаційно-методичних підходів проведення оцінки ефективності і окупності капітальних вкладень особливе місце займає розробка методики здійснення аналізу інвестиційної чутливості. Метою аналізу чутливості проекту є визначення рівня впливу окремих факторів, що варіюються, на його фінансові показники. Даний аналіз здійснюється на етапі планування, коли необхідно прийняти рішення відносно основних параметрів проекту. Ці параметри оцінюються з точки зору ризику та їх впливу нареалізуємістьпроекту.

Проведення аналізу чутливості здійснюється в наступній послідовності:

1. Здійснюється вибір ключового показника ефективності інвестицій, в якості якого може виступати внутрішня норма прибутку (IRR) або чистий приведений дохід.

2. Формується перелік факторів, по яким досліджуватиметься сила впливу їх зміни на результативний показник.

До числа таких факторів, що варіюються, відносять:

• обсяг продажу після введення в дію інвестиційного об’єкту;

• ціна продукції, послуг;

• темп інфляції;

• необхідний обсяг капітальних вкладень;

• змінні витрати на випуск продукції;

• постійні витрати;

• ставка відсотку на банківський кредит;

• потреба в оборотному капіталі.

3. Обирається “базовий” варіант, при якому всі досліджувані фактори приймають свої початкові значення. Після цього значення одного з факторів варіюються в певному інтервалі при фіксованих значеннях інших параметрів. При цьому оцінка чутливості починається з найбільш важливих факторів, задаючи певні обмеження показникам, що варіюються. Ці обмеження відповідають песимістичному та оптимістичному сценаріям.

4. Оцінюється вплив зміни факторів на ключові показники ефективності проекту.

Показник чутливості розраховується як відношення відсоткових змін критерію – обраного показника ефективності інвестицій (відносно базисного варіанту) до зміни значення фактору на один відсоток.

Розглянемо логіку і техніку оцінки чутливості чистого приведеного доходу (NPV) до зміни на один відсоток лише одного фактору, наприклад, ціни продукції, при незмінному рівні всіх інших факторів.

Наприклад, по інвестиційному проекту А є наступна інформація: розмір інвестиційних вкладень складає 100000 г.о., проект передбачає отримання однакових щорічних надходжень протягом 5 років. Ціна капіталу – 10 %.

Вихідні дані для розрахунку наведені в таблиці.

№ п/п	Показники	Базові варіанти	Варіант 1 (оптимістичний)	Варіант 2 (песимістичний)
1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11.	Кількість проданих одиниць продукції, шт. Ціна за одиницю, г.о. Виручка, г.о. Змінні витрати, г.о. Валовий дохід, г.о. Постійні витрати, г.о. Оподатковуваний прибуток, г.о. Сума податку на прибуток, г.о. Чистий прибуток, г.о. Чистий приведений дохід, г.о. Зміни NPVвідносно базового значення, г.о.	1000 110,0 110000,0 57200,0 52800,0 14300,0 38500,0 11550,0 26950,0 2167,45 *	1000 111,1 111100,0 57772,0 53328,0 14300,0 39028,0 11708,4 27319,6 3568,6 + 1401,15	1000 108,9 108900,0 56628,0 52272,0 14300,0 37972,0 11391,6 26580,4 766,28 - 1401,15

Таким чином показник чутливості (К_ч) чистого приведеного доходу до зміни ціни на один відсоток дорівнює 58,73 %.

Таким чином визначаються показники чутливості по кожному фактору. Оскільки число сполучень значень факторів нескінченно велике, аналіз одночасної їх зміни виконують за допомогою комп’ютера.

5. На базі даних, отриманих за допомогою аналізу чутливості встановлюються найбільш важливі з точки зору інвестиційного ризику фактори, а також розробляється найбільш ефективна стратегія реалізації проекту.

Сілд зауважити, що крім табличної форми аналіз чутливості здійснюють графічно. На осі акциз відкладається відсоткова шкала зміни одного фактору, а по осі ординат – зміни NPV, абоIRRв залежності від того, який з показників ефективності інвестиційного проекту обраний за ключовий. На рис. 1 відображені графіки чутливості проекту до зміни на 10%: а) обсягів продажу; б) рівня змінних витрат; в) постійних витрат; г) вартості капіталу.

Дані графіки дозволяють зробити висновок про найбільш критичні фактори інвестиційного проекту з тим, щоб в ході реалізації звернути особливу увагу на ці фактори з метою скорочення ризику реалізації інвестиційного проекту. Так, наприклад, якщо ціна продукції являється критичним фактором, то в ході реалізації проекту необхідно покращити програму маркетингу і (або) підвищити якість товарів. Якщо проект опинився чутливим до змін обсягів виробництва, то слід приділити більшу увагу вдосконаленню внутрішнього менеджменту підприємства і ввести спеціальні заходи щодо підвищення продуктивності. На кінець, якщо критичним опинився фактор витрат, то доцільно покращити відносини із постачальниками, заключаючи довгострокові контракти, що дозволяє, можливо, знизити закупівельну ціну сировини.

Хоча метод аналізу чутливості широко використовується завдяки своїй простоті, існують обмеження в його застосуванні. Це обумовлено тим, що відокремлений ризик проекту залежить від:

А) чутливості NPVпроекту до змін основних факторів ризику;

Б) взаємозалежності цих факторів і можливості їх спільного впливу на проект.

Метод аналізу чутливості враховує тільки першу умову і, таким чином, є неповним.

Сценарний аналіз– метод неформалізованого опису відокремленого ризику проекту, який дозволяє оцінити вплив на кінцеві показники ефективності проекту одночасних змін декількох вихідних його параметрів, що генерують можливі проектні ризики. Основною перевагою цього методу в порівнянні з попереднім є те, що всі варіанти вихідних параметрів проекту моделюються з урахуванням їх взаємозалежності. В практиці проектного аналізу моделюються три основних сценарії здійснення реального інвестиційного проекту:

• найгірший (песимістичний) варіант функціонування проекту, коли негативні фактори накладаються одне на інше і спільно впливають на значення NPV(низький попит, низькі ціни реалізації, високі середні змінні витрати, зростання інвестиційних витрат тощо);

• найкращі (оптимістичний) варіант функціонування;

• базовий (реалістичний) варіант функціонування проекту.

Формування сценаріїв (песимістичного та оптимістичного) дозволяє розрахувати значення NPVпо кожному з них і порівняти його з реалістичним варіантом. Песимістичний сценарій передбачає завдання найгірших прогнозних значень по всім фактора (якщо можливе їх спільне здійснення). В оптимістичному сценарії всі фактори задаються найбільш сприятливими з можливих значень.

Розглянемо декілька підходів щодо використання даного методу на практиці.

Перший підхідпов’язаний з коригуванням грошового потоку та наступним розрахункомNPVдля всіх варіантів. Методика аналізу в цьому випадку наступна:

• по інвестиційному проекту моделюють три його можливих варіанти: песимістичний, найбільш ймовірний (реалістичний), оптимістичний;

• по кожному з варіантів розраховується відповідний NPV, тобто отримують три величини:NPV_n;NPVp;NPVo;

• розраховується розмах варіації NPVзо формулою:

;

• з двох проектів, що порівнюються, більш ризикованим вважається той, у якого розмах варіації NPVбільший.

Приклад.Необхідно провести аналіз проектів А і Б, які мають однакову тривалість реалізації (7 років). Проект А, як і проект Б, має однакові щорічні грошові надходження. Ціна капіталу складає 12 %. Вихідні дані і результати розрахунків наведені нижче.

Показник	Проект А	Проект Б
Інвестиції Експертна оцінка середнього річного надходження: - песимістична - реалістична оптимістична Розрахунок NPV: - песимістична - реалістична - оптимістична Розмах варіації	300 80 120 160 65,1 247,7 730,2 665,1	300 60 180 300 - 26,16 521,5 1069,2 1095,4

Таким чином, проект Б передбачає більший розмір NPV, але в той же час він більш ризикований

Методика другого підходу щодо використання методу сценаріїв полягає в наступному:

• по проекту визначається песимістична, реалістична, оптимістична оцінки грошових надходжень і NPV;

• значенням NPV_n;NPVp;NPVoприсвоюються ймовірності їх здійснення;

• розраховується ймовірність значення NPV, зважене по присвоєним ймовірностям, а також середнє квадратичне відхилення від нього, коефіцієнт варіації;

• проект з більшим значенням коефіцієнту вважається більш ризикованим.

Основу метода імітаційного моделюванняскладає метод Монте-Карло. Вперше він був запропонований для оцінки ризику відокремленого інвестиційного проекту в 1964 р. Д. Херцем. Його публікація на цю тему з’явилася у журналі “HervardBusnessReview”, де був описаний підхід, який використовувала консультаційна фірма для оцінки проекту розширення виробництва хімічного концерну.

Ідея методу полягає в поєднанні аналізу чутливості з ймовірним розподілом факторів моделі. Замість того, щоб створювати окремі сценарії, в імітаційному методі комп’ютер генерує сотні можливих комбінацій факторів з урахуванням їх ймовірного розподілу. Кожна комбінація дає своє значення NPV, і в сукупності аналітик отримує ймовірний розподіл результату проекту.

До факторів, за якими будується ймовірний розподіл відносяться (див. табл. 5):

Таблиця 5.

Ринкові фактори	Інвестиційні фактори	Витратні фактори
Обсяг виробництва за проектом Темп росту виробництва Ціна реалізації продукції проекту Частка ринку, на яку націлений проект	Інвестиційні витрати Строк життя проекту Ліквідаційна вартість проекту	Змінні витрати Постійні витрати

Імітація моделювання здійснюється за наступною схемою:

1. формулюються фактори;

2. будується ймовірний розподіл по кожному фактору;

3. комп’ютер випадковим чином обирає значення кожного фактору ризику, ґрунтуючись на ймовірному розподілі цього фактору;

4. ці значення факторів ризику комбінуються з факторами, по яким не очікується змін і розраховується значення чистого грошового потоку для кожного року. По чистим грошовим потокам розраховується значення чистого приведеного доходу (NPV);

5. дії 3, 4, 5 повторюються багато разів, що дозволяє побудувати ймовірний розподіл NPV.

При порівнянні взаємовиключних проектів вибір залишається за тим, у якого середнє значення NPVбільше, а ймовірний розподіл має більш загострену форму. Так, на рис. 1 проект А є більш привабливим, ніж проект В, оскільки по ньому вище значенняNPVта нижчий ризик [11; с. 400-402].

Рис. 1. результати розрахунків за імітаційною моделлю оцінки проектів А і В.

Таким чином, неформалізовані методи (аналіз чутливості, аналіз сценаріїв, імітаційне моделювання) дозволяє оцінити вплив зміни умов функціонування проекту на результат NPV.

Як зазначалося вище, найбільше визнання в світовій практиці отримав метод прийняття інвестиційних рішень на основі розрахунку чистого приведеного доходу по проекту (NPV). З метою отримання більш точної оцінки проекту в умовах невизначеності було запропоновано в процесі розрахунку показникаNPVвраховувати і фактор ризику. Для цього метод прийняття інвестиційних рішень на основі чистого приведеного доходу для ризикованих інвестиційних проектів повинен бути скоригований.

Включення ризику в формулу NPVвідбувається за наступною методикою:

• встановлюється вихідна ціна капіталу, призначеного для інвестування, СС;

• визначається ризик, який асоціюється з даним проектом;

• розраховується NPVз коефіцієнтом дисконтуванняr, який враховує ризик. Тобто структура дисконтної ставкиrнаступна:

,

де р – премія за ризик.

Проект з більшим NPVвважається більш привабливим для реалізації.

3. Методологія оцінки фінансових інвестицій

Функціональна спрямованість операційної діяльності підприємств визначає в якості приоритетної форми здійснення реальних інвестицій. Однак на окремих етапах розвитку підприємство виправдано здійснює і фінансові інвестиції. Така спрямованість інвестицій може бути викликана необхідністю ефективного використання інвестиційних ресурсів, коли кон’юнктура фінансового ринку дозволяє отримати значно більший рівень прибутку на вкладений капітал, ніж операційна діяльність.

У зв’язку з цим, фінансові інвестиції розглядаються як активна форма ефективного використання тимчасово вільного капіталу або як інструмент реалізації стратегічних цілей, пов’язаних з диверсифікацією операційної діяльності підприємства [1; с. 298].

Слід зауважити, що фінансове інвестування здійснюється підприємством в наступних формах:

• вкладення капіталу в статутні фонди спільних підприємств;

• вкладення капіталу в доходні види грошових інструментів;

• вкладення капіталу в доходні види фондових інструментів.

Але основною формою фінансування інвестицій (серед перелічених) справедливо вважають останню. Вона характеризується вкладенням капіталу в різні види цінних паперів, що вільно обертаються на фондовому ринку. Використання цієї форми фінансового інвестування пов”язано з широким вибором альтернативних інвестиційних рішень як по інструментам інвестування, так і по його строкам; більш високим рівнем державного регулювання і захищеності інвестицій; розвинутою інфраструктурою фондового ринку; наявністю інформації про стан і кон’юнктуру фондового ринку, що оперативно надається. Основною метою цієї форми фінансового інвестування є генерування інвестиційного прибутку, хоча в окремих випадках вона може бути використана для встановлення форм фінансового впливу на окремі компанії при вирішенні стратегічних задач [1; с.302].

Під цінними паперамирозуміють документ, що засвідчує з дотриманням встановленої форми та обов’язкових реквізитів майнові права, здійснення або передача яких можливі лише при його поданні[12; с.6].

Цінні папери – це велика різноманітність документів для використання в господарській діяльності, які класифікуються за різними ознаками.

Традиційним є розподіл цінних паперів за ознакою належності прав, що засвідчуються ними. У відповідності з цим розрізняють:

• цінні папери на подавця. Вони не потребують для виконання прав індефікаціївласника, не реєструються на ім’я утримувача;

• іменні цінні папери. Виписуються на ім’я певної особи

• ордерні цінні папери. Виписуються на ім’я першого набувача. Це означає, що вказані в них права можуть передаватися в залежності від здійсненого на папері передатного напису – індосаменту.

Цінні папери можна поділити за критерієм призначенняабо мети випуску:

• цінні папери грошового короткострокового ринку, де купуються і продаються короткострокові цінні папери із строком обігу від одного дня до одного року. До них відносяться комерційні, банківські та казначейські векселя, чеки, депозитні та ощадні сертифікати;

• цінні папери ринку капіталів (інвестицій) із середньостроковим (до п’яти років) та довгостроковим (понад п’ять років) терміном погашення.

В залежності від характеру угод, для яких випускаються цінні папери, останні поділяються на:

• фондові (акції, облігації);

• торгові (комерційні векселя, чеки, заставні свідоцтва).

З врахуванням правового статусу емітента, ступеня інвестиційних та кредитних ризиків, гарантів охорони інтересів інвесторівфондові цінні папери поділяються на:

• державні (казначейські векселя, казначейські зобов’язання, облігації державних та ощадних позик);

• муніципальні (боргові зобов2язання місцевих органів влади);

• недержавні (корпоративні та приватні фінансові інструменти);

Із врахуванням особливостей оборотності на ринкуцінні папери поділяються на:

• ринкові цінні папери, які можуть вільно купуватися і продаватися;

• неринкові цінні папери, які не мають вторинного обігу (акції закритих акціонерних товариств).

За своєю роллюцінні папери поділяються на:

• основні (акції, облігації);

• допоміжні (чеки, векселя, сертифікати);

• похідні, які засвідчують право на покупку і продаж основних цінних паперів (варранти, опціони, фінансові ф”ючерси).

Крім того, інвестиційні папери можна поділяти на:

• боргові цінні папери, які основані на відношеннях позики та втілюють зобов’язання емітента виплачувати відсотки та погашати основну суму боргу в погоджувальні строки (облігація);

• пайові цінні папери, що виражають відношення власності і є свідченням про частку власника в капіталі корпорації (акції).

Приймаючи рішення про доцільність придбання того чи іншого фінансового активу, необхідно, перш за все, оцінити економічну ефективність операції, що планується. Цілком очевидно, що при цьому можна орієнтуватися або на абсолютний, або на відносний показники. В першому випадку мова йде про вартість активу, в другому – про його доходність.