2.1. Базовая модель оценки первичных ценных бумаг – акций и облигаций

Оценка первичных ценных бумаг – акций и облигаций – основана на модели дисконтированного денежного потока.

Для акций и облигаций с различными условиями выпуска модели оценки различаются, но в основе всех этих моделей лежит базовая модель оценки финансовых активов.

Базовая модель оценки (определения стоимости) финансовых активов имеет вид:

, где

V_{0 -} - теоретическая (внутренняя) стоимость актива

CF_t – ожидаемый денежный поток, генерируемый активом в момент n

r_t– коэффициент дисконтирования или требуемая доходность актива в период t

n – число периодов, в течении которого ожидается поступление денежных средств.

Таким образом, текущая (приведенная, теоретическая) стоимость актива равна дисконтированному денежному потоку от использования этого актива. Она зависит от трех факторов:

• от ожидаемых потоков денежных средств (СFt);

• ставки дисконтирования или требуемой доходности (r_t);

• числа периодов, в течение которых ожидается поступление денежных средств (n).

Частный случай – модель оценки акций:

, где D_k – выплаченный дивиденд в k-м периоде.

Если актив приобретается за сумму Р а его истинная (теоретическая) стоимость равна V, то разница (V –Р) представляет собой чистую приведенную стоимость NPV = V – Р.

Финансовый актив, обещающий получение положительной чистой приведенной стоимости называется недооцененным или оцененным занижено, он дает прибыль и его следует покупать.

Если величина NPV отрицательна, то на финансовом рынке актив переоценен (оценен завышено). Его покупка принесет фирме убыток и его покупать не следует.

Рыночная цена – величина относительная. Например, на вторичном рынке значение этого показателя складывается на рынке ожидаемых потенциальных инвесторов. Несмотря на складывающуюся на рынке вполне определенную текущую цену, любой финансовый актив может иметь разную степень привлекательности для потенциальных инвесторов и разную ценность.

Оценка теоретической стоимости актива зависит от следующих параметров:

• ожидаемых денежных поступлений;

• горизонта прогнозирования;

• Нормы прибыли.

Первые два параметра привязаны непосредственно к базисному активу и обладают большей степенью объективности. Норма прибыли, закладываемая в анализ, инвестором не имеет отношения к базисному активу, а отражает только доход альтернативных вариантов вложения. Приемлемая норма прибыли устанавливается инвестором следующими способами:

• В размере процентной ставки по банковским депозитам (r_b);

• Исходя из процента, выплачиваемого банком вкладчику за хранение его средств (r_b) и надбавки за риск инвестирования в данный финансовый актив (r_r);

• Исходя из процента, выплачиваемого по правительственным облигациям (r_sb) и надбавки за риск (r_r).

Именно в виду различия в оценках базовых показателей рынок ценных бумаг существует. Оценивая текущую внутреннюю стоимость ценной бумаги, инвестор варьирует значениями нормы прибыли и ожидаемых поступлений, которые могут значительно отличаться у разных инвесторов.

DCF модель может использоваться для различных типовых задач:

1. расчет текущей внутренней стоимости (в целях сравнения ее рыночной);

2. расчет нормы прибыли (в целях сравнения ее с приемлемым для инвестора вариантом)

Следует отметить, что базовая модель оценки применяется как материально-вещественным активам, так и к ценным бумагам (финансовым активам).

Первичные ценные бумаги, дающие право на получение части денежного потока, поступающего от эксплуатации материально-вещественных активов, делятся на 3 класса:

• облигации (старшие ценные бумаги),

• привилегированные акции;

• обыкновенные акции.

В рамках каждого класса выделятся различные виды ценных бумаг. Например, применительно к классу облигаций различают облигации с периодической выплатой % и единовременным погашением основной суммы долга; облигации с периодической выплатой % и постепенным погашением основной суммы долга; конвертируемые и неконвертируемые облигации; облигации с фиксированным и изменяющимся % и т.д.

В зависимости от вида ценной бумаги, условий ее эмиссии базовая модель оценки ее стоимости трансформируется, т.к. меняются все три ее параметра. Вариантов базовой модели множество и они постоянно увеличиваются, поскольку фирмы и инвестиционные институты постоянно изобретают новые виды ценных бумаг.

Рассмотрим модели оценки основных видов ценных бумаг.