1.4 Характеристика показателей, измеряющих стоимость предприятия

Стоимость - стратегический показатель, основанный на прогнозируемой в долгосрочной перспективе деятельности предприятия, позволяет учесть будущую динамику основных факторов бизнеса и найти оптимальное их сочетание для максимизации ценности бизнеса.

Создаваемая стоимость в долгосрочной перспективе становится единственным конечным показателем, синтезирующим в себе влияние других показателей деятельности предприятия, как факторов, повышающих или понижающих стоимость, а также является лучшем критерием оптимальности принимаемых управленческих решений.

Стоимость как критериальный показатель эффективности деятельности предприятия имеет следующие преимущества:

1) Абстрагирование от специфики бизнеса, его предметной ориентации;

2) Возможность сравнения как развития отдельного предприятия на различных этапах деятельности, так и сравнения предприятий между собой;

3) Возможность анализа источников роста ценности предприятия выделением ключевых направлений успеха.

Одно из слагаемых управления стоимостью предприятия – разработка новых показателей оценки результатов его деятельности. С их помощью можно планировать стоимость, анализировать, стратегические решения и оперативно контролировать процесс наращивания стоимости.

Система показателей, позволяющих измерить стоимость предприятия, постоянно обновляется. По мере внедрения современных информационных технологий, появления новых идей показатели становятся все более объективными и сложными. Данные показатели должны измерять отдачу от инвестированного в компанию капитала. Таким образом, можно выделить основные факторы, влияющие на стоимость предприятия, которые должны учитываться в показателе, отражающем создание стоимости – затраты на собственный и заемный капитал и доходы, генерируемые существующими активами ( при этом доход может выражаться в различных формах: прибыль, денежный поток и т.д.) (рис.1.2)

Рис. 1.2. Систематизация показателей стоимости

предприятия

1 Группа показателей, основанных на показателях прибыли:

1.1. прибыль на акцию (EPS);

1.2 рентабельность инвестированного капитала (ROIC);

1.3. рентабельность используемого капитала ( ROCE);

1.4 рентабельность собственного капитала (ROE).

2. Группа показателей, основанных на денежных потоках:

2.1 свободный денежный поток (FCF);

2.2 рентабельность инвестиций в виде денежного потока (CFROI);

2.3 общая доходность акционеров (TSR);

2.4 дисконтированный денежный поток (DCF);

2.5 совокупная рентабельность бизнеса (TBR).

3. группа показателей, основанных на остаточном доходе.

3.1 экономическая прибыль (EP);

3.2 экономическая добавленная стоимость (EVA);

3.3 добавленная рыночная стоимость (MVA);

3.4 добавленная стоимость в форме денежных потоков (CVA);

3.5 добавленная акционерная стоимость (SVA).

Прибыль на акцию (EPS) - величина чистой прибыли, деленная на количество обращающихся акций.

Фондовые эксперты придают ему большое значение как показателю состояния предприятия в краткосрочной перспективе и используют вместе с коэффициентами прибыли в несложных задачах определения стоимости.

Рентабельность инвестированного капитала (ROIC) – учетная величина прибыли, деленная на балансовую сумму инвестиций в деятельность предприятия.

Рентабельность используемого капитала ( ROCE) – отношение прибыли от обычной деятельности после налогообложения (NOPlAT) и балансовой стоимости задействованных в активах предприятия ( всех активов за вычетом неиспользуемых активов).

Рентабельность собственного капитала (ROE) - соотношение между прибылью после налогообложения и учетной величиной акционерного капитала.

Свободный денежный поток (FCF) – ожидаемая чистая прибыль от обычной деятельности после налогообложения за вычетом чистых инвестиций.

Чистые инвестиции – это изменение величины инвестированного капитала

(1.1)

FCF = Валовый денежный поток – Валовые инвестиции (1.2)

Валовый денежный поток, создаваемый компанией – это сумма, доступная для реинвестирования в поддержку и развитие бизнеса.

Валовые инвестиции = Чистые инвестиции + Амортизация (1.3)

Валовые инвестиции – это сумма всех расходов предприятия на новый капитал, включая оборотные и основные средства, а также прочие активы.

Рентабельность инвестиций в виде денежного потока (CFROI) – соотношение денежных потоков от обычной деятельности и стоимости задействованных в их образовании активов.

Для расчета данного показателя необходимо выполнить следующие действия:

1) выявить денежные притоки в течение экономического срока службы активов. Данный срок рассчитывается как отношение суммарной стоимости активов к амортизационным отчислениям.

2) рассчитать величину суммарных активов, которая и будет выступать в качестве оттока денежных средств.

3) скорректировать как оттоки, так и притоки на коэффициенты инфляции, т.е. привести к текущим ценам.

4) внести ряд поправок в расчетные величины для нивелирования различных искажений, вызываемых учетными принципами. Так, например, для расчета денежных притоков чистый доход корректируется на суммы амортизации, проценты по заемному капиталу, выплаты по договорам лизинга. Балансовая стоимость активов корректируется на суммы накопленной амортизации, стоимость имущества, полученного по договорам лизинга и т.д.

5) рассчитать CFROI.

Если показатель CFROI превышает требуемый инвесторами средний уровень, то предприятие создает стоимость и наоборот, если CFROI ниже требуемой доходности, то стоимость предприятия будет снижаться.

Общая доходность акционеров (TSR) – это экономический доход акционеров в форме дивидендов и приращения или уменьшения их капитала за счет роста или снижения курса акций за определенный период. Данный показатель означает общую сумму отдачи капитала для инвестора.

Дисконтированный денежный поток (DCF). Согласно модели дисконтированного денежного потока, стоимость предприятия равна ожидаемому денежному потоку, дисконтированному по ставке, отражающей присущий ему риск.

Совокупная рентабельность бизнеса (TBR) – внутренняя доходность подразделения или целой предприятия за один или несколько периодов, определяемая совокупностью денежных потоков и изменением капитализации. Данный показатель схож с показателем CFROI, он строится на основе денежного потока и капитализации экономического объекта на конец и начало периода, имеет много общего с анализом инвестиционных проектов.

Экономическая прибыль (EP) - разница фактически заработанной или планируемой выручки и суммы явных и альтернативных издержек. Под экономической прибылью понимается прирост экономической стоимости предприятия и данный показатель служит мерой стоимости, создаваемой в единичный период времени.

Экономическая добавленная стоимость (EVA) позволяет сравнить рентабельность вложенного капитала организации с минимально необходимой для оправдания ожиданий инвесторов доходностью. Положительное ее значение означает, что предприятие заработало больше, чем требуется для покрытия стоимости используемых ресурсов, а, значит, им была создана дополнительная стоимость для тех, кто предоставил ему свой капитал.

Экономическая добавленная стоимость рассчитывается следующим образом:

, (1.4)

где EVA – экономическая добавленная стоимость;

ROIC – рентабельность инвестированного капитала;

IC – инвестированный капитал;

WACC – средневзвешенная стоимость капитала.

Пример: У предприятия объем капитала, вложенного в бизнес, насчитывает 1000 долларов, рентабельность инвестированного капитала – 10%, средневзвешенные затраты на капитал – 8 %. Тогда ее экономическая прибыль:

ЕР= 1000 (10% - 8%) = 20 $

Стоимость предприятия предполагается равной сумме инвестированного капитала и надбавки, которая, в свою очередь равна приведенной стоимости экономической прибыли, создаваемой в каждом последующем году

, (1.5)

где PV(EP) – приведенная стоимость прогнозируемой экономической прибыли;

IC – инвестированный капитал предприятия;

PV(EVA) – приведенная стоимость будущих экономических прибылей :

, (1.6)

где WACC – средневзвешенная стоимость капитала;

EVA– экономическая добавленная стоимость предприятия.

Пример: Компания «Мажитель» в начале период 1 инвестировала 1000д.е. в основные средства и оборотный капитал. Далее ежегодно она зарабатывает NOPLAT в размере 100 у.е. Чистые инвестиции предприятия равны нулю, и стало быть, ее свободный денежный поток составляет те же 100 у.е. Согласно формуле, экономическая прибыль предприятия равна 20 у.е. в год. Определить стоимость предприятия

Решение: Если в каждый период компания зарабатывает ровно столько, сколько хватает, чтобы покрыть ее средневзвешенные затраты на капитал, то дисконтированная (приведенная) стоимость ее свободного денежного потока должна в точности совпадать с величиной инвестированного капитала. То есть компания стоит ровно столько, сколько в нее изначально вложено. Компания стоит больше или меньше вложенного в нее капитала лишь в той мере, в какой она зарабатывает больше или меньше своих средневзвешенных затрат на капитал. Следовательно, надбавка или скидка к инвестированному капиталу должна быть равна приведенной стоимости будущей экономической прибыли предприятия.

Компания В ежегодно зарабатывает на 20 дол. больше того, что требуют в качестве возмещения инвесторы (это ее экономическая прибыль). Значит, стоимость предприятия В должна быть равна 1000 дол. (величина ее инвестированного капитала на момент оценки) плюс приведенная стоимость экономической прибыли. В данном случае, коль скоро экономическая прибыль постоянно держится на уровне 20 дол. в год, для расчета ее приведенной стоимости мы можем воспользоваться формулой бессрочной ренты:

Приведенная стоимость$20/8% = 250 дол. экономической прибыли

Отсюда компания В стоит 1250 дол.

Увеличение ЕVА за рассматриваемый период может привести к снижению стоимости предприятия. Это может произойти по нескольким причинам:

• Увеличение ЕVА в рассматриваемом периоде может быть связано с возрастанием риска, что выразится в будущей стоимости капитала (как собственного, так и заемного). Таким образом, настоящая стоимость всех будущих ЕVА может уменьшаться, даже при росте ЕVА в одном из периодов.

• Рост данного показателя в каком-либо периоде может быть вызван факторами, имеющими негативные последствия в долгосрочной перспективе. В качестве примера можно привести изменение схемы оплаты труда, снижающее в итоге вознаграждения, получаемые частью сотрудников. В краткосрочной перспективе данное решение может вызвать сокращение затрат и рост прибыли, что отразится в росте показателя ЕVА. В долгосрочной же перспективе такой подход может привести к оттоку "талантов", что ослабит конкурентные позиции и приведет к снижению будущей ЕVА.

Таким образом, подход к построению системы VВМ на основе показателя ЕVА не полностью устраняет недостатки и ограничения, обсуждаемые при рассмотрении показателя МVА. С этой точки зрения более привлекательными выглядят показатели, учитывающие будущие денежные потоки.

Добавленная рыночная (MVA ) – разница между рыночной оценкой капитал и первоначально инвестированным в компанию капиталом:

MVA = Рыночная стоимость долга + рыночная капитализация

– совокупный капитал (1.7)

С точки зрения теории корпоративных финансов данный показатель отражает дисконтированную стоимость всех настоящих и будущих инвестиций.

Добавленная стоимость в форме денежных потоков (CVA) – разница между денежными средствами, необходимыми для амортизации инвестиций (в качестве дисконта используются издержки применения капитала), и фактически образовавшимися денежными потоками, выраженными чистой приведенной стоимостью.

Добавленная акционерная стоимость (SVA) – представляет собой капитализированное изменение текущей стоимости денежного потока, скорректированное на текущую стоимость инвестиций во внеоборотный и оборотный капитал, вызвавших данное изменение.

Показатель SVА, так же как и показатель ЕVА, в рамках управления стоимостью предприятия используется:

1. для оценки стоимости предприятия, т.е. показатель SVА выступает как величина, на базе которой после осуществления расчетов, исходя из алгоритма оценки, фиксируется итоговый вывод о стоимости предприятия на определенную дату;

2. для получения информации о степени эффективности осуществленных инвестиций, т.е. как показатель, позволяющий сделать вывод о степени эффективности осуществленных инвестиций и выявить, была ли создана новая добавленная стоимость или, наоборот, в результате нерационального инвестиционного решения произошло «разрушение» существующей стоимости.

Необходимо обозначить следующие основные предпосылки, используемые при осуществлении расчетов с помощью метода SVА:

1. срок жизни бизнеса предприятия бесконечен;

2. прогнозный период ограничен периодом конкурентных преимуществ;

3) величина амортизации равна величине текущих (нестратегических) капитальных вложений;

4) стоимость, добавленная новыми инвестициями, учитывается в том же году, в который данная инвестиция была осуществлена;

5) первоначальный инвестированный капитал при расчете стоимости бизнеса фиксируется по рыночной оценке.

При определении стоимости предприятия используется следующий способ расчета:

Стоимость предприятия = Рыночная стоимость инвестированного капитала в начале периода + накопленная SVA прогнозного периода + Рыночная стоимость ценных бумаг и

иных инвестиций (1.8)

В рамках данной формулы предлагается два способа расчета SVA :

1 СПОСОБ:

SVA =изменение стоимости инвестированного капитала (1.9)

Стоимость инвестированного капитала = Накопленная текущая стоимость денежного потока + Текущая стоимость

остаточной стоимости (1.10)

2 СПОСОБ:

SVA =Текущая стоимость остаточной стоимости - Текущая стоимость стратегических инвестиций, (1.11)

Остаточная стоимость = капитализированное изменение чистой прибыли (NOPLAT).

Текущая стоимость стратегических инвестиций = текущей стоимости изменения инвестированного капитала.