Глава 1. Основные подходы в оценке бизнеса

1.1 Оценка бизнеса на основе затратного подхода

Согласно ФСО №1 утвержденного Приказом Минэкономразвития России №256 от 20.07.2007г., Затратный подход – совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устареваний. Затратами на воспроизводство объекта оценки являются затраты, необходимые для создания точной копии объекта оценки с использованием применявшихся при создании объекта оценки материалов и технологий. Затратами на замещение объекта оценки являются затраты, необходимые для создания аналогичного объекта с использованием материалов и технологий, применявшихся на дату оценки.

При затратном (имущественном) подходе к оценке бизнеса оценщик рассматривает стоимость предприятия с учетом понесенных издержек. Балансовая стоимость активов и обязательств предприятия вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате перед оценщиком встает задача проведения корректировки баланса предприятия. Для осуществления этого, предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.

Базовой формулой в затратном имущественном подходе является:

Собственный капитал = Активы - Обязательства

Данный подход представлен двумя основными методами:

• методом накопления активов;

• методом ликвидационной стоимости.

Метод накопления чистых активов включает следующие этапы:

1. Оценивается недвижимое имущество предприятия по обоснованной рыночной стоимости.

2. Определяется обоснованная рыночная стоимость машин и оборудования.

3. Выявляются и оцениваются нематериальные активы.

4. Определяется рыночная стоимость финансовых вложений, как долгосрочных, так и краткосрочных.

5. Товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость.

6. Оценивается дебиторская задолженность.

7. Оцениваются расходы будущих периодов.

8. Обязательство предприятия переводится в текущую стоимость.

9. Определяется стоимость собственного капитала путем вычитания из обоснованной рыночной стоимости суммы активов текущей стоимости всех обязательств.

Метод накопления чистых активов дает лучшие результаты при оценке предприятия:

- обладающего значительными материальными и финансовыми активами;

- в случае невозможности достаточно точного определения прибыли или денежного потока предприятия в будущем;

- действующего, вновь возникшего, не имеющего ретроспективных данных о прибылях. А также холдинговой или инвестиционной компании.

Чистые активы - это величина, определяемая путем вычитания из суммы активов предприятия, принимаемых к расчету, суммы его обязательств, принимаемых к расчету.

Проведение оценки с помощью методики накопления чистых активов основывается на анализе финансовой отчетности. Она является индикатором финансового состояния предприятия на дату оценки, действительной величины чистой прибыли, финансового риска и рыночной стоимости материальных и нематериальных активов.

Метод ликвидационной стоимости применяется в следующих случаях:

1. Если компания находится в состоянии банкротства или близка к этому.

2. Если стоимость компании при ликвидации может быть выше, чем при продолжении деятельности.

Расчет ликвидационной стоимости предприятия включает несколько основных этапов:

1. Составляется баланс на дату ликвидации, который совпадает с датой определения стоимости.

2. Разрабатывается календарный график ликвидации активов.

3. Производится оценка всех активов с определением рыночной стоимости.

4. На основе полученных данных определяется ликвидационная стоимость активов.

4. Оцениваемая стоимость активов уменьшается на величину прямых затрат. К прямым затратам, связанным с ликвидацией предприятия, относятся: комиссионные оценочным и юридическим фирмам, налоги и сборы, которые платятся при продаже.

5. Ликвидационная стоимость активов уменьшается на расходы, связанные с владением активами до их продажи, включая затраты на сокращение запасов готовой продукции и незавершенного производства, сокращение оборудования, машин, недвижимости, а также управленческие расходы по поддержанию работы предприятия включать до завершения его ликвидации.

6. Прибавляется (вычитаются) операционная прибыль (операционные убытки) ликвидационного периода.

7. Вычитаются преимущественные права на выходные пособия и выплаты работникам предприятия, требования кредиторов по обязательствам, обеспеченным залогом имущества ликвидируемого предприятия, задолженность по обязательным платежам в бюджет, расчеты с другими кредиторами.

Таким образом ликвидационная стоимость предприятия рассчитывается путем вычитания из скорректированной стоимости всех активов баланса суммы текущих затрат, связанных с ликвидацией предприятия, а также величины всех обязательств.

2. ОЦЕНКА БИЗНЕСА НА ОСНОВЕ СРАВНИТЕЛЬНОГО ПОДХОДА

Согласно ФСО №1 утвержденного Приказом Минэкономразвития России №256 от 20.07.2007г., Сравнительный подход – совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами-аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом-аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость.

Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется тем, за сколько он может быть продан при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.

Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающего возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения:

Во-первых, используется в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т.д.

Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что Оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, т.к. оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе расчетов.

При оценке предприятия по сравнительному подходу используются финансовый анализ и мультипликаторы.

Теоретические основы сравнительного подхода:

1. Оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на аналогичное предприятие (акции). Эти цены учитывают различные факторы, влияющие на стоимость собственного капитала предприятия:

- соотношение спроса и предложения на этот бизнес;

- уровень риска;

- перспективы развития отрасли;

- особенности конкретного предприятия.

2. Сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций, что означает, инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход, не рассматривая особенности конкретного бизнеса.

3. Цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития, следовательно, в аналогичных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми показателями, такими как прибыль, денежный поток, объем реализации, балансовая стоимость и т.д.

Преимущества сравнительного подхода:

1. Оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий, которые складываются на рынке.

2. Реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Недостатки сравнительного подхода:

1. Базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты, т.е. игнорируются перспективы развития предприятия в будущем.

2. Сравнительный подход возможен только при наличии доступной разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу похожих фирм-аналогов.

3. Оценщик должен сделать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезных обоснований.

Необходимые условия применения сравнительного подхода:

1. Наличие развитого фондового рынка.

2. Открытость рынка или доступность финансовой информации необходимой оценщику.

3. Наличие специальных служб накапливающих ценовую и финансовую информацию.

В зависимости от целей объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход использует следующие методы:

Метод компании-аналога (метод рынка-капитала);

Метод рынка собственного капитала;

Метод сделок (метод продаж);

Метод отраслевых коэффициентов

Метод компании-аналога основан на использовании цен на единичную акцию аналогичных акционерных обществ, сформированных открытым фондовым рынком.

Метод рынка собственного капитала базируется на использовании цены за акцию оцениваемого предприятия на бирже, либо внебиржевых торгах.

Метод сделок ориентирован на цены приобретения предприятия в целом или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

В результате обобщения разрабатываются достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.

В оценочной практике используется два типа мультипликаторов: интервальные и моментные.

К первому типу можно отнести мультипликаторы:

1) цена/прибыль,

2) цена/денежный поток,

3) цена/ дивидендные выплаты,

4) цена/выручка от реализации.

К моментным мультипликаторам относят:

1) цена/балансовая стоимость,

2) цена/ чистая стоимость активов.

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

- выбор величины мультипликатора;

- взвешивание промежуточных результатов;

- внесение итоговых корректировок.

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств.

Таким образом, сравнительный подход, несмотря на достаточную сложность расчетов и анализа, является неотъемлемым приемом определения обоснованной рыночной стоимости. Результаты, полученные таким способом, имеют хорошую объективную основу, уровень которой зависит от возможности привлечения широкого круга компаний-аналогов. Следовательно, развитие оценочных услуг будет способствовать расширению сферы использования сравнительного подхода.

2. ОЦЕНКА БИЗНЕСА НА ОСНОВЕ ДОХОДНОГО ПОДХОДА

Согласно ФСО №1 утвержденного Приказом Минэкономразвития России №256 от 20.07.2007г., Доходный подход – совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки.

Методы доходного подхода к оценке бизнеса основаны на определении текущей стоимости будущих доходов. Основные методы – это метод капитализации дохода; метод дисконтирования денежных потоков.

При оценке методом капитализации дохода определяется уровень дохода за первый прогнозный год и предполагается, что доход будет таким же и в последующие прогнозные годы (в случае применения метода дисконтирования денежных потоков определяется уровень доходов за каждый год прогнозного периода).

Если предполагается, что будущие доходы будут изменяться по годам прогнозного периода, когда предприятия реализуют влияющий на денежные потоки инвестиционный проект или являются молодыми, применяется метод дисконтирования денежных потоков. Определение стоимости бизнеса этим методом основано на дисконтировании разновременных изменяющихся денежных потоков.

К основным недостаткам доходного подхода можно отнести сложность расчета ставок капитализации и дисконтирования.

Определение стоимости бизнеса методом дисконтирования денежных потоков, основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес суммы больше чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса.

Собственник не продаст бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к взаимоотношению цены равной текущей стоимости будущих доходов. Этот метод наиболее приемлем для инвестора, который приобретает поток будущих доходов, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и высокое благосостояние.

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков:

1. Выбор модели денежного потока.

2. Определение длительности прогнозного периода.

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки.

4. Анализ и прогноз расходов.

5. Анализ и прогноз инвестиций.

6. Расчеты величины денежного потока для каждого года прогнозного периода.

7. Определение ставки дисконта.

8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

9. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10. Внесение итоговых поправок.

Определение конечной стоимости основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются, и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные одноуровневые доходы.

Расчет стоимости в постпрогнозный период может быть произведен несколькими методами в зависимости от планируемых изменений, которые вероятны в после прогнозный период.

Существуют следующие методы расчетов:

- по ликвидационной стоимости – данный метод используется в том случае, если в после прогнозный период ожидается ликвидация компании с последующей перепродажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации);

- по стоимости чистых активов – техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов компании. Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являются накопленные активы;

- метод предполагаемой продажи – состоит в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний;

- модель Гордона – капитализирует годовой доход после прогнозного периода в показатель стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами прироста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования.

Модель Гордона и метод предполагаемой продажи основаны на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины амортизации и капиталовложений равны. Кроме того, в модели Гордона предполагается, что стратегия развития бизнеса не изменится.

Поскольку по истечении прогнозного периода предполагается дальнейшее стабильное развитие бизнеса, при определении остаточной стоимости компании используется модель Гордона.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

V_(term) = CF (t + 1) / (K - g), где

V_(term) - стоимость в постпрогнозный период;

CF (t + 1)- денежный поток доходов за первый год постпрогнозного периода;

К - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы роста денежного потока.

Полученную таким образом конечную стоимость бизнеса на конец прогнозного периода приводят к текущим стоимостным показателям.

Итоговая величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих:

- текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода;

- текущего значения стоимости в послепрогнозный период.

Для определения рыночной стоимости предприятия полученная величина текущих значений денежных потоков (включая постпрогнозную стоимость) корректируется на ряд поправок:

- поправка 1 – на изменение потребности в собственных оборотных средствах на первый прогнозный период;

- поправка 2 – на нефункционирующий избыточный актив.

Метод капитализации прибыли (денежного потока) является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой

Оцененная стоимость = Чистая прибыль или денежный поток / ставка капитализации.

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).

В отличие от оценки недвижимости в оценке бизнеса данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.

Считаем необходимым отметить то, что все этапы управления стоимостью предприятия должны рассматриваться в комплексе или возможно создание нового метода оценки, который соединит в себе основные показатели, характеризующие оценку стоимости предприятия, из рассмотренных 3 методов. Это даст наиболее достоверную оценку и позволит рассмотреть предприятие с различных позиций: с позиции доходов, расходов и путем сравнения с другими предприятиями аналогами, которые уже существуют на рынке.