Тема 4. Метод анализа коэффициентов и рейтинговая оценка – дополнительные методы фундаментального анализа.

Коэффициентный метод – качественный инструмент фундаментального анализа. Основные группы коэффициентов, используемых в ходе анализа.

Рейтинговая оценка – метод анализа финансовых рынков. Виды рейтингов. Способы построения.

В целях проведения анализа конкретных компаний, определяются коэффициенты, которые используются для сопоставления с аналогичными показателями других компаний той же отрасли и со среднеотраслевыми показателями. Также эти коэффициенты применяются для выявления динамики и тенденций показателей, сравнения с планируемыми и сопоставления с эталонными показателями.

Наибольшее значение для аналитика имеет расчет и применение в анализе следующих инвестиционных коэффициентов:

• коэффициент процентного покрытия – отношение прибыли (с учетом обязательных выплат и налогов) к сумме начисленных процентов по облигациям. Согласно современной теории оптимизации инвестиционного портфеля, компания может считаться надежной для инвестиций в её долговые ценные бумаги, когда ее прибыль в 3 - 4 раза превышает сумму, предназначенную для уплаты процентов по облигациям;

• покрытие дивидендов по привилегированным акциям – характеризует степень достаточности прибыли компании для обязательного покрытия дивидендов по привилегированным акциям;

• покрытие дивидендов по обыкновенным акциям - определяется как отношение разницы чистой прибыли и дивидендов по привилегированным акциям к дивидендам по обыкновенным акциям, или как отношение прибыли на одну обыкновенную акцию к дивиденду на одну обыкновенную акцию. Чем более высокий коэффициент, тем больше вероятность того, что дивиденды останутся неизменными при сокращении доходов компании;

• коэффициент выплаты дивидендов - величина, обратная коэффициенту покрытия дивидендов, выражается в процентах и показывает долю прибыли, выплачиваемую в виде дивидендов;

• прибыль на одну обыкновенную акцию - показатель, который приводится в отчетах всех корпораций в разделе счетов прибылей и убытков, но он интересует в большинстве случаев владельцев активов, а не профессиональных участников фондового рынка;

• коэффициент дивидендного дохода - отношение дивиденда на одну обыкновенную акцию к ее рыночной цене в процентах, - характеризует текущий доход по ценным бумагам и представляет значительный интерес для аналитиков;

• коэффициент Р/Е - отношение рыночной стоимости акции к прибыли на одну акцию – отражает цену, которую инвесторы готовы платить за единицу доходов и зависит от взглядов инвесторов на будущее компании (применяется в фундаментальном анализе наиболее часто);

• балансовая стоимость одной ценной бумаги - отношение чистых активов эмитента к количеству ценных бумаг определенного типа (облигации, привилегированные и обыкновенные акции). Данный коэффициент показывает, сколько активов компании стоит за каждой ценной бумагой. Для облигаций этот коэффициент должен быть не меньше 150%, а для обыкновенных акций коэффициент также характеризует стоимость ценной бумаги в случае ликвидации общества.

Кроме того, при проведении фундаментального анализа используются следующие группы коэффициентов:

• Показатели ликвидности и кредитоспособности компании (характеризуют способность компании выполнять свои текущие обязательства):

• коэффициент текущей ликвидности 3-го класса (коэффициент покрытия) - определяется отношением текущих активов (оборотных средств) к текущим обязательствам и показывает объем средств, которые могут быть использованы для погашения текущих обязательств;

• коэффициент быстрой ликвидности 2-го класса (коэффициент "лакмусовой бумажки") - отношение текущих активов за минусом запасов к текущим обязательствам, - показывает какие средства могут быть доступны в первую очередь в случае необходимости досрочного погашения всех обязательств;

• коэффициент абсолютной ликвидности 1-го класса - определяется отношением денежных средств и высоколиквидных ценных бумаг на балансе компании к текущим обязательствам (кредиторской задолженности);

• коэффициент соотношения собственного капитала к совокупным активам;

• коэффициент финансового рычага - отношение заемных средств к собственному капиталу (не должен быть выше 50%).

• Показатели эффективности (характеризуют способность компании использовать заемные ресурсы):

• оборачиваемость запасов (количество оборотов) - отношение себестоимости реализованной продукции к запасам. При условии привлекательности ценных бумаг компании, запасы не должны увеличиваться быстрее, чем объем продаж - медленная оборачиваемость указывает на не имеющую спрос продукцию, высокий показатель оборачиваемости характеризует недостаточность запасов;

• оборачиваемость запасов (продолжительность одного оборота в днях) - отношение запасов на 365 дней к себестоимости реализованной продукции;

• средний срок погашения кредиторской задолженности - определяется как отношение кредиторов по операциям на 365 дней к объему реализации продукции или услуг и характеризует среднее количество дней, которое требуется компании для расчетов с кредиторами;

• коэффициент соотношения выручки к собственному оборотному капиталу определяется делением объема выручки на разницу между текущими активами и текущими обязательствами. Высокое соотношение свидетельствует об эффективном использовании ресурсов, однако оно может характеризовать и неоправданный риск, обусловленный возможной недостаточной краткосрочной ликвидностью.

• Коэффициенты использования активов (показывают, как эффективно корпорация использует свои активы в текущей деятельности):

• Отношение выручки от реализации к основным средствам;

• отношение выручки от реализации к общей стоимости активов.

  • Коэффициенты прибыльности и рентабельности:

• коэффициент рентабельности продаж - определяется как отношение прибыли (с учетом обязательных выплат и налогов) к выручке от реализации продукции и характеризует прибыль, приходящуюся на единицу выручки от реализации. Данный коэффициент должен иметь тенденции к росту;

• доходность активов - отношение прибыли с учетом выплат и налогов к общим активам - оценивает результативность финансирования;

• доходность собственного капитала - определяется как отношение чистой прибыли к собственному капиталу и, как правило, означает доход, приходящийся на обыкновенные акции компании; рентабельность совокупного капитала (доходность инвестиций) - определяется как отношение прибыли (с учетом обязательных выплат и налогов) к сумме собственного капитала и долгосрочной задолженности.

При анализе долговых инструментов, цены на которые предопределяются не только положениями дел у их эмитента, но и состоянием ссудного рынка, многие аналитики широко используют разработки специальных рейтинговых агентств. Для начала стоит отметить, что под рейтингом подразумевают не только непосредственно оценку кредитного качества финансового инструмента, но и сам процесс оценки.

Процесс присвоения рейтинга связан как с качественными, так и с количественными критериями. Вот как кратко характеризует процесс анализа Я.М.Миркин: «Качественный анализ включает оценку рисков эмитента с позиций внешнего экономического и регулятивного окружения, отраслевой и региональной принадлежности, самого эмитента. В основе количественного анализа лежит анализ финансовых коэффициентов за последние 3-6 лет, оценка их динамики, сравнение их величины с нормативами для ценных бумаг, имеющих определенный рейтинг. Главная цель количественного анализа заключается в выяснении степени покрытия ликвидными активами обязательств эмитента, в оценке его способности генерировать денежные средства, а также дать количественный прогноз». Однако, окончательное экспертное мнение является качественным по своему характеру в виду того, что количественные критерии рассматриваются как средство для достижения окончательного качественного суждения.

Таким образом, под кредитным рейтингом мы будем понимать текущее мнение присвоившего его рейтингового агентства по поводу кредитоспособности заемщика и кредитного риска в отношении его конкретных или суммарных долговых обязательств, по сравнению с кредитоспособностью и кредитным риском долговых обязательств других заемщиков, в историческом контексте и с учетом перспективы, т.е. экономических сценариев развития бизнеса эмитента и его внешнего окружения. Под рейтингом долевых ценных бумаг мы будем понимать текущее мнение рейтингового агентства относительно инвестиционного качества долевых ценных бумаг эмитента в историческом контексте и с учетом перспектив бизнеса.

Международные рейтинговые агентства в настоящее время выставляют рейтинги по широкому спектру ценных бумаг, в связи с чем, ими применяются разнообразные рейтинговые обозначения и шкалы. Некоторые из них оригинальны, но наиболее широко распространена шкала кредитного риска, введенная в оборот агентством Moody's, а затем взятая к применению S&P и другими агентствами. Далее приводится таблица сопоставления шкал рейтинговых оценок ведущих рейтинговых агентств для долгосрочных облигаций.

Таблица 1.

«Шкала кредитных рейтингов долгосрочных облигаций»

Moody's	S&P	Fitch	Характеристика
Ааа	ААА	ААА	Лучшие: максимальная защита, минимальный риск. Факторы риска лишь слегка превосходят уровень «безрисковых» долгов Казначейства США. Возможности по выплате долга и процентов чрезвычайно велики.
Аа	АА	АА	Очень хорошие: возможности эмитента по выплате долга и процентов оцениваются как очень высокие. Оценены ниже ААА только из-за возможного присутствия элементов долгосрочного риска или из-за чуть более слабой степени защиты. Вместе с ААА входят в высшую группу
А	А	А	Хорошие: ценные бумаги выше среднего, привлекательны, но подвержены определенному влиянию, приводящему к риску в долгосрочной перспективе. Во время экономических потрясений факторов риска больше, чем по первым двум, и они значительнее.
Ваа	ввв	Ввв	Средние: на текущий момент адекватно защищены, но может не хватать некоторых защитных элементов или они недостаточно надежны в долгосрочной перспективе. Тем не менее защита считается достаточной для продуманных решений.
Ва	ВВ	ВВ	Ниже среднего: средняя степень защищенности, уже есть спекулятивные элементы, будущее не может быть гарантировано. В данный момент погашаемые, но допускается возможность задержки платежей. Качество обслуживания долга может сильно меняться. Присваивается также долгам, второстепенным по отношению к другим долгам того же эмитента с рейтингом ВВВ
В	В	В	Низкое качество: слабая защищенность в долгосрочной перспективе, уже не могут рассматриваться как привлекательные для инвестиций. Изначально уязвимые, хотя прин­ципиально погашаемые. Степень финансовой защиты сильно меняется в зависимости от этапов экономического развития и внешних финансово-экономических условий. Вероятны частые изменения рейтинга в рамках категории, а также повышение или понижение рейтинга за рамки категории. На данный момент вероятнее всего погашение, но очень вероятно, что неблагоприятная экономическая ситуация приведет к задержке платежей.
Саа	Ссс	Ссс	Высокий риск, нестабильность. На текущий момент есть опасность непогашения или невыплаты процентов, т.е. существует большая неопределенность относительно того, будут ли платежи выплачены вовремя или лишь благоприятное стечение обстоятельств позволит выплатить долг вовремя. В случае неблагоприятного стечения обстоятельств вероятно прекращение платежей
Са	СС	СС	Очень высокая вероятность неплатежей. Долг, второстепенный по отношению к ССС
С	С	С	Самая слабая защищенность, возможен отказ от платежей.
D	D	D	Полная неплатежеспособность, задолженность. сомнительная стоимость. Хотя есть основания полагать, что долги будут выплачены до конца льготного периода

Как следует из таблицы, в основу кредитного рейтинга положена шкала качественных оценок типа «высшее качество», «хорошее качество», «выше среднего уровня качества» и т.д. Каждая рейтинговая категория отражает уровень возможности задержки платежей. С точки зрения пороговых значений кредитного риска в рамках символьной шкалы каждая рейтинговая категория относится к одному из классов ценных бумаг, которых выделяют три: инвестиционный, спекулятивный и аутсайдерский.

Инвестиционный класс: ценные бумаги, эмитенты которых имеют сильные позиции в отношении платы по своим обязательствам, - рейтинг от ААА (Ааа) до ВВВ (Ваа). Надежность этих облигаций обеспечивается крупными активами и высокой нормой прибыли, достаточной для выплаты процентов. Так, категории ААА соответствует покрытие процентных платежей прибылью в 15-20 раз, а самой низкой в этом классе категории - в 5-7 раз. Облигации этого класса рекомендуются для инвестиций сберегательных банков, страховых компаний, пенсионных фондов, инвестиционных фондов.

Неинвестиционный класс, который включает спекулятивные и аутсайдерские ценные бумаги (группы ВВ(Ва)-В и CCC(Caa)-D), за которыми в международной практике закрепилось название «бросовые облигации» (junk bonds), буквально «макулатура». Для этих облигаций характерна неопределенность в отношении процентных платежей, основного долга и стабильности курса; их стоимость подвержена серьезным колебаниям в зависимости от экономической ситуации. Потенциальными инвесторами в эти ценные бумаги являются институты, которые не несут ответственности за средства вкладчиков.

Аутсайдерская группа означает, что эмитент находится на пороге банкротства или и вовсе банкрот. Категория С часто присваивается облигациям вновь созданных компаний, относительно стабильности или выживаемости которых имеются сомнения. Данный рейтинг является скорее предупреждением о возможных потерях, чем рекомендацией для инвестирования.

Чем ниже на рейтинговой лестнице стоит заемщик, тем больше ему необходимо доплачивать к базовому ориентиру доходности этих обязательств и тем больше цена одного деления рейтинговой шкалы. С ростом общей экономической нестабильности эти так называемые «спрэды качества» (quality spreads) или спрэды доходностей обычно увеличиваются.

Изучая анализ символьных шкал необходимо указать на процесс постоянного обновления рейтинга, основанный на мониторинге деятельности эмитента. В общем случае агентства выставляют свои оценки на год и досрочное изменение возможно в случае наступления особых условий, что свидетельствует о достаточно консервативном подходе к этому вопросу.