Управление капитализацией строительных организаций. Учебное пособие

Большая часть хозяйствующих субъектов в России является непубличным бизнесом, что подтверждают данные анализа статистических данных (рис. 4).

Доля публичных компаний в экономике РФ в последние годы не превышает 13%. По мере развития финансового рынка и рыночных отношений отмечается тенденция стремления корпоративных структур перейти в публичный сектор, поскольку это открывает доступ к новым рынкам капитала и положительно отражается на репутации компании, что в свою очередь сказывается на ее стоимости.

Доля акционерных обществ, в % к количеству организаций

Доля открытых акционерных обществ, в % к количеству организаций

Доля закрытых акционерных обществ, в % к количеству организаций

Количество организаций (юридических лиц) по РФ, единиц

Рис. 4. Динамика институциональных преобразований в корпоративной сфере в РФ [55]

При выявлении особенностей определения рыночной стоимости непубличных компаний следует различать вид оценки – внутренний или внешний [26, с. 30]. Внутренняя оценка непубличной компании мало отличается от оценки публичного бизнеса, поскольку доступ к информации не ограничен. Однако боль-

11

шее распространение получила внешняя оценка сторонними экспертами, основанная на достоверной информации, доступ к которой у непубличных бизнес-структур ограничен – отсутствует необходимость внешнего аудита, обязанность опубликовывать финансовые и бухгалтерские отчеты по определенным стандартам. В таких условиях поиск объективной информации затруднен, что отражается на результатах оценки,

а также может привести к манипулированию инсайдерами определенными показателями в своих интересах. В табл. 1 приведен ряд факторов, отличающих непубличные компании от публичных бизнес-структур и затрудняющих оценку рыночной стоимости.

Таблица 1 Факторы, отличающие непубличные компании

от публичных бизнес структур и затрудняющих оценку рыночной стоимости [27, с.46-47]

12

В своих работах А. Дамодаран выделяет следующие отличия, влияющие на оценку капитализации компаний, представленные в табл. 2.

Таблица 2

Отличия, влияющие на оценку капитализации компаний [18, с. 885]

Таким образом, в современных экономических условиях развитие компании предполагает ориентацию на рост капитализации. Выбор капитализации в качестве главной цели объясняется тем, что она является объективным показателем эффективности деятельности компании и корпоративного управления, отражает стоимость не только финансовых, но и нематериальных активов, которые в долгосрочной перспективе приобретают роль драйверов роста компании. Построение эффективной системы управления капитализацией позволяет повысить эффективность принимаемых стратегических и оперативных решений, способ-

13

ствующих привлечению дополнительных инвестиций, расширению бизнеса и росту ключевых показателей деятельности организации.

1.2.Факторы, формирующие стоимость и деловую репутацию компании

Стоимость компании постоянно подвержена изменениям под воздействием различных факторов. Успех в достижении стратегических целей при управлении стоимостью компании в большей степени зависит от того, насколько верно расставлены приоритеты и определены ключевые факторы стоимости компании. При этом под фактором понимают движущую силу, основную причину явления. Применительно к стоимости компании фактор стоимости – это любая переменная, которая влияет на рыночную стоимость компании [29, с. 117]. Знание этих факторов необходимо по двум причинам. Во-первых, максимизация стоимости является конечной целью, достижение которой строится на управлении отдельными показателями. Иными словами, процесс принятия управленческих решений должен строиться на ключевых факторах стоимости. Во-вторых, именно факторы стоимости позволяют менеджерам высшего эшелона понять, что происходит на всех уровнях компании, и задать им конкретные ориентиры [24, с. 15].

Как полагает В.В. Бочаров, ключевыми факторами стоимости являются те 20% факторов, которые согласно принципу Парето определяют 80% стоимости компании [13, с. 25]. Чтобы воздействовать на ключевые факторы стоимости, надо установить их соподчиненность, определить, какой из них оказывает наибольшее влияние на стоимость. Для эффективного управления факторами стоимости необходимо разработать систему факторов стоимости – начиная с ключевых до самого низшего уровня. Стоить отметить, что ключевые факторы стоимости не являются статичными, их периодически следует пересматривать [31, с. 99].

Процесс выделения факторов стоимости Т. Коупленд подразделяет на три стадии: распознавание, установление приоритетов и институционализация (рис. 5).

14

Рис. 5. Процесс определения факторов стоимости

Рассмотрение факторов стоимости необходимо производить в комплексе друг с другом, устанавливая их взаимосвязь и взаимозависимость. Согласно Т. Коупленду, правильное определение факторов стоимости требует соблюдения трех принципов

[29, с. 152]:

факторы стоимости должны быть непосредственно связаны с созданием стоимости для акционеров и доведены до всех уровней предприятия (всех звеньев организационной структуры). Данный принцип включает в себя единство цели, мнения для всех работников предприятия, как для руководителей, так и для рядовых сотрудников;

факторы стоимости должны быть выражены не только в финансовой, но и в операционной форме. Выявление нефинансовых факторов стоимости помогает понять, чем обусловлены текущие результаты деятельности и как они сложатся в дальнейшем. Это могут быть такие факторы, как развитие НИОКР, доля на рынке, обновление автопарка, расширение/сокращение активов;

факторы стоимости должны отражать как текущую деятельность, так и долгосрочные перспективы роста. Анализ факторов стоимости должен выявить параметры, от которых зависит рост рентабельности от затрат на капитал, так же как и повышение текущей рентабельности инвестированного капитала.

15

Таким образом, в рамках стоимостного подхода анализ действия различных факторов в системе управления имеет своей конечной целью повышение стоимости компании и выражается в конкретных показателях, характеризующих ее капитализацию.

Для того чтобы задействовать эти факторы в процессе управления, необходимо получить представление об их составе и соподчинении, определить, какой из них оказывает наибольшее влияние на стоимость, и, наконец, закрепить ответственность за поддержание его на заданном уровне за конкретными людьми, участвующими в достижении целей организации.

При этом важно добиться увязки факторов стоимости с показателями, на основе которых принимают решения функциональные и оперативные менеджеры.

Единого перечня факторов (с одинаковой степенью чувствительности) для компании построить невозможно, поскольку для каждого вида бизнеса будет индивидуальная совокупность факторов. Общая совокупность драйверов стоимости отражена на рис. 6.

При различном разделении факторов на группы, большинство отечественных и зарубежных авторов выделяют внешние и внутренние факторы стоимости. Внутренние факторы отражают эффективность деятельности компании и поддаются управлению; внешние – определяются за пределами компании и не зависят от нее. Внешние факторы отражают социально-экономический уровень развития страны, региона и уровень развития отрасли, в которой предприятие функционирует.

Среди внутренних и внешних факторов следует выделить две группы параметров – финансовые и нефинансовые факторы. Финансовые факторы имеют числовое выражение и отражают результаты деятельности компании. Но особое внимание при оценке стоимости бизнеса следует уделять именно нефинансовым факторов, поскольку они отражают его будущую эффективность, перспективы развития. Финансовые факторы характеризуют эффективность компании в прошлом, не раскрывая способ их достижения, и могут служить основой для дальнейшего анализа.

16

Рис. 6. Факторы стоимости компании

Существует неразрывная связь финансовых и нефинансовых факторов стоимости. При этом нефинансовые факторы влияют на финансовые показатели. Можно утверждать, что эффективное управление нефинансовыми факторами позволяет компании добиться успеха, измеряемого финансовыми показателями

[21, с. 43].

17

Отдельного внимания заслуживает оценка поведенческих факторов, влияющих на процесс формирования рыночной стоимости. Данные факторы раскрывают иррациональное поведение лиц, принимающих решения (ЛПР) на финансовом рынке.

Как отмечает в своих работах Т.И. Демиденко [19, с. 285], когда рыночные активы недооценены, рациональные участники стремятся их приобрести с ожиданием роста их стоимости, и наоборот, переоцененные активы продают, ожидая снижения их стоимости. На эффективном рынке такой ситуации не возникает. Поэтому с повышением эффективности рынка поиск «выгодных» активов становится бессмысленным. В реальных условиях стоимость активов (рыночных инструментов) компаний постоянно реагирует на поток информации, появляющейся на рынке. Кроме того, рыночная стоимость ценных бумаг на фондовом рынке представляет собой совокупное мнение множества участников рынка, действующих (операции купли-продажи) под влиянием ошибочного восприятия действительности и эмоциональных факторов, что делает такую оценку субъективной.

В литературе выделяют целый ряд поведенческих факторов, способных вызвать отклонение рыночной капитализации компании от ее внутренней стоимости, особенностью которых является сложность оценки их влияния на результаты оценки рыночной стоимости компании.

Обзор различных подходов к определению поведенческих факторов, влияющих на рыночную капитализацию отечественных компаний, вызволяет сделать следующие выводы:

1.Иррациональность поведения участников финансового рынка влияет на отклонение рыночной стоимости активов от реальной (внутренней стоимости).

2.В моменты нестабильности и неопределенности на финансовом рынке и в экономике в целом вся совокупность поведенческих факторов усиливает свое влияние на оценку рыночной капитализации компаний.

3.Выявление и учет всей совокупности поведенческих факторов позволяет в значительной степени увеличить эффективность принимаемых инвестиционных и управленческих решений.

18

Особое значение при определении ключевых драйверов стоимости имеет отраслевая принадлежность компании, поскольку она определяет специфику перечня факторов. Рассмотрим, как отраслевая принадлежность влияет на процесс определения ключевых факторов стоимости на примере строительного сектора.

Особенности формирования стоимости строительных компаний определены следующим [41]:

специфика формирования денежных потоков в строительстве, которая заключается во временном расхождении отчетного и фактического движения денежных средств, что вызвано сезонностью сферы деятельности, длительностью производственного цикла и связанного с ним оборота капитала и пр. Некорректность величины учитываемых денежных потоков снижает качество и достоверность их прогнозирования при применении доходного подхода;

многообразие источников и схем финансирования, доступных строительным компаниям, что затрудняет оценку структуры капитала и рисков финансирования компании;

значительный объем незавершенного производства (строительства), которое занимает большой удельный вес в структуре активов, вызывая отвлечение капитала из оборота на длительное время. В результате ликвидность компании оказывается завышенной по сравнению с фактической, приводя к ошибке прогноза и оценки денежных потоков;

специфический характер имущественного комплекса строительных предприятий, проявляющийся в наличии дорогостоящего движимого имущества, длительном сроке его эксплуатации и вызывающий трудности в оценке имущества.

На основе перечисленных особенностей, которые должны учитываться при оценке стоимости строительной компании, можно выделить группу ключевых факторов стоимости: инвестиции в основной капитал, денежные потоки, экономический срок службы активов, средневзвешенные затраты на капитал. Обобщенно драйверы стоимости можно сформулировать как сочетание роста, риска и эффективность деятельности компании

[30, с. 17].

19

Опираясь на результаты проведенного Б.С. Батаевой и О.В. Кожевиной исследования, при оценке качества управления непубличными компаниями следует также учитывать следующие интегральные факторы, представленные в табл. 3 [9, с. 66].

Таблица 3 Система показателей оценки качества управления непубличными компаниями в строительной сфере

20