3.2. Интерференция долго- и краткосрочных аспектов политики предприятия

Идея интерференции (наложения) долгосрочных и краткосроч­ных целей, феноменов и результатов деятельности предприятия подсказывается самой логикой экономического процесса и реаль­ной финансовой практикой. Однако проникнуться этой идеей легко, а искусством сочетать генеральную финансовую стратегию с оперативным управлением финансами предприятия обладают на поверку немногие. Большинство действует по принципу «кри­вая выведет», и кривая, действительно, выводит, но, к сожалению, не всегда в нужное место. Впрочем, шутки в сторону. Задача и впрямь не из легких, тем более, что количественные параметры интерференции недостаточно проработаны в финансовом ме­неджменте. Но сейчас попробуем разобраться хотя бы в основных вопросах, двигаясь по двум главным направлениям:

1. «Неотвратимость инвестиций -> постоянные и переменные за­траты инвестиционного процесса -> текущие финансовые потреб­ности -> структура капитала предприятия»;

2. «Финансовая устойчивость предприятия -> платежеспособ­ность, ликвидность баланса, кредитоспособность, рентабельность -> балансовые пропорции -> финансовые коэффициенты».

387

Итак, направление первое.

Риски, связанные с тем или иным инвестиционным проектом или целым инвестиционным портфелем предприятия, могут иметь самую различную природу и носить самый разный характер:

возможна переоценка, либо наоборот, недооценка будущего спроса на продукцию предприятия, осуществившего проект;

возможно завышение, либо наоборот, занижение рентабельно­сти предприятия в результате осуществления проекта;

возможны, наконец, технические ошибки при выборе того или иного проекта...

... и при всех этих обстоятельствах неблагоприятные последст­вия, в принципе, обратимы. Даже в таком тяжелом случае, как завышенная оценка спроса, можно круто изменить коммерческую политику, необходимо усилить контроль над дебиторской и кре­диторской задолженностью, ужесточить регулирование запасов сырья и материалов, не допуская их перенакопления. При недо­оцененном спросе надо сосредоточиться на изыскании источни­ков финансирования дополнительных переменных, а также, весь­ма возможно, и постоянных затрат. Когда не оправдываются надежды на высокую рентабельность, администрация должна принять меры к нейтрализации слишком оптимистичных диви­дендных обещаний акционерам. Если же уровень рентабельности превосходит ожидания, акционеры вправе упрекнуть руководите­лей предприятия в перестраховке, но скорее всего не станут воз­ражать ни против повышения абсолютной суммы дивидендов, ни против более масштабного финансирования дальнейшего разви­тия, ни против доходных долгосрочных финансовых вложений из­лишков средств.

Есть только один действительно катастрофический риск: это риск отказа от инвестирования как такового. Рано или поздно, но неминуемо предприятие настигается падением конкурентоспособ­ности, физическим и моральным устареванием оборудования, не­соответствием характеристик готовой продукции требованиям рынка.

Отказ от инвестиций равносилен дезинвестициям. Можно уре­зать слишком амбициозный проект, можно отложить реализацию проекта до лучших времен, можно соорудить хитроумную модель финансирования проекта, но нельзя перечеркнуть слово «проект».

388

Эта неумолимая истина находится в полном согласии с Вели­ким Законом убывания предельной полезности и предельной про­изводительности факторов производства:

«Увеличение переменных затрат ведет к увеличению объема про­изводимой продукции, выручки от реализации и прибыли лишь до определенного рубежа, за которым дополнительная продукция и экономический эффект, получаемые от дальнейшего наращивания затрат, начинают снижаться. Это происходит потому, что все но­вые и новые «дозы» переменных затрат соединяются с относи­тельно уменьшающимися величинами постоянных затрат, рацио­нальное сочетание между постоянными и переменными затрата­ми нарушается, и предприятие не может далее увеличивать вы­ручку и прибыль. Для исправления ситуации необходим скачок постоянных затрат».*

Производственникам до боли знакома ситуация, когда сколько ни привноси дополнительного сырья и (или) рабочей силы в про­изводство, выпуск не будет расти из-за нехватки оборудования, производственных и других помещений, скромных возможностей организации производства. Что толку, что вокруг одного ветхого станка хлопочет целая армия работников, да еще и с избыточным количеством самого лучшего сырья? Объем производства объек­тивно ограничивается техническими возможностями применяе­мого оборудования. А какой смысл наращивать объем производс­тва, вливая в него колоссальные затраты на сырье, если предпри­ятие не располагает соответствующей коммерческой инфраструк­турой для реализации готовой продукции? Мы можем продолжать эти бесплодные сетования, пока не встанем на непоколебимую позицию восприятия инвестиций как скачка постоянных затрат. Жизнь предприятия идет периодами от одного скачка постоянных затрат до другого (кстати говоря, в финансовом менеджменте эти периоды называются краткосрочными). На графике (рис. 1), ко­торый иллюстрирует это положение, постоянные затраты пред­ставлены горизонтальными линиями, а переменные — наклонной.

Каждая очередная доза инвестиций или, что то же, каждый свя­занный с инвестициями скачок постоянных затрат ведет к увели­чению удельного веса постоянных затрат в общей их сумме и к возрастанию силы воздействия операционного рычага со всеми вытекающими из этого последствиями, подробно описанными нами ранее. Предпринимательский риск, связанный с предприя-

_________________________

* Финансовый менеджмент /Авт. колл. под руководством Е. С. Стояно­вой. — М.: Перспектива, 1993, с. 14.

389

тием, возрастает. Если при этом приходится для реализации про­екта привлекать заемные средства, увеличивается и финансовый риск. Но и это еще не все.

Рис. 1

Рост суммарного риска, порождаемый инвестиционной програм­мой в долгосрочном аспекте, накладывается на возрастание риска разрывов ликвидности в краткосрочном аспекте, поскольку боль­шинство видов инвестиций порождает увеличение текущих финан­совых потребностей предприятия. Во всех случаях, когда инвести­ции осуществляются ради снижения себестоимости продукции, уменьшения зависимости от поставщиков сырья и энергии и от субподрядчиков, а также ради достижения большинства столь же благородных целей, сводящихся в конечном счете к увеличению экономической рентабельности предприятия, растет норма добав­ленной стоимости и сужаются возможности маневра по сокращ­ению дебиторской задолженности и наращиванию кредиторской за­долженности предприятия (см. приведенную далее табл. 1):

Таблица 1. Тенденции динамики величины текущих финансовых потребностей и уровня экономической рентабельности предприятия при различных видах инвестиций

Вид инвестиций	Динамика ТФП	Динамика рентабельности
1	2	3
Инвестиции в расширение масштабов деятельности на прежнем технико- технологическом уровне:
• не требующие дополнительных по- стоянных затрат (на земельные участ­ки, здания, сооружения, перестройку и пя-гпи-тис- УПппнпрНИЯ И Г.быТЯ)	↑	↑↑

390

Продолжение табл. 1

1	2	3
• требующие дополнительных постоян­ных затрат	↑↑	↥
Инвестиции с целью повышения производительности труда и экономии сырья и энергии	→	↑
Инвестиции с целью замены изношен­ною оборудования на прежнем технико-технологическом уровне	→	↥
Инвестиции с целью диверсификации товарной номенклатуры и (или) дивер­сификации деятельности	↑↑	↑
Инвестиции в развитие производствен­ной и (или) коммерческой инфраструк­туры предприятия	→	→

Все это не отвращает Читателя, разумеется, от инвестиций как таковых, а лишь подчеркивает необходимость умного лавирования между всеми рифами инвестиционного процесса и оперативного управления активами. При любых затруднениях спасением для фи­нансового менеджера может быть обращение к идее интерференции долгосрочных и краткосрочных явлений в жизни предприятия. Ведь результаты этой интерференции выливаются во вполне конкретные и количественно определяемые финансовые параметры. Возьмем хотя бы случай, когда возрастание потребностей в оборотных сред­ствах из-за необходимости наращивания оборота при устаревшей технике и технологии и проталкивания повышенных объемов про­дукции в реализацию побуждает предприятие к капитальному ин­вестированию. Но осуществление такого инвестиционного проекта, в свою очередь, требует дополнительных затрат оборотных средств. Понадобится определить необходимые суммы и пересмотреть стру­ктуру источников средств предприятия, обращая внимание не толь­ко на соотношение заемных и собственных средств, но и на сроки привлечения внешнего кредитования. В инвестиционной програм­ме задействуются источники самофинансирования (чистая прибыль плюс амортизационные отчисления плюс выручка от продажи неис­пользуемого имущества) и оборотные средства, но набранных сумм может не хватить. Потребность в дополнительном банковском кре­дите на покрытие дефицита оборотных средств, образующегося в процессе осуществления проекта, можно рассчитать с помощью двух показателей: нормы кредитного покрытия инвестиций (1) и нормы самофинансирования инвестиций (2), которые при сложении друг с другом дают показатель покрытия текущих финансовых по-

391

требностей предприятия (3). Этот способ хорош тем, что инте­грирует новые капитальные вложения и новые текущие финансо­вые потребности в сложившуюся ранее финансово-хозяйствен­ную структуру предприятия.

НОРМА КРЕДИТНОГО ПОКРЫТИЯ ИНВЕСТИЦИЙ	=	ДОЛГОСРОЧНЫЕ ЗАЕМНЫЕ СРЕД­СТВА, НЕОБХОДИМЫЕ ДЛЯ ОСУЩЕСТВЛЕНИЯ ПРОЕКТА			(1)
		СУММА ИНВЕСТИЦИЙ В ОСНОВНЫЕ АКТИВЫ	+	СУММА ДОПОЛНИТЕЛЬНЫХ ТЕКУЩИХ ФИНАНСОВЫХ ПОТРЕБНОСТЕЙ

НОРМА ИНВЕСТИЦИЙ САМОФИНАН­СИРОВАНИЯ	=	СУММА ИСТОЧНИКОВ САМОФИНАНСИРОВАНИЯ			(2)
		СУММА ИНВЕСТИЦИЙ В ОСНОВНЫЕ АКТИВЫ	+	СУММА ДОПОЛНИТЕЛЬНЫХ ТЕКУЩИХ ФИНАН­СОВЫХ ПОТРЕБНОСТЕЙ

НОРМА КРЕДИТНОГО ПОКРЫТИЯ ИНВЕСТИЦИЙ

+

НОРМА САМОФИНАН­СИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ

=

ПОКРЫТИЕ ТЕКУЩИХ ФИНАНСОВЫХ ПОТРЕБНОСТЕЙ ПРЕДПРИЯТИЯ

(3)

или

ДОЛГОСРОЧНЫЕ ЗАЕМНЫЕ СРЕДСТВА, НЕОБХОДИМЫЕ ДЛЯ ОСУЩЕСТВЛЕНИЯ ПРОЕКТА			+	СУММА ИСТОЧ­НИКОВ САМОФИ­НАНСИРОВАНИЯ	=
СУММА ИНВЕСТИЦИЙ В ОСНОВНЫЕ АКТИВЫ	+	СУММА ДОПОЛНИТЕЛЬНЫХ ТЕКУЩИХ ФИНАНСОВЫХ ПОТРЕБНОСТЕЙ

=	ПОКРЫТИЕ ТЕКУЩИХ ФИНАНСОВЫХ ПОТРЕБНОСТЕЙ ПРЕДПРИЯТИЯ

Пример 3

Проект нуждается в 500 тыс. руб. инвестиций в основные акти­вы и повышает текущие финансовые потребности предприятия на 300 тыс. руб. Предприятие располагает источниками самофинан­сирования на сумму 200 тыс. руб. и реальной возможностью при­влечь 400 тыс. руб. долгосрочных кредитов.

НОРМА КРЕДИТ­НОГО ПОКРЫТИЯ ИНВЕСТИЦИЙ	=	400тыс. руб.	= 0,50.
		500тыс. руб. + 300 тыс. руб.

392

НОРМА САМОФИ­НАНСИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ	=	200тыс. руб.	= 0,25.
		500тыс. руб. + 300тыс. руб.

ПОКРЫТИЕ ТЕКУЩИХ ФИНАНСОВЫХ РАСХОДОВ

= 0,50 + 0,25 - 0,75

ИЗМЕНЕНИЕ ОБЩЕЙ СУММЫ ОБОРОТНЫХ СРЕДСТВ ПРЕДПРИЯТИЯ

=

СУММА ИСТОЧ­НИКОВ САМОФИ­НАНСИРОВАНИЯ

+

ДОЛГОСРОЧНЫЕ ЗАЕМ- + НЫЕ СРЕДСТВА ДЛЯ ОСУ­ЩЕСТВЛЕНИЯ ПРОЕКТА

—

СУММА ИНВЕСТИЦИЙ В ОСНОВНЫЕ АКТИВЫ

=

= 200 тыс. руб. + 400 тыс. руб. - 500 тыс. руб. = +100 тыс. руб.

Однако в целом покрытие текущих финансовых потребностей неполное (0,75 < 1). Это значит, что планируемое усиление обо­ротных средств не дотягивает до нужной интенсивности:

ИЗМЕНЕНИЕ ОБЩЕЙ СУММЫ ОБОРОТНЫХ СРЕДСТВ ПРЕДПРИЯТИЯ

—

ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ ТЕКУЩИЕ ФИНАНСОВЫЕ ПОТРЕБНОСТИ, ПОРОЖ­ДАЕМЫЕ ПРОЕКТОМ

=

= +100 тыс. руб — 300 тыс. руб. = —200 тыс. руб.

Двухсотмиллионный дефицит оборотных средств придется по­крывать краткосрочным банковским кредитом.

Проверка

—500 тыс. руб.- 300 тыс. руб. + 200 тыс. руб. + 400 тыс. руб. == = —200 тыс. руб. Теперь можно позволить себе сделать вывод:

Если показатель покрытия текущих финансовых потребностей . предприятия оказывается меньше единицы, это указывает на де­фицит средств для покрытия текущих затрат и дополнительную потребность предприятия в краткосрочном кредите.

Направление второе.

Финансовая устойчивость предприятия предполагает сочетание четырех благоприятных характеристик финансово-хозяйственного положения предприятия:

1. Высокой платежеспособности, т. е. способности исправно расплачиваться по своим обязательствам;

2. Высокой ликвидности баланса, т. е. достаточной степени по­крытия заемных пассивов предприятия активами, соответствую-

393

щими по срокам оборачиваемости в деньги на расчетном счете срокам погашения обязательств:

3. Высокой кредитоспособности, т. е. достойной способности возмещения кредитов с процентами и другими финансовыми из­держками:

4. Высокой рентабельности, т. е. значительной прибыльности, обеспечивающей необходимое развитие предприятия, хороший уровень дивидендов и поддержание курса акций.

Выполнение этих требований предполагает, в свою очередь, со­блюдение ряда важнейших балансовых пропорций — и это, пожа­луй, одна из самых практически полезных конкретизаций идей ин­терференции краткосрочных и долгосрочных целей, феноменов и результатов жизни предприятия:

• Наиболее ликвидные активы (денежные средства и кратко­срочные рыночные ценные бумаги) должны покрывать наибо­лее срочные обязательства (кредиторскую задолженность) или превышать их.

• Быстрореализуемые активы (дебиторская задолженность, средства на депозитах) должны покрывать краткосрочные пас­сивы (краткосрочные кредиты и займы и та часть долгосроч­ных кредитов и займов, срок погашения которых приходится на данный период) или превышать их.

• Медленнореализуемые активы (запасы готовой продукции, сырья и материалов) должны покрывать долгосрочные пассивы (долгосрочные кредиты и займы) или превышать их.

• Труднореализуемые постоянные активы (здания, сооружения, земля, оборудование) должны быть покрыты постоянными пассивами (собственными средствами) и не превышать (!) их.*

­­­­­­­­­___________________________

* «Выполнение первых трех неравенств в системе с необходимостью влечет выполнение и четвертого неравенства, поэтому практически существенным является сопоставление итогов первых трех групп по ак­тиву и пассиву. Четвертое неравенство носит «балансирующий» хара­ктер, и в то же время оно имеет глубокий экономический смысл: его выполнение свидетельствует о соблюдении минимального условия фи­нансовой устойчивости — наличии у предприятия собственных оборот­ных средств.

В случае, когда одно или несколько неравенств системы имеют знак, противоположный зафиксированному в оптимальном варианте, лик­видность баланса в большей или меньшей степени отличается от абсо­лютной. При этом недостаток средств по одной группе компенсируется их избытком по другой группе, хотя компенсация при этом имеет место лишь по стоимостной величине, поскольку в реальной платежной ситу­ации менее ликвидные активы не могут заместить более ликвидные.» (А Д Шеремет, Р. С. Сайфулин. Методика финансового анализа. — М.: Инфра-М, 1995, с. 66-67.

394

Все перечисленные балансовые пропорции могут быть детали­зированы с помощью системы так называемых финансовых коэф­фициентов (ratios — англ.), которые уже были детально рассмот­рены в первой части этого учебника.

Для достижения финансовой устойчивости необходимо стре­миться выдерживать обозначенные выше балансовые пропорции, хотя это и невообразимо трудно в условиях вытеснения долго­срочного кредита краткосрочным.

Продолжая разговор о рациональных балансовых пропорциях, перейдем к прогнозированию вероятности банкротства.

Прогнозирование вероятности банкротства производится с по­мощью коэффициентного анализа*; опыт стран развитого рынка подтвердил также высокую точность прогноза на основе двух- и пятифакторной моделей. По существу, они представляют собой более тонкий, и, главное, комплексный коэффициентный анализ. Разработаны также модели, включающие большее количество факторов.