15.5. Приложения к монополии

В главе 9 мы упомянули аргумент некоторых экономистов, согласно которому монополия ослабляет стимул к снижению затрат на исход­ные ресурсы и к инновациям. Как однажды отметил выдающийся английский экономист: «Лучшей из всех монопольных прибылей является спокойная жизнь».¹⁶ Ни он, ни более поздние экономисты не закладывали прочное теоретическое или эмпирическое основание под это утверждение (см. п. 9.3), однако существует теоретический довод против него. Как только возникает перспектива появления мо­нополии, цена акций компании возрастает как способ дисконтирова­ния ожидаемой монопольной прибыли, пока отношение ожидаемого дохода к рыночной цене не сравняется с нормальной доходностью акций в данном классе риска. Если после этого менеджеры фирмы становятся нерадивыми, цена акций снижается по сравнению с цена­ми других акций — если только нерадивость не ожидалась заранее!

¹⁵ См., например, Michael C.Jensen. Risk, the Pricing of Capital Assets, and the Evaluation of Investment Portfolios, 42 J. Bus. 167 (1969) и ссылки в работе Lynn A. Stout. Are Stock Markets Costly Casinos? Disagreement, Market Failure, and Securities Regulation, 81 Va. L. Rev. 611, 623 n. 30 (1995).

¹⁸ J. R. Hicks. Annual Survey of Economic Theory: The Theory of Monopoly, 3 Econometrica 1, 8 (1935).

592

В этом случае акционеры могут не разочароваться, но фирма будет привлекательным объектом для поглощения тем, кто предположи­тельно сможет увеличить монопольную прибыль фирмы за счет сни­жения ее издержек.

Теория рынка капитала помогает решить проблему ограничения прибыли регулируемого монополиста. Проблема осложняется трудно­стью выяснения стоимости акционерного капитала, которая в свою очередь обусловлена отсутствием непосредственно наблюдаемой цены. Современный подход к регулированию в значительной степени за­мыкается в круг, основывая дозволенный уровень дохода на уровнях дохода других регулируемых компаний. Если бы регулирующие орга­ны начинали вместо этого с измерения беты акций регулируемой фирмы, они могли бы установить такой дозволенный уровень дохода, при котором ожидаемый доход инвесторов фирмы был бы равен ожидаемому доходу инвесторов нерегулируемых фирм с такой же бетой. Это были бы истинные издержки регулируемой фирмы по привлечению акционерного капитала без уменьшения ценности ак­ций, находящихся у существующих акционеров. (Имеет ли значение то обстоятельство, что регулирование само по себе могло уменьшить устойчивость акций фирмы?)

Теория рынка капитала может также быть полезной для отвле­чения регулирующих органов (и их критиков) от в значительной степени ложных проблем, таких как оптимальное отношение задол­женности к собственному капиталу. Часто утверждалось, что в случае регулируемой фирмы с низким отношением стоимость ее капитала может уменьшиться и ее цены могут быть снижены только при уве­личении этого отношения, поскольку процентная ставка ниже дохода от обыкновенных акций. Но это равнозначно утверждению, что регу­лируемые фирмы должны брать больше кредитов. Поскольку долг увеличивает неустойчивость курса акций, фирма, увеличивающая долю заемных средств в своей структуре капитала, столкнется с увеличени­ем стоимости своего акционерного капитала. Нет причин полагать, что общие издержки привлечения капитала должны снизиться — или именно по этой причине повыситься — при увеличении отношения задолженности к собственному капиталу (см. п. 15.2).