3. Оценка инвестиционных проектов в условиях неопределенности

Основные параметры инвестиционного проекта, а именно стоимость капитала, которым финансируется проект, и чистый поток денежных средств, характеризуются внутренней неопределенностью, поскольку невозможно располагать всей информацией, необходимой для прогноза этих показателей. По мере появления такой информации показатели могут изменяться, причем большая часть изменяющихся обстоятельств никак не связана с самим проектом и оказывает на него влияние опосредованно.

Источниками неопределенности, как мы уже рассматривали, являются три основных типа риска:

а) предпринимательский (операционный, деловой) риск, который характеризует доходы компании. В частности, он определяется видом производимого продукта. Продажа продуктов повседневного спроса слабее зависит от конъюнктуры рынка и кризисных явлений в экономике, товары инвестиционного спроса, предметы роскоши в периоды экономического спада продаются меньше, но в период роста доходов их продажи растут быстрее, чем товары, удовлетворяющие первоочередные потребности покупателей;

б) финансовый риск, возникающий при полном или частичном финансировании проекта заемными средствами;

в) инфляционный риск, который может вызвать обесценение будущих денежных потоков.

Для учета влияния данных факторов используется метод средних денежных потоков:

где Х_ср.t – средняя величина распределения ожидаемых рискованных потоков денежных средств в период t;

r – скорректированная по риску ставка дисконтирования будущих денежных потоков.

Для получения Х_ср.t требуется задать разброс значений денежного потока в каждом периоде, задать вероятности каждого варианта событий, а затем рассчитать ожидаемое значение денежного потока (как средневзвешенное на вероятность).

В ситуации неопределенности существует необходимость выбора проекта из нескольких взаимоисключающих альтернатив. Метод сценариев (упрощенный вариант метода Монте-Карло) в этом случае применяется наиболее часто;

1) Рассчитываются 3 сценария: оптимистичный, пессимистичный и базовый вариант осуществления проекта.

2) Для каждого варианта определяются значения критических показателей.

3) Определяются NPV и вероятности для каждого сценария.

Для визуализации метода сценариев применяется «дерево решений». На дереве изображены все реальные возможности инвестирования, для каждого из которых рассчитывается ожидаемый NPV. Неопределенность учитывается в момент оценки вероятности благоприятного и неблагоприятного исхода каждой из имеющихся возможностей.

Пусть компания, занимающаяся производством оборудования для фасовки продуктов в пластиковые пакеты, прогнозирует полный переход к более экологичным видам упаковки через 5 лет. Это изменение потребует принципиального изменения конструкции оборудования. В настоящее время у компании существует несколько альтернатив:

1. ничего не предпринимать, сохранив на 5 лет имеющийся уровень дохода;

2. разработать новую концепцию оборудования и создать собственное производство; при этом возникает дополнительная возможность продажи лицензий на его производство другим компаниям;

3. заказать разработку оборудования инжиниринговой компании и создать собственное производство;

4. купить компанию-производителя оборудования для перспективных видов упаковки.

Расчет показывает, что наиболее привлекательным вариантом (с точки зрения увеличения дохода) является размещение заказа на разработку оборудования специализированной компании.

В Методических рекомендациях дано определение устойчивого проекта: проект устойчив, если при всех сценариях он оказывается эффективным и финансово реализуемым, а возможные неблагоприятные последствия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономическим механизмом проекта.

В целях оценки устойчивости и эффективности проекта в условиях неопределенности рекомендуется использовать следующие методы (каждый следующий метод является более точным, хотя и более трудоемким, и поэтому применение каждого из них делает ненужным применение предыдущих):

1) укрупненную оценку устойчивости;

2) расчет уровней безубыточности;

3) метод вариации параметров;

4) оценку ожидаемого эффекта проекта с учетом количественных характеристик неопределенности;

Все методы, кроме первого, предусматривают разработку сценариев реализации проекта в наиболее вероятных или наиболее опасных для каких-либо участников условиях и оценку финансовых последствий осуществления таких сценариев. Это дает возможность при необходимости предусмотреть в проекте меры по предотвращению или перераспределению возникающих потерь.

При выявлении неустойчивости проекта рекомендуется внести необходимые коррективы в организационно-экономический механизм его реализации, в том числе:

- изменить размеры и/или условия предоставления займов (например, предусмотреть иной график их погашения);

- предусмотреть создание необходимых запасов, резервов денежных средств;

- скорректировать условия взаиморасчетов между участниками проекта;

- предусмотреть страхование как способ управления риском проекта.

В тех случаях, когда и при этих коррективах проект остается неустойчивым, его реализация признается нецелесообразной.

В целях обеспечения устойчивости проекта рекомендуется:

- использовать умеренно пессимистические прогнозы технико-экономических параметров проекта, цен, ставок налогов, обменных курсов валют и иных параметров экономического окружения проекта, объема производства и цен на продукцию, сроков выполнения и стоимости отдельных видов работ и т.д. (при этом позитивные отклонения указанных параметров будут более вероятными, чем негативные);

- предусматривать резервы средств на непредвиденные инвестиционные и операционные расходы, обусловленные возможными ошибками проектной организации, пересмотром проектных решений в ходе строительства, непредвиденными задержками платежей за поставленную продукцию и т.п.;

- увеличивать норму дисконтирования на величину поправки на риск;

- если на том или ином шаге расчетного периода возможна авария, ликвидация последствий которой, включая возмещение ущерба, требует дополнительных затрат, в состав денежных оттоков включаются соответствующие ожидаемые потери. Они определяются как произведение затрат по ликвидации последствий аварии на вероятность возникновения аварии на данном шаге

При соблюдении этих условий проект рекомендуется рассматривать как устойчивый в целом, если он имеет достаточно высокие значения интегральных показателей, в частности положительное значение ожидаемого NPV.

Для укрупненной оценки устойчивости проекта может использоваться показатель внутренней нормы доходности. Инвестиционный проект считается устойчивым, если значение IRR не менее 25 - 30%, значение ставки дисконтирования не превышает уровня для малых и средних рисков (до 15%) и при этом не предполагается займов по реальным ставкам, превышающим IRR, а индекс доходности дисконтированных затрат превышает 1,2.