Лекция 4. Модели валютных курсов

Модель процентного паритета

Процентный арбитраж – финансовая операция, состоящая в кратковременном направлении ликвидных активов туда, где эти средства дадут максимальный доход.

Процентный паритет – случай отсутствия возможности арбитража.

Паритеты процентных ставок показывают соотношение между валютным курсом (Е) и ставками процента (i, iF). Паритеты процентных ставок так же как ППС (РРР) выступают проявлением закона одной цены (LOOP). На мировых финансовых рынках арбитраж чрезвычайно быстрый: нормы доходности финансовых инструментов выравниваются быстро. Два вида процентного паритета: покрытый (CIP) и непокрытый (UIP).

При условии совершенной мобильности капитала закон единой цены жестко и просто выполняется для покрытого паритета, однако для непокрытого паритета остается под вопросом (о чем свидетельствуют эмпирические данные). Разница между ними

Предпосылки

Чтобы соблюдался паритет процентных ставок, необходимы:

Свободное движение капиталов: не должно быть официальных препятствий для арбитража между странами.

Отсутствие трансакционных издержек: не должно быть естественных (рыночных) препятствий для арбитража между странами.

Отсутствие риска дефолта: финансовые инвестиции должны быть безопасными в отношении невыполнения обязательств, страновых рисков и т.п.

Это необходимые условия для покрытого паритета процентных ставок. Финансовые инвестиции предполагают совершенную безопасность и отсутствие риска.

В случае непокрытого паритета процентных ставок требуется дополнительное условие.

 Нейтральность к риску (агенты risk neutral): инвесторы заботятся только о долгосрочной средней доходности и не

интересуются, велика или мала волатильность доходности от

22

каждой инвестиции.

Непокрытый паритет процентных ставок

В отличие от покрытого паритета непокрытый паритет процентных ставок (UIP) включает валютный риск (риск изменения валютного курса) и спекуляции.

В реальности UIP может выполняться или не выполняться изза наличия такой неопределенности. Множество эмпирических исследований показывают, что он не выполняется.

Тем не менее экономисты его используют, потому что он очень удобен в построении моделей.

Идея UIP очень простая: у инвестора имеется 2 опции:

Ставки процента (i и iF) известны, но Ее неопределенно. В первом случае доходность определена, во втором – нет (с точки зрения подсчета в национальной валюте). 23

Покрытый паритет процентных ставок

В отличие от UIP, важная предпосылка CIP – агенты не расположены к риску (risk averse). Чтобы избежать потерь изза изменения валютного курса (хеджировать валютный риск) они могут использовать два альтернативных способа:

Пример. Предположим, японский экспортер некоторого товара ожидает получить доход $100 через 3 месяца, который хочет зафиксировать в йенах (единицах национальной валюты) сейчас. Также предположим, что:

 S (валютный курс спот) составляет $1=100 йен

 F (3-месячный форвардный валютный курс) $1=102 йены

 i (ставка процента в Японии) равна 4% в год

24

 iF (ставка процента в США) равна 6% в год

Форвардный контракт по сравнению

сконтрактом спот

Влюбом случае японский экспортер фиксирует доход в йенах по текущему курсу, и валютный риск отсутствует. Но форвардный контракт дает 10 200 йен, в то время как займ обеспечивает только 9 951 йен. Очевидно, что все предпочтут первый способ.

Это означает, что ситуация неравновесная. Если все попытаются только продавать доллары по форвардным контрактам и при этом никто не будет покупать доллары по форвардным контрактам, возникнет избыточное предложение долларов и цена доллара упадет. Она будет падать до тех пор, пока доллар по форвардному контракту не будет в точности составлять $1 = 99,51 йены, так как только при таком соотношении первый и второй способ будут эквивалентными.

Это пример финансового арбитража и закона одной цены. Один

итот же «товар» (экспортная выручка после трех месяцев ожидания), полученная через форвардный валютный рынок, теперь будет иметь одну и ту же цену.

Заметим, что в действительности процентный арбитраж26 происходит мгновенно.

Покрытый паритет процентных ставок

ln(1+ i) = lnF – lnS + ln(1 + iF)

а так как ln(1+ х) ≈ х, то

i – iF = f – s

Вывод:

F > S только если i > iF F < S только если i < iF

Это соотношение всегда выполняется для высококачественных, безрисковых (или низко рискованных) финансовых инструментов при условии совершенной мобильности капитала. Арбитраж приводит к выравниванию норм доходности в обеих странах.

Возникает процентный паритет, при котором инвестору

безразлично в какие ценные бумаги – внутренние или иностранные

– вкладывать деньги.

27

Монетарные модели валютного курса

Первоначально монетарный подход был разработан как подход к анализу платежного баланса (Полак, 1957), а позднее эта теория была усовершенствована и развита для исследования динамики валютного курса (Манделл, 1968; Френкель и Мусса, 1976 и др.).

Основная идея: валютный курс является прежде всего денежным феноменом, так как на его основе деньги одной страны обмениваются на деньги другой страны его уровень зависит от спроса и предложения национальной валюты в каждой из стран, а избыточный спрос и/или предложение будут изменяться в соответствии с корректировкой валютного курса.

Существует две основных монетарных модели:

Отличие одной модели от другой заключается в том, что являются ли цены гибкими в краткосрочном периоде или нет.

29