Редкая неэффективность рынка - уникальный профиль доход/риск

Москва 2007

SML1

SML2

Коммерческий банк;

Ипотечное агентство

Инвестиционный банк

1

3

SML3

2

SML n

4

CMO 2

CMO n

Оценка

Рейтинговым

Агентством

CMO (collateralized mortgage obligation)

База данных с детальной информацией по качеству заемщиков в США

Консервативные инвесторы 4-5% год

5

Сбалансированные инвесторы 7-8% год

Агрессивные инвесторы 9-11% год

6

7

Инвестиционный Фонд РСО

Занимает короткую позицию по ипотечным кредитам в США - SML, приобретая страховку от дефолта CDS (credit default swap) на СМО2, ожидая получить прибыль в результате кризиса на ипотечном рынке США.

8

Оценка Рейтинговым

Агентством

Консервативные инвесторы 5-6% год

9

10

Сбалансированные инвесторы 9-10% год

Агрессивные инвесторы 10-12% год

Инвестиционный Банк – партнер рсо

11. Вывод:

Так как СМО2 создан исключительно из траншей ВВВ сторонних СМО, плюс менеджеры фонда РСО подбирали и продолжают подбирать бумаги самого низкого качества по группе бумаг с рейтингом ВВВ, то 100% дефолт СМО2 (все транши) наступит уже при 7% дефолтов в обычном СМО (транши с рейтингом ВВВ и ниже).

1. Люди с плохой кредитной историей хотят получить кредит на покупку дома и обращаются в коммерческий банк либо ипотечное агентство.

2. Специалисты банка (ипотечного агентства) помогают низкообеспеченным заемщикам оформить необходимые бумаги и выдают ипотечный кредит низкого качества - subprime mortgage loan (SML).

3. Банк (ипотечное агентство) за комиссию перепродает неблагонадежный кредит SML инвестиционному банку, снимая с себя все риски.

4. Инвестиционный банк объединяет кредиты SML в единый пул, структурирует их в виде нескольких траншей, приглашает известное рейтинговое агентство для присвоения кредитного рейтинга каждому траншу и в результате создает новые процентные бумаги - collateralized mortgage obligation (CMO).

Примечание: В структуре СМО на долю траншей с рейтингом ВВВ и ниже приходится в среднем 7%, в том числе на долю транша ВВВ – около 1%. Остальные 94,4% - транши с высшим инвестиционным рейтингом - ААА. Процентные бумаги СМО с низшим рейтингом Equity могут принести инвесторам доходность – 9-11%, с рейтингом ВВВ – 7-8% год, с рейтингом ААА - 4-5% год.

5. Инвестиционный банк продает процентные бумаги СМО конечным инвесторам.

6. Менеджеры фонда РСО покупают базу данных стоимостью $1млн. с детальной информацией по качеству заемщиков в США, вплоть до их адресов.

7. Менеджеры фонда РСО прорабатывают свыше 300 различных СМО и выбирают бумаги с рейтингом ВВВ, обеспеченные кредитами самого низкого качества.

8. Менеджеры фонда РСО совместно с одним из крупнейших инвестиционных банков (далее Банк) создают из выбранных ВВВ траншей свой собственный  СМО2 (СМО второго уровня) и привлекают ведущее рейтинговое агентство для присвоения кредитного рейтинга каждому траншу.

9. Банк продает транши созданного продукта СМО2 конечным инвесторам. Ожидаемая доходность транша с рейтингом Equity составляет 10-12% год., с рейтингом ВВВ – 9-10% год, с рейтингом ААА - 5-6% год.

10. Менеджеры фонда РСО приобретают у Банка страховку от дефолта - CDS (credit default swap) на все проданные транши СМО2. С этого момента фонд напрямую заинтересован в дефолте СМО2, так как это основная инвестиционная идея фонда.

Стоимость страховки составляет малый процент от номинальной стоимости бумаг, на которые она покупается. Страховка приобретается с таким расчетом, чтобы ее валовая стоимость за вычетом ставки LIBOR не превышала 7% в год - максимальный убыток фонда.

11. Обычный СМО не может потерять 100% своей стоимости, так как средний американский дом не может стоить ноль. Поэтому покупка страховки на обычный СМО не имеет особого смысла.

Однако СМО2 создан исключительно из траншей ВВВ обычных СМО, плюс при его создании подбирались бумаги самого низкого качества по группе бумаг с рейтингом ВВВ. Таким образом 100% дефолт СМО2 (все транши) наступит уже при 7% дефолтов в обычном СМО (транши с рейтингом ВВВ и ниже).

Это дает фонду номинальный левередж в размере 14.5Х и обеспечивает ожидаемую доходность в интервале 200-900% в течение следующих трех лет, в зависимости от того, какая доля СМО2 окажется в дефолте.