Раздел 6. Информативность дивидендов

Еще одна важная идея, вытекающая из исследований Линтнера (раздел 2, утверждения 2 и 4), заключается в «знаковом» характере дивидендной политики:

любое изменение дивидендов на акцию инвесторы воспринимают как сигнал об улучшении или ухудшении финансовых перспектив корпорации.

Такие сигналы, как показывает опыт, действительно привлекают к себе внимание «жадного» до информации фондового рынка и немедленно приводят к изменениям рыночных котировок акций.

По-видимому, инвесторы рассуждают следующим образом. Если менеджеры фирмы, имеющие доступ к конфиденциальной информации и лучше всех остальных участников рынка осведомленные об ее истинном состоянии, идут на повышение дивидендов, значит, они уверены в том (утверждение 4 модели Линтнера), что в дальнейшем новый уровень дивидендов удастся поддерживать за счет возросших доходов на акцию. Этот сигнал о росте прибылей компании в ближайшем будущем увеличивает спрос на ее акции, что, в свою очередь, влечет за собой повышение их рыночной стоимости.

Напротив, снижение дивидендов на акцию будет рассматриваться инвесторами как признак сомнений руководства в перспективах фирмы и приведет к падению интереса к ее акциям и уменьшению их рыночного курса.

Проявлялся ли бы сигнальный характер дивидендов, если бы фондовые рынки были идеально эффективными ? По-видимому, нет. Мы полагаем (утверждение 2 модели Линтнера), что неожиданное изменение дивидендов влияет на рыночные котировки не в связи с появлением дополнительных денежных потоков на акцию (см. разделы 3,4), а как фактор передачи новой фундаментальной (в смысле фундаментального анализа) информации. На идеально прозрачном для всех рынке, располагающем полной финансовой информацией, изменение дивидендов не должно было бы сообщать инвесторам ничего нового (соответствующая информация дошла бы до них по другим каналам), и курсы акций, скорее всего, на это не реагировали бы.

Сигнальный характер дивидендов, таким образом, должен рассматриваться как проявление недостаточной эффективности рынка.

Наиболее убежденные сторонники концепции эффективности сказали бы о сигнальном эффекте, что курсы акций изменяются не вследствие неожиданного скачка дивидендов, а в увязке с ним в результате появившейся информации об изменении финансовых перспектив (например, улучшившихся инвестиционных возможностей) компании.

Подчеркнем еще раз следующее существенное обстоятельство.

Эффект информативности (сигнального характера) дивидендов означает, что на рыночные цены оказывает влияние не абсолютная величина выплачиваемых дивидендов на акцию (или долгосрочного коэффициента дивидендных выплат p), а их изменение. Поэтому сигнальный эффект не следует считать аргументом в пользу высоких дивидендов в теоретических спорах о дивидендной политике (см. раздел 7).

Вопросы и задания к разделу 6.

1. Вспомните еще раз модель Линтнера (раздел 2).

• Почему фирмы, хотя и придерживаются планового коэффициента дивидендных выплат, никогда не определяют размер дивидендов в виде фиксированного процента от прибыли ?

• Как вы можете объяснить осторожное отношение финансовых менеджеров к изменению уровня выплачиваемых дивидендов

а). в случае его снижения;

б). в случае его повышения ?

• Можно ли сказать, что выводы Линтнера в целом свидетельствуют об эффективности фондового рынка ? Почему ?

• При малом или при большом значении планового коэффициента дивидендных выплат p фирме легче избежать негативного влияния сигнального эффекта дивидендов ?

2. Проявлением какой формы неэффективности рынка можно считать сигнальный характер дивидендов ? (Примечание: если для рынка не характерна сильная форма эффективности, то его называют неэффективным в сильной форме; если рынку не свойственна средняя форма эффективности, его называют неэффективным в средней форме и т.п.).

3. В конце года компания объявила о выкупе собственных акций вместо очередной выплаты дивидендов.

• Каково, по-вашему, сигнальное содержание этого решения ?

4. Какие другие явления из области политики финансирования корпорации, обладающие сигнальным характером, вы можете назвать ?