3.5. Финансовый анализ инвестиционных проектов

Этот вид анализа основан на исследовании размеров и динамики, финансовых потоков, порожденных проектом. При этом материаль­ная основа (производственные, социальные системы), порождающая упомянутые потоки, рассматривается как черный ящик, на входе имеющий издержки, а на выходе - выгоды. В финансовом мире практически завершилось формирование стандартной системы инвес­тиционной! анализа. Однако каждая страна имеет особенности его проведения, и связано это прежде всего с особенностями принятой системы налогообложения. В этом пособии рассмотрим лишь общие принципы анализа инвестиционных проектов без учета практики начисления налогов в России.

Ранжирование по приоритетности инвестиционных проектов мо­жет осуществляться собственником по совокупности финансовых показателей, оценивающих рыночную перспективу проекта.

К этим показателям относятся:

1. NPV - чистая приведенная ценность (стоимость);

2. IRR - внутренняя норма отдачи (внутренняя рента);

3. РВ - срок окунаемости(период возмещения).

Чистая приведенная ценность (стоимость) проекта - это сумма приведенных к настоящему моменту времени будущих затрат и выгод от проекта.

Расчет чистой приведенной стоимости проекта осуществляется по формуле

где - сумма начальных инвестиций; - полные выгоды за год, месяц, день, t; - полные издержки за год, месяц, день, t; t- соот­ветствующий год, месяц, день от начала реализации проекта; Т -цикл проекта, годы, месяцы, дни; г - ставка дисконта (процента) за год, месяц, день.

Критерий отбора по NPV означает, что проект одобряется, если NPV больше 0. Иными словами, дисконтированные выгоды в этом случае равны или превышают дисконтированные издержки. Это и стоимость проекта, т.е. за какую сумму инвестиционный проект с учетом ставки дисконта, а также всех будущих затрат и выгод может быть продан сегодня.

Например, АО "Двор" решило реализовать проект, чистый денеж­ный поток которого после уплаты налогов представлен следующими величинами:

Периоды 0 1 2 3

чистый денежный поток -5000 4000 2000 1000

Проект предполагает использование собственных и заемных средств. Ставка банковского процента на подобные кредиты составляет 10% годовых (i=0,l), а средневзвешенная стоимость капитала, используемого в проекте (ставка дисконта), составила 12,5% (г=0,125).Величина NPV с учетом выше перечисленных усло­вий будет равна: 135000+4000/(1+0,125)+2000/(1+0,125)²+1000/(1+0,125)³=838.

Проект имеет положительную стоимость, равную 8,38,13, т.е. вы­годы проекта превысят его издержки.

Очень интересен вопрос о влиянии ставки дисконта на величину стоимости проекта. Если увеличить ставку дисконта, то в результате уменьшится настоящая стоимость проекта.

Например, акционеры настояли на увеличении нормы прибыли на собственный капитал, т.е. ставка дисконта выросла до 14%.В резуль­тате настоящая стоимость проекта уменьшилась и стала равной 722,67.

Если уменьшить ставку дисконта, то в результате увеличится на­стоящая стоимость проекта. Например, кредитование было осуществлено только за счет привлеченных средств, а ставка дискон­та составила 10%. В результате настоящая стоимость проекта вырос­ла и стала равной 1040,5. Это имеет и бытовое объяснение: рост ставки дисконта обременяет проект выплатами по процентам за привлеченный капитал, что уменьшает стоимость проекта, снижение стоимости капитала увеличивает стоимость проекта.

Еще одним показателем, на котором основывается анализ, являет­ся внутренняя ставка отдачи (IRR), т.е. ставка дисконта (внутренняя рента), которая уравнивает приведенную ценность выгод с приведен­ной стоимостью издержек.

IRR применяется в финансовом анализе в качестве:

• эталона для сравнения с альтернативной для этого проекта стоимостью капитала i;

• нормы отдачи (возврата) капитала. Следует различать:

• норму отдачи (возврата) капитала;

• норму отдачи (дохода) на капитал.

Норма отдачи капитала измеряет темп возврата капитала его вла­дельцу в процессе реализации проекта, т.е. все выгоды, получаемые от реализации проекта, включая доход от ликвидации проекта. Нор­ма отдачи капитала может быть оценена различными характеристи­ками, которые показывают возврат различных видов капитала в те­чение всего периода проекта:

• внутренней нормой отдачи;

• нормой отдачи собственного капитала;

• нормой отдачи заемного капитала.

Норма отдачи на капитал - годовой (месячный) доход, приноси­мый капиталом, деленный на стоимость капитала. Доход на капитал отражает группа показателей:

• коэффициент общей капитализации;

• коэффициенты капитализации собственного и заемного капита­ла.

Расчет коэффициентов капитализации сопряжен со сложностью определения годового дохода, который на протяжении проекта мо­жет расти, уменьшаться и т.п., а также сложностью определения стоимости капитала, который в процессе реализации проекта может менять свою величину. Подробнее эта проблема изложена в работах [3] —[5]. Проиллюстрируем методику расчета нормы отдачи на капи­тал на примере проекта, в котором стоимость капитала и дохода на капитал неизменны.

Например, Вы реализуете финансовый проект: выдаете кредит в 5000 под 7% годовых на 4 года. Ипотечная постоянная - 0,30, а еже­годный платеж 0,30*5000=1500.

Норма отдачи на капитал или коэффициент капитализации кре­дита 1500/5000=0.3 .

Норма отдачи капитала 7% или 0,07 •

Показатель внутренней нормы отдачи проекта IRR определяется следующим образом:

IRR = г при условии

Для расчета NPV определяется ставка дисконта, с помощью кото­рой находят приведенную ценность затрат и выгод. Напротив, для нахождения IRR проекта процедура осуществляется в обратном по­рядке и искомой величиной становится ставка дисконта, приводящая при заданных величинах затрат и выгод к нулевому значению NPV.

При изменении ставки дисконта будут меняться и величины NPV. В частности, при увеличении стоимости капитала существенно сни­жается значимость элементов денежных потоков, отнесенных на бо­лее поздние сроки и, наоборот, относительно растет вклад элементов, принадлежащих начальным периодам. На практике при росте стоимости капитала это приводит к полному неприятию про­ектов, обещающих большие выгоды в далеком будущем, и готовно­сти рассмотреть проекты с малым жизненным циклом.

Проиллюстрируем на примере зависимость ценности проекта от изменяющейся величины ставки дисконта. Двум проектам А и В со­ответствуют следующие чистые денежные потоки.

Периоды	0	1	2	3	4
Проект А	-1000	500	500	300	100
Проект Б	-3000	1000	1000	1000	1000

Из результатов расчетов NPV, соответствующих различным вели­чинам ставки дисконта (табл. 3.4), при ставке дисконта, равной 0%, чистая приведенная ценность проекта А равняется 400, но уже при ставке дисконта, равной 10% - NPV=161,4.

Таблица 3.4