Эмпирические проблемы тестирования концепции

Согласно J. Li¹⁸, результаты, основанные на анализе по одному году могут быть подвергнуты сомнению.

Как отмечают Michaelas et al.¹⁹, детерминанты капитала определяются теорией и не поддаются измерению, поэтому для эмпирического анализа необходимы переменные, отражающие их сущность. Получается, что важные детерминанты структуры капитала оцениваются достаточно произвольно или вовсе исключаются из рассмотрения. Однако это может привести к смещению результатов анализа. Для маленьких компаний это, тем более, является существенной проблемой, так как из-за отсутствия данных приходится пренебрегать многими переменными. Анализ панельных данных с помощью модели с фиксированными эффектами позволяет решить эту проблему.

Согласно Booth et al.²⁰, эмпирическое отнесение гипотез к определенным теориям достаточно затруднительно. Во многих ситуациях, поведение переменной может соответствовать сразу нескольким теориям.

В работе J. Kumar²¹ отмечается, что различие структуры собственности по годам приводит к наличию разных знаков переменных в регрессиях.

Как отмечает M.H.Barakat²², при выборе прокси для роста (MV/BV), природа данных искажает результаты, полученные по некоторым регрессиям.

Кроме того, согласно S.Hol и N.Van der Vijst²³, в качестве прокси для роста используется темп роста выручки фирм, то есть результат следующего года зависит от предыдущего.

Исследования агентских концепций структуры капитала на развивающихся рынках Описание выборок

В статье “Empirical Study of Capital Structure on Agency Costs in Chinese Listed Firms” (Hongxia Li, Liming Cui, 2003)²⁴ исследуется влияние структуры капитала, а в частности уровня долга, на агентские издержки на выборке из 211 компаний, торгующиеся на китайской фондовой бирже с 1999 по 2001 год. Компании выбирались в случайном порядке, исключая финансовые и страховые. Данные по показателям этих компаний были взяты из их годовых отчетностей.

В работе J. Kumar “Agency Theory and Firm Value in India” (2008)²⁵ исследуются различия в структуре собственности фирм, которые могут объить различия в успешной деятельности этих фирм на развивающихся рынках, таких как рынок Индии. Корпоративный сектор Индии имеет ряд положительных для целей данного исследования особенностей:

• На рынке Индии представлено большое количество корпоративных фирм, позволяя провести обширный статистический анализ;

• Рынок Индии сравнительно велик для всех развивающихся стран, а промышленный сектор сравним по размеру с некоторыми развитыми странами;

• Структура собственности в компаниях поддерживалась на временном интервале исследования, что обеспечивает сравнимость панельных данных;

• Собственность в индийских фирмах является своего рода гибридом «аутсайдеских систем» и «инсайдерских систем»;

• Законодательство по раскрытию информации, правам акционеров и другим аспектам корпоративного бизнеса было достаточно стабильно с «the Companies Act» 1956 года;

• Менеджмент компаний имеет значительные доли в стоимости компаний;

• Среди индийцских компаний отсутствует распространенная практика среди некоторых развитых стран – назначение на должность по знакомству.

В выборку были включены компании, торгующиеся на the Bombay Stock Exchange (BSE). Данные для панели были взяты из корпоративной базы PROWESS, предоставленной Центром мониторинга экономики Индии. Была проанализирована деятельность компаний за период с 1994 по 2000 год. Итоговая панель содержала 5017 наблюдений (компания-год) по 2478 фирмам.

В работе “Determinants of Capital Structure of Publicly-Traded Companies in Latin America: The Role of Institutional and Macroeconomics Factors”, D. Bastos, W. Nakamura и L. Basso, (2009)²⁶ также исследуют детерминанты структуры капитала в свете трех теорий: компромиссной, порядка финансирования и агентской. В выборку вошли данные по 338 публичным компаниям из Мексики, Бразилии, Аргентины, Чили и Перу за 2001-2006 гг., полученные из базы данных Economatica. Выбранные страны представляют собой 76% ВВП Латинской Америки, обладают схожими экономическими, политическими и социальными реалиями, а также институциональной средой.

В статье M.H.Barakat “The determinants of corporate borrowing in the Arab World” (2009)²⁷, тестируются различные теории структуры капитала на выборке компаний из 12 стран, входящих в Арабскую лигу и имеющих рынок ценных бумаг: Саудовской Аравии, Кувейта, Бахрейна, Палестины, Катара, Объединенных Арабских Эмиратов, Омана, Марокко, Туниса, Египта, Иордана и Ливана. Данная выборка может быть поделена на две части: наблюдения по странам, в которых взимается налог на прибыль (Палестина, Оман, Марокко, Тунис, Египет, Иордания, Ливан), и наблюдения по странам, в которых налог на прибыль не взимается (Саудовская Аравия, Кувейт, Бахрейн, Катар, Объединенные Арабские Эмираты). В выборку вошла 461 компания, в качестве периода наблюдения был выбран период 1996-2003. Всего было собрано 1 115 наблюдений. Причем стоит отметить, что, поскольку общей базы данных по перечисленным выше странам не существует, данные брались из нескольких источников: комиссий по ценным бумагам этих стран, рынков ценных бумаг этих стран, сайтов компаний, арабского монетарного фонда и ряда других источников.

Таблица 4

	Период	Выборка	Страны
Hongxia Li, Liming Cui (2003)	1999-2001	211 нефинансовых компаний	Китай
J. Kumar (2004)	1994-2000 год	2478 компаний	Индия
Bastos et al. (2009)	2001-2006	338 компаний	Мексика, Бразилия, Аргентина, Чили, Перу
Barakat M.H. (2009)	1996-2003	461 компания	Саудовская Аравия, Кувейт, Бахрейн, Палестин, Катар, Объединенные Арабские Эмираты, Оман, Марокко, Тунис, Египет, Иордан, Ливан