11.3. Часткові моделі комплексного фінансового аналізу

Розглянуті у попередньому розділі варіанти проведення КФА являють собою загальні методологічні підходи (формалізовані алгоритми) для організації та проведення комплексного дослідження об’єкта аналізу. Зупинимося на часткових випадках КФА, які можуть бути використані для отримання замовниками КФА результатів дослідження у різних ринкових ситуаціях. Так, частковими випадками КФА можна вважати:

0. оцінку вартості підприємства як цілісного майнового комплексу;

1. оцінку комерційної надійності суб’єкта господарювання та визначення ймовірності його банкрутства;

2. оцінку результативності фінансового менеджменту підприємства.

Такий перелік не претендує на вичерпність, однак доцільно розглянути практичні напрями застосування КФА принаймні за згаданими напрямами.

11.3.1. Оцінка вартості підприємствата ринкові показники кфа

Використання оцінки вартості підприємства, бізнесу (business valuation) як однієї з форм КФА спрямована на ідентифікацію ринкового потенціалу підприємства — об’єкта дослідження. Результатом при цьому виступатиме не розрахункове значення “синтетичного” показника, а ринкова вартість діючого підприємства як цілісного майнового комплексу. Така вартість являє собою ціну, яку готовий сплатити потенційний інвестор за отримання повного контролю над підприємством за умов, що він не відчує ніякого тиску щодо прийняття такого рішення.

Основні підходи до визначення вартості підприємства, що використовуються у практиці оцінників наведено на рис. 11.6. Окремі методи, розроблені на основі наведених підходів, досить повно проаналізовані у вітчизняній науково-практичній літературі^*, тому коротко зупинимося на окремих із них.

Рис. 11. 6. Основні підходи до оцінки вартості підприємства

Насамперед слід згадати про варіант оцінки вартості підприємства, викладений у Постанові Кабінету Міністрів “Методика оцінки державних корпоративних прав” від 2 серпня 1999 р. № 1406. Методика ґрунтується на методі капіталізованої вартості та передбачає розрахунок вартості власного капіталу підприємства, що досліджується, за такою формулою:

, (11.10)

де ВВК — вартість власного капіталу;

П — прибуток підприємства — об’єкта аналізу за останній обліковий період з початку поточного року, що передує даті проведення оцінки;

ПП — податок на прибуток;

А — сума нарахованої амортизації;

К_в — кількість кварталів в останньому обліковому періоді з початку поточного року;

К_кап — коефіцієнт прямої капіталізації (відповідно до дод. № 1 до методики оцінки державних корпоративних прав);

ЗДБ — залишок довгострокового боргу.

Іншим методом оцінки вартості підприємства, яка може бути здійснена винятково на основі інформації, наведеної у оприлюдненій фінансовій звітності, є модель ЕВО (Edwards—Bell—Ohlson approach). Ця модель основана на методі дисконтування очікуваних доходів (дохідний підхід) і має такий вигляд:

, (11.11)

де — вартість підприємства, що досліджується;

—вартість сукупних активів (валюта балансу) підприємства в 0-му періоді;

—проміжок часу, за який здійснюється аналіз очікуваних доходів;

—рентабельність сукупних активів підприємства у період ;

—вартість сукупних активів (валюта балансу) підприємства в періоді ;

—середньозважена вартість капіталу підприємства.

КФА підприємства на основі оцінки його поточної ринкової вартості може здійснюватися на основі моделі опціонного ціноутворення Блека-Скоулза (Black-Scholes Option Pricing Model, 1973). Відповідно до цієї моделі фінансово-економічний потенціал підприємства, що досліджується, розглядається у вигляді очікуваних грошових потоків від підприємства до акціонерів та кредиторів, причому право власників на частину очікуваних грошо­вих потоків розглядається як європейський опціон call. Зважаючи на припущення моделі ОРМ, вартість акціонерного капіталу підприємства, яка і відображує рівень його фінансово-економічного потенціалу, визначають за формулою:

, (11.12)

де — вартість акціонерного капіталу підприємства, що досліджується;

—вартість підприємства, що досліджується (без боргів);

—вартість зобов’язань підприємства, що досліджується.

Вартість зобов’язань підприємства (поточна вартість боргу) визначають за формулою

, (11.13)

де — вартість зобов’язань підприємства, що досліджується;

—номінальна вартість зобов’язань підприємства, яке досліджується;

—ймовірність того, що значення змінної із нормальним розподілом не перевищити ;

—безризикова ставка дохідності;

—кількість років до закриття опціону (горизонт оцінки).

Змінні тавизначають так:

; (11.14)

; (11.15)

Оцінка фінансово-економічного потенціалу підприємства з позицій його власників (акціонерів) може бути оцінена на основі індексу достатку акціонерів (Shareholder Value Index, далі — SVI), який використовується компанією Legg Mason Wood Walker, Inc¹. Метою проведення даного КФА являється встановлення інвестиційної привабливості підприємств — емітентів щодо доцільності включеня їх цінних паперів до –інвестиційного портфеля. Загальна модель проведення КФА на основі розрахунку SVI подана на рис. 11.7.

Розрахунок SVI здійснюють на основі кількісної оцінки досягнень підприємства, що аналізується, за такими напрямами (див. для порівняння ранжування фінансових показників — Розділ 2.1):

• зміною абсолютної величини виручки від реалізації;

• зміною операційної маржі підприємства;

• зміною значення коефіцієнту довгострокового боргу;

• зміною в кількості випущених та розміщених акцій (корпоративних прав) підприємств;

• зміною абсолютної величини грошових дивідендів, виплачених підприємством.

Рис. 11.7. порядок формування SVI (адаптовано із Richard E. Cripps, CFA, Timethy M. McCann — Shareholder Value Index., Legg Mason, December 2002, ст. 01)

За кожним із напрямів підприємство отримує бал від 0 (найгірший показник) до 100 (найкращий показник), які потім складаються, що дає змогу отримати сукупний ранг підприємства —SVI Score — у проміжку [0; 500]. Порівнянням отриманих показників щодо різних підприємств однозначно (в межах дослідження) визначають інвестиційну привабливість кожного із підприємства та приймають відповідне управлінське фінансове рішення щодо формування інвестиційного портфеля.

Аналогічно за змістом (але не за алгоритмом!) о коротко розглянутої моделі SVI Score організовуються та проводяться інші дослідження, спрямовані на формування ринкового показника КФА. Зважаючи, що вивчення інших аналогічних методів виходить за межі цієї теми, не будемо на них зупинятися і перейдемо до висвітлення інших часткових моделей КФА.