12. Управление формированием инвестиционного портфеля

К портфельным инвестициям относится размещение свободных денежных средств в ценные бума­ги, осуществляемое физическими и юридическими лицами. Выплаты дивидендов по ценным бумагам производятся за счет прибыли, которая будет получена от реализации инвестиционных проектов произ­водственного или коммерческого характера для финансирования которых и были выпущены и проданы ценные бумаги.

Ценная бумага - это денежный документ, удостоверяющий имущественное право или отношение займа владельца документа по отношению к лицу, выпустившему такой документ.

К ценным бумагам относятся:

1) акции акционерных обществ;

2) облигации;

3) государственные долговые обязательства - любые ценные бумаги, в которых должником вы­ступает государство;

4) облигации федерального займа;

5) производственные ценные бумаги.

К ценным бумагам не относятся документы, подтверждающие получение банковского кредита, внесение сумм в депозиты банков (за исключением депозитных сертификатов банков), долговые рас­писки, страховые полисы, лотерейные билеты.

Ценные бумаги выпускаются как в индивидуальном порядке (векселя), так и сериями (акции, об­лигации). При выпуске ценных бумаг сериями они относятся к категории эмиссионных и их выпуск контролируется Минфином РФ.

Государство или юридическое лицо, выпускающее ценные бумаги, называется эмитентом.

Ценные бумаги могут быть на предъявителя (не содержат имени владельца и передается простым вручением другому), именными (значится на ней имя владельца и передается по цессии), ордерными (имеет владельца и передается другому лицу по ордеру).

Именная бумага передается другому лицу с помощью передаточной надписи на ней - цессии. При этом лицо, передающее бумагу (цедент) отвечает только за действительность бумаги.

Ордерная бумага передается другому лицу с помощью передаточной надписи в форме приказа ее владельца, т.е. по ордеру. Такая надпись называется индоссаментом. Например, вексель. При этом лицо, передающее ценную бумагу (индоссант) несет ответственность за неисполнение обязательств по ней.

Акции является наиболее распространенным видом ценных бумаг.

Акция - это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, а также участие в управлении АО и на часть иму­щества, остающегося после его ликвидации.

Акции выпускаются ВО при их создании и развитии как инструмент распределения доли собст­венности инвесторов в капитале этих обществ.

Дивиденд - это часть прибыли АО, периодически (ежегодно) направляемая на выплату по акциям и распределяемая между акционерами в соответствии с качеством и видом акций, находящихся в их владении.

Акция является бессрочной. Она обращается на рынке до тех пор, пока существует АО, выпус­тившее ее. АО вправе выкупать свои акции.

Акции выпускаются именными и на предъявителя по решению учредителями и правила АО. Ко­личество именных акций ограничено определенным соотношением к величине уставного капитала.

Акции могут быть двух типов:

1) Обыкновенными. Они предоставляют право их владельцам участвовать в голосовании на собра­нии акционеров, а дивиденды по ним выплачиваются только после выплаты дивидендов владельцам привилегированных акций;

2) Привилегированные акции не дают права участвовать в голосовании акционеров, но предостав­ляют преимущественное право их владельцам на получение дивидендов, которые выплачиваются либо в фиксированном размере, либо в свободном, он не менее дивиденда по обыкновенным акциям.

Кроме того, дивиденды по привилегированным акциям выплачиваются всегда, даже если не вы­плачиваются по обыкновенным акциям (прибыль отсутствует или дивиденд на производство). В таком случае дивиденд по привилегированным акциям выплачивается хотя бы как часть от фиксированного размера, определенного в уставе АО.

Владение привилегированными акциями означает меньший риск для инвестора. Он довольствует­ся пусть несколько меньшим, но гарантированным доходом на вложенные средства.

Облигации - это срочные долговые ценные бумаги, удостоверяющие отношения займа их вла­дельцам и эмитентом. Облигации могут выпускать государственные органы власти; местные органы власти; акционерные общества и другие предприятия. Облигации представляют собой долговое обяза­тельство эмитента - предоставленный ему кредит, оформленный в виде ценной бумаги, и все платежи по облигациям эмитент обязан производить в первую очередь.

Облигации АО не дают права их владельцам участвовать в собраниях обществ. Облигация эмити­руется на определенный срок и по истечении его выкупается по номиналу.

По времени обращения облигации подразделяются на краткосрочные (со сроком погашения до 1 года), среднесрочные (1-5 лет) и долгосрочные (срок погашения от 5 до 30 лет).

По характеру выплат облигации могут быть купонными и бескупонными.

Величина купона - это процентный доход, который выплачивается по облигациям. Купон может быть фиксированным (единым на весь период обращения облигации, например, по облигация внутрен­него валютного займа установлен один купон в год в размере 3%), а также плавающим (например, по облигациям государственного сберегательного займа величина купона устанавливается на каждый ку­понный период и объявляется за неделю да его начала).

Если у облигации номинальной стоимостью 100 руб. величина купона равна 15% и купонный пе­риод 1 год, то годовой доход по ней составляет

1000 руб. х 0,15= = 150руб.

Доход владельца бескупонной (с нулевым купоном) облигации возникает за счет того, что она продается по цене ниже номинальной, а погашается по номиналу. Например, если облигация стоимо­стью 1000 руб. и сроком погашения 3 года продается по цене 700 руб., то доход ее покупателя за 3 года составит:

300руб. = 100-700.

К бескупонным облигациям относятся государственные краткосрочные обязательства, выпускае­мые в безналичной форме на срок 3, 6 и 12 месяцев.

Выпускаются также облигации федерального займа. Они относятся к среднесрочным бумагам с переменным купоном. Эмитент - Минфин РФ.

Вексель - это ценная бумага, дающая право ее владельцу требовать уплату обозначенной в ней де­нежной суммы от лица, обязанного по векселю. Вексель может выписать как юридическое лицо, так и физическое лицо. Его эмиссия не требует государственной регистрации.

К производственным финансовым инструментам относятся:

1) форвардные контракты;

2) фьючерские контракты;

3) опционные контракты;

4) варранты; 5)своты.

Форвардные контракты - соглашения между договаривающимися сторонами о поставке какого-либо базового актива, например, акций конкретной фирмы конкретной дате по фиксированной цене, которая называется ценой поставки. Они заключаются вне фондовой биржи. Лицо, приобретающее па­кет ценных бумаг по форвардному контракту, страхует себя от повышения цен на бумаги. Если же дан­ное лицо намеревается их перепродать, то может получить спекулятивную прибыль (если цена бумаг повышается) или понести финансовые потери (если цена бумаг упадет).

Фьючерские контракты - соглашения о поставке какого-либо базисного актива, заключаемые на фондовой бирже. Фондовая биржа разрабатывает условия контракта, являющегося стандартным для каждого актива. Как и форвардном контракте, здесь также определяются объем и цены контракта (фью­черская цена). Биржа гарантирует исполнение контракта, для чего вносит гарантийный залог, называе­мый депозитной маркой. Ее величина от 2 до 10% суммы контракта. Биржа также организует и вторич­ный рынок (перепродажу) фьючерсных контрактов.

Опционные контракты состоят в том, что одной из договаривающихся сторон предоставляют пра­во выбора исполнить контракт или отказаться от его исполнения. В сделке участвуют два лица. Одно лицо покупает пакеты ценных бумаг, что называется правом выбора. Другое лицо продает пакеты цен­ны бумаг, что называется предоставлением права выбора. За получение права выбора покупатель пакета уплачивает продавцу определенное вознаграждение, называемое премией. Продавец ценных бумаг обя- зан исполнить свои контрактные обязательства, если покупатель решает приобрести ценные бумаги. Покупатель имеет право приобрести ценные бумаги только по цене, зафиксированной в контракте, на­зываемой ценой исполнения.

Варрант - это опционный контракт на приобретение определенного количества акций или обли­гаций по цене исполнителя в любой момент времени до истечения срока действия варранта.

Свопы - соглашения между двумя сторонами об обмене в будущем процентными платежами в со­ответствии с определенными в контракте условиями. Участвующие в договоре стороны получают воз­можность обменять свои обязательства с твердой процентной ставкой на обязательства с плавающей процентной ставкой.

Рынок ценных бумаг называется фондовым рынком. Его основная функция состоит в мобилизации свободных средств физических и юридических лиц и вложении их в организацию, расширение, модер­низацию производственно-хозяйственной деятельности. Вместе с тем он выполняет еще и информаци­онную функцию о состоянии экономической конъюктуры в целом, по отраслям и территориям. По кур­совой стоимости акций можно судить о перспективных направлениях вложений, о возможном подъеме или спаде производства.

Принято выделять два сегмента - денежный рынок и рынок капиталов.

Денежный рынок - это рынок, на котором обращаются краткосрочные ценные бумаги, т.е. со сро­ком обращения не более года.

Рынок капиталов - это рынок, на котором обращаются бессрочные ценные бумаги или бумаги, до наступления сроков погашения которых остается более года.

По организационной структуре фондовый рынок делится на первичный и вторичный.

Первичный рынок - это первичная продажа ценных бумаг. Происходит мобилизация капитала для всех целей инвестирования. В результате продажи ценных бумаг на первичном рынке, юридические ли­ца, их выпускающие, получают соответствующие денежные средства, а бумаги поступают к первона­чальным держателям (физическим и юридическим лицам). Держатели ценных бумаг имеет право пере­продавать их другим лицам. Такая перепродажа составляет вторичный рынок ценных бумаг.

Ценные бумаги обращаются на вторичном рынке организованно, для чего существуют специаль­ные места - фондовые биржи. Однако, часть ценных бумаг перепродается и вне биржи.

Фондовая биржа - это институт, специально создаваемый для торговли ценными бумагами. Кроме того, она может осуществлять депозитарную (хранение ценных бумаг) и клиринговую (зачет взаимных обязательств инвесторов по приобретению ценных бумаг) деятельность.

Фондовая биржа формируется как некоммерческая организация. Ее членами могут быть только компании - профессиональные участники рынка ценных бумаг. Оформление сделок на бирже могут осуществить только ее члены.

Если инвестор хочет продать или купить ценные бумаги на бирже, то он заключает соответствую­щий договор с компанией - членом биржи, которая ему предоставляет брокерские услуги. Профессио­нальные участники могут работать на рынке ценных бумаг только при наличии лицензии.

Главное действующее лицо на рынке ценных бумаг - брокер (брокерская компания или предпри­ниматель). Брокер - это посредник, который действует на основании поручений клиентов осуществить сделки по покупке или продаже ценных бумаг. За свои услуги брокер получает комиссионные в про­центах от суммы сделок. За последствия купли, продажи ценных бумаг клиент несет ответственность самостоятельно.

Другой профессиональный участник рынка ценных бумаг - диллер. Он совершает сделки купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет на основе публичного объявления котировок. Диллер - только юридическое лицо. Его доход формируется за счет разницы между ценами продажи и покупки бумаг (маржа). Кроме того, диллер получает доход за счет возможного прироста курсовой стоимости приобретения им ценных бумаг.

Участником фондового рынка является также инвестиционные фонды. Это АО, которые выпуска­ют свои акции и продают их физическим и юридическим лицам. Вырученные от продажи акций средст­ва инвестиционный фонд размещает или в банках под проценты, или в ценных бумагах высокодоход­ных компаний. Задачи инвестиционных фондов в том, чтобы аккумулировать свободные средства для реального инвестирования в экономику. Услугами инвестиционных фондов обычно пользуются мелкие и средние инвесторы.

Инвестиционные фонды снижают риск вложений за счет размещения их в различные ценных бу­маги разных предприятий и отраслей производства.

Клиринговые организации осуществляют определение и зачет взаимных обязательств, инвесторов по покупке и расчетам за ценные бумаги; сбор, сверку информации по сделкам; подготовку бухгалтер­ских документов.

Держатели реестра - это организации, осуществляющие по договору с эмитентом деятельность по ведению и хранению реестра именных ценных бумаг, который представляет собой список владельцев с указанием категории, количества и номинальной стоимости принадлежащих им ценных бумаг.

Государственное регулирование рынка ценных бумаг осуществляется путем:

1) установления обязательных требований к деятельности эмитентов и профессиональных участ­ников рынка;

2) регистрация выпускников ценных бумаг и контроля за соблюдение условий эмиссии;

3) лицензирования деятельности профессиональных участников фондового рынка;

4) создания системы защиты прав владельцев ценных бумаг. Рассмотрим определение стоимости ценных бумаг.

На бумаге напечатана ее номинальная стоимость. Но действительная цена бумаги определяется величиной дохода, который может быть получен на нее с момента покупки до момента оценки. В об­щем виде текущая рыночная стоимость ценнойбумаги определяется по формуле:

где t = 1.. .Т - период обращения ценовой бумаги, годы;

Д_t - ожидаемый денежный доход в t-м периоде, руб.;

r - приемлемая для инвестора годовая норма дохода.

Рыночная цена бумаги изменяется с течением времени под влиянием изменений рыночной конъюнктуры, эффективности работы предприятий, состояния экономики страны в целом. Применяемая для инвестора годовая норма дохода определяется:

1) исходя из банковского процента и надбавки за риск инвестирования в данную ценную бумагу;

2) исходя из процента, выплачиваемого по государственным облигациям и надбавки за риск инве­стирования в данную бумагу.

Цена облигации с нулевым купоном (бескупонной) определяется по формуле:

Где N - сумма, выплачиваемая при погашении

облигации (номинальная стоимость облигации), руб.;

t - количество лет от момента оценки до момента погашения (или весь период обращения облига­ции, тога ее стоимость выкупа приводится к началу функционирования облигации).

Цена облигаций с купонным доходом

определяется по формуле:

где t = 1.. .Т - период обращения облигации, годы,

r - рыночная норма доходности капитала,

D_t - годовой процентный доход по облигации, руб.

Где к - купонная ставка, % (она может изменяться по годам, тогда k_t) Цена бессрочной облигации

Цены акции могут быть нескольких видов.

Номинальная цена акции - это цена, указанная на бланке акции.

Эмиссионная цена - цена, по которой она эмитируется, т.е. продается на первичном рынке ценных бумаг. Она не совпадает с номинальной.

Балансовая цена определяется как отношение чистых активов предприятия (общая стоимость ак­тивов по балансу за вычетом задолженности кредиторам) к общему количеству выпущенных акций. Ха­рактеризует фактическое наполнение акции активами предприятия.

Ликвидационная цена определяется в случае ликвидности АО как отношение общей суммы акти­вов по ценам возможностей реализации за вычетом задолженности кредиторам к общему количеству акций.

Курсовая цена - текущая рыночная цена определенный момент времени, имеет наибольшее значе­ние для владельцев и покупателей акций. Именно по ней акции котируются (оцениваются) на вторич­ном рынке ценных бумаг. Курсовая цена акций зависит от рыночной конъюктуры, рыночной нормы до­хода, величины и динамики дивидендов, выплачиваемых по акциям и других факторов.

Цена акции при постоянном годовом доходе определяется по формуле:

Где Д_аλ - сумма годового фонда на акцию, руб.;

г -рыночная норма дохода на капитал, доли ед.

Цена акции при изменяющемся годовом дивиденде определяется из выражения:

Где t = 1.. .Т - период обращения акции на рынке (или заданный период), годы;

S_k - курсовая стоимость акции в конце периода ее обращения (или в конце расчетного периода), руб.

Под портфелем ценных бумаг понимаются все вложения в ценные бумаги, управляемые как еди­ное целое.

Управление портфелем ценных бумаг представляют собой его формирование и поддержание так, чтобы обеспечить приемлемую доходность капитала и минимизировать расходы на обслуживание. Портфель может управляться самостоятельно его держателем или передаваться в управление на дове­рительных началах другому специализированному юридическому лицу (брокерской или инвестицион­ной компании) так называемое трастовое управление.

Важнейшим параметром, контролируемым в процессе управления портфелем ценных бумаг, яв­ляются его доходность.

Портфель, формируемый инвесторов, состоит из нескольких активов (видов ценных бумаг, финан­совых инструментов), каждый из которых имеет свою ожидаемую доходность. Она находится как сред­невзвешенная величина возможных уровней доходностиактива с учетом вероятности каждого уровня:

Данные о возможных уровнях доходности ценных бумаг и их вероятностях принимаются на осно­ве анализа состояния и динамики фондового рынка.

Ожидаемая доходность портфеля ценных бумаг определяется как средневзвешенная величина ожидаемых доходностей входящих в него различных активов:

При покупке какого-либо актива инвестор учитывает не только значение ожидаемой доходности, но и уровень его риска. На практике фактическая доходность, как правило, отличается от ожидаемой, т.е. всегда имеется риск получить доходность ниже ожидаемой.

В управлении портфелем ценных бумаг для оценки риска используется показатели дисперсии и стандартного отклонения фактической доходности от расчетной ожидаемой доходности. Дисперсия ак­тива рассчитывается по формуле:

Где t=l.. .τ - период наблюдений за доходностью актива;

d_cpt - фактическая доходность актива в t-м периоде, %;

d_cp - средняя доходность актива, %;

n - количество наблюдений.

Средняя доходность актива определяется как средняя арифметическая доходностей актива за пе­риод наблюдений:

Стандартное отклонение доходности актива а определяется как корень квадратный из дисперсии:

Стандартное отклонение характеризует величину отклонения доходности актива от ее вредней ве­личины за определенный период (за год, если τ-годы).

В соответствии со статистическим законом нормального распределения доходности ценной бума­ги с вероятностью 68,3% можно утверждать, что через год доходность ценной бумаги будет находиться в пределах одного стандартного отклонения от средней доходности, т.е. в диапазоне от (d_cp - с) до (d_cp+ σ), а с вероятностью 99,7% диапазон отклонений доходности составит 3 стандартных отклонения, т.е. (d_cp± Зσ). Чем ниже σ, тем меньше риск актива. Показатели дисперсии и стандартного отклонения до­ходности можно определять и для портфеля в целом.

Оптимизация портфеля ценных бумаг состоит в таком подборе входящих в него активов, при ко­тором обеспечивается наибольшая доходность при минимуме риска. Надо иметь в виду, что обычно, чем выше предлагаемая доходность актива, тем выше риск, и наоборот, активы с высокими гарантиями получения дохода имеют гораздо меньшую доходность, например, государственные облигации.

Общий смысл управления портфелем ценных бумаг состоит в повышении доходности портфеля путем различного сочетания финансовых инструментов (акций, облигаций) и активов в рамках каждого из них (акций различных компаний, кратко-, средне- и долгосрочных облигаций), а также за счет свое­временной реализации одних, менее перспективных, бумаг и приобретении других, более перспектив­ных, бумаг.