Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Опасные игры с деривативами полувековая история провалов от Citibank до Barings, Société Générale и AIG
.pdf
ГЛАВА 3. ВАЛЮТНЫЕ ИГРЫ ВCITIBANK
размером £100 млн, то переоценка по рынку показала бы нереализованный
убыток
1
:
£100 000 000 × (2,73–2,7250) = –$500 000.
Установив лимит на убытки от торговых операций на уровне, например
$250 000 для конкретного трейдера, бэк-офис смог бы быстро обнаружить
спекулятивную схему и приостановить дальнейшие торговые операции
до надлежащего учета позиции. Этот способ позволяет контролировать
общий риск банка гораздо лучше, чем требование поддерживать сбалансированную позицию , которая позволяет скрывать хитроумные схемы, способные привести к крупным убыткам.
Вопросы для обсуждения
1. Если валютный трейдер получает твердый оклад, т. е. не имеет ни комиссий,
ни бонусов, то какие мотивы могут подтолкнуть его к спекуляции?
2. С учетом того, что фунт стерлингов не девальвировался до 1967 г., каким мог
быть конечный результат спекулятивной схемы бельгийского трейдера, если бы
банк позволил довести ее до конца? Укажите сроки и денежные потоки.
3. Почему форвардные курсы не обязательно совпадали с валютным коридором,
установленным при Бреттонвудской валютной системе? При каких сценариях
форвардные курсы оставались бы в пределах такого коридора?
4. Согласны ли вы с тем, что трейдинговые отделы крупных коммерческих банков
не должны заниматься спекулятивной торговлей?
5. При каких условиях вы позволили бы трейдинговым отделам заниматься спе-
кулятивной торговлей?
1 До исполнения форвардного контракта денежные потоки отсутствуют, поэтому мы говорим
о нереализованных убытках.
ГЛАВА 4. BANK NEGARA, МАЛАЙЗИЯ
Используя все ресурсы, находящиеся в распоряжении
Центрального банка — закрытую информацию,
неограниченный кредит, право регулирования и т. д., —
малайзийский Bank Negara стал самым опасным
трейдером на валютных рынках. Торгуя ради прибыли,
Bank Negara извратил саму идею существования
центральных банков.
Грегори Миллман
Центральный банк Малайзии , Bank Negara, 31 марта 1994 г. объявил
об огромных убытках по валютным операциям, сумма которых составила
5,7 млрд малайзийских ринггитов, что эквивалентно $2,1 млрд. В 1992 г.
им предшествовали еще бо´льшие убытки в размере 9 млрд ринггитов, или
$3,3 млрд. После раскрытия информации о гигантских убытках, 1 апреля
1994 г. Джафар бин Хуссейн, многолетний управляющий банка, был вынужден уйти в отставку. В обычной практике центральных банков такие
убытки случаются в результате затратных и законных, но неудачных попыток предотвратить укрепление национальной валюты в результате притока спекулятивного капитала (см. вставку А). В январе 1994 г. журнал The
Economist сообщил, что Bank Negara объявил войну «валютным спекулянтам», скупавшим ринггит в ожидании его укрепления. «Однако валютным
дилерам хорошо известно, что Bank Negara долгое время и сам был крупным
игроком валютного рынка. В последние два года конкуренцию его смелости
составляла лишь его же некомпетентность»2. Действительно, еще в 1988 г.
Джафар3 объявил, что к традиционному обеспечению безопасности и ликвидности при управлении валютными резервами Bank Negara добавит
1
1 Millman, G. The Vandals’ Crown (Simon & Schuster, 1995), p. 226.
2
Anonymous, Asian currencies: Malaise. The Economist (April 9, 1994), pp. 82–83.
3
До того, как занять пост управляющего Центральным банком Малайзии, Джафар был ди-
ректором малайзийского отделения Price Waterhouse (он по специальности бухгалтер)
и генеральным директором ведущего малайзийского банка Malayan Banking, где заслужил
уважение и всеобщее признание благодаря мудрому и осмотрительному руководству.
53
ЧАСТЬI. ФОРВАРДЫ
«оптимизацию прибыли и знание рынка»1, что вскоре вылилось в валютные
спекуляции.
Вставка А. Интервенции центральных банков на валютных рынках.
Как правило, центральные банки выступают гарантами стабильности национальной валюты. Для поддержания стабильности центральные банки
вмешиваются в работу валютных рынков своих стран, чтобы сгладить
слишком сильные колебания курсов национальной валюты. С этой целью
они покупают национальную валюту, продавая запасы иностранной валюты, например доллара или иены, для предотвращения девальвации. Они
также могут продавать национальную валюту, покупая резервные иностранные валюты, для снижения темпов ее укрепления. Например, если
спекулянты покупали бы ринггиты по спот-курсу M$2,50 = $1, Bank Negara
продавал бы ринггиты за доллары и накапливал долларовые резервы.
По мере укрепления ринггита у Bank Negara накапливались бы все большие
долларовые резервы, стоящие, однако, лишь M$2,40 = $1. В этом случае
при оценке в национальной валюте у банка возникал бы убыток от курсовой разницы. Многие азиатские центральные банки, прежде всего, Японии,
Китая и Тайваня, периодически несут подобные убытки. Однако история
Bank Negara совсем иного рода.
Чемзанимаются центральные банки
Центральный банк любой страны, как правило, уполномочен управлять
денежной массой для обеспечения стабильности национальной валюты
(проявляющейся в низкой инфляции) и поддержания надлежащего экономического роста. При этом ожидается, что он будет обеспечивать доверие
к финансовой системе своей страны. Во время кризисов центральный банк
может выступать в роли кредитора последней инстанции для частных банков, стоящих на грани банкротства, для предотвращения паники и системного риска. С экономическими задачами центрального банка тесто связаны
его обязанности по обеспечению международных расчетов страны посредством целенаправленных интервенций на валютном рынке. При этом национальная валюта может быть привязана к доллару, к корзине других
валют, или свободно колебаться. Как правило, центральные банки являются
государственными институтами, но сохраняют независимость от соответствующих национальных правительств. Это особенно характерно для Федеральной резервной системы США, Банка Англии или недавно созданного
Европейского центрального банка . Тем не менее большинство центральных
1 Shale, A. Bank Negara shrugs off forex fiasco. Euromoney (December 1993), pp. 49–51.
54
ГЛАВА 4. BANK NEGARA, МАЛАЙЗИЯ
банков развивающихся стран до сих пор находятся в сильной зависимости
от национальных правительств.
«Bank Negara явно решил стать особым центральным банком: торгуя
ради прибыли, Bank Negara извратил саму идею существования центральных банков. Вместо того чтобы обеспечивать глобальную финансовую
стабильность, Bank Negara неоднократно направлял огромные средства
в наиболее сложных рыночных ситуациях для изменения валютных курсов
в свою пользу… Рыночные спекуляции Bank Negara были столь вопиющими,
что один из представителей американского центрального банка сказал:
“Если бы они попытались так вести себя на любой бирже мира, они попали бы за решетку”. Однако на нерегулируемых валютных рынках нет
ни полиции, ни тюрем. Единственным правилом является короткая расправа сильных над слабыми, которая в конечном итоге и погубила Bank
Negara»
1
.
Bank Negara как макрохедж-фонд
Являясь хранителем национальной валюты — малайзийского ринггита, —
Bank Negara поддерживал ее твердую привязку к корзине валют, в которой
значительные доли составляли доллар США и японская иена. При этом
поддерживался узкий валютный коридор — ±2,25 % от паритета M$2,60 = $1.
Кроме того, Bank Negara установил избирательный валютный контроль для
операций по счету движения капиталов, усиливая, таким образом, свой
валютный режим.
Летом 1992 г. Великобритания занималась мобилизацией ресурсов для
обеспечения ее участия в Европейском курсовом механизме (ERM ) или
стабильности своего валютного курса (она только что повысила краткосрочную процентную ставку с 10 до 12 % и обещала при необходимости
повысить ее еще, до 15 %). В это время Bank Negara сделал массированную
ставку на то, что Банк Англии успешно справится со спекулятивными атаками (см. вставку В). Это было неслыханно, чтобы Центральный банк одного
из крупнейших государств Юго-Восточной Азии открывал огромные спекулятивные позиции на валютных рынках по причинам, не связанным с поддержанием стабильности национальной валюты. Фактически, явно спекулируя на будущем фунта стерлингов, Bank Negara превратился в особый
хедж-фонд, принадлежащий суверенному государству, а не алчным капиталистам. Беззастенчиво рассчитывая на получение спекулятивной прибыли,
Bank Negara потерял $3,16 млрд, когда Великобритания вышла из ERM
1 Millman, op. cit. p. 229.
55
ЧАСТЬI. ФОРВАРДЫ
и позволила фунту стерлингов колебаться свободно. По иронии судьбы,
фонд Quantum Джорджа Сороса , другой, но законный, макрохедж-фонд,
узнав об объявленном повышении краткосрочных процентных ставок
до 15 %, которое было шагом отчаяния со стороны Банка Англии, быстро
заключил 16 сентября 1992 г. форвардную сделку на продажу фунтов
на сумму $10 млрд. Сорос получил прибыль в $1 млрд: он правильно рассчитал, что фунт выйдет из ERM и резко обесценится. Так Сорос стал человеком, обыгравшим Банк Англии.
Вставка В. Европейская валютная система (EMS ) и Европейский
курсовой механизм (ERM )
1
Созданная в 1979 г. Европейским экономическим сообществом (предшественником Европейского Союза), Европейская валютная система стала региональным аналогом Бреттонвудской
системы взаимоувязанных валютных курсов (см. вставку А в главе
о Citibank). Квазистабильность курсов (ERM) обеспечивалась установлением
сетки кросс-курсов, изначально основанной на определении двусторонних
паритетов семи «основных» валют EMS
2
мого валютного курса с колебаниями в пределах ±2,25 % от основных
курсов функционировала довольно эффективно в течение всего периода
существования EMS, с 1979 по 1999 г. EMS также была создана для защиты
от других влиятельных валют, таких как доллар США и японская иена.
Остается только удивляться, как на протяжении 20 лет существования EMS
удавалось обеспечивать высокую стабильность валютных курсов, несмотря
на череду изменений валютных паритетов, связанных с расхождением
национальных интересов и инфляцией. В августе 1992 г. сильные спекулятивные атаки заставили Италию и Великобританию выйти из EMS.
В 1999 г. был создан Европейский валютный союз и введена единая валюта, евро. Великобритания приняла решение не переходить на евро.
Какспекулировал Bank Negara
. Матрица из 21 жестко управляе-
В течение ряда месяцев перед кризисом ERM в августе 1992 г. Bank Negara
скупал форварды на покупку фунтов стерлингов за доллары США и немецкие марки с поставкой через 90 и 180 дней. Форвардные курсы были существенно ниже спотовых, отражая высокие краткосрочные процентные
ставки в Великобритании (12 % с возможностью увеличения до 15 %),
1 Jacque, L. L. Management and Control of Foreign Exchange Risk (Kluwer Academic Publishers,
1996).
2
В состав семи государств — основателей EMS входили Бельгия, Великобритания, Франция,
Германия, Италия, Люксембург и Нидерланды. Затем к EMS присоединились Испания,
Португалия, Дания, Швеция и Финляндия.
56
ГЛАВА 4. BANK NEGARA, МАЛАЙЗИЯ
поскольку Банк Англии пытался сохранить стоимость своей национальной
валюты
1
. Bank Negara ожидал, что на момент исполнения форвардов споткурс останется стабильным и форварды будут закрыты с прибылью. На самом деле он поддерживал фунт стерлингов, а не играл против него, однако
вовсе не из альтруизма. К примеру, если 90-дневный форвард на фунт можно
было купить по курсу DM2,95 = £1, когда спот-курс составлял DM3,10 = £1,
то форвард закрывался по спот-курсу DM3,10 (во всяком случае выше
DM2,95) до тех пор, пока фунт был в EMS . Однако после выхода фунта из ERM
и резкого обесценения на 30 % длинные форвардные позиции пришлось
закрывать с большим убытком. Допустим, что фунт обесценился
до DM2,40 = £1. В этом случае спекулятивная ставка привела бы к покупке
фунта за DM2,95 и продаже за DM2,40, с убытком в DM0,55. По некоторым
данным, общий объем длинных позиций Bank Negara в фунтах стерлингов
достигал £20–25 млрд, а убыток составил $3,16 млрд.
1 Читатель уже знает, что форвардные курсы определяются дифференциалом процентных
ставок, по теории паритета процентных ставок (см. вставку В, глава 2). Защищая свою
национальную валюту, Банк Англии был вынужден повышать краткосрочные процентные
ставки, поэтому форварды на покупку фунтов за немецкие марки продавались с дисконтом
(процентные ставки в Германии оставались стабильными).
Часть II
ФЬЮЧЕРСЫ
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]