Инвестиции. Учебное пособие-1
.pdfности компании ее руководство большое значение придает выпуску корпора-
тивных долговых обязательств;
- риск невыполнения обязательств — эмитент, в силу различных причин (например, банкротство), может оказаться не в состоянии выполнить в срок или вообще выполнить свои обязательства перед держателями его ценных бумаг.
Под системными рисками понимаются риски, которые присущи работе не с отдельными ценными бумагами, а с теми или иными совокупностями ценных бумаг, в большей или меньшей степени для каждой из входящих в такую совокупность ценных бумаг.
Как примеры таких рисков, не исчерпывая всего их многообразия,
можно назвать:
- процентный риск — вызывается колебаниями процентных ставок.
Особенно актуален для владельцев долговых обязательств, например,
облигаций;
-валютный риск — риск, присущий инвестициям в ценные бумаги иностранных эмитентов и напрямую связанный с колебаниями валютных курсов;
-инфляционный риск — неожиданное повышение уровня инфляции ве-
дет к вынужденным изменениям в деятельности эмитентов и может сущест-
венно повлиять на цену акций;
- политический риск — неожиданные, в особенности драматические,
из-менения политической ситуации неизбежно влияют на фондовый рынок,
за-частую весьма неблагоприятно. Особенно актуальным этот риск становится при работе с финансовыми инструментами развивающихся стран,
но присут-ствует он и при работе на устоявшихся рынках.
Стоит еще раз особо подчеркнуть, что риск есть всегда. Действительно,
риск субъекта на финансовом рынке — это неопределенность его
121
финансовых результатов в будущем, обусловленная неопределенностью самого этого будущего.
На финансовых рынках у экономических агентов могут возникать не только финансовые риски, но и другие типы рисков (например, юридические,
операционные, информационные, риски по забалансовым операциям, риски инноваций, банкротства, концентрации, злоупотреблений, специальные рис-
ки и т.д.).
По временному признаку различают:
-краткосрочный риск, связанный с финансированием инвестиций и влияющий на ликвидные позиции фирмы;
-долгосрочный, связанный с выбором направлений инвестирования и конечными результатами инвестиций.
По степени влияния на финансовое положение фирмы:
-допустимый, представляющий угрозу потери фирмой прибыли;
-критический — утрата предполагаемой выручки;
-катастрофический — потеря всего имущества и банкротство фирмы Кроме того, инвестор может оценивать следующие виды рисков:
1 .Геологические риски.
2. Проектные риски:
-бюджетный (превышение затрат утвержденного бюджета);
-контрактный (невыполнение обязательств поставок);
-рыночный (низкий уровень маркетинговых исследований рынка).
3.Общеэкономические риски:
-установление административного контроля за валютными операциями;
-жесткие экономические меры правительства в области налогообложения экспорта (импорта);
-развитие неконтролируемых инвестиционных процессов;
-возможность прекращения прав собственности;
122
-возможность возникновения других форс-мажорных обстоятельств. 4. Коммерческие (предпринимательские) риски:
-отсутствие прибыли (дивидендов);
-банкротство фирмы (ее ликвидация);
-обвал рынка продукции фирмы — объекта инвестирования (ценовой
риск);
-возможность нечистоплотности, мошенничества руководства фирмы;
-возможность повышения курсовой стоимости — риск завершения (не будет построен и не будет пущен);
-риск эксплуатационный (не будет эксплуатироваться).
Заметим, что определения и классификации рисков могут быть различными, например, в зависимости от источников их возникновения,
характера и особенностей учета, методов оценки, возможностей регулирования и минимизации рисков и других оснований и обоснований. В
принципе, сколько ситуаций, методик и авторских мнений - столько может существовать определений и классификаций рисков. Но критерий по-
прежнему один — адекватность реальной действительности и практике.
Таким образом, инвестиционный риск — это опасность потери инвестиций, неполучения от них полной отдачи, обесценения вложений.
Инвестиционные риски можно подразделить на системные
(систематические) и несистемные (несистематические). Для минимизации несистемных рисков менеджер портфеля может применить такой метод, как диверсификация портфеля.
6.2. Способы измерения рисков
Методы оценки инвестиционного риска на рынке ценных бумаг разнообразны (статистический анализ, факторный анализ, метод экспертных оценок, экономико-математическое моделирование и др.). В то же время
123
отсутствует общепринятая методика оценки инвестиционного риска, нет методики анализа инвестиционной надежности различных ценных бумаг.
Проблема оценки инвестиционного риска практически сводится к определению окупаемости инвестиций в конкретные виды ценных бумаг.
Наиболее часто встречаемые в литературе способы измерения рисков или методы их оценки.
Современная теория и практика анализа инвестиционного риска предлагает два основных подхода к этой проблеме: качественный и количественный анализ риска. Качественный анализ риска имеет описательный характер и позволяет инвестору выявить те факторы, влиянию которых подвержен его инвестиционный проект. Качественный анализ риска может провести сам инвестор или пригласить для этого группу экспертов.
Суть анализа заключается в том, чтобы, ознакомившись с инвестиционным проектом или бизнес-планом, определить все факторы, от которых может зависеть успех данного предприятия и на основе выявленных факторов описать виды риска, которым подвержен тот или иной инвестиционный проект. Скажем, если деятельность связана с экспортом товаров за рубеж, то ее успех зависит от следующих факторов: стабильность курса валюты страны-импортера, уровень инфляции в импортирующей стране, надежность транспортного средства и т. д. Из вышеизложенного можно заключить, что данная деятельность подвержена следующим видам риска: валютный,
инфляционный, форс-мажорный риск (связанный с авариями или природ-
ными катастрофами). Однако качественный анализ позволяет выявить лишь виды риска, в то время как инвестора главным образом заботит его степень или величина. Оценить последнюю возможно с помощью количественного анализа риска. Для количественного анализа риска разработаны различные методы. В частности, заграницей очень широко применяется экспертный метод. Суть метода заключается в следующем: приглашается группа экспертов, которым предлагается ознакомиться с инвестиционным проектом
124
и дать приблизительную количественную оценку степени риска, основываясь на своих знаниях и опыте. После этого оценки, данные разными экспертами,
собирают и с их помощью вычисляют коэффициент риска путем нахождения среднего арифметического от этих оценок. Описанный метод имеет ряд существенных недостатков. Во-первых, он очень дорогой и трудоемкий, так что не все инвесторы могут его себе позволить. Во-вторых, могут возникнуть проблемы с определением степени компетентности того или иного эксперта.
В-третьих, есть множество недостатков, имеющих субъективные причины. К
примеру, эксперты могут намеренно завысить или занизить оценку риска,
исходя из каких-либо личных побуждений. Относительно молодые и неопытные эксперты могут постесняться высказать правильное предположение, противоречащее мнению большинства. Вышеизложенных недостатков лишены статистические методы количественной оценки риска.
Статистические методы оценки риска основываются на переработке статистических данных об исследуемой величине и вычислении различных коэффициентов математической статистики. В качестве исследуемой величины обычно берется прибыль, а инструментами расчета являются ее среднее значение, дисперсия, стандартное (среднеквадратическое)
отклонение, коэффициент вариации и распределение ее вероятности. Для вычисления всех перечисленных величин необходимо иметь довольно широкую базу данных, что не всегда доступно и является основным недостатком статистического метода оценки риска.
Метод аналогий базируется на анализе проектных рисков аналогичных проектов в прошлом, при котором устанавливается верхняя и нижняя грани-
ца возможных потерь. Наиболее приемлема данная оценка для часто повторяющихся проектов. Одним из основных финансовых институтов,
использующих метод аналогий в своей деятельности, является Всемирный банк.
125
Метод безубыточности показывает объемы продаж, при которых предприятие способно покрыть свои расходы без получения прибыли.
Анализ безубыточности основывается на выделении переменных и постоянных расходов.
Как видим, единого показателя степени риска не существует. Подобное изобилие показателей риска объясняется тем, что общепринятого определения этой категории нет. Не существует также никаких общепринятых норм и рекомендаций по поводу приемлемости той или иной степени риска. Так что на данном этапе развития теории и практики оценки инвестиционного риска инвестор свободно может сам выбрать как показатели, характеризующие степень риска, так и приемлемый для себя уровень риска.
126
ГЛАВА 7. Оценка эффективности инвестиционных проектов
7.1.Система показателей эффективности капитальных вложений
Эффективность есть отношение результатов к затратам. Однако, такое,
на первый взгляд, простое определение эффективности не отражает всей сложности вопросов, связанных с ее определением. Правильный учет и определение затрат и результатов общественного труда при определении экономической эффективности капитальных вложений и новой техники являются основными условиями достижения достоверного результата расчетов.
Сущность экономической эффективности капитальных вложений заключается в повышении производительности общественного труда, т. е. в
снижении стоимости продукции. В современном обществе эффективность капитальных вложений имеет два аспекта - экономический и социальный.
При определении экономического аспекта эффективности капитальных вложений должен достигаться наиболее полный учет затрат в основные и смежные производства, должна быть выявлена общая сумма эффекта от этих затрат как у производителя, так и у потребителя.
Общая экономическая эффективность определяется как отношение эффекта к капитальным вложениям, вызвавшим этот эффект.
Оценка социальных результатов инвестиций предполагает, что проект соответствует социальным нормам, стандартам и условиям соблюдения прав человека. Предусматриваемые проектом мероприятия по созданию работникам нормальных условий труда и отдыха, обеспечению их продуктами питания, жилой площадью и объектами социальной инфраструктуры (в пределах установленных норм) являются обязательными
127
условиями его реализации и какой-либо самостоятельной оценке в составе результатов проекта не подлежат.
В практике рыночных отношений чаще всего встречается такая
классификация эффективности:
- экономическая (может определяться на уровне предприятия, отрасли,
народного хозяйства), учитывающая затраты и результаты, связанные с осуществлением инвестиционного проекта, показатели которой выходят за пределы прямых финансовых интересов его участников и допускают их
денежную оценку;
- бюджетная, определяющая последствия (затраты и результаты)
реализации проекта для бюджетов разного уровня — государственного,
регионального, местного;
- коммерческая (финансовая), отражающая финансовые последствия
реализации проекта для его участников (сторон).
Показатели экономической эффективности на уровне предприятия позволяют учитывать производственные результаты - выручку от реализации продукции (работ) за вычетом той ее части, которая израсходована на собственные нужды, прибыль (доход) или снижение текущих издержек производства (себестоимости); и социальные, относящиеся к работникам предприятий и членам их семей. В них учитываются только инвестиции и
текущие затраты предприятия, не допуская их повторного счета.
При организации совместных предприятий (проектов) с участием иностранных инвесторов (предпринимателей, бизнесменов) затраты на все виды продукции, товаров и услуг рекомендуется определять по мировым ценам. В состав результатов включают (в денежном выражении) конечные производственные результаты (выручку от реализации), социальные и экологические, рассчитанные с учетом совместного воздействия всех участников производства на здоровье населения, социальную и
экологическую обстановку; косвенные финансовые результаты,
128
обусловленные изменением доходов в связи с реализацией проекта
(например, затраты на консервацию производственных мощностей или их ликвидацию и др.).
В затраты включают текущие и единовременные расходы без повторного счета, а именно: затраты предприятий-потребителей некоторой продукции на приобретение ее у изготовителей, других участников проекта;
амортизационные отчисления по основным фондам, созданным
(построенным, изготовленным) одними участниками проекта (например,
машиностроителями) и используемым другими (например, предприятиями химико-лесного комплекса); все виды платежей предприятий-участников в доход государственного бюджета (налоговые платежи, экспортные и импортные пошлины); проценты по кредитам банков, включенным в число участников реализации проекта.
Штрафы и другие санкции за невыполнение, например, экологических,
санитарных норм и правил учитываются только в случае, если они не выделены особо в составе природоохранных и других затрат или не включены в состав результатов.
Социальные, экологические, политические и иные результаты и затраты, поддающиеся стоимостной оценке, рассматриваются как дополнительные показатели соответствующего уровня эффективности и учитываются в процессе принятия решения о реализации проекта и (или) о
его государственной поддержке. Временно используемые участниками проекта основные средства (фонды) учитываются одним из следующих способов: по остаточной стоимости на момент начала их использования
(включаются в единовременные затраты, а после прекращения использования уменьшаются на величину новой остаточной стоимости); в размере арендной платы за время их использования (включаются в текущие затраты).
Показатели бюджетной эффективности отражают влияние результатов реализации проекта на доходы и расходы бюджета соответствующего уровня
129
(республиканского, местного). В состав доходов рекомендуется включать поступления в бюджет, относящиеся к осуществлению проекта - плату за пользование природными ресурсами (землей, водой и др.), доходы от лицензирования, тендеров на разведку, проектирование, строительство и эксплуатацию проекта; дивиденды по ценным бумагам, принадлежащим государству и выпущенным с целью финансирования проекта; налоговые поступления (включая подоходный налог с заработной платы) и рентные платежи в бюджет, таможенные пошлины и акцизы по производственным
(затрачиваемым) продуктам (ресурсам); отчисления во внебюджетные фонды
(пенсионный, занятости, медицинского страхования и др.).
В составе расходов бюджета учитывают бюджетные средства,
выделяемые на прямое финансирование проекта, надбавки к рыночным ценам (на топливо, энергию и т. п.), кредиты, подлежащие компенсации за счет бюджета, различные выплаты (по государственным ценным бумагам,
лицам оставшимся без работы и т. д.) и др.
Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета)
принимается с учетом:
а) продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости)
ликвидации объекта;
б) средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования;
в) достижения заданных характеристик прибыли (массы и/или нормы прибыли и т. д.);
г) требований инвестора.
Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета. Шагом расчета при определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут быть: месяц, квартал или годы.
130