Эффективность инвестиционного проекта
Особенности денежного потока проекта.
Расчет рисков проекта и определение ставки дисконтирования.
Критерии и показатели эффективности проекта.
Оценка инвестиционных проектов в условиях неопределенности.
Анализ чувствительности проекта.
NPV зависит только от прогнозируемых денежных потоков, создаваемых проектом, и альтернативных издержек привлечения капитала. Отступление от этого правила может привести к ошибкам при принятии решения об инвестировании в проект. Поэтому два основных вопроса, которые необходимо решить при расчете эффективности проекта – это
«что дисконтировать», то есть как определить денежный поток проекта,
«на какую величину дисконтировать», то есть как определить ставку дисконтирования.
Особенности денежного потока проекта
1. Область принятия инвестиционных решений отличается тем, что для целей их обоснования несущественны любые бухгалтерские операции, относящиеся к инвестиционному решению, но не затрагивающие денежных потоков. Причина в том, что отсрочки платежей, практикуемые в текущей деятельности, в долгосрочном периоде не играют роли, они влияют на денежный поток только тогда, когда выходят за рамки периода прогнозирования. Если период прогнозирования большой, все отсрочки существуют внутри этого периода, и денежный поток совпадает с прибылью отчетного периода, увеличенной на сумму начисленной за этот период амортизации. Также в проектах рекомендуется избегать использования затрат на единицу продукции и анализировать ежегодные изменения в затратах, которые будут вызваны решением об инвестициях.
2) В денежных потоках проекта необходимо учитывать высвобождение активов по окончании проекта. Даже если не предполагается продажа оставшихся основных средств, в расчетах учитывается их продажа по остаточной стоимости и соответствующий дисконтированный денежный поток. Как правило, при осуществлении инвестиций в реальный бизнес по окончании проектного периода остаются запасы, которые можно реализовать, с учетом соответствующего денежного притока. То есть происходит высвобождение инвестиций, осуществленных в оборотный капитал, по новым рыночным ценам. Отдача от них учтена в чистых денежных потоках проекта.
3) Если в результате внедрения проекта происходит уменьшение имеющихся доходов то соответствующее уменьшение денежного потока компании-инвестора необходимо учитывать. Например, маркетологи называют «каннибализмом» ситуацию, когда спрос частично переключается со старого продукта на новый. В целях оценки инвестиционного проекта это называется побочными, или сопутствующими, эффектами. Р.Брейли и С.Майерс в «Принципах корпоративных финансов» приводят такой пример. В 2002 г. японский автопроизводитель Nissan представил абсолютно новую версию своего седана Altima («Алтима»). Новая модель была крупнее со всех сторон, и во многом выглядела как обновленная версия своего большого брата, Maxima («Максима»). Многие аналитики рынка предсказали, что некоторая часть продаж Altima будет попросту происходить за счет Maxima. Отрицательное воздействие на денежные потоки существующего изделия со стороны нового изделия называется эрозией, и та же общая проблема, с которой столкнулся Nissan, может произойти с любым производителем или продавцом большой линейки товаров. В этом случае денежные потоки от новой линии должны быть снижены для отражения потерянной прибыли на других линиях.
4) В денежных потоках проекта не учитываются расходы и налоги, которые не изменяются в результате внедрения проекта. Накладные расходы учитываются только в той части, в которой они увеличиваются при внедрении проекта. Частой ошибкой при расчете проектов является распределение имеющихся накладных расходов на проект, объясняющееся тем, что эти ресурсы уйдут из действующего производства. Поэтому полезно помнить, что критерием отнесения расходов на проект является их существование до проекта.
5) Необратимые затраты не учитываются в проекте, даже если они произведены непосредственно для целей этого проекта. Хотя это очевидные бухгалтерские затраты и отражены в учете, их следует игнорировать. Примером являются исследования, как научные, так и маркетинговые, выполненные до проекта независимо от того, будет ли осуществляться проект. Если речь идет об юридических лицах, то эти затраты уже списаны в расходы компании и уменьшили налогооблагаемую прибыль в соответствующем периоде. Поэтому и с экономической, и с бухгалтерской точки зрения эти суммы не могут считаться инвестициями.
6) Должна учитываться стоимость денег во времени, поскольку инвестиционные решения выходят за рамки периода в 1 год.
7) Должен учитываться риск инвестиций, поскольку решения принимаются о будущем, которое неопределенно.
8) Результатом принятия проекта является изменение общих денежных потоков фирмы в будущем. Приростный денежный поток – это изменение общего будущего денежного потока компании, которое является прямым следствием внедрения проекта. Это определение приростного денежного потока означает, что любой денежный поток, который существует независимо от того, принят проект или нет, не является приростным и не должен учитываться.
Денежные потоки проекта делятся на
инвестиционные,
операционные (текущие, или от основной деятельности),
финансовые.
К денежному потоку от инвестиционной деятельности относятся:
- отток денежных средств, связанный с капитальными вложениями, затратами на пуско-наладочные работы, ликвидационными затратами в конце проекта, затратами на увеличение оборотного капитала;
- приток денежных средств, связанный с продажей активов в течение и по окончании проекта (продажа активов часто бывает условной), поступлениями за счет уменьшения оборотного капитала.
К денежному потоку от операционной деятельности относятся:
- приток денежных средств, связанный с выручкой от реализации, а также прочими и внереализационными доходами;
- отток денежных средств, связанный с оплатой производственных издержек, налогами.
К денежному потоку от финансовой деятельности относятся:
- приток денежных средств, связанный с финансированием проекта: вложения собственного (акционерного) капитала, привлечение заемных средств (кредиты и выпуск компанией собственных долговых ценных бумаг), а также получение субсидий и дотаций из бюджетов различных уровней;
- отток денежных средств, связанный с осуществлением затрат на возврат кредитов и погашение облигационных займов, а также обслуживание капитала, привлеченного для финансирования проекта: процентов по кредитам и облигационным займам, выплату дивидендов по акциям предприятия.
Инвестиционный денежный поток отрицателен. Он показывает общую сумму инвестиций, которые необходимы для проекта. Эта сумма называется чистыми инвестициями. Чистые инвестиции – это общий объем требуемых для проекта ресурсов (основных и оборотных активов, работ по их транспортировке, монтажу и др.) за вычетом стоимости высвобождаемых активов (с учетом налогообложения).
Операционный (текущий) денежный поток от проекта – это сумма прибыли от проекта (после уплаты налогов) и амортизации. Денежные потоки, как правило, отличаются по годам в течение срока жизни проекта.
На рис. представлены типичные денежные потоки проекта (без финансовых): отрицательный инвестиционный поток первого года, затем возрастающие операционные денежные потоки в течение трех лет, затем остаточный денежный поток от реализации активов проекта в конце его жизненного цикла.
Период, в течение которого инвестиционный проект будет давать доход, называется жизненным циклом проекта. Он может не совпадать с физическим сроком службы оборудования и технологий; жизненный цикл проекта заканчивается, когда исчезает рынок для данного продукта или услуги. Кроме того, для определения срока окончания проекта важное значение имеют намерения инвестора: проект заканчивается, если инвестор планирует изъять капитал для использования его в иных целях.
9) Поскольку жизненный цикл проектов, как правило, более одного года, при анализе и выборе проектов следует учитывать инфляционные процессы, оказывающие влияние на фактическую эффективность инвестиций. Расчет доходов и расходов по проекту может осуществляться в постоянных ценах (приведенных к одному периоду, например, первому году проекта), либо в текущих ценах (соответствующим ценам в будущих периодах). Для правильного осуществления операции дисконтирования необходимо правильно определить ставку. При использовании постоянных цен следует применять реальную (т.е. очищенную от инфляционной компоненты) ставку процента. Если денежные потоки проекта рассчитаны в текущих (прогнозных) ценах, для их дисконтирования необходимо использовать номинальную процентную ставку. Взаимосвязь между номинальными и реальными ставками представлена в формулах.
rном. = rреал.+ i + rреал.*i
10) Осуществление инвестиций в конкретный проект означает, что инвестор отказывается от выгоды использования соответствующего капитала в иных проектах, другими словами, несет альтернативные издержки. Это является следствием того, что ресурсы можно использовать только в одном проекте. Поэтому в инвестиционные затраты проекта необходимо включить стоимость активов, которыми инвестор (например, компания, реализующая проект) уже владеет и которые будут использованы в проекте. Эти затраты называются альтернативными. Такими активами часто бывают земельные участки, неиспользуемое оборудование, помещения и др. В этом случае бухгалтерского (прямого) оттока денежных средств не наблюдается. Однако эти активы можно продать и получить соответствующую сумму денег. От этой суммы мы отказываемся, направляя активы в проект. Поэтому в расчетах по проекту рыночную стоимость таких активов следует учесть.
Вопрос возникает, если компания осуществляет проект в помещениях, которые нельзя отделить от имеющихся помещений и продать. Так, телекоммуникационные компании постоянно внедряют проекты в виде организации новых услуг. Для размещения оборудования при наличии возможности выделяется помещение или его часть. Нужно ли при расчете эффективности этого проекта учитывать в инвестиционных затратах стоимость этого имущества? Правильно ответить на этот вопрос можно, лишь зная конкретную ситуацию. Так, освободившееся помещение часто нельзя продать, но можно сдать в аренду. Таких случаев, когда альтернативное использование помещений невозможно, немного. По мнению автора, лучше учесть стоимость помещения, чем занизить инвестиционные затраты и завысить эффективность проекта.