Управление финансовыми рисками. Практикум

σ2εp =0,52 1189,1+0,52 1387,3 =644,1.

Общий риск портфеля ценных бумаг

σ2p =0,8192 1186,5+644,1 =1440.

5.2 Указания по решению задач

По данным таблицы 5.4 определить собственный и общий риск портфеля ценных бумаг.

Таблица 5.4 – Исходные данные для расчета рисков портфеля ценных бумаг

31

6 Хеджирование финансовых рисков с помощью производных финансовых инструментов

6.1 Теоретические предпосылки

Существует несколько основных видов производных финансовых инструментов: форвардный контракт, фьючерсный контракт, опцион, своп. В качестве базового актива при совершении подобных сделок могут использоваться товары, ценные бумаги, валюта, фондовые индексы, процентные ставки и т.д.

Хеджирование с помощью форвардной сделки. Форвардная сделка – продажа или покупка определенного количества базового актива с интервалом по времени между заключением сделки и ее исполнением по цене базового актива, определенной в момент заключения сделки. Форвардные сделки осуществляются вне биржи.

Сторонами форвардной сделки обычно выступают банки и промышленно-торговые корпорации [7]. Например, при представлении коммерческого предложения или подписании контракта экспортер, зная график поступления платежей по контракту, может заключить со своим банком соглашение о переуступке ему будущих поступлений в валюте по заранее определенному форвардному курсу. То есть экспортер в результате форвардной операции может заранее определить сумму своей выручки в национальной валюте и, исходя из этого, установить цену контракта. Форвардный курс может быть больше (котироваться с премией) или меньше (котироваться с дисконтом), чем наличный курс валюты на дату совершения такой сделки, и зависит от разницы в процентных ставках на межбанковском рынке по депозитам в соответствующих платежах.

Форвардные валютные сделки используют также импортеры. Если ожидается рост курса валюты, в которой импортер осуществляет платежи по контракту, то импортеру выгодно купить эту валюту сегодня по форвардному курсу, даже если он выше реального рыночного курса, но при этом обезопасить себя от еще большего роста курса этой валюты на день платежа по контракту.

Пример хеджирования с помощью форвардной операции.

Предположим, что предприятие планирует осуществить через

32

два месяца платежи в сумме 100 тыс. долл. США. При этом в данный момент курс спот1 составляет 75,6486 руб./долл. Следовательно, затраты при немедленной покупке 100 тыс. долл. США составят 7 564 860 руб.

Если же через два месяца курс спот возрастет до 77,5280 руб./долл., то затраты предприятия на покупку 100 тыс. долл. составят 7 752 800 руб. Следовательно, дополнительные затраты на покупку при этом будут равны 187 940 руб. (7 752 800 руб. – 7 564 860 руб.).

Для снижения риска финансовых потерь предприятие решило заключить двухмесячный форвардный контракт на покупку 100 тыс. долл. США. В момент заключения контракта курс спот составляет 75,6486 руб./долл., а двухмесячный форвардный курс по контракту равен 76,3374 руб./долл. Следовательно, предприятие затратит на покупку валюты по форвардному контракту 7 633 740 руб. Предположим, что через два месяца на день исполнения контракта курс спот повысится до 77,5280 руб./ долл. Если бы предприятие не заключило форвардный контракт, то затратило бы на покупку валюты 7 752 800 руб. Экономия денежных ресурсов (потенциальная прибыль) при этом составит 119 060 руб. (7 752 800 руб. – 7 633 740 руб.).

Необходимо отметить, что хеджирование с помощью форвардных контрактов не всегда приводит к желаемому результату. Очевидно, что величина экономии зависит от динамики курса спот. Если через два месяца на день исполнения форвардного контракта курс спот снизится до 75,1023 руб./долл., то при затратах 7 633 740 руб. по форвардному контракту упущенная выгода (потенциальная потеря) составит 123 510 руб. (7 510 230 руб. – 7 633 740 руб.), что является недостатком форвардной операции. В качестве примера такой ситуации можно привести данные [8]: в период кризиса 2008 г. компания НЛМК получила значительный убыток по заключенным форвардным валютным сделкам.

Хеджирование с помощью фьючерсной сделки. Сущность хеджирования с помощью фьючерсов состоит в покупке (продаже) на бирже стандартизованных фьючерсных контрактов на определенный срок по цене, установленной в контракте (текущей цене

1 Курс спот – текущий валютный курс.

33

фьючерсного контракта) и проведения обратной операции с наступлением срока фактической поставки базового актива [9, 10].

Отличие фьючерсов от форвардных операций заключается в том, что:

-- на фьючерсном рынке производится торговля стандартными контрактами;

-- обязательным условием фьючерса является гарантийный депозит (депозитная маржа), а также вариационная и поставочная маржа;

-- расчеты между контрагентами осуществляются через клиринговую палату биржи, которая выступает посредником между сторонами и одновременно гарантом сделки.

Преимуществом фьючерса перед форвардным контрактом является его высокая ликвидность, что обеспечивается значительным объемом торгов этими контрактами на бирже.

Фьючерсный контракт может быть исполнен следующими способами:

-- реальной поставкой базового актива в момент окончания срока контракта;

-- заключением офсетной (обратной) сделки в любой момент до наступления окончания срока контракта.

При наступлении срока погашения контракта покупатели и продавцы, как правило, не поставляют друг другу базовый актив, а только погашают разницу между фьючерсной и реальной котировками. В мировой практике сделки без поставки базового актива составляют 97–98 % оборота.

Торговля фьючерсными контрактами по доллару в России началась осенью 1992 г. В настоящее время на ведущей российской валютной бирже ММВБ осуществляется торговля фьючерсными контрактами на 11 валютных пар, в том числе тремя видами фьючерсов на курс иностранной валюты к российскому рублю, объем этих фьючерсов составляет соответственно 1000 американских долларов, 1000 евро и 10 000 китайских юаней. Правилами торгов установлено, что для открытия валютной позиции необходимо внести в расчетную палату биржи страховой депозит – начальную маржу, которая установлена в рублях на контракт, ее уровень составляет 5–10 % от стоимости контракта. Кроме того, участники торгов уплачивают или получают вариационную маржу в связи с изменением денежного обязательства по позиции по срочному инструменту при изменении расчетной (котировальной) цены.

34

Схему хеджирования с помощью фьючерсной сделки можно рассмотреть на примере российского импортера, осуществляющего платеж по контракту в долларах. Предприятию необходимо будет закупить 100 тыс. долл. через два месяца (в апреле). Если покупать валюту немедленно (в феврале), то при текущем курсе 75,6486 затраты на покупку валюты составят 7 564 860 руб.

При покупке валюты по текущему курсу (77,5280) в апреле затраты будут равны 77,5280∙100 000 = 7 752 800 руб. В этом случае дополнительные затраты составят 7 752 800 – 7 564 860 = = 187 940 руб.

Страхование рисков на фьючерсном рынке (таблица 6.1) при планируемой покупке валюты заключается в покупке 100

фьючерсных контрактов ( 1001000000 ) в феврале по цене исполнения (текущей цене фьючерса) 64 206 руб. и продаже этих кон-

трактов (совершение офсетной сделки) через два месяца (в апреле) по текущей цене фьючерса 78 440 руб.

Таблица 6.1 – Результаты хеджирования на фьючерсном рынке

Прибыль предприятия на фьючерсной сделке составит (78 440 – 64 206)∙100 = 1 423 400 руб.

В итоге приобретение валюты обойдется предприятию в 7 752 800 – 1 423 400 = 6 329 400 руб.

Необходимо отметить, что использование фьючерсных контрактов в качестве инструментов хеджирования имеет как достоинства, так и недостатки. Ежедневная потребность в марже может дорого стоить хеджеру, если он будет вынужден для ее

35

оплаты взять кредит. Другая проблема состоит в том, что фьючерсные контракты рассчитаны на определенные объемы, тогда как на форвардных рынках можно подобрать объем покрытия, соответствующий потребности в хеджировании. С другой стороны, в форвардных валютных контрактах может использоваться кредитная линия, тогда как во фьючерсных – нет [11].

Хеджирование с помощью опционов. Опцион – сделка, которая дает право покупателю опциона купить или продать базовый актив по заранее определенной цене в течение обусловленного времени за вознаграждение, уплачиваемое продавцу опциона [9, 10].

Опционный контракт является обязательным для продавца и не является обязательным для покупателя. Существует два вида опционов:

-- американский опцион, покупатель которого получает право (но не обязанность) купить или продать базовый актив по определенной цене до истечения определенной даты;

-- европейский опцион, покупатель которого получает право (но не обязанность) купить или продать базовый актив по определенной цене в определенную дату.

В зависимости от того, какое право возникает при покупке опциона (купить или продать базовый актив), выделяют соответственно Сall (колл) и Put (пут) опционы.

Фиксированная цена, по которой покупатель опциона может купить или продать базовый актив, называется ценой исполнения или страйк-ценой.

Сумма, которую покупатель опциона должен заплатить за право купить или продать базовый актив, называется ценой опциона или премией.

Примеры операций с опционом

Примеры расчета прибыли (убытка) в случае использования опционов в различных условиях приведены в таблице 6.2.

Преимущество хеджирования с помощью опциона проявляется в полной защите от неблагоприятного изменения цены базового актива. Недостатком являются затраты на уплату опционной премии.

Хеджирование с помощью свопа. Хеджирование с помощью операции своп обычно используется для снижения валютных рисков. Рассмотрим вначале некоторые термины, используемые на валютных рынках.

36

Конверсионные операции – это сделки на валютном рынке по обмену оговоренных сумм денежной единицы одной страны на валюту другой страны по согласованному курсу расчетами на определенную дату. Конверсионные операции делятся на следующие группы:

-- операции типа спот, или текущие конверсионные операции;

-- форвардные конверсионные операции; -- конверсионные свопы.

Различие между этими группами операций заключается в дате валютирования, т.е. в дате физического перемещения средств на счета контрагентов.

Необходимо отметить, что все сделки, заключаемые с датой расчетов до второго рабочего дня, называются кассовыми конверсионными операциями типа спот. Обычно в этих сделках используются следующие даты валютирования:

-- Today (Tod) – расчеты производятся сегодня, в день заключения сделки;

-- Tomorrow (Tom) – расчеты производятся на следующий рабочий день после дня заключения сделки;

-- Spot – расчеты производятся на второй рабочий день после дня заключения сделки.

На отечественных валютных биржах чаще заключаются сделки с датами валютирования Today и Tomorrow.

Сделки с датой валютирования, отстоящей более чем на два рабочих дня от даты заключения сделки, называются форвардными операциями. Другие названия этих сделок – срочные конверсионные операции или сделки аутрайт (outright). Заключение форвардной сделки означает соглашение двух сторон о конвертации одной валюты в другую через определенное время, причем курс обмена устанавливается при заключении сделки.

Как правило, форвардные сделки заключаются на срок до 1 года, и им соответствуют стандартные периоды в 1, 2, 3 месяца, 6 месяцев и год.

Операция своп (Swap) представляет собой одновременно заключение двух противоположных сделок с разными датами валютирования. Если ближняя конверсионная сделка является покупкой валюты, а более удаленная – продажей валюты, то такая сделка называется «купил/продал» – buy and sell (buy/sell, b+s). Если же сначала осуществляется сделка по продаже валю-

38

ты, то своп будет называться «продал/купил» – sell and buy (sell/ buy, s+b).

По срокам свопы можно разделить на следующие виды:

-- стандартные свопы (со спота) – если первая сделка осуществляется на споте, а вторая – на условиях недельного форварда, то такой своп называется «спот-уик» (spot/week swap или s/w swap);

-- короткие своп-сделки – основные их виды: «спот-некст» (spot/next swap или s/n swap), «том-некст» (tom/next swap или t/n swap), «тудэй-спот» (tod/spot swap или t/s swap), «овернайтнекст» (o/next swap или o/n swap);

-- форвардные свопы (после спота) – сочетание двух форвардных сделок (аутрайт).

Свопы часто применяются для пролонгирования открытой позиции при неблагоприятном изменении цен.

Пример расчета результата валютного свопа

Исходные данные для расчета результата сделки своп приведены в таблице 6.3.

Таблица 6.3 – Исходные данные для расчета результата сделки своп

Результат сделки своп купил/продал будет равен 61,7652 – 60,9299 = 0,8353 руб.,

где 61,7652 – форвардный курс, по которому предприятие продало валюту банку; 60,9299 – курс спот, по которому ранее предприятием была куплена валюта.

Из примера видно, что своп купил/продал с сильной валютой (котируемой с премией) является прибыльным. Очевидно, что своп купил/продал со слабой валютой (котируемой с дисконтом) будет являться убыточным.

6.2 Указания по решению задач

Требуется определить прибыль (убыток) на операции с опционом по данным таблицы 6.4.

39

Таблица 6.4 – Исходные данные по операциям с опционом

40