3. Облигации: развернутая характеристика

Исторически облигации возникли раньше акций: еще афинское государство накануне Пелопонесской войны (V век до н. э.) разместило займ в размере 10 тысяч талантов.

Облигация – одна из самых распространенных ценных бумаг. Эмитентами облигаций могут быть как юридические лица – предприятия, фирмы, банки, учрежденные в любой организационно-правовой форме (акционерное общество, иное хозяйственное общество с ограниченной ответственностью, даже в определенных законом случаях – некоммерческие организации), так и государство в лице органов государственной власти и управления разного уровня.

Облигация – это долговая ценная бумага, дающая право на получение гарантированного дохода, поэтому она обладает приоритетом по сравнению с акциями с точки зрения очередности выполнения обязательств по ценным бумагам. Проценты по облигациям и погашение самих облигаций всегда осуществляется до выплаты дивидендов по привилегированным и обыкновенным акциям. В случае невыполнения эмитентом обязательств по облигациям, инвесторы могут инициировать законные процедуры взыскания задолженности, вплоть до банкротства эмитента. Однако облигации никогда не дают право на участие в управлении эмитентом.

а) Разновидности облигаций по способу обеспечения обязательств.

Облигация — это эмиссионная ценная бумага (ст. 27.2, 27.3, 27.4, 27.5 ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96г. № 39 — ФЗ), удостоверяющая внесение ее владельцем денежных средств на сумму, указанную в облигации. Владелец облигации наделяется правом в установленный срок получить номинальную стоимость облигации и фиксированный процент (доход).

Доходом по облигации является процент (купон) и (или) дисконт (ст.2 Закона о РЦБ). Аналогичное определение облигации указывается в абз. 2 ст. 816 ГК РФ. Под облигацией также понимают ценную бумагу, удостоверяющую отношения займа между её владельцем и заемщиком.

Облигация опосредствует отношения займа между её владельцем (кредитором) и лицом, выпустившем её (эмитентом). К отношениям между лицом, эмитировавшим облигацию, и ее держателем применяются правила ст. 807 – 818 ГК РФ, если иное не предусмотрено законом или в установленном им порядке.

В отличие от акции облигация не дает права голоса при принятии решений на собраниях акционеров. Выплачиваемый доход строго фиксирован и не зависит от изменения прибыли эмитента.

Облигации могут быть именными и на предъявителя.

Облигации выпускают частные и государственные эмитенты. Облигация является долговым обязательством эмитента. Покупатель облигации предоставляет кредит эмитенту. Поэтому, приобретая облигации у акционерного общества, мы становимся не совладельцами этого общества, как при покупке акции, а его кредиторами.

Облигации могут быть:

• - государственные, которые в свою очередь делятся на федеральные (ОФЗ, ОВВЗ выпуска 1999 г., ОГСЗ), которые выпущены от имени РФ, и субъектов РФ, которые выпускаются от имени субъекта РФ;

• - муниципальные;

• - Банка России;

• - корпоративные (юридических лиц).

Облигации — бумаги срочные, то есть их стоимость погашается со временем. Выпускают их на различный срок, однако можно говорить, что сроки эти имеют тенденцию становиться все короче. В настоящее время сроки, на которые выпускаются облигации, существенно сократились. Главная причина — инфляция, которая обесценивает вложенные в облигацию деньги. Различают краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные облигации. По российскому законодательству краткосрочные облигации могут выпускаться на срок до 1 года, среднесрочные — до 5 лет, долгосрочные — до 30 лет.

Возможно и досрочное погашение облигаций.

Облигации с точки зрения формы приносимого ими дохода можно разделить на: процентные (купонные), дисконтные (бескупонные), дисконтно – процентные.

Если у акции номинал не имеет значения при ее покупке или продаже на вторичном рынке (акция — бумага бессрочная), то в отношении облигации принципиально важно учитывать номинал и срок погашения. Дело в том, что регулярный фиксированный доход по облигации в течение определенного времени представляет собой процент от ее номинальной стоимости, указанной на облигации. Это относится к купонным облигациям.

Купонный доход может выплачиваться несколько раз в год, ставка купона обязательно фиксируется в условиях выпуска облигаций как годовая ставка. При этом размер процентных выплат может быть фиксированным на весь срок обращения облигаций, а может быть плавающим.

Так, Облигации федерального займа с переменным купоном (ОФЗ-ПК) имели изменяющийся размер процентных выплат. В условиях выпуска он был определен как среднерыночная доходность на рынке ГКО.

Облигации государственного внутреннего валютного займа (так называемые «вэбовки») имели фиксированный купон в размере 3 % годовых, и номинированы они в долларах США.

Допустим, номинал облигации —1000 рублей, срок погашения —10 лет, ежегодный купонный доход — 100 рублей. Следовательно, купонная доходность равна 10 процентам.

Однако встречаются и бескупонные облигации, которые продаются по цене ниже номинала. Как в этом случае определить их доходность в годовых? Можно воспользоваться формулой доходности краткосрочной облигации:

(Р1—Р2):Р2 х 365: t,

где Р1 — цена по номиналу, Р2 — цена продажи, 365 — количество дней в году, t — срок облигации до погашения (количество дней). Предположим, выпускается облигация сроком на 3 месяца (90 дней) с номиналом 100 руб. и продается по цене ниже номинала — за 95 руб.

Подставив данные в формулу, получаем доходность, равную 0,2, или 20% годовых.

Дисконтные облигации (облигации с нулевым купоном) называются так потому, что никаких процентных выплат по ним не предусмотрено. Они продаются по цене ниже номинала (т.е. со скидкой, с дисконтом), а погашаются по номиналу.

Дисконт, т.е. разница между ценой погашения и ценой покупки, и составляет доход инвестора. По своей конструкции дисконтные облигации таковы, что их цена не может быть выше номинала. Однако можно привести пример, когда это правило нарушалось. Так в конце 1999 года начали размещаться первые после кризиса 1998 года выпуски ГКО (государственных краткосрочных обязательств). Спрос на них был столь высок, что они были проданы по цене выше номинала. Это случилось потому, что иностранные инвесторы таким образом получали право законным образом вывести свои капиталы из России и готовы были за это заплатить «премию».

В настоящее время на рынке государственных ценных бумаг обращаются следующие виды облигаций:

• государственные краткосрочные облигации (ГКО);

• облигации федерального займа (ОФЗ);

• облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ);

• облигации валютного займа (ОВВЗ или ОВОЗ).

Следовательно, облигации различаются по эмитентам, целям выпуска, срокам займа, способам регистрации и формы выплаты дохода (рис.19).

Признак классификации Виды облигаций

Правительство Государственные

Местные органы власти Муниципальные

Эмитент Акционерные общества Корпоративные

Иностранные заемщики Иностранные

Финансирование новых инвестиционных проектов

Цель выпуска Рефинансирование задолженности эмитентов

Финансирование непроизводственной деятельности

государственные корпоративные

Срок займа до 1 года от 1 до 5 лет краткосрочные

от 1 до 10 лет от 5 до 10 лет среднесрочные

свыше 10 лет от 10 до 30 лет долгосрочные

свыше 30 лет бессрочные

Способ регистрации с указанием владельца именные

на предъявителя

без указания владельца

ф

с плавающей ставкой

орма выплаты купонного дохода с фиксированной ставкой

с дисконтом (нулевой ставкой)

выигрышные займы

Рис.19. Классификация облигаций

Рис. 20. Классификация облигаций по виду обеспечения

Действующее в РФ законодательство содержит определенные ограничения на выпуск негосударственных облигаций. Для акцио­нерных обществ установлены следующие ограничения нормами ГК РФ (ст. 102) и ФЗ РФ «Об акционерных обществах» (ст. 33):

• номинальная стоимость всех выпущенных облигаций не должна превышать размер уставного капитала или величину обес­печения, предоставленного акционерному обществу третьими лицами для целей выпуска;

• выпуск облигаций разрешается только после полной оплаты уставного капитала;

• выпуск облигаций без обеспечения допускается на третьем году существования акционерного общества и при условии утвер­ждения к этому времени двух его годовых балансов;

• акционерное общество не вправе размещать облигации, кон­вертируемые в акции АО, если количество объявленных акций меньше количества акций, право на приобретение, которых предос­тавляют облигации.

Облигации могут выпускаться с залоговым обеспечением (обеспеченные или закладные). Приобретатель облигаций подвергается большему риску, чем акционер, поскольку акционер, участвуя в управлении общест­вом, может воздействовать на его политику. Поэтому обеспечение защиты имущественных интересов облигационеров может осуще­ствляться за счет предоставления им залоговых прав на имущество эмитента.

По степени обеспеченности залоговым имуществом Федераль­ный закон «Об акционерных обществах» различает:

• облигации, обеспеченные залогом определенного имущества, принадлежащего акционерному обществу;

• облигации, обеспеченные имуществом, предоставленным третьими лицами специально для этой цели;

• облигации без обеспечения (необеспеченные или беззакладные).

В качестве залога может использоваться недвижимое и движимое имущества эмитента: земля, само предприятие в целом, отдельные объекты, отдельное оборудование, транспортные средства, ценные бумаги. Облигации, обязательства по которым обеспечены залогом имущества, считаются наиболее надежными, поскольку их кредиторы имеют преимущества перед всеми остальными кредиторами. Это преимущество заключается в том, что в случае, когда эмитент не сможет выполнить свои обязательства по погашению облигаций или выплате доходов по ним, заложенное имущество продается на открытом конкурсе, и из полученной суммы погашаются данные облигации до того, как дойдет очередь до всех других кредиторов, в том числе владельцев облигаций, не обеспеченных залогом имущества.

Необеспеченная облигация представляет собой только общее обязательство платежа. Держатель ее (в случае невыполнения эми­тентом обязательств) может обратить взыскание на его имущество (наравне с другими кредиторами) в порядке очередности, преду­смотренной действующим законодательством.

Среди прочих разновидностей необеспеченных облигаций следует сказать о так называемых «мусорных», бросовых облигациях. Само название уже свидетельствует о низком инвестиционном качестве, высоком риске. Эти ценные бумаги выпускаются компаниями, которые находятся в сложном финансовом положении, но предпринимают попытки «остаться на плаву». Конечно, риск вложений в такие облигации очень велик (а, следовательно, эмитент должен предложить по ним высокую доходность, иначе их никто не купит).

В практике фондового рынка часто используются слэнговые названия ценных бумаг. Кроме «мусорных» можно привести и другие примеры.

Так, первоклассные облигации, выпускаемые в Великобритании государством или самыми надежными компаниями, получили название «золотообрезных» облигаций. Когда-то они действительно выпускались в виде бумажных сертификатов с золотым обрезом.

«Кроличьими» облигациями называют такие, доход по которым реинвестируется в дополнительные аналогичные облигации, в результате они «размножаются, как кролики».

«Детскими» облигациями на американском рынке называют облигации, имеющие номинал, ниже общепринятого (ниже 1000 долларов).

Облигации «ад и рай» – это облигации, которые выражены в двух валютах (доллар США/иена), основная сумма по ним изменяется в зависимости от изменения валютного курса.

«Слонами» в США называют долговые обязательства с крупным номиналом (более 100000 долларов). Все это свидетельствует о том, что конструкции облигаций могут быть самыми разнообразными, способными удовлетворить потребности самых разных инвесторов.

Существует рейтинг облигаций, в зависимости от уровня их качества.

По характеру обращения облигации бывают неконвертируемые и конвертируемые.

б) Конвертируемые облигации

Конвертируемые облигации предоставляют их владельцу право обменивать их на акции того же эмитента (как на обыкновенные, так и на привилегированные). Важное значение для держателей конвертируемых облигаций имеют конверсионный коэффициент и конверсионная цена. Конверсионный коэффициент показывает, какое количество акций можно получить в обмен на такую облигацию. Конверсионный коэффициент 10:1 означает, что при конверсии одной облигации можно получить 10 акций. Конверсионная цена представляет собой отношение номинальной цены облигации (например, 10 000 руб.) к конверсионному коэффициенту (10) и в данном случае равняется 1000 руб. За счет выпуска конвертируемых облига­ций эмитенты могут привлекать более де­шевое по сравнению с другими долговы­ми инструментами финансирование. Портфельным инвесторам при благо­приятном раскладе подобные бумаги по­зволяют не только получать фиксирован­ный доход, но и заработать на росте капи­тализации компании.

Из российских компаний на открытом рынке конверти­руемые облигации размещали едини­цы, например «Лукойл» и «Вымпелком». Все выпуски были номиниро­ваны в валюте и обращались за рубежом. Что же касается рублевых бумаг, то они тоже немногочисленны и все они размещались по закрытой подписке и оставались недоступными для рядовых игроков. Подобные займы, как правило, организуются под конкретных потенци­альных совладельцев бизнеса. По сути, в форме выпуска конвертируемых бумаг оформляется «отсроченная» сделка по приобретению стратегическим инвесто­ром доли бизнеса. Покупатель может, скажем, год «посидеть в облигациях», проанализировать эффективность рабо­ты эмитента за это время. Если компания развивается удачно, у него хороший оп­цион на вхождение в капитал, в против­ном случае он получает процентный до­ход и погашает облигации без конверта­ции. У эмитента, размещающего «гибри­ды» по закрытой подписке, бывает и дру­гая мотивация - компания может выбирать форму стратегического финансирования: либо это будут заемные средства, либо вхожде­ние акционеров в капитал. За счет выпус­ка конвертируемых облигаций она полу­чает отсрочку в принятии решения (рис. 21).

Рис. 21. Выпуск облигаций, конвертируемых в акции.

Почему рублевых конвертируемых облигаций до сих пор нет в открытом до­ступе? Эксперты называют несколько причин. Например, у большинства ком­паний отсутствует развитой рынок акций. Облигации все чаще выпускают небольшие организации, многие из ко­торых не готовы к публичности. Что касается крупных за­емщиков, обладающих развитым рын­ком акций, то у них и так есть доступ к де­шевому финансированию, в том числе на Западе. Может быть, рынок не созрел для столь сложных инструментов. Компании предпочитают эмитировать либо акции, либо обычные процентные облигации. Эти бумаги привычны и для инвесторов.

Облигации могут быть охарактеризованы различными стоимостными показателями, основными из которых являются нарицательная (или номинальная) и конверсионная стоимости, а также выкупная и рыночная цены.

Нарицательная стоимость напечатана на самой облигации и используется чаще всего в качестве базы для начисления процентов.

Облигации обязательно имеют номинальную стоимость и конечный срок погашения.

В мировой практике случаются случаи, когда срок погашения не определен (например, выпуски консолей – государственных ценных бумаг в Великобритании, первый из которых был сделан в 1750 году, и которые находятся в обращении и в настоящее время). Однако выпуск облигаций без определенного срока погашения – редкое явление. По российскому законодательству срок обращения облигаций жестко определяется в условиях выпуска. Минимальный и максимальный срок обращения в России для облигаций частных эмитентов не определен, для государственных облигаций он ограничен 30 годами.

Конверсионная стоимость – это расчетный показатель, характеризующий стоимость облигации, проспектом эмиссии которой предусмотрена возможность конвертации ее при определенных условиях в обыкновенные акции фирмы-эмитента.

Выкупная цена – это цена, по которой производится выкуп облигации эмитентом по истечении срока облигационного займа или до этого момента, если такая возможность предусмотрена условиями займа. Эта цена совпадает с нарицательной стоимостью, если заем не предусматривает досрочного погашения. Поэтому различают два вида займов: без права (т.е. облигации погашаются по истечении периода, на который они были выпущены) и с правом досрочного погашения (т. е. эмитенту выгоднее погасить старый заем досрочно, а затем разместить новый, с более низкой процентной ставкой).

Рыночная (курсовая) цена облигации определяется конъюнктурой рынка. Значение рыночной цены облигации (P_m)в процентах к номиналу (М) называется курсом облигации. Эта цена может не совпадать с текущей внутренней стоимостью облигации.

Например, если облигация номиналом 500 руб. продается по цене 465 руб., ее курс составит 93%: (465/500)100%.

Оценка облигаций с нулевым купоном представят собой самый простой случай. Поскольку денежные поступления по годам, за исключением последнего года, равны нулю получаем формулу:

V= С / (1+r)n, (7)

где С – сумма, выплачиваемая при погашении облигации;

n – число лет, через которое произойдет погашение облигации;

r – ожидаемая доходность.

Например, целесообразно ли приобретение облигаций с нулевым купонно нарицательной стоимостью 1000 руб. и сроком погашения через пять лет, если они продаются за 560,35 руб. и имеется возможность альтернативного инвестирования с нормой прибыли 14%?

Можно рассчитать по формуле (7) теоретическую стоимость облигации и сравнить е с текущей ценой приобретения (Ц):

V = 1000/(1+0,14)⁵ = 1000·0,5194 = 519,4 руб.

Расчет показывает, что приобретение облигаций является невыгодным вложением капитала, поскольку стоимость каждой облигации с позиции инвестора (519,4 руб.) меньше, чем цена, по которой продается облигация (560,35 руб.).

Можно также рассчитать доходность данной облигации в виде эффективной годовой процентной ставки:

r = (С / Ц)^1/n - 1= ⁵√(1000/560,35) -1 = 0,1228 или 12,28%.

Опять приходим к выводу о нецелесообразности приобретения облигаций, так как доходность данной облигации (12,28%) меньше альтернативной (14%).

Если бессрочная облигация предусматривает неопределенно долгую выплату дохода(С) в установленном размере, то теоретическую стоимость облигации можно рассчитать по формуле:

V= С / r (8)

Например, определить теоретическую стоимость бессрочной облигации, если выплачиваемый по ней годовой доход составляет 1 тыс. руб., а рыночная (приемлемая) норма прибыли – 16%.

V = 1/0,16 = 6,25 тыс. руб.

По мере изменения рыночной нормы прибыли цена облигации будет меняться.

Показатель текущей доходности характеризует годовые (текущие) поступления по облигации относительно произведенных затрат на ее покупку и рассчитывается по формуле:

ТекДох(%)=(С \ Ц) 100% (8а)

Приблизительную оценку доходности купонной облигации без права досрочного погашения можно получить по формуле:

V= (А + (М - P_m)/ k) / ((М+ P_m)/2) (9)

где А – купонный доход;

М - номинал облигации;

P_m - рыночная цена облигации;

k – число лет оставшихся до погашения.

Например, рассчитать доходность облигации нарицательной стоимостью 1000 руб. с годовой купонной ставкой 12%, имеющей текущую рыночную цену 860 руб.; облигация будет приниматься к погашению через шесть лет.

Купив облигацию за 860 руб., в последующие шесть лет держатель облигации будет получить в конце очередного года купонный доход в сумме 120 руб., кроме того, при погашении облигации он получит 1000 руб.

Воспользовавшись формулой (9) получаем:

V = (120 + (1000 -860)/6)/((1000 + 860)/2) = 0,1541

Таким образом, доходность данной облигации составит 15,41%

Иногда ориентируются на показатель текущей или дивидендной доходности (r_d):

r_d = Мg/ P_m (10)

По условиям предыдущего примера текущая доходность облигации составит (в процентном выражении): r_d = (1000·12%)/860 = 13,95%

Таким образом, на цену облигации может влиять целый ряд факторов.

Резюмируя сказанное выше об облигации, мы можем рассматривать облигацию как:

• долговое обязательство эмитента;

• источник финансирования расходов бюджетов, превышающих доходы;

• источник финансирования инвестиций акционерных обществ;

• форму сбережений средств граждан и организаций и получения ими дохода.

в) Жилищные сертификаты, как особый вид облигаций.

Жилищный сертификат удостоверяет внесение первым владельцем средств на строительство определенной общей площади жилья, размер которой не меняется в течение установленного срока действия жилищного сертификата (Указ Президента РФ №1182 от 10.06.1994 г. «О выпуске и обращении жилищных сертификатов»).

Жилищный сертификат является особым видом облигаций с индексируемой номинальной стоимостью, удостоверяющих право их собственника на:

• приобретение собственником квартиры (квартир) при условии приобретения пакета жилищных сертификатов в порядке и на условиях установленных вышеназванным Указом Президента и условиями эмиссии;

• получение от эмитента по первому требованию индексированной номинальной стоимости жилищного сертификата.

В случае выпуска жилищных сертификатов в документарной форме сертификат такой ценой бумаги должен содержать следующие обязательные реквизиты:

а) наименование «жилищный сертификат»;

б) срок действия жилищного сертификата;

в) размер общей площади жилья, оплаченной при приобретении одного жилищного сертификата;

г) общий объем эмиссии жилищных сертификатов данной серии;

д) схему индексации номинальной стоимости жилищного сертификата при его выкупе эмитентом;

е) предварительные условия договора купли – продажи квартиры, который обязуется заключить эмитент с собственником определенного количества жилищных сертификатов, дающего право на приобретение квартиры, с установленными характеристиками;

ж) порядок согласования дополнительных и окончательных условий будущего договора купли продажи квартиры, которые заранее не определяются в жилищном сертификате, в том числе указание ни срок, в течение которого эмитент должен давать ответ на разногласия по условиям договора, в случае возникновения этих разногласий;

з) условия, дающие право владельцу сертификата заключить договор на покупку квартиры, в том числе:

• дату, раньше которой жилищный сертификат не может быть предъявлен эмитенту владельцем с требованием о заключении договора;

• минимальное количество сертификатов, дающее право требовать заключения договора купли – продажи квартиры и порядок ее оплаты;

• срок исполнения эмитентом жилищного сертификата обязанности по передаче квартиры собственнику жилищных сертификатов;

и) полное наименование банка (банков), контролирующего целевое использование привлеченных средств.

Отсутствие какого-либо реквизита делает жилищный сертификат недействительным.

Жилищный сертификат должен иметь определенный срок действия.

Эмитент обязан иметь договор, по которому поручитель (гарант) обязуется выплатить собственнику сертификата денежные средства в случае неисполнения эмитентом своих обязательств.

Сделки с жилищными сертификатам, в т.ч. договоры купли – продажи должны совершаться в простой письменной форме.

Запрещается вносить и принимать жилищные сертификаты в качестве взноса в уставный капитал хозяйственных обществ и товариществ.

РЕЗЮМЕ

Ценная бумага — это документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или пе­редача которых возможны только при его предъявлении.

Существующие в современной мировой практике ценные бумаги можно разделить на два больших класса:

—  первый класс — основные ценные бумаги;

—  второй класс — производные ценные бумаги.

Ценные бумаги также классифицируются и по другим признакам:

1. По сроку существования: срочные и бессрочные

2. По форме существования: документарные и бездокументарные

3. По порядку владения: именные, на предъявителя и ордерные

4. По форме выпуска: эмиссионные и неэмиссионные

5. По форме собственности: государственные и негосударственные

6. По характеру обращаемости: рыночные и нерыночные

7. По уровню риска: безрисковые и рисковые

8. По форме вложения средств: долговые и долевые

9. В зависимости от характера операций и сделок: фондовые или классические и коммерческие ценные

10. Исходя из механизма выплаты доходов: приносящие фиксированный доход в виде про­центов или дивидендов; с изменяющимся (плавающим) доходом.

В России к ценным бумагам относятся: акция, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификат, банковская сберегатель­ная книжка на предъявителя, коносамент, закладная, складские свидетель­ства, опционные свидетельства.

К ценным бумагам также следует относить опционные и фьючерс­ные контракты, депозитарные расписки.