Когденко Краткосрочная и долгосрочная финансовая политика

Стоимость основного элемента кредиторской задолженности, а именно задолженности перед поставщиками и подрядчиками, определяется следующим образом:

ãäå p1 — цена поставок сырья и материалов при предоставлении отсрочки платежа поставщиком;

p0 — цена поставок сырья и материалов при отсутствии отсрочки платежа;

Су — стоимость услуг, оказываемых поставщиком при отсутствии

отсрочки платежей; КЗ — кредиторская задолженность;

Тк — срок погашения кредиторской задолженности.

Если стоимость кредиторской задолженности выше средневзвешенной стоимости оборотного капитала, то задолженность следует уменьшать, поскольку при относительно более высоком уровне риска, связанном с кредиторской задолженностью, она имеет более высокую стоимость, что делает этот источник финансирования оборотных активов непривлекательным для организации.

Предельная стоимость капитала — это стоимость привлечения дополнительной единицы капитала, т.е. капитала для наращивания объема инвестиций. Предельная стоимость капитала может быть постоянной в определенных пределах, когда организация привлекает капитал по той же цене, однако при существенном привлечении капитала стоимость капитала значительно увеличивается, таким образом, на графике образуются точки разрыва (рис. 6.2).

Ðèñ. 6.2. Зависимость предельной стоимости капитала

от совокупного капитала

Соотношение заемного и собственного капитала

Ðèñ. 6.3. Влияние структуры капитала на его средневзвешенную стоимость

и стоимость компании (традиционная теория)

Современная теория (теория Модильяни — Миллера). Авторы теории Франко Модильяни и Мертон Миллер в 1958 г. опубликовали статью, в которой было доказано, что стоимость любой фирмы определяется только ее будущими доходами и не зависит от структуры финансирования. Эта работа оказала влияние на практику управления финансами большее влияние, чем все ранее опубликованные работы.

Основные положения современной теории структуры капитала следующие.

1.Теория построена на допущении существования идеальной

экономической среды:

отсутствия транзакционных затрат (брокерских комиссионных),

издержек банкротства, налогов;равенства участников — ни один субъект не может влиять на

рыночную цену, все участники (компании и частные лица) могут заимствовать под одинаковый процент.

2.Стоимость компании в условиях совершенного рынка зависит от ее дохода, полученного от основной деятельности, и от степени связанного с ней предпринимательского риска и не зависит от струк-

Ðèñ. 6.4. Влияние структуры капитала на его средневзвешенную стоимость

èстоимость компании (современная теория)

1.При принятии решений относительно структуры капитала необходимо учитывать два фактора, связанных с привлечением заемного капитала: издержки банкротства и налоговую экономию.

2.Издержки банкротства бывают двух видов: прямые и косвенные. Прямые издержки банкротства (затраты на судебные разбирательства, оплату юридических услуг) могут достигать 5—20% стоимости компании. Косвенные издержки банкротства — это потери от снижения объема производства, увольнения наиболее квалифицированных сотрудников, удорожания финансовых ресурсов, снижения цен на активы и др.

3.Компромисс между налоговой экономией, которая стимулирует привлечение заемного капитала, и издержками банкротства, которые ему препятствуют, позволяет определить оптимальную структуру капитала.

4.Наличие определенной доли заемного капитала выгодно компании, поскольку позволяет снизить средневзвешенную стоимость капитала за счет налоговой экономии, однако чрезмерное его использование вредит, поскольку приводит к издержкам банкротства.

5.Для каждой компании существует своя оптимальная структура капитала (рис. 6.5).

Краткая характеристика основных теоретических подходов к решению проблемы структуры капитала представлена в табл. 6.3.

привилегированные акции приводят к увеличению дивидендных выплат и уменьшают базовую прибыль;

дополнительная эмиссия обыкновенных акций приводит к увеличению количества акций и уменьшению базовой прибыли.

На основе этой формулы определяется наиболее выгодный источ- ник капитала при заданной операционной прибыли. Так, при минимальном значении операционной прибыли организация не может позволить себе привлечение заемных и гибридных (привилегированные акции) источников, поскольку постоянные процентные

èдивидендные выплаты, сопровождающие привлечение этих источ- ников, уменьшают прибыль. В этом случае единственным возможным источником капитала является выпуск обыкновенных акций. При увеличении операционной прибыли для организации становятся доступными такие источники финансирования, как долговое и гибридное финансирование. Для определения границ использования альтернативных источников финансирования, в частности долгового, гибридного и долевого, используется формула, которая уравнивает прибыль на одну акцию при использовании в качестве источника финансирования долевого финансирования (левая часть уравнения)

èдолгового или гибридного финансирования (правая часть):

Для определения прибыли, отражающей равновыгодность (безразличие) альтернатив финансирования с позиции прибыли на одну акцию, используется формула

Зависимость прибыли на одну акцию от операционной прибыли представлена на рис. 6.6.

Точки пересечения прямых с осью абсцисс определяются размером постоянных расходов, связанных с привлечением источника капитала. Так, при долевом финансировании постоянных расходов