2.1. Факторные модели прогнозирования стратегического развития

При выборе путей стратегического развития предприятия особое место занимает оценка эффективности направлений деятельности с использованием факторных моделей. Оценивается тот или иной целевой показатель, служащий своего рода ориентиром в процессе выработки оптимального для данного предприятия стратегического плана.

В практике зарубежных компаний применяется модель факторного анализа, разработанная специалистами фирмы Du Pont de Nemours. Модель Дюпона представляет жестко детерминированную факторную зависимость основных компонентов финансовой отчетности предприятия.

В историческом аспекте модель Дюпона сыграла важную роль в осознании разницы между эффективностью продаж и эффективностью использования активов предприятия.

Д. К. Шим и Д. Г. Сигел указывают, что в прошлом менеджеры большее внимание уделяли вопросам получения прибыли, игнорируя показатель оборачиваемости активов. “Дюпон” была первой солидной компанией, признавшей важность одновременного анализа как коэффициента прибыльности, так и показателя оборачиваемости активов при оценке управленческой деятельности компании¹. Формула Дюпона позволяет оценить финансовый аспект деятельности предприятия в целом (интегрально), т. е. понять, что происходит на вершине пирамиды огромного числа отдельных финансовых параметров. Увидев слабые стороны финансовых результатов в целом, можно спуститься на отдельные уровни этой пирамиды финансовых параметров и понять конкретные причины недостатков.

Как отмечают Ю. Бригхем, Л. Гапенски, аналитики часто прибегают к использованию формулы Дюпона для получения “быстрой и приблизительной” оценки финансового положения предприятия. Выводы, полученные из анализа по схеме фирмы “Дюпон”, могут быть дополнены с помощью вертикального анализа отчетности и расчета необходимых аналитических коэффициентов².

Подставляя в модель прогнозные значения объема продаж, основных и оборотных средств, заемного капитала и других величин, можно планировать важнейшие показатели эффективности  рентабельность авансированного (2.1) и собственного (2.4) капитала:

^(2.1)

Из представленной базовой модели Дюпона (2.1) видно, что рентабельность активов (авансированного капитала) зависит от:

 рентабельности продаж

^(2.2)

 оборачиваемости активов (коэффициента трансформации активов)

^(2.3)

Взаимосвязь компонентов модифицированной модели Дюпона (2.4), выражающей рентабельность собственного (акционерного) капитала, включает кроме прочих показатель финансового рычага:

^(2.4)

Финансовый рычаг отражает структуру источников средств, авансированных в данное предприятие:

^(2.5)

Значения отдельных элементов, участвующих в расчете показателей модели Дюпона, и методика их расчета приведена в табл. 2.1.

Таблица 2.1

Значимость выделенных факторов с позиции текущего управления объясняется тем, что они в определенном смысле обобщают все стороны финансово-хозяйственной деятельности предприятия, его статику и динамику и, в частности, бухгалтерскую отчетность: первый фактор обобщает отчет о прибылях и убытках, второй  актив баланса, третий  пассив баланса. Этим факторам и по уровню значимости, и по тенденциям изменения присуща отраслевая специфика, о которой необходимо знать аналитику.

Факторное разложение показателей рентабельности авансированного и собственного капитала на составляющие позволяет:

 управлять нормой прибыли на капитал, воздействуя на тот или иной показатель, предварительно определив степень чувствительности показателя рентабельности к изменению каждого компонента;

 выявить способы повышения нормы прибыли на капитал и усовершенствовать стратегию инвестиций, обнаружить сильные и слабые стороны бизнеса.

Возможны различные действия по увеличению нормы прибыли на капитал:

 увеличение рентабельности продаж за счет снижения текущих издержек, увеличения цен, увеличения объема продаж, опережающего рост текущих расходов;

 увеличение оборачиваемости активов за счет роста объема продаж;

 поддержание на постоянном уровне величины активов при увеличении объема продаж или снижение величины активов;

 повышение показателя финансового рычага в пределах безопасного для финансовой устойчивости уровня.

 использование различных стратегий финансирования, нахождение возможности снижения расходов по обязательным процентным платежам, оценка степени риска в случае привлечения дополнительных внешних источников финансирования, необходимых для повышения рентабельности капитала.

Невысокое значение показателя рентабельности продаж может быть уравновешено высокой оборачиваемостью активов или эффективным использованием заемного капитала. Коэффициент оборачиваемости активов может иметь невысокое значение в высокотехнологичных отраслях, отличающихся капиталоемкостью, напротив, показатель рентабельности продаж в них будет относительно высоким. Высокое значение коэффициента финансового рычага могут позволить себе предприятия, имеющие стабильные и прогнозируемые расчеты за свою продукцию. Это же относится к предприятиям, в структуре активов которых высока доля ликвидных средств (например, предприятия оптовой и розничной торговли и сбыта). Следовательно, в зависимости от отраслевой специфики, а также конкретных финансово-хозяйственных условий, сложившихся на данном предприятии, оно может делать ставку на тот или иной фактор повышения рентабельности собственного капитала.

Р. Энтони и Дж. Рис предлагают рассматривать показатель рентабельности собственного капитала как совокупный результат двух факторов: рентабельности продаж и оборачиваемости собственного капитала (2.6):

^(2.6)

Отсюда два основных пути улучшения показателя рентабельности собственного капитала. Во-первых, этого можно достичь, повышая норму прибыли от продаж. Во-вторых  за счет ускорения оборачиваемости собственного капитала. Как видно их схемы, представленной на рис. 2.1, рассмотренные факторы могут быть, в свою очередь, разложены на отдельные элементы: оборачиваемость собственного капитала можно повысить, увеличив объем реализации, или снижая объем инвестиций, необходимых для поддержания заданного уровня объема реализации³.

Рис. 2.1. Взаимосвязь важнейших показателей модели Дюпона

Пример 2.1. Расчет показателей, представленных на рис. 2.1, основан на данных бухгалтерской отчетности предприятия  бухгалтерского баланса (табл. 2.2) и отчета о прибылях и убытках (табл. 2.3) по состоянию на конец года.

Таблица 2.2. Бухгалтерский баланс предприятия, млн. руб.

Таблица 2.3. Отчет о прибылях и убытках предприятия, тыс. руб.

Оценка влияния изменения рассмотренных факторов на результирующую функцию (2.1) или (2.4) может производиться с помощью приема цепных подстановок, относящегося к методам элиминирования. Прием цепных подстановок используется для расчета влияния факторов во всех типах детерминированных факторных моделей: аддитивных, мультипликативных, кратных и комбинированных и позволяет определить влияние отдельных факторов на изменение величины результативного показателя путем постепенной замены базисной величины каждого факторного показателя в объеме результативного показателя на фактическую в отчетном периоде.

Формула для вычисления результирующего показателя (в рассматриваемом случае  рентабельности собственного капитала) приводится к виду:

^(2.7)

где Y  результирующая функция,

х_i  факторы.

Введем следующие обозначения:

^{ значения показателей на начало периода;}

^{ значения показателей на конец периода.}

Тогда

Y  х₁  х₂  х₃. (2.8)

Влияние изменения k-го фактора на изменение результирующей функции:

^(2.9)

Влияние изменения первого фактора на изменение результирующей функции:

Y_х1  (х₁₁  х₁₀)  х₂₁  х₃₁. (2.10)

Влияние изменения второго фактора на изменение результирующей функции:

Y_х2  х₁₀  (х₂₁  х₂₀)  х₃₁. (2.11)

Влияние изменения третьего фактора на изменение результирующей функции:

Y_х3  х₁₀  х₂₀  (х₃₁  х₃₀) (2.12)

Проверить правильность расчетов можно с помощью следующей формулы:

Y₁  Y₀  Y  Y_х1  Y_х2  Y_х3. (2.13)

Пример 2.2. Используя метод цепных подстановок, выявить, изменение какого из факторов в наибольшей степени повлияло на показатель рентабельности акционерного капитала. Выявить возможные пути повышения нормы прибыли на собственный капитал.

На основании данных бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках (Приложения I, II) производится последовательный расчет следующих показателей.

1. Показатель рентабельности продаж на начало рассматриваемого периода:

На конец рассматриваемого периода величина показателя составит соответственно:

Аналогичным образом рассчитываются показатели оборачиваемости активов и финансового рычага.

2. Показатель оборачиваемости активов:

3. Показатель финансового рычага:

Строится модель и анализируются факторные разложения. На начало рассматриваемого периода:

На конец рассматриваемого периода:

Применение метода цепных подстановок позволяет выявить, изменение какого из факторов в наибольшей степени повлияло на снижение результирующего показателя, в конкретном примере  нормы прибыли на акционерный капитал.

Оценивается влияние изменения первого фактора (рентабельности продаж Р_пр) на изменение результирующей функции (с целью повышения точности вычислений округлим значения показателей до десятитысячных):

Y_х1  (х₁₁  х₁₀)  х₂₁  х₃₁  (0,0375  0,0918)  4,5929  2,1892 0,5462;

 влияние изменения второго фактора (коэффициента оборачиваемости активов):

Y_х2  х₁₀  (х₂₁  х₂₀)  х₃₁  0,0918  (4,5929  7,6716)  2,1892 0,6187;

 влияние изменения третьего фактора (коэффициента финансового рычага):

Y_х3  х₁₀  х₂₀  (х₃₁  х₃₀)  0,0918  7,6716  (2,1892  1,5366)  0,4596.

Рассчитывается сумма влияний на изменение результирующей функции:

Y  Y₁  Y₀  Y_х1  Y_х2  Y_х3  0,5462  (0,6187)  0,4596  0,7053.

Проанализировав динамику факторных разложений за рассматриваемый период, можно сделать вывод, что на снижение рентабельности собственного капитала на 70,53 п. п. в наибольшей степени повлияло уменьшение оборачиваемости активов с 7,67 до 4,59 оборотов, а также рентабельности продаж с 9,18% до 3,75%. Предприятию необходимо принять меры для увеличения объемов продаж и (или) интенсификации производственной деятельности.

Положительное влияние на динамику нормы прибыли на капитал оказал рост коэффициента финансового рычага (с 1,54 на начало до 2,19 на конец рассматриваемого периода), обусловленный снижением доли собственного капитала в источниках формирования активов предприятия. С другой стороны, увеличение коэффициента финансового рычага  негативная тенденция: на конец рассматриваемого периода 54,32% общей суммы капитала, авансированного в активы предприятия, представляет собой привлеченные средства. Этот факт может насторожить потенциального инвестора, поскольку снижается финансовая устойчивость  в данном случае большая часть заемного капитала (76,15% на конец периода) представлена авансами покупателей.

Практическая значимость аналитического подхода зависит от того, обеспечивает ли он обоснованный выбор стратегических путей развития предприятия. Можно выделить две основные проблемы, затрудняющие использование факторной модели Дюпона.

Во-первых, при выборе результирующего показателя модели в качестве критерия стратегического развития следует учитывать разрыв интересов собственников предприятия и управленческого персонала. Собственники заинтересованы в росте капитализации предприятия, управленческий персонал  в увеличении собственных доходов, однако, действуя в интересах собственников, менеджеры могут манипулировать различными способами формирования бухгалтерской прибыли. Таким образом, высокая норма заявленной прибыли, дающая сигнал фондовому рынку на повышение курсовой стоимости акций, может быть не столько результатом эффективной деятельности предприятия, сколько последствием искажения отчета о прибылях и убытках.

Во-вторых, использование показателя нормы прибыли в качестве обобщающего критерия является не совсем корректным. Безусловно, процесс инвестирования должен способствовать достижению целей, поставленных акционерами, поскольку принято считать, что показатель рентабельности собственно капитала отвечает интересам собственников предприятия. Но все же эффективное функционирование на рынке и высокая конкурентоспособность предприятия характеризуются не столько величиной учетной прибыли, сколько объемом реальной денежной наличности, необходимой для своевременной компенсации соответствующих издержек. Не только в ходе осуществления различного рода капиталовложений, но и в оценке степени эффективности хозяйственной деятельности важнейшее место занимает уровень конкурентоспособности предприятия, в частности, его потенциальные возможности перехода в новые сферы деятельности и построение “барьеров” к вхождению в отрасль новых конкурентных фирм. Именно через достижение соответствующих рыночных преимуществ предприятие может в определенной мере обезопасить себя от неблагоприятного воздействия конкурентов.

В стратегическом анализе предлагается использовать более уместный показатель чистого денежного потока (ЧДП). Так, Л. Т. Гиляровская и Д. А. Ендовицкий рекомендуют осуществлять анализ денежного потока с использованием факторной модели, комплексное исследование которой помогает оптимизировать решения в области стратегического инвестиционного планирования, сбалансировано сочетать интересы собственников (акционеров) и управленческого персонала компании⁴.

Чистый денежный поток рекомендуется рассчитывать по следующей упрощенной формуле:

^(2.14)

где ЧДП  чистый денежный поток от продаж;

В_пр  выручка (нетто) от продаж продукции;

П_ч  величина чистой прибыли;

С  полная себестоимость проданной продукции;

С_НД  неденежные статьи расходов (амортизация; начисленные, но не выплаченные налоги в составе себестоимости реализованной продукции; образованные за счет производственных издержек, но неиспользованные резервы предстоящих расходов);

Н_п  выплаченные суммы налога на прибыль.

Изучение влияния факторов на показатель недисконтированного денежного потока предлагается проводить с использованием следующей модели:

^(2.15)

где Ч  численность персонала предприятия, чел.;

ВА  объем инвестиций во внеоборотные активы (нетто-оценка);

ОА  величина оборотных активов (нетто-оценка);

^{ планируемая фондовооруженность будущего производства;}

^{ показатель направленности долгосрочных инвестиций;}

^{ оборачиваемость оборотных активов;}

^{ рентабельность продаж;}

^{ коэффициент соответствия чистой прибыли чистому денежному потоку.}

Использование данной факторной модели в стратегическом анализе позволяет максимизировать величину чистого денежного потока различными способами.

Во-первых, оценке подвергаются основные элементы производственного потенциала предприятия и регулируется величина списочного состава персонала предприятия (дополнительно анализируется плановое задание по достижению требуемого квалификационного и профессионального уровня персонала), обеспеченность производства современной технической базой (планируется технологически необходимый уровень фондовооруженности) и степень эффективности использования оборотных средств (показатель оборачиваемости активов).

Во-вторых, устанавливается приемлемое значение нормы прибыли (исходя из среднеотраслевого уровня) и оптимизируется общая направленность капиталовложений. Полученные результаты могут быть использованы при разработке инвестиционной политики предприятия.

В-третьих, прогнозируется качество прибыли предприятия как обеспеченность чистой прибыли денежными средствами. Планируются изменения в учетной политике способов начисления амортизации, формирования резервов, а также прорабатываются возможности получения отсрочек по оплате счетов поставщикам и ускорения поступлений от потребителей.

Пример 2.3. При изучении альтернативных планов развития предприятия получена исходная информация, необходимая для анализа зависимости чистого денежного потока от факторов, представленная в табл. 2.4.

Таблица 2.4

С помощью факторного анализа определить, за счет каких качественных факторов может произойти увеличение объемов чистого денежного потока.

В начале исследования определены два варианта инвестирования в производство новой продукции. Согласно первому из них основной объем финансирования приходится на покрытие требуемого прироста оборотных средств, остальная сумма инвестируется в модернизацию устаревшего оборудования. По альтернативному плану предприятие приобретает и устанавливает новую технологическую линию, за счет чего обеспечиваются экономия в расходе сырья и снижение потребности в трудовых ресурсах.

Данные табл. 2.4 свидетельствуют о том, что за счет увеличения объема инвестиций в основные фонды на 796,0 тыс. руб. может произойти увеличение выручки от продаж и чистого денежного потока соответственно на 1704,7 и 95,8 тыс. руб. Снижение рентабельности продаж (на 2,59%) при неизменности цены единицы продукции  свидетельство того, что рост технической базы увеличивает постоянные расходы предприятия, а повышение оборачиваемости активов (на 4,67) и фондовооруженности производства (на 4,43 тыс. руб.) окажут положительное влияние на величину денежного потока.

Факторный анализ данной модели позволяет выявить направления управленческого воздействия на результативный показатель. Для этой цели в качестве базы сравнения выбран вариант с меньшим значением ЧДП. Анализ влияния факторов проведен с использованием приема цепных подстановок в табличной форме (табл. 2.5).

Таблица 2.5. Расчет влияния факторов на величину чистого денежного потока

Анализ данных табл. 2.5 позволяет сделать вывод, что негативное влияние снижения численности персонала на значение результативного показателя (ЧДП снизился на  548,8 тыс. руб.) компенсируется ростом фондовооруженности производства (ЧДП увеличился на 4800,2 тыс. руб.), увеличение инвестиций во внеоборотные активы (основные средства) резко снижает денежный поток  на 5019,1 тыс. руб. В то же время ускорение оборачиваемости оборотных средств положительно влияет на денежный поток (увеличивается на 1201,4 тыс. руб.). Совокупное влияние факторов, равное 95,8 тыс. руб., полностью соответствует разнице в уровне ЧДП по двум альтернативным вариантам инвестирования, представленным в табл. 2.4.

Оценка результатов факторного анализа должна согласовываться с информацией об инженерно-технологических условиях производства, степени эффективности, окупаемости и рискованности каждого варианта капиталовложений. Однако представленная информация позволяет сделать предварительный вывод: крупномасштабные вложения в основные средства не принесут значительных изменений в уровне денежного потока, в то время как мероприятия, направленные на ускорение оборачиваемости активов, снижение постоянных издержек производства и поддержание достаточного технического состояния имеющейся производственной базы, смогут создать необходимые условия для стабильного получения денежного потока уже в ближайшей перспективе.

¹ Шим Джей К., Сигел Джоэл Г. Финансовый менеджмент / Пер. с англ. М.: Филинъ, 1996.

² Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. Полный курс: В 2 т. / Пер. с англ.; под ред. В.В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 1997.

³ Энтони Р., Рис Дж. Учет: ситуации и примеры / Пер. с англ.; под ред. и с предисл. А. М. Петрачкова. 2-е изд., стереотип. М.: Финансы и статистика, 1996.

⁴ Гиляровская Л. Т., Ендовицкий Д. А. Финансово-инвестиционный анализ и аудит коммерческих организаций. Воронеж: Изд-во Воронеж. гос. ун-та, 1997.