Тема 7. Політика управління фінансовими інвестиціями підприємства

За чинним законодавством фінансова інвестиція — це господарська операція, яка передбачає придбання корпоративних прав, цінних папepiв, деривативів та інших фінансових інструментів. Інвестування вільних коштів у фінансові інструменти передбачає різні цілі, основними з яких є: одержання в майбутньому прибутку, перетворення вільних заощаджень у високоліквідні цінні папери, установлення контролю над підприємством-емітентом тощо.

Фінансові інвестиції групують за такими стратегічними напрямами:

• інвестиційні операції з традиційними інструментами:

- акція — цінний папір без установленого строку обігу, що засвідчує пайову участь у статутному фонді акціонерного товариства, підтверджує членство в ньому і гарантує участь в управлінні ним, дає право його власникові на одержання частини прибутку у вигляді дивіденду, а також на участь у розподілі майна за ліквідації акціонерного товариства(звичайні, привілейовані з обсягом у статутному капіталі не більше 10%, дають право на фіксований дивідендний дохід та першочерговий розподіл акціонерного капіталу; на пред’явника; іменні);

- облігацією є цінний папір, що засвідчує внесення її власником певної суми грошових коштів і підтверджує зобов'язання емітента повернути власнику облігації в обумовлений строк номінальну її вартість з виплатою фіксованого відсотка (облігації внутрішньої державної та місцевої позик; облігації підприємств. Вони можуть бути іменними і на пред'явника, відсотковими та безвідсотковими (цільовими), такими, що вільно обертаються або з обмеженим обігом на суму не більше 25% від розміру статутного фонду і за умови повної оплати всіх раніше випущених акцій);

- казначейські зобов’язання України — вид цінних паперів на пред'явника, що розміщуються тільки на добровільних засадах серед населення, засвідчують внесення власниками грошових коштів до бюджету і дають право на одержання фінансового доходу (довгострокові — з терміном чинності від 5 до 10 років; середньострокові — від 1 до 5 років; короткострокові — до одного року);

- ощадний сертифікат за формою і змістом — це письмове свідоцтво банку про депонування грошових коштів, яке засвідчує право вкладника на одержання після закінчення встановленого строку як самого депозиту, так і відсотків на нього (ощадні сертифікати можуть бути строковими (під певний договірний відсоток на визначений термін) або до запитання, іменними та на пред'явника);

- вексель є окремим видом цінних паперів, який засвідчує без умовне грошове зобов'язання боржника (векселедавця) сплатити після настання строку визначену суму грошей власнику векселя (векселедержателю) (простий вексель містить просту і нічим не обумовлену обіцянку векселедавця сплатити власнику векселя після зазначеного строю відповідну суму; переказний вексель (тратта) – це письмовий наказ векселедержателя (трасанта), адресований платнику (трасату) сплатити третій особі (ремітентові) певну суму грошей у визначений строк);

• придбання похідних цінних паперів (деривативів);

• депозитні операції підприємств - це одна з найбільш ефективних форм використання тимчасово вільних грошових коштів підприємства. Депозитні операції використовуються для короткострокового вкладання капіталу, а основною їх метою є генерування інвестиційного прибутку;

• пайова участь у спільних підприємствах багато в чому подібна до реального інвестування, однак вона менш капіталоємна i більш оперативна. Зазвичай, інвестор, використовуючи цю форму фінансового інвестування, ставить за мету не стільки одержання високого доходу, а встановлення прямого впливу на господарську діяльність підприємства.

Залежно від мети інвестування, терміну перебування на підприємстві i ліквідності, фінансові інвестиції поділяють на довгострокові та поточні. Довгостроковими фінансовими інвестиціями є фінансові інвестиції на період понад один рік, а також yci інвестиції, що не можуть бути вільно реалізовані в будь-який момент (інвестиції, що утримуються до їх погашення; інвестиції в асоційовані та дочірні підприємства; інвестиції у спільну діяльність; інші фінансові інвестиції). Поточні інвестиції — це фінансові інвестиції терміном, що не перевищує одного року, які можуть бути вільно реалізовані в будь-який момент (окрім інвестицій, які є еквівалентами грошових коштів) (еквіваленти грошових коштів; інші поточні фінансові інвестиції).

Залежно від придбаних паперів фінансові інвестиції прийнято поділяти на пайові та боргові. Пайові фінансові інвестиції характеризуються такими ознаками: засвідчують право власності підприємства на частку у статутному капіталі емітента корпоративних прав; виступають у вигляді пайових цінних паперів (акцій) або внесків до статутного капіталу інших підприємств; мають необмежений термін обігу; утримуються підприємством з метою одержання доходу за рахунок дивідендів або придбані з метою перепродажу чи одержання доходу за рахунок зростання ринкової вартості інвестицій.

На відміну від пайових, боргові фінансові інвестиції не надають права власності: виступають як боргові цінні папери (облігації); мають боргову природу; мають установлений термін обігу; утримуються підприємством до їх погашення з метою одержання доходу у вигляді відсотків або придбані з метою перепродажу й одержання доходу за рахунок зростання ринкової вартості інвестицій.

Обіг всіх без виключення цінних паперів відбувається через механізм фондового ринку. Фондовий ринок є абстрактним поняттям, що служить для позначення сукупності дій і механізмів, що роблять можливими торгівлю цінними паперами. Його не слід плутати з поняттям фондова біржа - організацію, яка надає можливість для здійснення торгових операцій і зведення разом покупців і продавців цінних паперів.

Залежно від того, нові цінні папери пропонуються для продажу чи емітовані раніше, ринок цінних паперів поділяють на первинний та вторинний. Безпосередніми учасниками фондового ринку виступають держава, корпорації, фінансові посередники, населення, а також іноземні інвестори та емітенти. Держава виконує на фондовому ринку дві важливі функції: здійснює регулювання ринку та емітує боргові зобов'язання для забезпечення потреб бюджету. Функція регулювання здійснюється через визначені державні інститути. В Україні такими інститутами є Комісія з цінних паперів та фондового ринку, а також Міністерство фінансів, Антимонопольний комітет, Фонд державного майна в межах своїх повноважень. Генеральним агентом з розміщення емісій державних цінних паперів виступає, як правило, Національний банк, емітентом казначейських зобов'язань — Державне казначейство.

Найбільш великими фондовими ринками у світі є ринки США, Японії й Великобританії. Однак чемпіоном в цьому відношенні виступає фондовий ринок США, який користується особливою популярністю у світі. На його частку припадає більше третини сукупної курсової вартості акцій (майже 7 трлн. дол.) і половина облігаційної заборгованості (10 трлн. дол.). За обсягом ринкової капіталізації він перевищує всі найбільші ринки разом узяті.

На сьогоднішній день у світі склались найбільші центри з торгівлі фондовими цінними паперами (облігаціями, іноземними й національними акціями):

- облігаціями – Великобританія, Німеччина, Швеція, Франція, Італія, Данія;

- національними акціями – Великобританія, Німеччина, США і Японія;

- іноземними акціями – Великобританія.

Фінансовий ринок формується з різноманітних каналів, якими грошові кошти переміщуються від кредиторів (інвесторів) до позичальників. Такі канали поділяють на дві основні групи: прямого фінансування та непрямого фінансування. При непрямому фінансуванні важливу роль у переміщенні коштів від власників до позичальників відіграють фінансові посередники (банки, інвестиційні, страхові компанії, пенсійні фонди тощо), які забезпечують таке переміщення і зменшують ризики та втрати, пов'язані з інвестуванням.

Серед фінансових посередників особливу групу становлять професійні учасники фінансового ринку, до яких належать брокери та дилери. Брокерська діяльність — діяльність щодо укладання угод з цінними паперами на основі договорів комісії або доручення. Брокер є посередником (агентом) інвестора, діє від імені клієнта та за його дорученням отримує винагороду у вигляді комісійних. Для здійснення брокерської діяльності брокер зобов'язаний відкрити окремий брокерський рахунок у банку з метою здійснення операцій з грошима, що належать клієнту брокера.

Дилерська діяльність — укладання професійним учасником фондового ринку (дилером) договорів з купівлі -продажу цінних паперів від свого імені і за свій рахунок шляхом публічного оголошення цін купівлі або продажу визначених цінних паперів із зобов'язанням придбати або продати ці цінні папери за оголошеними цінами. Основний дохід дилерів — позитивна різниця між цінами продажу та купівлі цінних паперів. Різниця в цінах купівлі-продажу є платою дилерам за терміновість і врівноваження тимчасового дисбалансу між попитом і пропозицією на певні види цінних паперів, що перебувають в обігу.

В сучасній світовій практиці фондового ринку під інвестиційним портфелем розуміють певну сукупність цінних паперів, що належить фізичній або юридичній особі й становить цілісний об'єкт управління. Це означає, що при формуванні портфеля і при зміні в подальшому його складу та структури менеджер створює нову інвестиційну якість із заданим співвідношенням ризику та прибутковості.

Процес портфельного інвестування являє собою прийняття інвестором рішення відносно конкретних цінних паперів, в які вкладаються інвестиції, обсяги та строки інвестування. Розрізняють наступні етапи інвестиційного процесу:

1. Вибір інвестиційної політики.

2. Аналіз ринку цінних паперів.

3. Формування портфелю цінних паперів.

4. Управління портфелем цінних паперів (в тому числі його перегляд та оновлення).

5. Оцінка ефективності портфелю цінних паперів.

При виборі інвестиційної політики необхідно визначити цілі інвестора і обсяг коштів, що інвестуються. Для того, щоб комбінувати різні типи інвестиційних інструментів у відповідності з власним відношенням до риску і доходності, інвестор повинен чітко уявляти ідею формування і керування інвестиційним портфелем. Даний етап, як правило, завершується вибором потенціальних видів фінансових активів (цінних паперів), які будуть включені до інвестиційного портфелю.

Аналіз ринку цінних паперів визначає вивчення окремих видів цінних паперів для формування ефективного інвестиційного портфелю. Однією з цілей даного аналізу являється визначення тих цінних паперів, які являються невірно оціненими в даний момент. На практиці застосовується велика кількість підходів до цінних паперів, основні з них відносяться до двох напрямків: фундаментального і технічного аналізів. Також на цьому етапі інвестор може визначитись з тією галуззю економіки, куди будуть вкладені кошти, і яка має перспективи розвитку.

Формування портфелю цінних паперів включає визначення конкретних інвестиційних інструментів (активів) для вкладення коштів, а також пропорцій розподілу капіталу, що інвестується, між активами. Диверсифікація полягає в формуванні інвестиційного портфелю таким чином, щоб при певних умовах і обмеженнях мінімізувати ризик і отримати оптимальний доход і зберегти вкладений капітал. Слід зазначити, що законодавчо визначено – придбання цінних паперів можливо з прибутку підприємства (корпорації) після сплати податків і інших зобов’язань.

В процесі формування портфелю цінних паперів розраховується дохідність кожного за формулою:

, (11)

де Si — очікуваний потік відсоткових виплат за цінним папером в i-й період (); n — кількість періодів, протягом яких цінний папір приносить дохід; Н — номінальна вартість цінного паперу; Р — поточна ринкова вартість цінного паперу; d — дохідність цінного паперу до моменту погашення (невідома величина).

Крім того, формування портфеля цінних паперів спирається на портфельні теорії інвестування, а саме:

• Модель оптимального портфеля та теорія Марковіца. Г. Марковіц, якого вважають батьком сучасної портфельної теорії, запропонував концепцію «оптимального» портфеля інвестицій. Сутність цієї концепції полягає в тому, що в портфелі мають міститися, за можливості, цінні папери всіх видів і модифікацій, вони мають бути різними за термінами, а також емітовані корпораціями різних галузей і географічного положення. Процес формування оптимального портфеля називається диверсифікацією портфеля. Г. Марковіц запропонував модель диверсифікації, яка широко застосовується на практиці. Її сутність полягає в тому, що диверсифікація здійснюється на основі двох змінних: очікуваної дохідності і стандартного відхилення розподілу дохідності портфеля (тобто можливого ризику). Кожний інвестор повинен підібрати свій власний набір цінних паперів залежно від напряму інвестиційної діяльності. Підбір провадиться методом «проб і помилок», для чого використовуються математичний метод побудови кривих байдужності (Indifference curves);

• Однофакторна модель ринку капіталів Шарпа. По-перше, Шарп розділив загальний ризик інвестицій у цінні папери на дві частини: ризик систематичний і ризик несистематичний. Систематичний ризик в економічній літературі називають також недиверсифікованим, або ринковим, і позначається він буквою β — бета. Інвестори прагнуть підібрати такий «асортимент» цінних паперів, у якому ризик і дохідність збалансовані. В. Шарп пояснює причину поділу загального ризику на дві частини різним впливом цих частин на очікувану дохідність. Цінний папір з високим ступенем систематичного ризику, тобто з вищою бетою, може принести інвестору вищий очікуваний дохід. Несистематичний ризик з бетою не пов’язаний, тому збільшення власного, тобто диверсифікованого, ризику не веде до зростання очікуваної дохідності. Інвестори винагороджуються тільки за ринковий, тобто систематичний ризик, несистематичний ризик не винагороджується;

• Модель оцінки капітальних активів. В. Шарп запропонував модель оцінювання капітальних активів (МОКА) (Capital Asset Pricing Model — CAPM), на підставі якої корпорація може визначити ціну капіталу, тобто вартість придбання капіталу, необхідного для ведення підприємницької діяльності. Інвестор, що вкладає свій капітал у цінні папери, випущені корпорацією, на основі МОКА визначає його дохідність з урахуванням ризику. Тому виникла необхідність визначення ризику і доходу кожного учасника портфеля. Дохідність цінного папера визначається за формулою:

, (12)

де E(Ri) — очікувана дохідність цінного папера i; Rf — безризикова процентна ставка; E(Rm) — очікувана ставка доходу ринкового портфеля; β — коефіцієнт бета (систематичного ризику) за цінним папером i. Вибір цінного папера без ризику;

• Теорія арбітражного ціноутворення. Теорія арбітражного ціноутворення (АРТ) використовує підхід, відповідно до якого дохідність активу визначається кількома загальними факторами. Ця теорія торкається головно відносної вартості цінних паперів, а не світового ринкового портфеля. Загальні фактори, що впливають на дохідність цінного папера, досить різнорідні. APT ураховує дію кількох факторів, які є спільними для всіх цінних паперів і впливають на відносні доходи (і ціни) цінних паперів. Рівень очікуваного доходу чутливий до кожного з факторів. Щодо кожного конкретного фактора ця чутливість («бета») може бути вищою або нижчою для відповідного цінного папера. Звідси дохід залежить від взаємодії цих чутливостей. Очікуваний дохід за цінним папером є лінійною функцією коефіцієнтів «бета»:

, (13)

де RPi — премія за ризик, пов'язана з фактором і, Ro — безризикова ставка.

Управління інвестиційним портфелем передбачає періодичний перегляд портфелю, і зв’язаний з повторенням попередніх етапів. Це обумовлено тим, що цілі інвестора з часом можуть мінятись, змінюються зовнішні фактори, в результаті чого поточний портфель перестає бути ефективним. Має ймовірність і той варіант, що інвестор сформує новий портфель цінних паперів.

Оцінка ефективності портфелю є продовженням попереднього етапу і включає періодичну оцінку як отриманої доходності портфелю в цілому і окремих інвестиційних інструментів, так і показників ризику, з якими зустрічається інвестор.

Корпорація, яка формує інвестиційний портфель, повинна усі диверсифікаційні ризики звести до мінімального рівня. Диверсифікація ризику портфелю досягається шляхом процедури збалансування – тобто підбором цінних паперів з високою дохідністю і високим рівнем ризику і їх заміною в портфелі менш ризиковими, і, як правило, вони є менш дохідними, цінними паперами.

Існує зв’язок між доходністю та недиверсифікованим ризиком. Високий рівень диверсифікованого ризику не завжди зв’язаний з високою доходністю інвестиційних інструментів. Тому інвестор повинен мінімізувати диверсифікований ризик в загальному ризику інвестиційного портфелю. Це досягається шляхом диверсифікації портфелю таким чином, щоб залишився лише недиверсифікований ризик.

Принцип домінування визначає, що інвестиційний портфель цінних паперів буде ефективним, якщо:

1. Ніякий інший портфель не обіцяє такого ж доходу при меншому ризику.

2. Ніякий інший портфель не обіцяє більш високого доходу при такому ж рівні ризику.

Найбільш розповсюдженим методом, який застосовується для вибору найбільш оптимального портфелю, являється графічний метод аналізу кривих байдужості (на графіку вісь Х – значення стандартних відхилень , %; а вісь Y – значення ймовірної доходності портфелю ). Згідно цього методу всі інвестиційні портфелі, які лежать на одній заданій криві байдужості, можуть бути рівноцінними для інвестора; інвестор буде вважати будь-який портфель, який лежить на кривій байдужості, яка знаходиться вище і ліворуч, більш привабливим, ніж інший портфель, який лежить на кривій, яка нижче і праворуч; криві байдужості не можуть пересікатись; завжди існує можливість побудування між двома кривими байдужості третьої, яка лежить між ними. У випадку, коли інвестор не бажає ризикувати, він вибирає портфель, який лежить на кривій байдужості, яка розташована вище і ліворуч усіх інших кривих байдужості.

Згідно ЗУ «Про цінні папери та фондову біржу» процедура публічного розміщення цінних паперів включає наступні етапи:

1. Відкрите (публічне) розміщення цінних паперів здійснюється емітентом самостійно або через андеррайтера, що уклав з емітентом договір про андеррайтинг. Договір про андеррайтинг повинен відповідати вимогам типового договору, затвердженого Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку.

2. Забороняється відкрите (публічне) розміщення цінних паперів раніше ніж через 10 днів після опублікування проспекту їх емісії відповідно до цього Закону.

3. Емітент повинен закінчити відкрите (публічне) розміщення цінних паперів у строк, передбачений рішенням про їх відкрите (публічне) розміщення, але не пізніше ніж протягом одного року з дня початку розміщення.

4. Під час відкритого (публічного) розміщення пайові цінні папери не можуть продаватися за ціною, меншою ніж їх номінальна вартість.

5. Установлення переважного права на придбання цінних паперів одними інвесторами стосовно інших забороняється, крім випадків, передбачених законодавством.

6. Кількість відкрито (публічно) розміщених цінних паперів не повинна перевищувати кількості цінних паперів, визначеної у проспекті емісії цінних паперів. Фактично розміщених цінних паперів може бути менше, ніж кількість цінних паперів, визначена у проспекті їх емісії.

7. Кількість фактично розміщених цінних паперів зазначається у звіті про результати відкритого (публічного) розміщення цінних паперів, який затверджується органом емітента, уповноваженим приймати таке рішення, та подається Державній комісії з цінних паперів та фондового ринку.

Протягом 60 днів з дня завершення розміщення цінних паперів, зазначеного в проспекті емісії таких цінних паперів, орган емітента, уповноважений приймати відповідне рішення, повинен затвердити результати розміщення цінних паперів.

Задачі:

1. За даними табл. 1 обчисліть дисконтований строк окупності інвестиційного проекту за умови, що проектний грошовий приплив протягом року виникає рівномірно. Зробіть висновок про доцільність реалізації цього інвестиційного проекту.

Таблиця 1

Період часу, років	Грошовий потік, тис. грн.
0	-2500
1	570
2	1700
3	2150

2. Використовуючи дані табл. 2, визначте показник дисконтованого терміну окупності, якщо дисконтна ставка становить 15%. Зробіть висновки про доцільність реалізації інвестиційного проекту.

Таблиця 2

Грошові потоки інвестиційного проекту

Період часу, років	Грошовий потік, тис. грн.
0	-11000
1	5100
2	3400
3	3550
4	3550
5	4690

3. Визначте значення дисконтованого терміну окупності для інвестиційного проекту, розрахованого на три роки, якщо розмір необхідної інвестиції — 20 млн. грн., а після реалізації проекту очікується одержати грошові припливи у розмірі 3 млн. грн. за перший рік, 8 млн. грн. за другий рік і 14 млн. грн. за третій рік реалізації проекту. Обґрунтуйте доцільність реалізації розглянутого інвестиційного проекту.

4. За даними табл. 3 розрахуйте показник дисконтного строку окупності альтернативних інвестиційних проектів та обґрунтуйте вибір найбільш привабливого з них. Проектна дисконтна ставка дорівнює 17%.

Таблиця 3

Грошові потоки інвестиційних проектів, тис. грн.

Період часу, років	Проект А	Проект Б
0	-200000	-150000
1	80000	115000
2	80000	115000
3	65000	-
4	65000	-

5. За даними табл. 4 визначте показник чистого наведеного ефекту проекту й розрахуйте дисконтний строк окупності проекту, якщо дисконтна ставка становить 13%. Фінансування проекту планується здійснити за рахунок банківського кредиту, строк погашення якого настає через 4 роки. Зробіть висновки про доцільність здійснення цього інвестиційного проекту.

Таблиця 4

Грошові потоки інвестиційного проекту

Період часу, років	Грошовий потік, тис. грн.
0	-34000
1	13200
2	15000
3	16100
4	16900
5	13100

6. Нехай обидва проекти припускають однаковий обсяг інвестицій $ 1,000 і розраховані на чотири роки. Проект А генерує наступні грошові потоки: по роках 500, 400, 300, 100, а проект В - 100, 300, 400, 600. Вартість капіталу проекту оцінена на рівні 10%. Розрахунок дисконтованого терміну здійснюється за допомогою наступних таблиць.

Таблиця 1. Розрахунок дисконтованого періоду окупності проекту А

Рік	0	1	2	3	4
Чистий грошовий потік (ЧГП)	-1,000	500	400	300	100
Дисконтований ЧГП	-1,000	455	331	225	68
Накопичений дисконтований ЧГП	-1,000	-545	-214	11	79

У третьому рядку таблиці поміщені дисконтовані значення грошових доходів підприємства внаслідок реалізації інвестиційного проекту. У даному випадку доречно розглянути наступну інтерпретацію дисконтування: приведення грошової суми на цей момент часу відповідає виділенню з цієї суми тієї її частини, яка відповідає доходу інвестора, який надається йому за те, що він надав свій капітал. Таким чином, решта грошового потоку покликана покрити вихідний обсяг інвестиції. У четвертому рядку таблиці містяться значення непокритою частини вихідної інвестиції. З плином часу величина непокритою частини зменшується. Так, до кінця другого року непокритими залишаються тільки $ 214, і оскільки дисконтованою значення грошового потоку в третьому році становить $ 225, стає зрозумілим, що період покриття інвестиції становить два повних року і якусь частину року. Більш конкретно для проекту отримаємо:

.

Аналогічно для другого проекту розрахункова таблиця і розрахунок дисконтованого періоду окупності мають такий вигляд.

Таблиця 2. Розрахунок дисконтованого періоду окупності проекту В

Рік	0	1	2	3	4
Чистий грошовий потік (ЧГП)	-1,000	100	300	400	600
Дисконтований ЧГП	-1,000	91	248	301	410
Накопичений дисконтований ЧГП	-1,000	-909	-661	-360	50

.