91

выплаты дивидендов – 8 руб., ожидаемый темп прироста дивидендов – 5 % годовых. Определите цену акции, если требуемая норма прибыли составляет 25%.

Поскольку известна величина прибыли на акцию, то искомая величина может быть найдена следующим образом:

Ро = 10 / 0,25 = 40 руб.

В то же время, поскольку известны дивиденды и темп прироста дивидендов, то искомая величина может быть найдена:

Ро = 8 / 0,25 – 0,05 = 40 руб.

Следует заметить, что полученные результаты расчётов ни в коем случае нельзя абсолютизировать. Их можно рассматривать только в качестве ориентира для инвестора. Дело в том, что определить ожидаемый размер чистой прибыли, дивидендов, темпов роста дивидендов можно лишь с некоторой степенью вероятности. В то же время даже небольшая погрешность в прогнозах может привести к ошибочным действиям инвестора и к серьёзным потерям.

При определении цены акции следует принимать во внимание не только величину ожидаемой прибыли на акцию или ожидаемого; уровня дивидендов, но и время совершения сделки: чем ближе дата выплаты дивидендов, тем выше должен быть курс акций.

Предположим, что акция, о которой шла речь в последнем примере, продаётся за два месяца до выплаты дивидендов. Следовательно, дивиденды за 10 месяцев по праву принадлежат продавцу, однако получит их покупатель акции через два месяца со дня покупки. Поэтому фактическая цена акции должна быть увеличена примерно на величину причитающихся продавцу дивидендов.

Доходность акции

Доходность за период владения акцией, если она находилась у инвестора

Ps − цена продажи акции; Pd − цена покупки акции;

D − дивиденды, полученные за период владения акций; T − период владения акцией (в днях).

Пример 23 Акция приобретена инвестором 1 февраля за 40 руб., продана 1 декабря того

же года за 48 руб. Дивиденды в размере 3 руб. на акцию были выплачены 15

92

апреля. Определите доходность за период владения акцией.

С учётом того, что акция находилась у инвестора в течение 303 дней (365-31-

31), имеем:

R = (48 – 40 + 4 / 40) х 365 / 303 = 0,3614 или 36,14% годовых.

Однако если акция находилась у инвестора в течение нескольких лет, то данная формула даёт искажённые результаты, так как здесь не учитывается стоимость денег во времени. Поэтому необходим другой подход:

P = D / R [1 – (1 / (1 + R)n] + Ps / (1 + R)n, ( 47)

где D − среднегодовой дивиденд; Ps − цена продажи акции;

R − искомая норма прибыли; Р − цена покупки акции.

Суть метода, как было отмечено выше, заключается в том, что мы будем придавать R различные значения, пока не получим необходимую величину Р.

Предположим, что R = 0,19. В таком случае получаем

Р = 4 / 0,19[1 – (1 / (1 + 0,19)4] + 84 / (1 + 0,19)4 = 52,44 руб.

Поскольку полученное значение цены выше заданного значений (50 руб.), то увеличим значения доходности R до 0,205:

Р = 4 / 0,205 [1 – 1 / (1 + 0,205)4] + 84 / (1 + 0,205)4 = 50,09 руб.

Полученный результат даёт основание заключить, что доходность за период владения акцией составила около 20,5% годовых.

3.3. Оценка риска вложений в ценные бумаги

Выше мы рассмотрели одно из важнейших свойств ценных бумаг − их доходность. Ясно, что при прочих равных условиях инвесторы предпочтут вкладывать средства в наиболее доходные ценные бумаги. Однако до cиx пор мы не учитывали риск вложений в разные виды ценных бумаг. Под риском мы будем понимать вероятность отклонения фактически полученного результата от величины ожидаемого дохода. Чем больше диапазон колебания возможных результатов, тем выше риск. Иными словами, чем выше вероятность возникновения убытков, тем выше риск. В свою очередь, чем выше риск вложений, тем большую доходность должны приносить такие инвестиции. Инвесторы стремятся к тому, чтобы иметь наименьший риск при данном уровне доходности актива или обеспечить максимальную доходность при определённом уровне риска.

93

Объектами инвестиций могут быть как различные виды предпринимательской деятельности (производство, торговля, транспорт, консалтинг, финансы), так и вложения в недвижимость, драгоценности, ценные бумаги. Все эти направления подвержены определённому риску, причём его величина зависит от различных факторов. Все источники риска в какой-то степени связаны друг с другом, поэтому невозможно определить степень риска, происходящего от каждого отдельного источника. Риски вложений в ценные бумаги возникают с момента первоначального признания приобретаемой ценной бумаги коммерческим банком и вплоть до момента прекращения признания.

Резерв на возможные потери по ценным бумагам определяется на основании Положения ЦБР от 20 марта 2006 г. № 283-П «О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери».

При формировании резерва необходимо исходить из принципа приоритета экономического содержания операций (сделок) над их юридической формой.

Под возможными потерями кредитной организации применительно к формированию резерва на возможные потери по ценным бумагам понимается риск понесения убытков по причине возникновения одного или нескольких следующих обстоятельств:

–неисполнение (ненадлежащее исполнение) обязательств контрагентом кредитной организации по совершённым ею операциям (заключённым ею сделкам) или вследствие неисполнения обязательств лицом, надлежащее исполнение обязательств которого обеспечивается принятым на себя кредитной организацией обязательством;

–обесценение (снижение стоимости) активов кредитной организации;

–увеличение объёма обязательств и (или) расходов кредитной организации по сравнению с ранее отражёнными в бухгалтерском учёте.

В целях определения размера резерва элементы расчётной базы резерва: остатки на балансовых счетах классифицируются на основании профессионального суждения в одну из пяти категорий качества:

I категория качества – анализ деятельности контрагента и (или) функционирования рынка (рынков) не выявил реальной и потенциальной угрозы потерь и есть основания полагать, что контрагент полностью и своевременно исполнит свои обязательства. Размер расчётного резерва в процентах от величины элемента расчётной базы составляет 0%.

II категория качества – анализ деятельности контрагента и (или) функционирования рынка (рынков) позволяет констатировать существование

94

умеренной потенциальной угрозы потерь (например, кредитной организации стало известно о наличии в деятельности контрагента недостатков в управлении, системе внутреннего контроля или других отрицательных аспектов и (или) прогнозируется неблагоприятное развитие ситуации на рынках, на которых работает контрагент). Размер расчётного резерва в процентах от величины элемента расчётной базы составляет от 1% до 20%.

IIIкатегория качества – анализ деятельности контрагента и (или) функционирования рынка (рынков) выявил существование серьёзной потенциальной или умеренной реальной угрозы потерь (например, констатировано кризисное состояние рынков или ухудшение финансового положения контрагента). Размер расчётного резерва в процентах от величины элемента расчётной базы составляет от 21% до 50%.

IV категория качества – анализ деятельности контрагента и (или) функционирования рынка (рынков) выявил одновременное наличие потенциальных и умеренных реальных угроз (например, указанных выше) либо существенных реальных угроз частичных потерь (например, имеются затруднения

висполнении контрагентом своих обязательств). Размер расчётного резерва в процентах от величины элемента расчётной базы составляет от 51% до 100%.

Vкатегория качества – есть достаточные основания полагать, что стоимость отдельного элемента расчётной базы резерва будет полностью потеряна в связи с неисполнением контрагентом договорных обязательств. Размер расчётного резерва

впроцентах от величины элемента расчётной базы составляет 100%.

При классификации элементов расчётной базы кредитная организация оценивает финансовое положение контрагента с целью выявления вероятности неисполнения либо ненадлежащего исполнения им договорных обязательств.

Оценка финансового положения контрагента производится кредитной организацией исходя из оценки влияния факторов риска, выявленных в результате анализа финансовой отчётности контрагента и других данных о состоянии и финансовых результатах деятельности контрагента, в соответствии с методикой (методиками), утверждённой (утверждёнными) внутренними документами кредитной организации.

Анализ финансового положения контрагента осуществляется с использованием информации, примерный перечень которой содержится в приложении 2 к Положению Банка России № 254-П.

Перечень используемых для анализа финансового положения контрагента показателей и порядок их расчёта определяются кредитной организацией

95

самостоятельно в зависимости от отрасли (направления) и сферы деятельности контрагента, задач анализа и с учётом всей имеющейся информации как на отчётные, так и на внутримесячные (внутриквартальные) даты.

Элементы расчётной базы резерва и факторы риска, на основании которых кредитная организация выносит по ним профессиональное суждение об уровне риска и, соответственно, о размере расчётного резерва и о величине возможных потерь (далее – профессиональное суждение), определяются кредитной организацией самостоятельно на основании требований ЦБ РФ. Источники получения возможной информации о факторах риска, включая средства массовой информации и другие источники, определяются кредитной организацией. Коммерческий банк должен приложить все разумные усилия для получения информации, необходимой для вынесения профессионального суждения. При этом документ, содержащий профессиональное суждение по каждому элементу расчётной базы резерва, анализ факторов, которые легли в основу указанного суждения, а также расчёт резерва, включается в досье контрагента. Отсутствие информации о контрагенте должно рассматриваться банком как один из факторов риска, принимаемых во внимание при вынесении профессионального суждения.

Элементами расчётной базы резерва являются балансовые стоимости ценных бумаг, отражённые на отдельных лицевых счетах балансовых счетов, которые указаны в разделе 5 "Операции с ценными бумагами" главы А. "Балансовые счета" Плана счетов бухгалтерского учёта в кредитных организациях приложения к Положению Банка России № 385-П от 16.07.2012, за исключением учтённых векселей, резерв по которым формируется в соответствии с требованиями Положения Банка России № 254-П.

При вынесении профессионального суждения учитываются следующие факторы (обстоятельства):

–финансовое положение эмитента ценных бумаг;

–степень исполнения эмитентом обязательств по выпущенным ценным бумагам;

–степень вероятности банкротства или реорганизации эмитента ценных бумаг;

–состояние биржевых и внебиржевых котировок (падение котировок, отсутствие рыночной стоимости по ранее котировавшимся ценным бумагам) (рыночная стоимость определяется в соответствии с требованиями нормативного акта Банка России о порядке расчёта кредитными организациями размера рыночных рисков);

– результат ретроспективного анализа сроков погашения эмитентом

96

задолженности по ранее выпущенным обязательствам, дающий основания полагать, что всю сумму основного долга (номинальную стоимость ценной бумаги для долговых обязательств) взыскать не удастся;

–изменение уровня доходности ценных бумаг;

–иные факторы (обстоятельства).

Долговые обязательства, не исполненные в срок, превышающий 30 календарных дней, классифицируются в V категорию качества.

Резерв на возможные потери по ценным бумагам формируется в валюте Российской Федерации. Если размер расчётного резерва по отдельным элементам расчётной базы больше (меньше) величины сформированного резерва, то производится соответствующее доначисление (списание) резерва.

При реализации актива, а также при исполнении условного обязательства кредитного характера или срочной сделки производится восстановление резерва.

Списание с баланса банка безнадёжной для взыскания задолженности за счёт сформированного резерва на возможные потери по ценным бумагам осуществляется по решению уполномоченного органа (уполномоченных органов) кредитной организации или в порядке, им установленном.

При списании безнадёжной для взыскания задолженности коммерческий банк обязан предпринять необходимые и достаточные меры по взысканию указанной задолженности, возможность осуществления которых вытекает из закона, договора либо обычаев делового оборота.

Принятое решение о списании с баланса кредитной организации безнадёжной для взыскания задолженности в размере, превышающем 0,5% от величины собственных средств (капитала) кредитной организации, должно подтверждаться соответствующим документом (определение, постановление судебных, нотариальных органов), свидетельствующим о том, что на момент принятия данного решения погашение (частичное погашение) задолженности за счёт должника невозможно, если отсутствие необходимости подтверждения указанными документами не предусмотрено специальным решением уполномоченного органа управления кредитной организации.

К документам, наличие которых является основанием для списания с баланса кредитной организации безнадёжной для взыскания задолженности в размере, не превышающем 0,5% от величины собственных средств (капитала) кредитной организации, могут относиться документы, подтверждающие факт неисполнения должником обязательств перед его кредиторами в течение периода не менее одного года до даты принятия решения о списании задолженности.

97

Состав документов, являющихся основанием для списания с баланса безнадёжной для взыскания задолженности, в отношении которой издержки кредитной организации по проведению мероприятий, обеспечивающих её взыскание, исходя из обоснованных оценок, будут сопоставимы с возможной к получению суммой либо превысят её, определяется внутренними документами кредитной организации.

Взависимости от действия каких источников возникает риск, можно выделить следующие его виды.

Предпринимательский риск (business risk) − это степень неопределённости доходов от предпринимательской деятельности, под которой понимаются любые виды деятельности, связанные с производством и реализацией товаров и оказанием разного рода услуг.

Влюбой фирме расходы могут оказаться больше, чем предполагаемые. В любом виде деятельности возможны ошибки работников, убытки от кражи и порчи имущества, перебои в энергоснабжении, потери информации и т. д. В банках, например, это взломы компьютерных систем и нелегальные переводы денег. Одним словом, любая фирма может понести убытки или даже обанкротиться. В результате фирма может прекратить оплачивать долговые обязательства и выплачивать дивиденды по акциям.

Финансовый риск (financial risk) − это степень неопределённости; связанная с привлечением заёмных средств. Чем больше доля заёмных средств у фирмы, тем выше риск вложений в данную фирму. В определённый момент времени фирма

может иметь трудности по выплате процентов по облигациям, погашению основной суммы долга и выплате дивидендов по акциям.

Риск, связанный с инфляцией, или риск покупательной способности (purchasing power risk). В период инфляции общий уровень цен возрастает. Это означает, что покупательная способность денежной единицы падает. В этой ситуации несут потери владельцы облигаций и привилегированных акций, имеющих фиксированные доходы (проценты и дивиденды), поэтому более предпочтительны инвестиционные инструменты, чьи стоимости или доходы движутся в одном направлении с общим уровнем цен.

Таковыми могут быть облигации с плавающей процентной ставкой, обыкновенные акции, недвижимость.

Валютный риск (exchange rate risk) связан с неблагоприятным изменением курса иностранной и национальной валюты. Так, вложения в иностранные облигации могут принести меньшую прибыль если произошла девальвация этой валюты.

98

Риск ликвидности (liquidity risk) связан с невозможностью продать инвестиционный инструмент в нужный момент по соответствующей цене. Хотя вложения в ценные бумаги означают, что инвестор вкладывает деньги на какое-то (иногда довольно значительное) время, из-за неопределённых обстоятельств инвестору неожиданно могут потребоваться деньги, и он попытается реализовать ценные бумаги раньше окончания срока их действия. В этом случае важным фактором для инвестора является возможность превратить ценные бумаги в деньги, т. е. ликвидность ценных бумаг. Среди долговых бумаг ценные бумаги государства являются наиболее ликвидными. Муниципальные облигации имеют значительно более ограниченный вторичный рынок. Что касается корпоративных ценных бумаг (акций и облигаций), то их ликвидность варьируется очень широко. Акции и облигации крупных компаний, имеющие высокий кредитный рейтинг и котирующиеся на фондовых биржах, являются достаточно ликвидными.

Рыночный риск (market risk) вызывается действием факторов, которые оказывают влияние на все виды вложений, хотя их действие оказывается неодинаковым на разные инвестиции. Доходности и стоимость вложений изменяется под влиянием политических и общественных событий, экономической ситуации, а также под воздействием изменений во вкусах и структуре потребления инвесторов, их отношения к качеству жизни. Направление и степень этих колебаний неодинаково сказываются на объектах инвестирования, их стоимости и доходности. Особенно сильное влияние разного рода политические и экономические факторы оказывают на курс акций. Так, усиление или ослабление напряжённости на Ближнем Востоке неоднократно приводило к колебанию курсов акций нефтяных компаний. Рыночный риск приводит к тому, что курсы ценных бумаг испытывают постоянные колебания, и доходы инвесторов могут оказаться ниже ожидаемого уровня. При этом убытки могут быть неодинаковыми по отношению к разным ценным бумагам.

Случайный риск (event risk) связан с неожиданным событием, которое обычно оказывает немедленное воздействие на стоимость и доходность инвестиций. В частности, поглощение или выкуп компании за счёт заёмного капитала могут привести к падению курсов ценных бумаг. Случайные события могут вызвать как снижение, так и рост курса ценных бумаг. К случайному риску может быть отнесён и риск, вызванный форс-мажорными обстоятельствами, т. е. обстоятельствами непреодолимой силы (стихийное бедствие, революция, военные действия и т.д.). При наступлении таких обстоятельств одна из сторон может не выполнить условия соглашения, но при этом она освобождается от

99

ответственности. Другая сторона в результате может понести убытки.

Отраслевой риск (branch risk) связан с тем, что изменения, происходящие в политической, экономической и общественной жизни, по-разному сказываются на развитии отдельных отраслей. Например, спад в экономике может быть больше или меньше, чем в отдельной отрасли. Может случиться и так, что спад во всей экономике будет сопровождаться ростом производства в отдельной отрасли. И наоборот, отдельная отрасль может испытывать спад, несмотря на подъём экономики страны. Следовательно, инвестиции в ценные бумаги, прежде всего в акции, будут подвержены отраслевому риску, естественно, этому риску будут подвержены и реальные вложения.) Ухудшение финансового положения эмитентов депрессивных отраслей будет оказывать влияние не только на курс акций, но и на курс долговых бумаг.

Страновой риск (country risk). В условиях международного переплетения капиталов и возможности осуществлять инвестиции не только в стране, но и за рубежом инвесторы будут подвергаться страновому риску. Страновой риск − это степень неопределённо (или возможность потерь), связанная с особенностями функционирования капитала в той или иной стране. Дело в том, что на условия ведения бизнеса оказывают влияние общественно-политические, правовые и экономические факторы. В разных странах различные политические режимы, разное государственное устройство, есть различия в религиях, в степени решения этнических проблем, неодинаковы степень разработки законодательной и нормативной базы, степень свободы предпринимательства и государственного регулирования экономики, разная инфляция, величина внешнего долга, неодинаковые запасы иностранной валюты, разный налоговый режим. Страновой риск зависит и от криминогенной обстановки в стране, наличия (или отсутствия) военный действий, религиозных разногласий, развития бюрократии. Все эти обстоятельства в их совокупности и обусловливают неодинаковую возможность потерь при осуществлении инвестиций в разных странах.

Вероятность события можно определить как шанс того, что это событие произойдёт. Если установлены все возможные исходы и выявлена вероятность каждого события, то мы получаем вероятность распределения изучаемого явления.

Предположим, что у инвестора имеется возможность приобрести акции компании «Дельта» и «Омега». Чтобы сделать правильный выбор, инвестору следует определить возможную норму прибыли на свои вложения. Компания «Дельта» оказывает услуги в области информации и компьютерной технологии. Её прибыль растёт и падает в соответствии с бизнес-циклом. Кроме того, фирма

100

работает в обстановке острой конкуренции с другими фирмами, и если конкуренты опередят фирму, то она может оказаться на грани банкротства В то же время компания «Омега» – это телефонная компания, которая занимает монопольное положение в регионе, и её прибыль является относительно стабильной и предсказуемой.

Допустим, что на следующий год возможны три состояния экономики – подъём, нормальное состояние и спад. Допустим, что нам удалось определить вероятность наступления каждого состояния и определить возможную норму прибыли на акции (дивиденды плюс прирост или потеря курсовой стоимости акции). Результаты наших предположений представлены в таблице 5.

Таблица 5 – Вероятность получения нормы прибыли на акции

Мы установили, что имеется 20% вероятности подъёма экономики, когда обе компании будут иметь высокую прибыль, но имеется и 20% вероятности спада производства, что приведёт к снижении прибыли в обеих фирмах, но это состояние обернётся для акционеров «Дельты» не просто снижением нормы прибыли, а прямыми потерями. Кроме того, имеется и 60% вероятности нормального развития экономики и умеренной нормы прибыли на инвестиции.

Каждое из названных состояний экономики возможно, и каждый из представленных результатов возможен.

Мы предположили, что возможны три состояния экономики. В действительности таких состояний может множество: от очень глубокого спада не чрезвычайно высокого подъёма. Если же учесть то обстоятельство, что норма прибыли на акции складывается из дивидендов и прироста (уменьшения) курсовой стоимости акций, а цены акций изменяются не только ежедневно, но даже в течение дня, и это зависит от множества факторов, то мы можем получить множество значений ожидаемой отдачи.

Предположим, что нам удалось найти каждое отдельное значение нормы прибыли и оценить вероятность его появления (сумма вероятностей при этом