6.3. Метод прямой капитализации

В терминах оценки недвижимости капитализацию следует понимать как определение величины текущей стоимости будущего потока доходов и выгод, полученных в результате владения объектами недвижимости. Капитализи-рованный поток доходов, т.е. текущая стоимость этого потока, является оценкой стоимости объекта недвижимости.

В рамках доходного подхода стоимость недвижимости определяется по формуле:

,

где V — стоимость недвижимости;

N01 — чистый операционный доход;

К — коэффициент капитализации.

На этой простой формуле строится продуманная и испытанная в рыночных условиях теория оценки доходной недвижимости.

Чистый операционный доход (NOI). Понятие чистого операционного дохода используется только в теории оценки недвижимости, поэтому оценщику важно самому иметь четкие представления о нем и давать необходимые пояснения NOI в отчете об оценке.

Чистый операционный доход – это рассчитанная устойчивая величина ожидаемого чистого годового дохода, полученного от оцениваемого имущества после вычета всех операционных расходов и резервов, но до обслуживания долга по ипотечному кредиту и учета амортизационных начислений.

Последовательность расчета NOI следующая:

1. Определяется потенциальный валовой доход (ПВД) от сдачи недвижимости в аренду в первый после даты оценки год на условиях рыночной арендной платы.

2. Определяется эффективный валовой доход (ЭВД) посредством вычитания из ПВД предполагаемых убытков из-за незагруженности помещений, смены арендаторов, потерь при сборе арендной платы.

3. Из прогнозируемого ЭВД вычитаются все годовые прогнозируемые расходы, к которым относятся постоянные и операционные расходы, а также резервы.

К постоянным расходам относятся расходы, которые не зависят от степени загруженности объекта недвижимости (налоги на имущество, страховые взносы).

К операционным (эксплуатационным) расходам относятся традиционные расходы на содержание недвижимости, предоставление услуг арендаторам и поддержание устойчивого потока доходов:

• коммунальные услуги;

• зарплата персонала;

• налоги на зарплату;

• оплата договорных услуг (телефон, противопожарная система, лифт, охрана, устройство ландшафта);

• содержание помещений;

• реклама и др.

Под резервом понимается ежегодное резервирование денег на долгосрочные расходы, например, капремонт здания.

Наиболее сложным вопросом оценки доходной недвижимости является определение ставки капитализации (К). Простейшим и наилучшим способом определения коэффициента капитализации является получение ее с помощью собранных на рынке данных.

Из ранее приведенной формулы следует, что коэффициент капитализации будет равен

.

Коэффициент капитализации, определенный таким способом, называется общей ставкой капитализации.

ПРИМЕР. Проводя оценку объекта недвижимости, оценщик установил, что аналогичный объект в том же секторе рынка продан за 350 000 долл. После исследования отчета по этому объекту, оценщик установил, что чистый операционный доход (NOI) по нему составил 85 000 долл. Требуется определить общую ставку капитализации.

Решение. К = 85 000 / 350 000 = 0,24 = 24%.

Использование общей ставки капитализации является хорошим инструментом анализа приносящей доход недвижимости, когда она не отягощена ипотечным долгом. Когда же под недвижимость выдан кредит, то эта техника не способна учесть особенности долга, поэтому оценщик вынужден переходить к более сложным методам анализа.

Кредиты для финансирования сделок с недвижимостью привлекаются в силу ряда причин, основными из которых являются следующие:

1. Стоимость недвижимости высока, и лишь немногие покупатели располагают достаточной суммой для ее приобретения.

2. Те, кто обладает достаточными средствами, стремятся уменьшить риск вложений капитала, то есть стремятся диверсифицировать свои инвестиции.

3. Использование кредитов позволяет инвестору контролировать большие объемы собственности, приносящей доход.

4. Экономия за счет сокращения налогов (в большинстве стран проценты по кредитам не облагаются налогом).

Следовательно, инвестиции в недвижимость в большинстве случаев состоят из двух составляющих: ипотечный кредит и собственный капитал. При этом ставка капитализации должна удовлетворять рыночным требованиям дохода на обе эти части инвестиций с учетом риска вложений капитала в недвижимость.

Таким образом, коэффициент капитализации разделяется на две составляющие: ипотечная постоянная и ставка капитализации на собственный капитал.

Ипотечная постоянная (K_i) представляет собой отношение ежегодных выплат по обслуживанию долга к основной сумме ипотечной ссуды.

Ставка капитализации на собственный капитал (K_соб.к) – это отношение денежных поступлений до вычета налогов к сумме вложенных собственных средств.

Когда известны ипотечная постоянная и ставка капитализации на собственный капитал, то общую ставку можно получить с помощью метода инвестиционной группы, или метода связанных инвестиций.

,

где М – отношение кредита к стоимости недвижимости.

ПРИМЕР. Инвестор планирует получение 15% дохода на свои инвестиции в объект недвижимости. Для финансирования сделки имеется возможность получить кредит, равный 70% стоимости этого объекта недвижимости, под 10% годовых. В течение 5 лет должна быть погашена основная сумма долга и проценты по ипотечному кредиту. Определить ставку капитализации и стоимость объекта недвижимости при условии, что чистый операционный доход от него составляет 40 000 долл..

Решение. Величина ипотечной составляющей вычисляется с помощью функции взноса на амортизацию единицы

.

Общая ставка капитализации К = 0,7х0,26 + (1 - 0,7)х0,15 =0,227.

Стоимость объекта составит V= 40 000 / 0,227 = 176 211 долл.

Наряду с приведенными методами для определения величины коэффициента капитализации (процентной ставки) используется также метод кумулятивного построения. Он предусматривает построение процентной ставки как результата суммирования нескольких величин. За основу принимается так называемая безрисковая ставка, т.е. ставка, показывающая доходность на наиболее надежные ценные бумаги. Как правило, это государственные ценные бумаги. К данной безрисковой ставке прибавляются поправки на риск, связанный с особенностями оцениваемого вида недвижимости. К этим поправкам относятся: риск по объектам, сданным в аренду малонадежным арендаторам; риск на недостаточную ликвидность оцениваемых активов; риск, частично страхующий от политической нестабильности, и т.д. Все поправки учитываются в процентах. Сумма безрисковой ставки и внесенных поправок является процентной ставкой, по которой рассчитывается коэффициент капитализации. Основанием для внесения поправок служат не только общеизвестные данные, но и субъективное мнение эксперта-оценщика, основанное на его знаниях и опыте. Так, например, при расчете процентной ставки кумулятивным методом могут суммироваться:

ставка дохода по безрисковой ценной бумаге – 6,0%;

премия за риск инвестирования в данный объект – 4,5%;

премия за политический риск – 2,5%;

премия за прочие особые риски – 5,0%;

Итого процентная ставка – 18,0%.