4 . Метод внутрен- ней ставки рента- бельности (маржи- нальной эффектив- ности капитала) (in- ternal rate of return method).
Все поступления и все затраты по проекту приводятся к настоящей стои- мости не на основе задаваемой извне средневзвешенной стоимости капита- ла, а на основе вну- тренней ставки рен- табельности самого проекта.
Внутренняя ставка рентабельности определяется как ставка доходности, при которой насто- ящая стоимость по- ступлений равна на- стоящей стоимости затрат, т. е. чистая настоящая стои- мость проекта равна нулю — все затраты окупаются. Полученная таким образом чистая на- стоящая стоимость [проекта сопостав- |Ляется с чистой на- стоящей стоимос- тью затрат. Одобряются проек- ты с внутренней ставкой рентабель- ности, превышаю- щей средневзве- шенную стоимость капитала (принима- емую за минималь- но допустимый уро- вень доходности); из отобранных про- ектов предпочтение
Метод в це- лом не очень сложен для понимания и хорошо со- гласуется с главной це- лью финансо- вого менедж- мента — при- умножением достояния ак- ционеров
Метод предполага- ет сложные вычис- ления.
Не всегда выделя- ется самый при- быльный проект. Метод предполага- ет малореалистич- ную ситуацию ре- инвестирования всех промежуточ- ных денежных по- ступлений от про- екта по ставке вну- тренней доходнос- ти. В жизни часть средств может быть выплачена в виде дивидендов, часть — инвестирована в низкодоходные, но надежные активы, такие, как кратко- срочные государст- венные облигации и т. д.
Метод не решает проблему множест- венности внутрен- ней ставки рента- бельности при неконвенциональ- ных денежных по- токах; иногда в та- ких случаях внут- ренняя ставка рен- табельности во- обще не поддается определению, всту- пая в противоречие с канонами мате- матики
См. первые две сферы применения предыдущего метода
257
llpoj
F
отла
Продолжение табл.
1
отдают наиболее прибыльным и фо- рмируют инвести- ционный портфель с наивысшей сум- марной чистой на- стоящей стоимос- тью, если инвести- ционный бюджет ограничен (см. пример В)
5 . Модифицирован- ный метод внутрен- ней ставки рента- бельности (modified internal rate of return me tod).
Представляет собой более совершен- ную модификацию метода внутренней ставки рентабель- ности, расширяю- щую возможности последнего. Все денежные пото- ки доходов приво- дятся к будущей (конечной) стоимо- сти по средневзве- шенной стоимости капитала, складыва- ются, сумма приво- дится к настоящей стоимости по ставке внутренней рента- бельности; из на- стоящей стоимости доходов вычитается настоящая стои- мость денежных за- трат и исчисляется чистая настоящая стоимость проекта, которая сопостав- ляется с настоящей стоимостью затрат
Метод дает более пра- вильную оценку став- ки реинвес- тирования и снимает про- блему множе- ственности ставки рен- табельности
См. предыдущий метод
См. предыду- щий метод
J
258
Каждый из методов анализа инвестиционных про- ектов дает финансовому менеджеру возможность рассмотреть какие-то свои характеристики проекта, вы- светить важные нюансы и подробности. Поэтому опытные специалисты комплексно применяют все основные методы к анализу каждого из проектов. Компьютерная техника облегчает эту задачу. Не хотелось бы также созда- вать у Читателя и впечатление пригодности метода чистой настоящей стоимости проекта на «все случаи жизни». Ме- тод хорош, но разве он поставляет финансовому менед- жеру всю необходимую информацию для выводов?
При выборе инвестиционых проектов необходимо учитывать инфляционные процессы. Инфляция изменяет реальную стои- мость поступлений и затрат, причем далеко не всегда в равной пропорции. И при одинаковом, и при различном инфляционном искажении положительных и отрицательных денежных потоков приходится предварительно отдельно корректировать эти потоки по уровню инфляции, а затем уже очищать чистый номинальный денежный поток от влияния инфляционного фактора и получать чистый реальный денежный поток.* Напоминаем также в этой связи, что еще на стадии первичного рассмотрения проектов за- ведомо негодными обычно признаются проекты, рентабельность (норма прибыли) которых ниже уровня инфляции. Такие проек- ты не обеспечивают предприятию противоинфляционной защи- ты. Когда используются дисконтные методы, приведение всех участвующих в расчетах сумм к настоящей стоимости произво- дится по CCK, уже включающей так называемую инфляционную премию (инфляционную добавку к уровню доходности) и учиты- вающей, следовательно, инфляционные ожидания инвесторов. Рассчитывается инфляционная премия на основе полного вари- ант^ формулы И. Фишера (см. главу 2 в первой части).
Ниже дана универсальная формула вычисления чистой настоя- щей стоимости (NPV) проекта, позволяющая оценить эту вели- чину в случае неодинакового инфляционного искажения доходов и затрат. Формула удобна тем, что позволяет одновременно про- изводить и инфляционную коррекцию денежных потоков, и дис- контирование на основе средневзвешенной стоимости капитала, включающей инфляционную премию.**
* Более подробно см. Стоянова E. С. Финансовый менджмент в условиях инфляции. — M.: Перспектива, 1994, с. 19-30. ** Там же.
259
где — номинальная выручка t-ro года, оцененная для безин- фляционной ситуации, т.е. в ценах базового периода;
темпы инфляции доходов r-го года;
номинальные денежные затраты /-го года в ценах ба- зового периода;
темпы инфляции издержек r-го года;
ставка налогообложения прибыли;
первоначальные затраты на приобретение основных средств;
средневзвешенная стоимость капитала, включающая инфляционную премию;
—амортизационные
отчисления /-го года.
Разумеется, когда ir и /J. совпадают, расчеты сильно упрощаются.
Приводимая здесь формула основана на вычисле- нии чистого денежного потока как (R-C)(I-T)+DT, где R — выручка, С — денежные затраты, D — амортизаци- онные отчисления, T — ставка налогообложения прибыли. Нетрудно убедиться, что эта модель чистого денежного потока идентична той, что приводится во всех учебниках по инвестиционному анализу (чистая прибыль плюс амор- тизационные отчисления):
(R - С)(1 -T) + DT = R-C-RT + CT+DT + D-D = = (R-C-D)(I -T) +D.
Далее, внутренняя ставка рентабельности (IRR) проекта пред- ставляет собой ту ставку дисконтирования, при которой чистая настоящая стоимость проекта равна нулю (все затраты, с учетом временной стоимости денег, окупаются).
Для определения IRR графическим методом (рис. 1) нужно: