Вопрос 70. Определение величины поступлений как результат коммерческой деятельности в инвестиционном анализе Расчет чистых доходов и денежных потоков

Для оперативного управления финансами и объективной оценки эффективности инвестиций необходимо рассчитать денежные потоки в соответствии с графиком реализации проекта. Результаты расчетов сведены в табл. 6.5 и 6.6. Все показатели отражаются по каждому шагу осуществления проекта.

Таблица 6.5

Денежные потоки для финансового планирования, тыс. руб.

Денежные потоки	2004 г.						2005 г.	2006 г.
	1 мес.	2 мес.	3 мес.	II кв.	III кв.	IV кв.
А. Приток наличностей	1 090	250	300	1 000	1 200	1 500	6 000	6 000
Источники финансирования, в том числе: собственные - заемные	1 090 590 500	-	-	-	-	-	-	-
2. Доход от продаж	-	200	300	1 000	1 200	1 500	6 000	6 000
Б. Отток наличностей	-	203	270,5	850,8	870,8	990,8	4 297,1	3 875,1
Общие инвестиции	1 090
Операционные издержки	-	195	235	704,8	824,8	944,8	3 779,1	3 779,1
Возврат кредита	-	-	-	100	-	-	400	-
% за кредит	-	-	27,5	22	22	22	22	-
Налоги	-	8	8	24	24	24	96	96
В. Сальдо денежных наличностей	0	+ 47	+ 29,5	+ 149,2	+ 329,2	+ 509,2	+ 1 702,9	+ 2 124,9
Г. Денежные наличности нарастающим итогом	+ 47	+ 76,5	+ 225,7	+ 554,9	+ 884,1	+ 1 393,3	+ 3 096,2	+ 5 221,1

Таблица 6.6

Денежные потоки (для построения финансового профиля проекта), тыс. руб.

Денежные потоки	2004 г.						2005 г.	2006 г.
	1 мес.	2 мес.	3 мес.	II кв.	III кв.	IV кв.
А. Приток наличностей выручка	- -	250 250	300 300	1 000 1 000	1 200 1 200	1 500 1 500	6 000 6 000	6 000 6 000
Б. Отток наличностей операционные издержки; активы, созданные за счет собственных средств; финансовые издержки; - налоги; - возврат кредита	590 - 590 - - -	203 195 - - - 8 -	270,5 235 - - 27,5 8 -	850,8 704,8 - - 22 24 100	870,8 824,8 - - 22 24 -	990,8 944,8 - - 22 96 -	4 291,1 3 779,1 - - 22 96 400	3 875,1 3 779,1 - - - 96 -
В. Чистый денежный поток	- 590	+ 47	+ 29,5	+ 149,2	+ 329,2	+ 509,2	+ 1 1 702,9	+ 2 124,9
Г. Коэффициент дисконтирования	0,986	0,972	0,959	0,920	0,883	0,847	0,73051	0,62437
Д. Чистый денежный доход	- 581,47	+ 45,68	+ 28,29	+137,26	+ 290,68	+ 431,29	+ 1 243,99	+ 1 326,72
Е. То же, нарастающим итогом	- 581,47	-536,06	- 507,77	- 370,51	-79,83	+ 351,46	+ 1 595,45	+ 2 922,17

Вопрос 71. Сущность и содержание дисконтирования инвестиций и доходов + Вопрос 72. Экономическое содержание нормы дисконтирования.

Коэффициент дисконтирования:

1

К = ,

(1 + i)ⁿ

где К – коэффициент дисконтирования;

i – норма дисконта. Является коэффициентом доходности капитала, при котором другие инвесторы согласны вложить свои средства в создание проектов аналогичного профиля.

n – время от момент получения результата (приведенных затрат) до момента сравнения, измеряемого в годах.

Данный метод, наиболее обоснованно применим в России, при расчете ставки дисконта для собственного капитала.

Экспертная оценка величины премий за риск, связанный с инвестированием в конкретную компанию приведена в табл. 1.3.

Таблица 2.3

Экспертная оценка величины премий за риск, связанный с инвестированием в конкретную компанию

Вид риска	Вероятный интервал значений, %
Руководящий состав: качество управления	0-5
Размер компании	0-5
Финансовая структура (источники финансирования компании)	0-5
Товарная/территориальная диверсификация	0-5
Диверсифицированность клиентуры	0-5
Уровень и прогнозируемость прибылей	0-5
Прочие риски	0-5

Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы.

В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период используют тот или иной способ расчета ставки дисконта:

• метод расчета по ликвидационной стоимости. Он применяется в том случае, если в послепрогнозный период ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией. Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот подход неприменим;

• метод расчета по стоимости чистых активов. Техника расчетов анало­гична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию. Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являются значительные материальные активы,

• метод предполагаемой продажи, состоящий в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний. Поскольку практика продажи компаний на российском рынке крайне скудна или отсутствует, применение данного метода весьма проблематично;

• по модели Гордона годовой доход послепрогнозного периода капита­лизируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

V(term) = СF(i+1) / (К-g), (3)

где V(term) - стоимость в постпрогнозный период;

СF(i+1) - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

К - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы роста денежного потока.

Конечная стоимость V(term) по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.

Расчет ставки дисконтирования

№	Показатели	Величина показателя, %
1	2	3
1	Безрисковая ставка дохода	8
2	премия за размер предприятия	0
3	премия за качество управления	1
4	премия за диверсификацию по видам деятельности	3,5
5	премия за финансовую структуру	3
6	премия за диверсификацию клиентуры	1,5
7	уровень и прогнозируемость прибылей	2,5
	Итого:	19,5

В качестве возможных безрисковых ставок в пределах РФ принято рассматривать следующие инструменты:

1) ставки по депозитам Сбербанка РФ и других надежных российских банков.

Применение данных ставок достаточно ограничено, это связано с тем, что риск вложений в данные финансовые инструменты выше, чем риск вложения в государственные ценные бумаги, а также сроки, на которые принимаются депозиты, крайне непродолжительны (как правило, до 1-2 лет).

2) доходность по финансовым инструментам развитых стран (LIBOR).

Отказ от использования ставки LIBOR (Libor Inter Bank Offered Rate - ставка Лондонского межбанковского рынка по предоставлению кредитов) обуславливается ее краткосрочностью (не более 1 года), а также более высокими уровнями риска по сравнению с вложениями в государственные ценные бумаги.

3) ставки по межбанковским кредитам РФ (MIBID, MIBOR, MIACR).

Эти ставки рассчитываются сроком от одного дня до одного года. Очевидно, что использование значений данных ставок для расчета безрисковой доходности не является целесообразным прежде всего вследствие их краткосрочного характера. Кроме того, доходность, заложенная в межбанковских кредитах, учитывает риск их невозврата, что также обусловливает необходимость отказа от использования данного инструмента в процессе оценки.

4) ставку рефинансирования ЦБ РФ.

Ставка рефинансирования – процентная ставка, которую использует ЦБ РФ при предоставлении кредитов коммерческим банкам в порядке рефинансирования.

В соответствии с действующим законодательством срок предоставления кредитов Банка России не может превышать 180 дней. Таким образом, применение данного инструмента в целях определения безрисковой доходности также нецелесообразно в силу его краткосрочности. Кроме того, данная ставка могла бы по своей экономической сущности применяться при оценке кредитно-финансовых институтов. И, наконец, ставка рефинансирования является инструменом денежно-кредитной политики ЦБ и, следовательно, используется последним для целенаправленного воздействия на финансово-банковскую сферу и далеко не всегда отражает реальную ситуацию, сложившуюся на рынке.

5) доходность по государственным облигациям РФ.

Государственные облигации РФ представлены рублевыми и валютными финансовыми инструментами.

Ставка доходности по инвестициям в ценные бумаги (или ставка доходности ценных бумаг) определяется одним и тем же способом независимо от того, продаем ли мы или нет. Повышение курса акций на 5 у.е. в той же мере является частью нашего дохода на вложенный капитал, как и дивиденды в размере 5 у.е. Наше решение сохранить у себя акции и не продавать их ни в коем случае не изменит тот факт, что по истечении года мы могли бы их реально продать по цене 105 у.е. Следовательно, независимо от того, решим ли мы реализовать свой доход в виде прироста капитал, продав ценные бумаги, или инвестировать его (не продавая), ставка доходности составляет 10%.

Финансовая система представляет определенные возможности получить гарантированную процентную ставку для людей, которые стремятся вкладывать свои средства в свободные от риска активы. Для этого им необходимо отказаться от определенной части ожидаемого дохода на вложенный капитал. Люди, менее чув­ствительные к риску, предоставляют тем, кто в большой степени не приемлет риска, возможность получить гарантированную про­центную ставку. Однако эта ставка будет ниже, чем средняя ожи­даемая ставка доходности по рискованным активам. Чем выше степень неприятия риска среди населения, тем выше премия за риск и ниже величина безрисковой процентной ставки.