Структурированные продукты
Структурированными продуктами (sructured products) называют разновидность финансовых инструментов, которые получаются вследствие добавления в структуру традиционных финансовых инструментов производных компонентов, чтобы улучшить их свойства — повысить доходность, снизить риск, добавить дополнительные преимущества.
Наибольшее распространение получили три комбинации. Первая представляет собой комбинацию инструмента с фиксированной доходностью (депозит, облигация или вексель) и опциона типа «колл», что позволяет получить более высокую доходность при защите основного капитала. Вторая образуется, если купить акции и использовать опцион типа «пут» для защиты от снижения курса (put as insurance). Если построить графики, учитывающие взаимосвязи между изменением цены базового актива и прибылью инвестора, то окажется, что в обоих случаях графики выплат идентичны. Это свойство получило название паритета пут колл опционов (put call parity) и служит основой для проведения арбитражных операций (см. arbitrage basics).
Третий вариант комбинации - конвертируемые облигации - представляет собой комбинацию классической облигации и опциона на покупку акций того же эмитента. Выпуск долговых бумаг с таким дополнительным свойством выгоден эмитенту тем, что он не требует отвлечения денежных средств при погашении, позволяет снизить текущие расходы на обслуживание долга, позволяет осуществить эмиссию дополнительного выпуска акций на желаемых в будущем условиях, но получить финансирование уже сейчас. В зависимости от типа используемого опциона эмитент может задавать различные условия конвертации — по выбору инвестора (опцион «колл»), по выбору эмитента (опцион «пут») или в обязательном порядке (покупка / продажа фьючерса). В некоторых случаях вместо опциона, который неотделим от облигации, используется варрант - разновидность ПФИ, которая предоставляет право подписки на акции при их дополнительной эмиссии по заранее оговоренной цене. Особенность варранта заключается в том, что он может выделяться из структуры инструмента и участвовать в обращении как самостоятельный инструмент.
Инжиниринг производных инструментов
Производные инструменты создают массу возможностей для инжиниринга за счет своей способности вписываться в структуру других инструментов и сочетаться между собой. Примеры встраивания производных инструментов мы встречали при инжиниринге параметров традиционных инструментов. Специфическими примерами встраивания являются сделки «репо» (repurchase agreement), соглашения о будущей процентной ставке (forward rate agreement), сделки при выпуске. Все вышеприведенные виды сделок представляют собой примеры встраивания форварда или фьючерса в структуру стандартной сделки. В сделке «репо» в операцию купли-продажи ценных бумаг встраивается фьючерс, по которому продавец обязуется купить, а покупатель поставить ценные бумаги (т.е. произвести выкуп). В соглашении о будущей процентной ставке в сделку займа встраивается процентный фьючерс. В сделках при выпуске бумаги начинают торговаться до начала их размещения за счет того, что предметом торгов является фьючерс. Производными инструментами с измененными параметрами можно считать фьючерсы на рыночный индекс или погодные условия, поскольку в его основе вместо базового актива, который определяет ценность самого дериватива, лежит расчетное значение, изменение которого колебания цены актива.
Отдельный блок инжиниринга производных инструментов связан с их сочетанием между собой. Это могут быть комбинации инструментов одного типа (спреды), комбинации инструментов разного типа для получения заданного графика выплат (см. раздел синтетические инструменты ниже), опционные стратегии (см. здесь). В качестве примера опционной стратегии приведем двойной опцион (long straddle), который используется тогда, когда разнонаправленное движение цены более вероятно, чем сохранение текущего значения цен.
Третий блок модификаций связан с изменением различных параметров традиционного опциона: типа опционного права («пут» или «колл»), состава базисного актива (один или несколько), цена исполнения или страйка (strike), порядок исполнения (поставочный или расчетный), порядка определения выигрыша в расчетном опционе, стиль исполнения (американский или европейский). Опционы, один или несколько вышеуказанных параметров которых подверглись изменению или не определены, называются экзотическими.
В качестве примеров экзотических опционов с неопределенным правом можно привести выборный опцион (option chooser), в котором на дату заключения не определен тип опционного права, а значит его держатель в будущем сам может выбрать тип опциона — пут или колл. Сюда же следует отнести т.н. сложные опционы (compound option), которые дают право купить или продать другой опцион в будущем (в итоге получается опцион на опцион).
В группу экзотических опционов с различным составом базовых активов включаются мультиактивные или межрыночные опционы (multi-assets / cross-market options) в основе которых лежат различные активы одного или разных классов. Интересным вариантом мультиактивного опциона является радужный опцион (rainbow options), выигрыш которого определяется по наилучшему результату активов, входящих в его состав. Возможны следующие варианты радужных опционов — колл на максимум (выигрыш — разница между наибольшей ценой актива и страйком опциона), пут на максимум (выигрыш между наименьшей ценой актива и страйком опциона), пут на максимум (выигрыш — разница между страйком опциона и наибольшей ценой актива) и пут на минимум (выигрыш — разница между страйком опциона и наименьшей ценой актива), пут 2 колл 1 или т.н. обмениваемый опцион (позволяет получить выигрыш в виде разницы цен двух активов).
К классу экзотических опционов с неопределенным страйком относят т.н. азиатские или средние опционы (asian or average options), выплата по которым рассчитывается как средняя цена базисного актива за время жизни опциона. Бинарные или цифровые опционы (binary or bet options) также являются специфическим опционом, поскольку дают своему владельцу только две возможности — или получить заранее оговоренный выигрыш или не получить ничего, если цена оказалась выше (для колл опциона) или ниже (для пут опциона) страйка в момент исполнения. Существует также такая разновидность бинарного опциона как «ни одного из двух касаний» (double-no-touch), при котором выигрыш выплачивается лишь в том случае, если цена ни разу не выходила за некоторые пределы, установленные в момент заключения. Для уменьшения / увеличения степени изменения выигрыша при росте цены базового актива используют также степенные опционы (power options). Опционы на экстремумы (options on extremes) позволяют реализовать лучшую цену, которая наблюдалась на рынке за время существования опциона. А именно лук-бэк (look-back) позволяет купить актив по наименьшей цене, наблюдавшейся на рынке (для опционов типа «колл») или продать актив по наибольшей цене рынка (для опционов типа «пут»), выигрыш инвестора составит разница между текущей и наилучшей исторической ценами рынка. Есть еще лук-форвард (look forward), при котором инвестор покупает актив или продает по текущей рыночной цене, а его выигрыш рассчитывается как разница между исторически более высокой ценой (для опциона «колл») и текущей или наоборот (для опциона «пут»). Крик-опцион (shout option) позволяет держателю в любой момент времени выбрать текущую рыночную цену как страйк.
Экзотические опционы с измененным порядком выплаты мы рассматривать не будем, поскольку так или иначе изменение данного параметра предполагает отсрочку расчетов в той или иной форме. Рассмотрим лучше некоторые специфические формы опционов.
Барьерные опционы в отличие от традиционных имеют одно дополнительное свойство — барьер или триггер, при прохождении которого ценой актива опцион вступает в силу или наоборот утрачивает силу.
Классическими типами опционов считаются американский (исполнение в любой момент в течение срока) и европейский (исполнение по истечению срока). Мы уже рассматривали пример азиатского или среднего опциона. Добавим сюда еще бермудский опцион, который занимает промежуточное положение между американскими и европейскими — его срок исполнения наступает в заранее определенные промежутки времени.
Интересное сочетание различных свойств опционов предложил банк Сосьете Жереналь в 1998 г., которые были названы им в честь различных горных вершин, поэтому получили название горных опционов (mountain options).
Альтиплано (Altiplano) дает владельцу выплату в виде наибольшей доходности из списка активов при условии, что ни один из них не превысит границы установленного максимального значения цен. В противном случае инвестор получает возможность исполнить ванильный опцион колл, в некоторых случаях — азиатский опцион. Таким образом, продукт «Альтиплано» сочетает в себе радужный и барьерный опционы.
Аннапурна (Annapurna) аналогичен Альтиплано, с той разницей, что инвестор получает выплату, если цены не снизились до установленного минимального значения, то есть в нем используется другая разновидность барьерного опциона.
Атлас (Atlas) представляет собой радужный опцион колл, из выплат по которому исключены активы, показавшие лучшие и худшие результаты.
Эверест (Everest) дает владельцу выплату, привязанную к наихудшей доходности из списка активов. Отличается от других горных опционов повышенными сроками (10–15 лет) и большим количеством активов в корзине (15–25).
Гималаи (Himalayan) также имеет в своей основе азиатский опцион, основанный на средних показателях цен за период, но связанный с корзиной активов. С заданной периодичностью (напр., раз в квартал) из корзины исключается актив, показавший лучшую среднюю доходность. Это происходит до тех пор, пока в корзине не останется один актив, именно по его доходности за весь период обращения опциона и происходит выплата.
В целом, несмотря на все многообразие инжиниринговых решений, создание новых инструментов и модификация свойств уже имеющихся подчинена известным целям. Это стремление получить аналог отсутствующего на рынке инструмента (см. синтетические инструменты), снизить затраты на приобретение опциона, реализовать сложную структуру доходности, стремление получить прибыль от различных сценариев развития рынка.