Тема 10

ФІНАНСОВЕ ЗАБЕЗПЕЧЕННЯ

ІНВЕСТИЦІЙНОГО ПРОЦЕСУ

Основні терміни і поняття

Інвестиції, інвестиційна діяльність, інвестиційний процес, інвестиційна політика, інвестиційний механізм, інвестиційна модель, інвестиційний ринок, реальні й фінансові інвестиції, прямі й портфельні інвестиції, іноземні інвестиції.

10.1. Структура джерел фінансування інвестицій

Будь-яка економічна система не може існувати без форму­вання та використання інвестиційних ресурсів. Вирішення питання пошуку інвестиційних джерел дає змогу підвищити ефективність функціонування економіки.

У більшості економічних праць джерела фінансування класифікуються за трьома напрямами: власні, залучені, пози­кові. Джерела фінансування можна розширити, додавши до трьох попередніх бюджетні інвестиції та безоплатні й бла­годійні внески. Кожний можливий напрям фінансування може бути представлений складовими, роль, обсяги і значимість яких значною мірою відріжняються з точки зору доступності, поверненості, ефективності, платності тощо.

Класифікацію можливих джерел фінансування інвес­тиційної діяльності підприємств показано на рис. 19.

Кожний період економічного розвитку країни передбачає надання переваги тому чи іншому методу фінансування інвес­тицій та, відповідно, і джерелам фінансування інвестиційних процесів. 'Гак, в умовах адміністративно-командної системи господарювання відсутня така група інвестиційних коштів як залучені кошти інвестора та благодійні внески. На перехідно­му етапі, або етапі трансформаційних економічних процесів, домінуючим є фінансування інвестиційних процесів за допо­могою залучених інвестиційних коштів, що дає змогу форму­вати реального власника і реалізувати права громадян на част­ку державної власності.

В умовах адміністративно-командної системи господарю­вання та в умовах формування і функціонування ринкових відносин інвестиційні джерела суттєво відрізняються.

На думку західних експертів та вчених-економістів, в адміністративно-командній економіці не існувало про­порційного співвідношення між введенням в експлуатацію та виведенням із неї засобів виробництва.

Нормативні терміни експлуатації обладнання не відповіда­ли темпам інноваційного розвитку. Виходячи з практики функціонування обладнання на підприємствах, де вироблялися предмети споживання, можна зробити висновок, що дуже часто виникали ситуації, коли воно використовувалося за межами нормативних термінів експлуатації. При цьому на таке облад­нання нараховувалась амортизація, а сумарна вартість ремонт­них робіт при поточному та капітальному ремонтах здебільшо­го у кілька разів перевищувала вартість нового обладнання.

Паралельно з цим спостерігались надмірні обсяги інвес­тицій в основний капітал для фондостворюючих галузей про­мисловості. Пояснити такий стан речей можна, проаналізував­ши джерела формування та напрями використання інвес­тиційних ресурсів.

Обсяг предметів споживання, що виробляються та спожи­ваються, визначає економічний рівень життя населення країни, а обсяг засобів виробництва, що виробляється в країні, є свідченням інноваційного та матеріального потенціалу ви­робництва. Перший залежить від другого. Ця залежність про­являється не лише на поточний момент, а й визначає май­бутній розвиток економіки: значне розширення споживання потребує попереднього нарощування виробництва засобів ви­робництва, тобто інвестування.

Основними факторами, які впливають на якість і обсяги інвестиційних процесів на підприємствах, є вартість інвесто­ваного капіталу, ступінь ризику повернення інвестицій та час, на який інвестують кошти. Саме ці три фактори в різних еко­номічних системах мають різну значущість та вплив.

Відмінностями формування інвестиційних коштів у країнах з різними системами господарювання є черговість у здійсненні процесів накопичення інвестування, що визначає різні умови залучення та формування джерел інвестиційних коштів, ступінь ризику їх вкладення і час повернення цих коштів.

З розвитком ринкових відносин намітилася стійка тен­денція до децентралізації інвестиційного процесу та зміни структури джерел інвестиційних вкладень. При переході до ринкової моделі інвестування джерела фінансування інвес­тицій стають дедалі різноманітнішими. Це пов'язано з пере­розподілом функцій держави і підприємства в інвестиційному процесі, розвитком інвестиційного ринку та інституціональ-них структур, функціональним призначенням яких є накопи­чення інвестиційних ресурсів з подальшим їх вкладенням у підприємницьку діяльність.

Отже, інвестиційний процес потребує значних коштів, акумуляція яких може відбуватися завдяки здійсненню, на­самперед, інвестиційних змін: проведення економічно ефек­тивної приватизації, формування правової бази і ринкової інфраструктури, розроблення та провадження виваженої інве­стиційної політики.

Розглянемо можливості активізації необхідних інвес­тиційних джерел для забезпечення якісних змін і в розвитку української економіки. І їезважаючи на суттєвий прогрес, яко­го було досягнуто в Україні протягом останніх років за раху­нок ринкової саморегуляції, необхідність впливу держави на інвестиційний процес і, насамперед, на джерела фінансування інвестицій, які в свою чергу формують основу функціонуван­ня інвестиційної сфери в ринковій економіці, набуває актуальності. Держава повинна стати активним учасником інвес­тиційного процесу, проте способи участі її в інвестиційній діяльності можуть бути різними.

Держава має бути організатором інвестиційного процесу і головним інвестором з метою розвитку фінансового, матеріаль­ного, виробничого потенціалу країни, підтримувати певні тем­пи економічного зростання і виконувати роль гаранта.

Нині в держави немає іншого виходу, ніж безпосередньо брати участь у процесі накопичення суспільного багатства -бути водночас і ініціатором, і гарантом цього процесу. Тільки в такий спосіб можуть бути "подолані" існуюча виробнича ре­цесія і низька інвестиційна активність. В результаті буде до­сягнуто зміщення суспільних переваг на користь необхідності нагромадження виробничого капіталу і на цій основі забезпе­чено стале економічне зростання.

Звичайно, активне, хоча і структурно-вибіркове втручан­ня держави в інвестиційний процес не сумісне з принципами "чистої" ринкової демократії. Однак, така інвестиційна політи­ка не суперечить інтересам ринкових інвесторів, оскільки вона має бути спрямована на подолання наслідків попередніх поза-ринкових деформацій ринку капіталу. До того ж у перспективі повинні проявитися всі переваги такого втручання, головним результатом якого буде висока ефективність інвестицій.

В ринковій економіці роль держави як безпосереднього інвестора зберігається для базових життєзабезпечуючих ви­робництв і соціальної сфери, непривабливих для приватного капіталу, а також галузей, які мають важливе загальнодержав­не значення. Так, особливу підтримку держави нині мають га­лузі нематеріального виробництва, що сприяють підвищенню наукомісткості і конкурентоспроможності товарів. У деяких західних країнах через бюджет перерозподіляється від ЗО до 50% ВВП. Разом з тим значення державного інвестування зро­стає не стільки з точки зору обсягу централізованих джерел, скільки з позицій державних гарантій, страхування та орієнтир для приватних інвесторів.

У вітчизняній економіці необхідність активізації інвес­тиційної ролі держави посилюється з огляду на те, що з об'єктивних економічних обставин приватний капітал не спрямовується у виробничу сферу (за винятком ряду галу­зей). Тому послідовна інвестиційна політика повинна розгля­датися як важливий інструмент загальної стратегії соціально-економічного розвитку.

Друге завдання держави в частині інвестування еко­номічного зростання стосується його участі у фінансуванні і кредитуванні інвестицій. Вирішення завдання державного фінансування і кредитування інвестиційної діяльності потре­бує вибору форм і напрямів інвестування.

Як відомо, фінансування і кредитування залежать від умов надання коштів. Фінансування передбачає надання коштів без умови їх повернення. Водночас кредитування передбачає на­дання певної грошової суми за умови повернення її через пев­ний проміжок часу. Залежно від економічного еквіваленту кре­дитування може бути платним або безоплатним.

Фінансування може здійснюватися шляхом оплати певних витрат (об'єктів) підприємств і галузей в цілому, надання до­тацій, субсидій, компенсацій. Державне фінансування перед­бачає безпосереднє виділення відповідних грошових сум гос­подарюючим суб'єктам. Разом з тим воно може здійснюватися й опосередковано, через бюджети місцевих органів влади і уп­равління. Таким чином, надання централізованої фінансової допомоги передбачає надання субвенцій. У країнах Західної Європи і США фінансова допомога держави здійснюється пе­реважно саме у вигляді субвенцій. І це закономірне явище: по-перше, частина субвенцій має статус "інвестиційних", а по-дру­ге, субвенційне фінансування здійснюється у формі дольової участі державного і регіонального бюджетів, а також передба­чає суворе цільове використання і повернення коштів у разі використання їх не за призначенням.

Державний кредит може надаватися суб'єктами держав­ного управління вітчизняним та іноземним юридичним і фізичним особам. Слід мати на увазі, що суб'єкти державного управління можуть бути різного рівня.

Державний кредит, як правило, може надаватися конкрет­ному позичальнику через банківську систему або безпосеред­ньо відповідним органам державного управління.

У першому випадку виділені бюджетні кошти передають­ся в державний банк, який продасть їх комерційним банкам як кредитні ресурси, що мають цільове призначення, а останні на­дадуть кредит тим юридичним особам, яким були виділені бю­джетні кошти. Безумовно, держава переважно зобов'язує бан­ки надавати кредити на пільгових умовах.

У другому випадку державний кредит надається пози­чальнику державними органами управління безпосередньо із державного бюджету. Але способи надання кредиту при цьому можуть бути різними. Наприклад, державний кредит може бу­ти наданий певним платникам податку шляхом відстрочення сплати окремого податкового платежу в бюджет або частини податкових платежів (інвестиційний податковий кредит), а також надання податкових канікул. Крім цього, дедалі ва­гомішого значення в державній підтримці інвестицій набува­ють державні гарантії щодо реалізації інвестиційних проектів. В умовах ринкової економіки ця форма підтримки визнається найбільш ефективною

Сама проблема державного фінансування і кредитування стосується вибору напрямів розміщення коштів по галузях і підприємствах.

Концепція досягнення економічного зростання на основі вибору невеликої кількості чітких пріоритетів в інвестиційній діяльності зовсім не нова, оскільки була розроблена англійським економістом У. Ростоу ще в першій половині XX ст. і одержала назву концепції самопідтримуючого зростання.

Цікавий той факт, що в якості практичного підтвердження своєї теорії У. Ростоу навів приклад радянської індустріалізації, коли було різко збільшено норму накопичен­ня в національному доході (від 15,9% у 1926 р. до 26,4% у 1932

р.), швидкими темпами розвивалися провідні галузі (машино­будування, металургія, енергетика і хімія), що зумовило ви­сокі темпи зростання національного доходу - протягом 1928-1932 рр. нони становили у середньому 16.2% на рік.

Проблеми виділення конкретних пріоритетів інвестуван­ня (або, по-іншому, проблема ідентифікації "точок зростан­ня") є дуже складними і при вирішенні потребують урахуван­ня комплексу умов і сучасних соціально-економічних завдань. Той або інший елемент економічної системи може бути відне­сений до "точок зростання" в розумінні пріоритетів структур­ної політики, якщо він діє економічно ефективно, розширює обсяги залучених у сферу своєї діяльності фінансових, трудо­вих та інших ресурсів, сприяє формуванню на базі "точок зро­стання" так званих "секторів зростання". Крім названих, до критеріїв "точок зростання" відносяться також експортна орієнтація і забезпечення імпортозаміщення, збільшення над­ходжень до бюджетів усіх рівнів.

Також важливою є дія експортного мультиплікатора як ко­ефіцієнта, що показує відношення зростання національного до­ходу до початкового приросту експортних поставок. Додаткове збільшення експортних поставок, пов'язане з розвитком інозем­ного попиту, спричинює за інших рівних умов збільшення ви­робництва, що зумовлює додаткові доходи, які через витрати на споживання та інвестування впливають, у свою чергу, на зрос­тання виробництва. Саме тому експортний мультиплікатор та­кож є "інвестиційним стосовно відкритої економіки".

Необхідно також зазначити, що "інвестиційний" характер експортного мультиплікатора залежить від стану та динаміки обсягів виробництва в переробному секторі економіки. Якщо експорт сировинних ресурсів нарощується, а власні виробничі потужності з їх переробки не задіяні, то інвестиційної функції такий експорт не має, а скоріше навпаки - звужує сферу її за­стосування.

Таким чином, належність проекту до розряду експортних не є обов'язковим критерієм при визначенні пріоритетів вважають, що "есе ж таки складно знайти більш надійну га­рантію від інфляції, ніж звичайні акціГ. Слід зауважити, що в деяких наукових працях захист заощаджень серед цілей інвес­торів зовсім не розглядається. Вилучення з аналізу цього мо­тиву інвестора є невиправданим. Захист заощаджень як спро­ба обмежити або усунути негативний вплив інфляції на цінність заощаджень має розглядатися в системі мотивації інвестора, який діє на ринку акцій. Відповідні наміри інвесто­ра грунтуються на сподіванні, що зростання курсової вартості акцій не буде меншим, ніж зростання загального рівня цін за відповідний період часу. Такі сподівання не виправдані у період поєднання в економіці спаду та інфляції. Про це, як правило, свідчать показники змін ринкової вартості акцій, які неспроможні змінюватись відповідно до коливання рівня інфляції. Лише в стабільній економіці за умов зростання вало­вого внутрішнього продукту та досить помірного рівня інфляції може зростати вартість акцій у межах реального за своєю тривалістю періоду інвестування.

Оцінка характеру та власних цілей придбання акцій свідчить про те, що в системі мотивацій вітчизняного інвесто­ра на ринку акцій поки що дуже слабко діє такий мотив прид­бання акцій, як захист заощаджень від інфляції. Лише 3% рес­пондентів віддали перевагу акціям, вважаючи їх найбільш надійною формою захисту заощаджень від інфляції; тільки 15% опитаних поставили акції на одне з перших трьох місць серед запропонованих варіантів способів заощаджень. Ук­раїнці в цьому питанні явну перевагу віддають нерухомості та іноземній валюті.

Збитковість та організація виробництва більше є наслідком розриву між виробничою і фінансовою сферами. Вони існують майже ізольовано одна від одної. З одного боку, у фінансовій сфері діють фінансові інституції, які багато в чо­му відповідають світовим вимогам. З другого бок, автономно функціонує виробничий сектор, у якому відбулась абсолютно незбагненна з точки зору ринкової економіки натуралізація господарських зв'язків, яка проявилась у підміні товарно-гро­шових відносин бартерними. Слід нагадати і про неринкову поведінку органів державної влади, яка проявляється в непла­тежах за одержані за держзамовленням товари та послуги, в нав'язуванні в оплату неліквідних платіжних інструментів, у примушуванні підприємств поставляти продукцію неплатос­проможним споживачам.

Важливо зазначити, що йдеться саме про системні "особ­ливості", а не про поодинокі "випадки". Банки не можуть інве­стувати підприємств, які неспроможні одержувати гроші за свою продукцію. Органи влади не можуть нормально стягува­ти податків із таких підприємств і відповідним чином вирішу­вати соціально-економічні завдання. Через такий стан ук­раїнської економіки багато підприємств опиняються у стано­вищі понаднормального ризику. Понаднормальні ризики - це той бар'єр, який гальмує будь-які позитивні процеси в еко­номічній системі і веде до можливого колапсу. Зниження ри­зиків, структурні реформи і відповідне поновлення інвесту­вання в реальний сектор - напрями, що спроможні забезпечи­ти швидкий ефект в плані поліпшення динаміки ВВП і напов­нення бюджету, а з часом воно може стати фактором, що стри­муватиме відплив ресурсів з економіки.

Ризики, притаманні конкретним підприємствам, можуть бути знижені, повністю або частково вилучені завдяки їх рест­руктуризації. Хоча традиційно "реструктуризація" і в Україні, і на Заході вважається "удосконаленням діяльності підприємств", в українських умовах це місткіше поняття, що передбачає адаптацію реального сектора до зміни попиту за номенклатурою і якістю продукції, її вартісними параметрами. Нині частина вітчизняних виробників успішно впроваджують у виробництво нові управлінські механізми, які дають змогу реалізувати стратегію діяльності компаній, оптимізувати ви­робничий і збутовий "портфелі". Однак для більшості

підприємств головним завданням залишається фактична пе­реорієнтація з виробничого процесу на ринок.

Збереженість вкладень інвесторів у реальний сектор може забезпечуватися розмірами активів підприємств, використан­ням окремих форм страхування, а також інвестування підприємств, продукція яких має стійкий платоспроможний попит.

Таким чином, можна зробити висновок, що на поточний момент потреби підприємств в інвестуванні незадоволені, то­му державі необхідно створити умови для знаходження інвес­тиційних джерел, які в своїй переважній масі виступають первісно у формі грошових ресурсів.

10.2. Основні інвестиційні канали

Перетворення грошових ресурсів в інвестиції може відбу­ватися різними шляхами. Найбільш простий шлях вбачається в тих випадках, коли сам господарюючий суб'єкт, маючи певні власні кошти, використовує їх для розширення та удоскона­лення виробництва або створення невиробничих об'єктів.

Залежно від того, як саме здійснюється передача грошо­вих ресурсів від постачальників до споживачів, на фінансово­му ринку можна виділити два основних канали. Один з них -це ринок банківських кредитів. Банки акумулюють тимчасово вільні кошти юридичних і фізичних осіб, виплачуючи за залу­чені кошти певний процент, а потім надають кредити пози­чальникам (тим, хто здійснює реальні інвестиції) під більш високий процент. Таким чином, процес руху грошей від їх власника до позичальника опосередковується банками.

Можна стверджувати, що функцію фінансових посеред­ників нині виконують переважно банки. Але не будь-яка банківська позика є інвестиційним капіталом. Класична функція банків - кредитування торгівлі, тобто поповнення обігових коштів підприємств і надання споживчого кредиту. Банк може вважатися постачальником інвестиційного капіталу тією мірою, якою позики мають середньо- і довгостроковий ха­рактер. Такі позики використовуються з метою розширення або модернізації виробництва. У певних ситуаціях банки, виступа­ючи в ролі стратегічних інвесторів, купують досить великі паке­ти акцій для безпосередньої участі в управлінні компанією-емітентом і опрацювання ефективної стратегії компанії.

Необхідність активізації участі банків в інвестиційному процесі випливає із взаємозалежності успішного розвитку банківської системи та економіки в цілому. З одного боку, ко­мерційні банки зацікавлені в стабільному економічному ста­новищі, яке є необхідною умовою їх діяльності, з другого - стабільність економічного розвитку багато в чому залежить від ступеня стійкості й гнучкості банківської системи, її ефек­тивного функціонування.

Інвестиційна діяльність банків з позицій розвитку еко­номіки враховує ті вкладення, які сприяють одержанню дохо­ду не тільки на рівні банку, а й суспільства в цілому (на відміну від тих форм інвестиційної діяльності, які забезпечу­ють збільшення доходу конкретного банку, що пов'язано з пе­рерозподілом суспільного доходу). Отже, критерієм віднесен­ня до інвестиційної діяльності з точки зору макроекономіки є виробнича спрямованість вкладень банку.

Підвищена залежність банків від спекуляції на фінансо­вих ринках і обмеженість сфер застосування банківського капіталу в реальному секторі економіки мали в період кризи руйнівний вплив на фінансовий стан значної частини банків. Разом з тим кризові події чітко показали небезпеку дистанціювання банків від виробничої сфери і необхідність пере­орієнтації їх інвестиційної політики в напрямі пошуку прий­нятних з точку зору прибутковості і ризику сфер вкладень капіталу в реальний сектор.

Активізація інвестиційної діяльності комерційних банків та інших фінансових посередників (пенсійних фондів, інвес­тиційних компаній і фондів, страхових товариств та інших фінансово-кредитних інститутів, що відіграють важливу роль у трансформації заощаджень в інвестиції в ринковій економіці) передбачає розроблення і реалізацію комплексної системи за­ході!! щодо створення сприятливих умов, пільг і гарантій.

Стосовно споживачів капіталу, то їм також іноді вигідно налагоджувати безпосередні зв'язки з постачальниками капіталу. Банки часто не в змозі надати кредит на той термін, якого потребує позичальник. Банк може не мати потрібної су­ми кредиту, потрібної позичальнику для здійснення капіта­ломістких проектів.

У сукупності це приводить до того, що споживачі капіталу поряд з банківськими кредитами у широких масштабах залуча­ють вільні кошти за допомогою використання акціонерного ме­ханізму. У цьому процесі суттєву роль відіграють кошти домо-господарств та інституційних інвесторів. Так, у США акціями володіють 51,4 млн громадян (21,1% усього населення), в Японії - 11 млн (9%), у Великій Британії - 3 млн (15,8%), у ФРН - 4,5 млн громадян (5,5%). Для порівняння зазначимо, що в Україні, за даними Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку, налічується 35 млн акціонерів - фізичних осіб, що є результатом проведення масової сертифікатної при­ватизації в країні. Щодо інституційних інвесторів (інвес­тиційних компаній, інвестиційних фондів, приватних пенсійних фондів тощо), то вони переважно використовують кошти, які були передані їм домогосподарствами. Наприклад, у США загальна сума коштів, вкладених населенням тільки у відкриті взаємні фонди, дорівнює приблизно 2 трлн дол.

За певних обставин цей спосіб більше відповідає інтере­сам і постачальників, і споживачів інвестиційних ресурсів. По­стачальники ресурсів часто можуть вкладати свої кошти на вигідніших умовах, ніж банківські вклади, і на триваліші терміни. Найчастіше достатньо простою є процедура вкла­день, здійснювана шляхом купівлі-продажу цінних паперів. Крім того, якщо цінні папери мають досить високу ліквідність,

тоді інвестор може в разі потреби легко повернути витрачені кошти, продавши належні йому цінні папери.

З точки зору споживачів інвестиційних ресурсів випуск цінних паперів має також певні переваги порівняно з банківськими кредитами. У споживачів капіталу з'являється можливість залучати кошти багатьох постачальників капіталу і забезпечити потрібні суми. Крім того, кошти можуть бути за­лучені на більш тривалий строк, інколи на необмежений термін, якщо йдеться про випуск акцій.

Процес фінансування інвестицій шляхом емісії цінних па­перів нагадує рух позикового капіталу, де капітал надходить від власних заощаджень до споживача капіталу на певних умовах.

У випадку з позиковим капіталом продавець капіталу (кредитор) і покупець (позичальник) вступають між собою в певні відносини, зафіксовані у кредитному договорі. Суть цих відносин полягає в тому, що позичальник через певний термін зобов'язується повернути позичену суму грошей і заплатити за користування капіталом певну плату - позиковий процент, який є ціною позикового капіталу (капіталу як товару). При цьому власники грошових ресурсів виступають як продавці позикового капіталу, а споживач капіталу є покупцем позико­вого капіталу.

Подібні відносини між сторонами виникають і при випус­ку цінних паперів. Характер цих відносин зафіксований не в кредитному договорі, а в умовах емісії цінних паперів, а носіями цих умов є цінні папери. Якщо б цінні папери увесь час після закінчення строку позики залишалися в руках кре­дитора, то ситуація не відрізнялася б від ситуації з позиковим капіталом. Однак, як справедливо підкреслює Ю.Е. Петруня, "власне назва документа "цінний папір" свідчить про те, що сторони погоджуються вступити в особливі, що виникають на його грунті, відносини".

Особливості цих відносин порівняно з відносинами, що виникають при русі позикового капіталу, полягають у тому, що предметом угоди є не та чи інша сума капіталу, а цінні па­пери. При цьому споживач капіталу (позичальник) виступає в ролі продавця цінного папера, а власник заощаджень (поста­чальник капіталу) - в ролі покупця цінного папера. І якщо відносини, які виникають згідно з договором позики, що сто­суються тільки даного кредитора і даного позичальника, не можуть бути перенесені на інших осіб, то інакше складається ситуація при випуску цінних паперів. Тут обов'язки емітента зберігаються за ним на весь період дії цінного папера. Однак права покупця (держателя) цінного папера, що випливають з умов випуску цінних паперів, можуть бути передані третій особі шляхом купівлі-продажу цінного папера (або в будь-який інший спосіб). Таким чином, цінні папери стають об'єктом купівлі-продажу і набувають властивостей спе­цифічного товару. Як зазначав К. Маркс, цінні папери стають "товарами, ціна яких має особливий рух і особливим чином встановлюється. їх ринкова вартість одержує відмінне від номінальної вартості визначення, не пов'язане зі зміною вар­тості реального капіталу".

Цінні папери як носії тих відносин, які виникають між емітентом та інвестором при випуску цінних паперів, набува­ють властивостей специфічного товару. Права інвестора (поку­пець цінного папера) можуть бути передані іншій особі шляхом купівлі-продажу цінного папера. Передача цінного папера від одного держателя іншому не пов'язана з реальним рухом капіталу або майна емітента, тому цінні папери починають свій самостійний рух незалежно від тієї цінності, того майна, на ос­нові яких виникли ці цінні папери. їх рух здійснюється на рин­ку цінних паперів, який в сучасних умовах стає необхідною ланкою інвестиційного процесу, одним з тих каналів, у яких за­ощадження перетворюються в реальні інвестиції.

В умовах слабкого розвитку акціонерних товариств вільні капітали надходили у виробництво переважно у формі пози­кового капіталу. Реальні інвестиції здійснювались у виробництво функціонуючими виробниками за рахунок власного і позичкового капіталів.

З розвитком акціонерної форми підприємств характер інвестиційного процесу суттєво змінюється. Звичайно, і в цьо­му випадку акціонерні товариства можуть здійснювати ре­альні інвестиції за рахунок власних коштів (нерозподіленого прибутку) або банківських кредитів, не вдаючись до фінансо­вих інвестицій. Не супроводиться фінансовими інвестиціями і процес створення індивідуальних підприємств за рахунок коштів їхніх власників.

Однак зовсім по-іншому складається ситуація в разі ор­ганізації акціонерного товариства. При створенні акціонерно­го товариства його засновники вносять до статутного капіталу майно, грошові ресурси, інтелектуальну власність. Внесок кожного засновника оцінюється в грошовій формі, і кожний засновник стає власником певного пакета акцій, відповідно до долі, вкладеної у статутний фонд товариства. Одна і та сама сума інвестицій набуває форми і реальних, і фінансових інвес­тицій. Причому реальні інвестиції не можуть бути здійснені без випуску акцій, тобто без фінансових інвестицій.

У разі збільшення статутного капіталу акціонерного това­риства спочатку випускають нові акції, після чого здійсню­ються реальні інвестиції. Таким чином, фінансові інвестиції -необхідна ланка інвестиційного процесу. Реальні інвестиції неможливі без фінансових інвестицій, а фінансові інвестиції одержують своє завершення у здійсненні реальних інвестицій.

Розширення виробництва може здійснюватися також за ра­хунок позикових коштів, залучених на основі випуску боргових цінних паперів. Отже, і в цьому випадку процес реального інве­стування здійснюється за допомогою фінансових інвестицій.

Фінансові інвестиції є сполучною ланкою на шляху пере­творення заощаджень в реальні інвестиції і одним з важ­ливіших каналів, яким заощадження надходять у вироб­ництво, і водночас вони можуть бути відносно самостійною, що предметом угоди є не та чи інша сума капіталу, а цінні па­пери. При цьому споживач капіталу (позичальник) виступає в ролі продавця цінного папера, а власник заощаджень (поста­чальник капіталу) - в ролі покупця цінного папера. І якщо відносини, які виникають згідно з договором позики, що сто­суються тільки даного кредитора і даного позичальника, не можуть бути перенесені на інших осіб, то інакше складається ситуація при випуску цінних паперів. Тут обов'язки емітента зберігаються за ним на весь період дії цінного папера. Однак права покупця (держателя) цінного папера, що випливають з умов випуску цінних паперів, можуть бути передані третій особі шляхом купівлі-продажу цінного папера (або в будь-який інший спосіб). Таким чином, цінні папери стають об'єктом купівлі-продажу і набувають властивостей спе­цифічного товару. Як зазначав К. Маркс, цінні папери стають "товарами, ціна яких має особливий рух і особливим чином встановлюється. їх ринкова вартість одержує відмінне від номінальної вартості визначення, не пов'язане зі зміною вар­тості реального капіталу".

Цінні папери як носії тих відносин, які виникають між емітентом та інвестором при випуску цінних паперів, набува­ють властивостей специфічного товару. Права інвестора (поку­пець цінного папера) можуть бути передані іншій особі шляхом купівлі-продажу цінного папера. Передача цінного папера від одного держателя іншому не пов'язана з реальним рухом капіталу або майна емітента, тому цінні папери починають свій самостійний рух незалежно від тієї цінності, того майна, на ос­нові яких виникли ці цінні папери. їх рух здійснюється на рин­ку цінних паперів, який в сучасних умовах стає необхідною ланкою інвестиційного процесу, одним з тих каналів, у яких за­ощадження перетворюються в реальні інвестиції.

В умовах слабкого розвитку акціонерних товариств вільні капітали надходили у виробництво переважно у формі пози­кового капіталу. Реальні інвестиції здійснювались у виробництво функціонуючими виробниками за рахунок власного і позичкового капіталів.

З розвитком акціонерної форми підприємств характер інвестиційного процесу суттєво змінюється. Звичайно, і в цьо­му випадку акціонерні товариства можуть здійснювати ре­альні інвестиції за рахунок власних коштів (нерозподіленого прибутку) або банківських кредитів, не вдаючись до фінансо­вих інвестицій. Не супроводиться фінансовими інвестиціями і процес створення індивідуальних підприємств за рахунок коштів їхніх власників.

Однак зовсім по-іншому складається ситуація в разі ор­ганізації акціонерного товариства. При створенні акціонерно­го товариства його засновники вносять до статутного капіталу майно, грошові ресурси, інтелектуальну власність. Внесок кожного засновника оцінюється в грошовій формі, і кожний засновник стає власником певного пакета акцій, відповідно до долі, вкладеної у статутний фонд товариства. Одна і та сама сума інвестицій набуває форми і реальних, і фінансових інвес­тицій. Причому реальні інвестиції не можуть бути здійснені без випуску акцій, тобто без фінансових інвестицій.

У разі збільшення статутного капіталу акціонерного това­риства спочатку випускають нові акції, після чого здійсню­ються реальні інвестиції. Таким чином, фінансові інвестиції -необхідна ланка інвестиційного процесу. Реальні інвестиції неможливі без фінансових інвестицій, а фінансові інвестиції одержують своє завершення у здійсненні реальних інвестицій.

Розширення виробництва може здійснюватися також за ра­хунок позикових коштів, залучених на основі випуску боргових цінних паперів. Отже, і в цьому випадку процес реального інве­стування здійснюється за допомогою фінансових інвестицій.

Фінансові інвестиції є сполучною ланкою на шляху пере­творення заощаджень в реальні інвестиції і одним з важ­ливіших каналів, яким заощадження надходять у вироб­ництво, і водночас вони можуть бути відносно самостійною формою інвестицій. Враховуючи те, що нині досить пошире­ною організаційно-правовою формою підприємств є акціонерні товариства, а також те, що розширення вироб­ництва часто здійснюється за допомогою позикових коштів, залучених шляхом випуску цінних паперів, можна стверджу­вати, що ринок цінних паперів відіграє дуже важливу роль в інвестиційному процесі на шляху перетворення заощаджень в реальні інвестиції.

Розвиток акціонерного капіталу та акціонерних товариств суттєво вплинув на "субординацію" ринків у структурі госпо­дарства. У міру того, як акціонерні товариства (корпорації) зай­мали провідні позиції в галузях та економіці в цілому (у цьому переконує світовий та певною мірою вітчизняний досвід), обіг акцій та інших цінних паперів на фондовому ринку почав бути своєрідним індикатором стану економіки. Фондові біржі не просто стали місцем купівлі-продажу цінних паперів, вони пе­ретворились на нервові вузли економіки. Якщо в XIX ст. еко­номічна криза виражалася в масовому перевиробництві товарів, то вже в першій третині XX ст. сигналом до початку небаченого економічного спаду став обвал на Нью-Йоркській фондовій біржі восени 1929 р. Після цього почалося розбалансування банківської системи, різкий спад попиту і пропозиції спровоку­вав і товарне перевиробництво. Криза 1919-1933 рр. дала США та іншим країнам повчальний урок. Стало зрозумілим, що неке-рована і безконтрольна стихія на фондовому ринку спроможна знищити будь-які досягнення в інших галузях і на інших рин­ках. Підтримуючи найбільш ліберальні принципи економіки, водночас держава була вимушена в інтересах суспільства і бізнесу взяти під суворий контроль як реєстрацію акціонерних товариств, так і функціонування фондового ринку.

Сама природа акцій та інших цінних паперів створює інко­ли передумови для нечесних дій. Оперуючи фіктивним капіта­лом, фондові біржі спроможні спустошувати економіку, про­вокуючи ринкову капіталізацію фірм. Наприкінці XX ст. ситуація в США складалася так, що ринкова капіталізація амери­канських корпорацій майже вдвічі перевищувала річний ВВП країни. Значну роль у цьому процесі відіграли корпорації, що діяли в сфері нових інформаційних та комунікаційних техно­логій, і так звані незалежні інтернет-компанії. Якщо за річним діловим оборотом у 2000 р. компанія "Місгозогс." посідала 79-е місце серед 500 великих фірм США, то за ринковою вартістю своїх акцій - третє. "Атегіса оп Ілпе" у тому ж році займала відповідно 271-е і 9-е місця. Приклад лише двох компаній свідчить, якою може бути невідповідність між роллю корпо­рації в реальному секторі та її місцем на фондовому ринку.

Між тим саме фондовий ринок є і найбільш гнучким інструментом переливання капіталу між галузями і навіть між країнами, точніше - між компаніями різних країн. По суті національні кольори фондового ринку поступово стають інтернаціональними. У 2000 р. іноземці володіли 35% ринку державних цінних паперів, 20% ринку корпоративних облігацій і 7% ринку акцій. Американським же корпораціям належало 40% світового фондового ринку при частці США у світовому ВВП 30%. Тому в сучасних умовах ступінь відкри­тості економіки великою мірою залежить від ступеня залучен­ня національного фондового ринку у відповідні світогоспо-дарські процеси. І хоча сам по собі фондовий ринок досить відчутно впливає на реальний сектор, однак у розвинутій еко­номіці провідною ланкою все-таки є базова економіка. Це на­очно проявилось у США під час світових фінансових по­трясінь 1997-1999 рр. і під час різкого спаду обсягів фондово­го ринку в 2000-2001 рр., коли традиційні корпорації зберегли свої позиції, а економіка США в цілому, хоча і сповільнила темпи зростання, але зростала й далі. Це свідчить про те, що не слід ні перебільшувати, ні нехтувати тією роллю, яку відіграє фондовий ринок у сучасній розвинутій економіці.

Сучасний стан та структура вітчизняного фондового рин­ку є наслідком процесів трансформації економічної системи, які відбулися в Україні протягом останніх років, політики держави як емітента при здійсненні випуску державних цінних паперів, а також впливу на український фінансовий ринок криз останніх років на світових фінансових ринках.

Всебічно досліджували інвестиції у фінансові активи У. Шарп, Г. Александер і Дж. Бейлі. Проте в Україні з її нерозви­нутим фондовим ринком проблеми вкладень у цінні папери не стали актуальними. На думку В. Гейця, склад учасників фон­дового ринку обмежений, основна маса акціонерних товариств на ньому не представлена. Недостатній розвиток фондового ринку гальмує інвестиційні процеси, а отже, стримує струк­турну перебудову економіки, без якої неможливо підвищити її конкурентоспроможність.

Процес приватизації став найважливішим фактором фор­мування і розвитку вітчизняного фондового ринку, заклавши в ньому суттєві відмінності від його аналогів у промислово розвинутих країнах. Ці відмінності можна вважати такими: якщо звичайні акції є породженням реального інвестиційного процесу та обміну акцій на реальні активи, то акції, що склали в подальшому український фондовий ринок, мають своєю функцією обмін на фіктивні активи у вигляді сертифікатів, і за ними не було реального інвестиційного процесу. Ця обставина істотно вплинула на формування фондового ринку і рух акціонерного капіталу, що свідчить про діалектичний взаємозв'язок перетворення власності в створенні умов для розвитку ринків та ринкової інфраструктури.

Частка акцій підприємств, випущених внаслідок акціонування державних підприємств у 1998-2001 рр., становила по­над половину від загального обсягу зареєстрованих ДКЦПФР емісій акцій, у той час як акцій, випущених на загальних підставах (тобто з метою розміщення самим підприємством серед інвесторів для залучення додаткових коштів), було лише близько 20 %.

Слід зазначити, що така структура первинного ринку свідчить про те, що переважна більшість операцій з випуску акцій підприємств не приводила до залучення реальних інвестицій в економіку, а лише обслуговувала процес приватизації та акумулювання доходів державного бюджету від продажу належних державі часток у корпоратизованих підприємствах.

Таким чином, держава, здійснюючи приватизацію за неінвестиційними правилами, фактично визнала її такою, що має цінність сама собою. Можна припустити, що владні струк­тури покладалися на перспективність масового зростання приватної ініціативи та зацікавленості, забезпечення подаль­ших можливостей у рамках акціонерних товариств для залу­чення інвестиційних коштів. Але в самому процесі привати­зації остання мета практично не досягалася.

Курсова поведінка акцій підприємств, акціонованих у по­рядку приватизації, не відображала реальних інвестиційних процесів чи економічної ефективності цих підприємств. Тому й фактори, що впливали на поведінку акцій названого типу, були відповідні (не зовсім звичайні для класичного фондово­го ринку): прагнення до перерозподілу власності через форму­вання контрольних пакетів акцій. Тим не менше, сегмент фон­дового ринки}', породжений акціями приватизованих підприємств, був важливим прискорювачем інституціональних перетворень. Це стає можливим внаслідок взаємозв'язку і взаємозумовленості усіх елементів, що становлять систему інституціональних перетворень.

За сучасної ситуації стан фондового ринку викликає гли­боке занепокоєння, оскільки ця надзвичайно важлива сфера ринкової економіки не відповідає вимогам і потребам не лише близького майбутнього, а й сьогодення. В усьому світі цінні папери виконують роль фінансових інструментів, через які здійснюється залучення, розподіл та перелив інвестиційних капіталів у різні сфери економіки, насамперед у її реальний

сектор.

Крім того, в економіці багатьох держав фондовий ринок став індикатором стану всієї економіки. За сучасного рівня інформаційної технології і маркетингових досліджень легко уникнути перевиробництва товарів, тому економічні спади су­проводяться не перевиробництвом, а скороченням випуску то­варів і падінням котирувань акцій відповідних компаній. Так, у СІЛА в 2000 р. діловий оборот 500 надвеликих корпорацій зріс на 13,5%, а їх валовий прибуток - тільки на 8,4%, але в 1999 р. приріст прибутку дорівнював 28,7%. Для пояснення цього слід проаналізувати велику низку факторів, однак з по­вною упевненістю можна стверджувати - тут свою роль зіграв і фондовий ринок, коли на Нью-Йоркській фондовій біржі індекс Доу-Джонса завдавав неприємностей і дивився вниз частіше, ніж угору.

Необхідно звернути увагу на формування і функціонуван­ня інститутів ринку, що мають можливість здійснювати діяльність інвестиційно-фінансового характеру щодо прива­тизованих підприємств. Це положення стосується банківсько­го сектора економіки, інвестиційних фондів і фондового рин­ку в цілому наслідок того, що вони беруть участь у механізмі перерозподілу власності і є основними постачальниками інве­стиційних ресурсів на ринок.

Звідси випливає, що для розвитку і залучення інвестицій у реальний сектор економіки необхідне системне здійснення усіх складових інституціональних перетворень з постійним удосконаленням інвестиційного механізму фондового ринку та системи виконання законодавчих норм.

Таким чином, у сучасних умовах проблема пошуку джерел інвестування та залучення їх до реального сектора економіки, через участь інституціональних інвесторів у їх капіталі, може бути вирішена в міру формування фондового ринку в Україні. Крім того, проблема формування структури фінансування інвестицій та динаміки їх розвитку в Україні повинна вирішу­ватися реалізацією комплексу заходів державної інвес­тиційної політики прямого і побічного характеру.

Заходи прямого характеру "задають" загальну спрямо­ваність процесу і генерують принципові можливості са­мофінансування інвестицій на підприємствах.

Заходи побічного характеру визначають масштаби, джере­ла та відтворювально-технологічну структуру іноземних інве­стицій.

Найбільш актуальні, важливі і\ проблемні аспекти такого впливу на потік інвестицій у реальну економіку буде розгля­нуто в наступному підрозділі посібника.

10.3. Власні інвестиційні джерела підприємств та механізми їх використання

Значне економічне зростання залежить від обсягу і струк­тури інвестицій в національну економіку. До того ж держава повинна бути активним учасником інвестиційного процесу, стимулюючи, регулюючи і спрямовуючи його. З огляду на це проаналізуємо актуальні проблеми і принципові можливості власних інвестиційних джерел підприємств та механізми їх використання.

Дійсно, нині матеріальною основою процесу розширеного відтворення у всьому світі є самофінансування підприємств. Тобто фінансування інвестицій господарюючого суб'єкта здійснюється переважно за рахунок власних джерел: прибут­ку, амортизації основного капіталу і резервних фондів (рис. 20). При цьому власні кошти підприємства виступають як внутрішні, а залучені і позикові - як зовнішні джерела фінан­сування інвестицій.

Однак можливості використання прибутку підприємств як одного з головних джерел накопичення ускладнені у зв'яз­ку зі збільшенням кількості збиткових підприємств, величез­ним обсягом неплатежів, прагненням підприємців занизити прибуток або не показувати його, щоб не сплачувати податку.

Аналіз структури джерел фінансування інвестицій на рівні підприємств у країнах з розвинутою ринковою еко­номікою свідчить, що частка внутрішніх джерел у загальному обсязі фінансування інвестиційних витрат у різних країнах

Джерела інвестицій підприємства

Власний капітал

Позиковий капітал

Статутний капітал

Доданий капітал

Резервний фонд

Нерозподілений

прибуток та інші

фонди власних

коштів

Банківські кредити Облігаційні позики Інші позики Лізинг

Рис. 20. Класифікація джерел інвестицій підприємства

істотно коливається залежно від багатьох об'єктивних і суб'єктивних факторів.

В економічній літературі наводяться різні оцінки співвідношення між внутрішніми та зовнішніми джерелами фінансування інвестицій у країнах Заходу. Ряд економістів вважають, що у повоєнний період у розвинутих країнах спос­терігається формування двох типів співвідношення між внутрішніми та зовнішніми джерелами фінансування інвес­тицій нефінансових корпорацій: один з них, якому характерна висока частка власних коштів у загальному обсязі фінансуван­ня, має місце в СІЛА і Великій Британії, другий з високою ча­сткою залучених і позикових коштів - у ФРН та Японії.

У світовій практиці існує залежність структури джерел фінансування інвестицій від фази ділового циклу. У ринковій економіці відповідно до об'єктивних закономірностей частка внутрішніх джерел знижується в періоди пожвавлення і підйому, коли підвищується інвестиційна активність, і зростає в періоди економічного спаду в умовах скорочення масштабів інвестування та зменшення пропозиції грошей. В українських

умовах, де головним джерелом інвестиційного пожвавлення є внутрішні джерела підприємств, господарське пожвавлення супроводиться збільшенням частки власних коштів у загаль­ному обсязі джерел фінансування інвестицій.

За оцінками Міністерства економіки з питань європейсь­кої інтеграції, тільки для підтримки працюючих потужностей щорічно потрібно 2-3 млрд дол США, а для оновлення основ­них виробничих фондів країни - у 5-6 разів більше. Держав­ною інвестиційною програмою передбачено використати 70% коштів із власних джерел підприємств, решту відшкодувати за рахунок залучення приватних інвестицій.

За негативних тенденцій, що склалися в інвестиційній сфері, в умовах несприятливих зовнішніх і внутрішніх обме­жень попиту та погіршення фінансового стану підприємств можливості пошуку ресурсів інвестування на мікрорівні були досить обмеженими.

З переходом до ринкової економіки кардинально зміни­лись умови господарювання, і підприємства постали перед не­обхідністю структурної перебудови виробництва у зв'язку з різким спадом попиту на продукцію, зумовленим зниженням власних інвестиційних ресурсів.

Аналіз ситуації свідчить, що власні ресурси підприємств (прибуток та амортизаційні відрахування) є основним джере­лом фінансування інвестицій. Прибуток є основним внутрішнім джерелом формування фінансових інвестицій, що забезпечує усі напрями стратегічного розвитку підприємства. За рахунок прибутку підприємство сплачує податки, формує резервний фонд і фонд споживання, накопичує інвестиційні ресурси для економічного розвитку. Ця остання частина при­бутку підприємства спрямовується на фінансування його інвестиційних проектів. Обсяг інвестиційних ресурсів, який формується за рахунок прибутку підприємства, визначається в процесі його розподілу на різні цілі.

Характеризуючи це джерело фінансування інвестицій,

слід зазначити, що в сучасних умовах ринкової трансформації економіки України прибуток не відіграє належної ролі у фор­муванні інвестиційних ресурсів. Більшість підприємств мають занадто низький рівень рентабельності, а значна частина їх працює збитково. На деяких підприємствах прибуток не може забезпечити помітного обсягу фінансування плану їхнього розвитку і навіть програми санації.

Прибуток чутливо реагує на регулюючу дію держави. Саме тому розширення джерел інвестицій за рахунок прибутку може стабілізувати обсяг ресурсів накопичення, а тому є актуальним і важливішим завданням держави. Крім того, що прибуток є джерелом самофінансування підприємства, він виконує ще дві важливих функції розвитку підприємства: очікуваний прибу­ток є основою для прийняття інвестиційних рішень та мірою успіху діяльності підприємства. Ці дві функції тісно взаємо­пов'язані (перша набуває змісту лише за умови існування дру­гої) і становлять основу оцінки ефективності інвестицій.

Проблеми використання прибутку для інвестування бага­то в чому пов'язані із впливом податкової політики. Відомо, що основним економічним недоліком сучасної системи опо­даткування був непомірний податковий тиск на економічні суб'єкти. Високий податковий тиск не давав змоги підприємствам розглядати частину прибутку, що залишалась, як основне джерело інвестицій.

Труднощі використання прибутку на потреби інвестування полягали не тільки в недостатніх його обсягах. Різке скорочен­ня, що відбувалося внаслідок зростання неплатежів і бартерних угод, у виручці від продажу грошової складової прибутку прак­тично виключало саму можливість його використання для інве­стування. У загальній масі прибутку, одержаного підприємства­ми країни, його грошова частина становила 25-35%, що не за­безпечувало виконання завдання використання прибутку як джерела інвестування після сплати податків. Спад інвес­тиційної діяльності закономірно призвів до погіршення стану виробництва на підприємствах реального сектора економіки.

На сучасному етапі розвитку економіки не можна розра­ховувати на істотне збільшення інвестиційних ресурсів за ра­хунок прибутку господарюючих суб'єктів. Це джерело інвес­тування може стати значимим тільки за умови докорінного поліпшення фінансового стану більшості підприємств, що мо­же бути забезпечене лише після тривалого періоду загальное­кономічної стабілізації.

Іншим джерелом самофінансування є амортизація довго­строкових активів підприємств. Отже, важливим інструмен­том регулювання інвестиційної активності є амортизаційна політика держави. При цьому її ефективність визначається на­самперед ступенем врахування реальних економічних про­цесів при обгрунтуванні нинішніх амортизаційних норм, а та­кож своєчасністю і виваженістю їх зміни.

Амортизаційні відрахування від використовуваних підприємствами основних фондів і нематеріальних активів є більш сталим джерелом формування інвестиційних ресурсів, особливо на підприємствах із значним обсягом цих активів. При цьому за рахунок використання різних методів аморти­зації підприємство може регулювати формування аморти­заційних потоків. Відповідно до Закону України "Про внесен­ня змін до Закону України Про оподаткування прибутку" підприємство самостійно обирає метод лінійної або прискоре­ної амортизації основних фондів виробничого призначення.

Амортизація - це процес поступового відшкодування основ­ного капіталу за вартістю в період його функціонування, що за­безпечує можливість його заміни на точки в попередній натурально-речовій формі, а й на вищому науково-технічному рівні. Амортизаційна політика в умовах ринкової економіки безпосе­редньо пов'язана з податковою політикою, націленою на ство­рення стимулів і відповідних фінансових можливостей для підприємств у здійсненні простого і розширеного відтворення.

Тому цілком закономірно постає питання: яке відношення має амортизаційна політика до державного регулювання здійснення розширеного відтворення?

К. Маркс зазначав, що частина вартості основного капіта­лу, перетворена в гроші, може послужити для того, щоб роз­ширити підприємство або удосконалити машини, завдяки чо­му підвищується їхня ефективність. Таким чином відтворення в розширеному масштабі випливає не з накопичення, а із зво­ротного перетворення вартості, яка, відмежувавшись, відокремившись у грошовій формі від тіла основного капіталу, пере­творилася в новий - у додатковий або більш ефективний ос­новний капітал того самого роду.

Деякі економісти, ретельно ознайомившись із висвітлен­ням цієї проблеми в працях К. Маркса, не погоджуються з та­кою точкою зору. Так, В.Н. Богачов наводить зауваження кла­сика економічної теорії про те, що "спосіб обліку в бухгал­терських книгах, звичайно, нічого не змінює в дійсному співвідношенні тих речей, щодо яких ведуться ці книги" і далі міркує так. Якщо справді співвідношення речей не відповідає бухгалтерській практиці, остання не може бути джерелом знань про природу. Справжнє значення амортизації розкри­вається її визначенням як витрат простого відтворення. На практиці ж амортизація є найбільш маневреною статею рахівництва, яка дає змогу приховувати частину доходу під рубрикою витрат або, навпаки, "витрати майбутніх періодів" показувати як поточний прибуток. З точки зору такого рахівництва, справді, витрати, а не накопичення, виступають джерелом розширеного відтворення.

Таким чином, неузгодженість теорії і практики формуван­ня та використання джерел розширеного відтворення призво­дить до певної плутанини в поняттях. З певного часу така плу­танина ще більше посилилась у зв'язку з появою нового виду довгострокових відтворюваних активів, які одержали назву "нематеріальні активи". Порядок використання у виробничо­му процесі і, відповідно, схема погашення їх вартості шляхом віднесення на витрати підприємства дуже подібні до ана­логічних процесів, що стосуються основних засобів. У зв'язку з цим українська облікова методологія фінансування інвес­тицій додала до двох традиційних їх джерел ("амортизація ос­новних засобів" та "прибуток, що залишається в розпоряд­женні підприємства") і третій - "знос нематеріальних активів". А в цих умовах стає ще складніше на рівні конкретного підприємства виявити те, що, наприклад, витрати на розши­рення парку основних засобів (однозначно характеризують процес розширеного відтворення) здійснюються за рахунок майбутнього недовідтворення вартості нематеріальних ак­тивів (звужуючи відтворення).

Прояснити дану ситуацію неможливо: з точки зору еко­номічної практики витрачання нарахованої амортизації тільки на реновацію чітко визначеного об'єкта основного капіталу не­реальне і недоцільне (ще більше примарною виглядає мож­ливість будь-якого контролю за таким витрачанням).

Таким чином, доданий продукт і засоби амортизаційного фонду в економіці можуть взаємозамінюватися при форму­ванні ресурсів розширеного відтворення. Але при цьому важ­ливо внести використання фонду заміщення основного капіталу в процес інтенсифікації виробництва, посилити роль високих технологій і підвищити ефективність капіталовкла­день при поновленні державного потенціалу на базі адекватно­го коригування амортизаційної політики.

Існує додаткова обставина, за якою правомірність аморти­зації розглядається як джерело інвестицій підприємства. Су­марні амортизаційні відрахування за весь період служби дов­гострокових активів не завжди дорівнюють їх початковій вар­тості. Отже, ціна заміщення може бути вищою від ціни купівлі обладнання, тобто амортизаційні відрахування треба розрахо­вувати не на базі ціни купівлі, а саме на основі ціни заміщення або на основі відновної вартості - у вітчизняних категоріях.

З огляду на практичну організацію обліку і звітності щодо інвестиційної діяльності підприємств, а також регулювання амортизації основного капіталу та дії чинника науково-технічного прогресу амортизація довгострокових активів уяв­ляється найважливішим власним джерелом здійснення інвес­тицій. А тому визначені державні принципи амортизаційної політики є суттєвим чинником регулювання інвестиційної ак­тивності.

Стосовно амортизації основного капіталу в ринковій еко­номіці існують дві концепції: економічна і податкова. Аморти­зація в економічній концепції розглядається як списання вар­тості основного капіталу за економічно обгрунтованими нор-мами, що відбивають реальний (фізичний і моральний) його знос у даних умовах відтворення. Це необхідно для визначен­ня витрат у поточному виробництві і відповідно до його рента­бельності, інших показників виробництва. Амортизація в по­датковій концепції - це списання вартості основного капіталу виходячи з податкових норм, які можуть перевищувати еко­номічно обгрунтовані. У цьому разі вони виступають як засіб розподілу авансованої вартості активу на певний період часу і прискорення повернення цієї вартості (або, навпаки, як засіб зниження витрат та оптимізації фінансових результатів) і при цьому використовуються для визначення розміру оподаткову­ваного прибутку. Нарахування амортизації в податкових цілях регулює відносини підприємства з бюджетом відповідно до державної податкової політики.

У ринковій економіці законодавство (звичайно у вигляді спеціального розділу в законі про податки) визначає правила нарахування амортизації в податкових цілях. Норми аморти­зації визначаються для груп основного капіталу, а не для окре­мих його об'єктів. Для розрахунку цих норм за активною час­тиною основного капіталу, крім прямолінійного рівномірного методу, застосовують нелінійні методи, що дають змогу спису­вати більшу частину їх вартості в першу половину строків служби.

Закони різних держав стосовно конкретних деталей амор­тизаційної політики підприємств різняться між собою. У них зустрічаються і лінійна (тобто постійна в часі) і нелінійна (ре­гресивна), і прискорена амортизація, і право створення ре­зервів для відновлення основних фондів та ряд інших варіантів погашення, наслідком застосування яких є більше або менше, постійне чи тимчасове скорочення бази для нара­хування податку на прибуток підприємства, що в кінцевому рахунку сприятиме розширенню джерел самофінансування.

Нелінійний метод нарахування амортизації точніше відбиває характер фізичного і морального зносу засобів праці порівняно з рівномірним лінійним методом. Це метод постійного процента або зменшуваного залишку, при викори­станні якого в кожному наступному періоді величина нарахо­ваної амортизації буде меншою. Як наслідок, більша частина вартості авансованого активу списується в першій половині строку його служби. У другій же половині строку звичайно ви­користовують рівномірний метод списання або визначають ліквідну вартість активу.

Необхідно зазначити, що оскільки до пасивної частини ос­новних фондів мало прийнятне поняття морального зносу, то для таких фондів амортизація нараховується за лінійним ме­тодом.

Нині в умовах ринкової трансформації на частку аморти­заційних відрахувань припадає 19% обсягу капітальних інвес­тицій (для порівняння: у промисловості США амортизаційні відрахування становлять 60 70% від обсягу капітальних інве­стицій і є головним внутрішнім джерелом фінансування інве­стицій). Подальші заходи при застосуванні методу прискоре­ної амортизації (згідно із законодавством, цей метод може бу­ти застосований лише до основних фондів групи 3) привели до зростання обсягів амортизаційних засобів.

Разом з тим зміна системи амортизації, передбачена Зако­ном України "Про внесення змін до закону України "Про опо­даткування прибутку" мала і негативні наслідки. Реалізація нової амортизаційної політики була пов'язана з можливістю наростання фінансових диспропорцій на мікроекономічному рівні та посилення нецільового характеру використання збільшених амортизаційних відрахувань.

Це призвело до перекосів у структурі виробничих витрат, зниження реальної прибутковості функціонуючого вироб­ництва, викривлення реальних характеристик інвестиційної привабливості підприємств, зменшення доходів бюджету внаслідок відповідного скорочення податку на прибуток та зростання економічно необгрунтованого навантаження на фінанси підприємств у вигляді податку на майнові активи, що не використовуються в господарській діяльності. Іншим ас­пектом аналізованої проблеми було нецільове використання амортизаційних відрахувань. Його причини пов'язані з погіршенням фінансового стану підприємств, внаслідок чого амортизаційні відрахування переважно спрямовувались на поточні потреби (поповнення обігових коштів, виплату за­робітної плати, здійснення платежів), із зменшенням інвес­тиційної активності підприємств, наростанням маси незаван-таженого основного капіталу, що потребував великих витрат на поточне обслуговування, утримання на балансі, консер­вацію та заміну застарілих фондів.

За оцінками експертів, лише 25-30% амортизаційних відрахувань спрямовувались на інвестиційні цілі, тоді як більша частина відшкодовувала нестачу обігових коштів.

Аналізуючи норми амортизації за різними методами нара­хування, слід констатувати, що прискорена амортизація основ­них фондів групи 3 створює більш сприятливі умови фінансу­вання їх оновлення (модернізації). Якщо за лінійним методом за перших три роки може бути нараховано до амортизаційного фонду 45% вартості основних засобів цієї групи, то за методом прискореної амортизації - 65%. При цьому застосування мето­ду прискореної амортизації створює умови для зменшення су­ми податкових платежів за рахунок прибутку підприємств у перші роки експлуатації основних фондів цієї групи.

До речі, .застосування прискореної амортизації в за­рубіжній практиці є однією з найважливіших складових ме­ханізму державного стимулювання приватних інвестицій. При скороченні корисних строків використання амортизаційного капіталу відбувається завищення норм амортизації на його по­вне відновлення. Оскільки сума доходу, перерахована до амортизаційного фонду, виключається із оподатковуваної ба­зи, збільшення амортизаційних відрахувань призводить до відповідного зниження балансового прибутку, який є базою оподаткування, і зростання обсягу прибутку, що реально зали­шається в розпорядженні підприємства.

Однак механічне перенесення підходу, що виявив свою ефективність у країнах із стабільною економікою, на ук­раїнський грунт не забезпечило очікуваних результатів. Орієнтація на завищення амортизаційних відрахувань за відсутності заборон на її використання в умовах глибокої кри­зи бюджетно-податкової, платіжної та фінансової систем не забезпечила збільшення обсягів інвестування.

Прискорена амортизація (прийом, близький за змістом до переоцінки фондів) може вважатися одним з механізмів зни­ження податків на прибуток, але тільки теоретично. На прак­тиці використання прискореної амортизації пов'язане з низ­кою проблем, найважливішими з яких є:

• собівартість зростає, і підприємство може опинитися в зоні ризику через реалізацію продукції нижче вартості;

• прискорена амортизація поширюється лише на порівняно нове обладнання, частка якого незначна;

• простої обладнання не дають можливості поновлюва­ти виробничі фонди, оскільки реально їх вартість на готовий продукт не переноситься.

З економічної точки зору застосування прискореної амор­тизації цілком виправдане, якщо продукція, яка випускається, відзначається високою споживчою вартістю і високою рента­бельністю; має підвищений попит, а деяке збільшення її собівартості і ціни не скорочує число продаж; має швидкоп­линний попит.

Як бачимо, значення цього джерела інвестиційних коштів підприємства не варто перебільшувати, але раціонально фор­мувати амортизаційні кошти необхідно. Тут можна запропо­нувати поправки до чинного порядку регулювання аморти­заційних відрахувань. Поки що він залишається приблизно та­ким самим, як і під час централізованої акумуляції аморти­заційних відрахувань: із центру визначають строки і ко­ефіцієнти амортизаційних відрахувань, нижню і верхню їх ме­жу. Разом з тим приналежність виробничих фондів змінюється, відбувається процес їх викупу в держави.

Нині практично відсутній контроль за використанням амортизації (хоча повне її використання - умова одержання податкової пільги на реінвестований прибуток), але спроби жорстко її контролювати здійснювалися неодноразово.

Заслуговує на увагу питання поліпшення адресного вико­ристання амортизаційних відрахувань. Суть справи в тому, що вони надходять на загальний розрахунковий рахунок підприємства в банку і з цього загального рахунку можуть бу­ти використані на різні потреби. Для того щоб приєднати їх до інвестицій, треба мати спеціальний рахунок, який можна ви­користовувати тільки за єдиним цільовим призначенням - як інвестиційні кошти. Сюди має також спрямовуватись інвес­тиційний прибуток підприємства. Великою частиною інвес­тиційних коштів підприємства, акумуляція яких сама стала результатом організаційно-структурних перетворень, висту­пають об'єднані кошти промислово-фінансових груп.

Нарахування амортизації контролюється в більшості країн світу. Щодо контролю держави за витрачанням нарахо­ваних амортизаційних коштів, то світова практика не знає нічого подібного, за винятком спроби в 1962 р. покласти в США на податкові органи обов'язки перевіряти погодженість строків амортизаційного списання основного капіталу компанії з практикою його оновлення. Однак ця ретельно розроб­лена схема контролю виявилася нежиттєздатною.

Таким чином, щоб усунути негативні явища, необхідна дієва амортизаційна політика, яка відповідала б загальній кон­цепції ринкової трансформації економіки України.

Зростання ролі власних ресурсів підприємств у фінансу­ванні інвестицій потребує формування відповідних передумов, основними з яких є:

• оздоровлення грошового обігу;

• суттєве поліпшення фінансового стану і фінансової дисципліни підприємств;

• поповнення обігових коштів підприємств;

• удосконалення податкової політики, її пріоритетна орієнтація на забезпечення стабільності і передбачен­ня фіскальних умов для діяльності економічних агентів, диференціація принципів їх оподаткування з метою стимулювання процесу заощадження і накопи­чення;

• раціоналізація фінансових потоків і припливу вкла­день капіталу в реальний сектор;

• створення умов, за яких підприємства будуть функціонувати як ринкові суб'єкти.