Метод wacc

Метод минимизации WACC основан на предпосылке о том, что структура капитала не влияет на операционную прибыль. Рассчитаем затраты на капитал при различных уровнях долга.

Затраты на собственный капитал рассчитаны по модели САРМ. В качестве безрискового актива были взяты 10-летние облигации Казначейства США (3,29%), а в качестве премии за рыночный риск – премия за риск на американском рынке, рассчитанная за период 1928-2010 как среднее арифметическое спреда рыночной доходности и доходности по государственным облигациям (6,03%).¹ Бета рассчитывалась по модели Эстрады:

При этом в качестве рыночной доходности рассматривалась доходность индекса FTSE 100, а в качестве доходности акций – доходность ГДР «Уралкалия», обращающихся на LSE.²

Таким образом, затраты на собственный капитал компании «Уралкалий», рассчитанные по модели Х.Эстрады можно найти по следующей формуле:

Затраты на заемный капитал рассчитаны на основе метода синтетического кредитного рейтинга, который определялся с помощью коэффициента покрытия процентов (ICR).

Текущий коэффициент процентного покрытия для компании «Уралкалий» составляет:

Что, согласно сайту А.Дамодарана соответствует рейтингу AAA. Тогда спред компании составляет 0,5%. Кредитный рейтинг России, согласно таблице Standard & Poor’s, BBB, что соответствует спреду 1,6%. Тогда стоимость заемного капитала составит:

Для дальнейших расчетов спрэд дефолта, соответствующий рейтингу, суммировался со ставкой 4,89%.  

 

Согласно отчетности компании, на 31 декабря 2010 г. справедливая стоимость краткосрочных и долгосрочных кредитов и займов существенно не отличается от их балансовой стоимости (11 805 млн. руб.), доля долга в стоимости компании 4,43%. Кредит в 2010 г. был в долларах США.

Согласно пункту 1.1 статьи 269 НК РФ (особенности отнесения процентов по долговым обязательствам к расходам), «предельная величина процентов, признаваемых расходом принимается  

с 1 января по 31 декабря 2010 года включительно - равной ставке процента, установленной соглашением сторон, но не превышающей ставку рефинансирования Центрального банка Российской Федерации, увеличенную в 1,8 раза, при оформлении долгового обязательства в рублях и равной 15 процентам - по долговым обязательствам в иностранной валюте».

Так как ставка процента не превышает 15%, то к вычету можно принять все процентные платежи. Согласно отчетности компании, в 2010 г. большинство компаний Группы были зарегистрированы в Пермском крае Российской Федерации и применяли ставку налога на прибыль 15,5%.

Расчеты WACC на основе этих данных приведены в приложении. Полученная долларовая ставка переведена в рублевую с помощью формулы процентного паритета:

.

Инфляция в России составила 8,8% по данным Росстата.³ Инфляция в США – 1,5%.⁴

Получаем, что минимум WACC (21.80%) достигается при доле долга в структуре капитала, равной 40%. При этом очевидно, что выход за пределы инвестиционного рейтинга (ВВВ) для компании не выгоден, так как ведет к резкому повышению затрат на капитал и снижению стоимости компании.

Рис.1. Минимизация средневзвешенных затрат на капитал

Далее рассчитаем стоимость компании, соответствующую данному значению затрат на капитал. Для этого рассчитаем FCFF компании (табл.1)

Таблица 1. Расчет FCFF 2010 г.

	млн.р.
FCFF	15 104
Net Income	16 654
Depreciation, Amortization	3 849
Interest(1-t)	392
ΔNWC	-586
Capex	6 378

Затем спрогнозируем темп роста денежного потока на 2011-2018 гг., с учетом выгод от слияния «Уралкалия» и «Сильвинита», а темп прироста в постпрогнозном периоде составит 5%. Полученные денежные потоки приведены по ставке средневзвешенных затрат на капитал, соответствующей различным уровням долга, и рассчитана стоимость фирмы (см. приложение). Получаем, что стоимость компании при минимальном WACC составляет 375 653 млн. руб., что выше текущей стоимости (367 094 млн. руб.) на 8 859 млн. руб.

Рис.2. Стоимость компании при различных значениях WACC